1996年伯克希尔股东大会Q&A 下午场

1、吉米·巴菲特演唱《伯克希尔·哈撒韦》

播音员:现在,请大家欢迎这位迷人的、富有洞察力的、机智的、相当聪明的、温文尔雅的、有影响力的、富有而又脚踏实地的、有才华的、令人惊讶的谦虚的、英俊的和优雅的典型人物,巴菲特先生。

(音乐家吉米·巴菲特(Jimmy Buffett)拿着吉他上台时的掌声和欢呼声)

吉米·巴菲特:你在等谁?我的初级合伙人?(众笑)

对于那些不知道的人,我是他的远房表亲,吉米·巴菲特。

今天是在奥马哈获取财富的好日子。大家都在这里,你知道,所以——(掌声)

我不能和勒布朗·詹姆斯一起打球。为了这次惊喜的亮相,我花了很久时间整理我的衣柜。

这是我第一次来奎斯特中心,不过在这样的大空间里,我感觉很自在。回到奥马哈真是太好了。(掌声)

这就是好消息。

令人不安的消息是,作为伯克希尔哈撒韦公司的长期股东和股东,最大的问题是,你知道,这些人的年龄越来越大,你知道,我说的是查理和沃伦。

他们要把它留给谁?

嗯——(笑声)——我有消息要告诉你。我们做了基因测试,沃伦和我。你不会在你的股东报告中看到这些。大约6000年前,在斯堪的纳维亚半岛的某个古老村庄,巴菲特的基因在那发生了一些转变,而我得到了音乐的天赋。沃伦得到了商业的天赋。

所以,在后来的生活中,在多丽丝(巴菲特的妹妹)介绍我们认识之后——我不太记得,大概是30年前吧——我就搞明白了,我知道怎么把商业上的事做好(即买入伯克希尔)。

所以,既然我和沃伦之间血浓于水,那么我就是你们的新主席。所以,我希望你会喜欢。(掌声)

不要因此就跑出去卖了伯克希尔。我可要留着我的。(众笑)

所以,在我来这里的飞机上,我想——如果你看了昨天《纽约时报》的商业版,这是有趣的一天。发生了很多事。

所以,我想我会——这首歌对我来说非常好,所以我想我会把这首歌带到奥马哈的奎斯特中心,作为我在奥马哈的首次亮相——我会用伯克希尔的风格改写一下“玛格丽塔维尔”(Margaritaville)——

我从来没有在大清早唱过,除了在NBC的《今日秀》上,所以你不用付钱,所以不用担心,所以——(笑声)

别担心,我是半专业人士。这是可以的。

我会看着这些歌词。正如你所看到的,沃伦给了我一个很大的预算,在这里添置了一个提词器。(众笑)

好吧。所以,你可以跟着唱,如果——但你不会知道——你会知道这些歌曲的一些歌词。但是我会试着慢慢唱,我认为我们在这里状态很好,所以——

我们将以一首赞美诗歌开始新的一天。

(伴着《玛格丽塔维尔》的旋律演唱,这里就不翻译了)

Nibblin’
on sponge cake,

And
Omaha beef steak,

Watchin’
you stockholders buying the rounds.

The
Qwest Center’s rockin’,

The
press is all blockin’.

There
isn’t a doubt

Warren’s
big in this town.

Wastin’
away in Berkshire Hathaway-a-ville,

Searchin’
for my lost box of See’s.

Some
people claim that Charlie Munger’s to blame,

And
you know, Rupert Murdoch is peeved.

From
World Books to sofas,

Jet
planes, diamonds, and (inaubible),

(Inaudible)
in euros,

Let’s
not forget euros.

(Spoken)

Uh
oh. I made a mistake here. All right. Hold on.

You
won’t pay for that, OK?

Are
you going anywhere? We’ll start again.

From
— from —

Let
me get these bifocals off here.

(Singing)

From
World Books to sofas,

(Inaudible)
and (inaubible),

Jet
planes, diamonds, and underwear cover the floor.

(Spoken)

It
was the Fruit of the Loom that got me.

(Singing)

Tool
books (inaudible).

Let’s
don’t forget euro,

Make
all those —

(Spoken)

Oh,
this is a good line. I got to —

(Singing)

Make
all those hedge funders

Want
to go and buy stores.

Wastin’
away again in Berkshire Hathaway-ville,

Searchin’
for some good companies to buy.

Some
people claim privatization’s to blame,

But
we know, this holding company’s on fire.

Who
thought up the lizard,

To
sell car insurance to humans while making some jokes?

Projects
we’ll surmount,

But
I still want that discount.

Can
someone show me where they’re sitting those rich Geico bulbs?

Wastin’
away again in Berkshire Hathaway-ville,

Searchin’
for my lost shaker of salt.

And
some people claim that Doris Buffett’s to blame,

But
I know this is all Warren’s fault.

And
some people claim that ukulele’s to blame,

If
there’s a God, he’ll turn that thing into (inaubible).

所以你们认为我在开公司的玩笑,是吗?

所以——事实上我就是在开公司玩笑。(笑)

这让我松了一口气。所以,带着一丝自豪和钦佩,请欢迎我的初级合伙人,沃伦和查理。(掌声)

巴菲特:我们之间一出生就就分开了。(笑)

谢谢吉米。

吉米·巴菲特:好的。

巴菲特:好的。

事实上,我本来是想让查理来演这个角色的——(笑)

2、开幕词

巴菲特:有很多人我要感谢,首先是吉米。他的开场是令人惊奇的。

我们把他藏了起来——昨晚回来的有点晚,我们——为了确保这是一个惊喜,我们把他藏在了希尔顿酒店,我只想对他说声谢谢。

我们都有商业基因,但不幸的是,他有歌唱基因。我听到了你听到的声音。

我们——这部电影,正如我们提到的,我们从很多人那里得到了很多帮助。他们这样做只是为了好玩。

我特别要感谢DIC的Andy Heyward,他画了那幅漫画。他已经做了很多年了。他们回到这里把我的声音录下来,把比尔(盖茨)的声音和查理的声音都录下来。他们自己做这些只是为了参与到电影中。

Andy和我——我和Andy合作的卡通系列很快就会推出,我们的目标是让更年轻的人尝试在周六早上为孩子们提供一些理财教育。

我们会看到这一切是如何发生的。但和Andy一起工作很愉快。这是——(掌声)

巴菲特:我的女儿苏茜也参与制作了那部电影。这是一项繁重的工作,也是一项充满爱的劳动。她的工作做得很好,像往常一样,我只是想感谢她。(掌声)谢谢。

巴菲特:最后,我想特别感谢整个事件的大导演凯莉·布罗兹。

凯利把这些放在一起,整个展厅。我只是把它交给她。我忘了这件事,查理和我只是在周六早上出现。

凯莉明天就要过50岁生日了。所以,凯莉,请你站起来鞠个躬。是啊。

(唱)祝你生日快乐。祝你生日快乐。生日快乐,亲爱的凯莉。祝你生日快乐。

为了凯莉。(掌声)

巴菲特:现在,今天我们将遵循往年的流程。我们在这个房间周围放置了许多麦克风,我们还有场外房间。我们将从一个麦克风到另一个,一直走到大约中午,然后休息30或45分钟吃午饭。

然后我们会回到这里,然后我们会一直走到大约3点钟,继续同样的程序。

我们不预先筛选问题或提问者。可以提问的是第一个排队拿麦克风的人。

3点我们将休息几分钟。我们将在3点15再次召开正式业务会议。

我们有一项事务——通常我们在大约五分钟内处理事务,重新选举董事。但今天我们在代理权上有一个提案是相对于我们持有的中石油而言的。

我们没有被要求把这一点列入选票。SEC告诉我们不必这么做,但我们真的认为这么做会是一个好主意,这样所有感兴趣的人都可以听到我们的理由以及与我们意见相左的人的理由。我们会给他们足够的时间来告诉你为什么他们认为我们是错的,我们会做出回应。

我希望任何对这个话题感兴趣的人,我希望你们一直呆到4点,那时我们将休会,因为查理和我将迎接——也许多达600名来自北美以外的股东。

我们有一个创纪录的数字。我认为我们有100个左右来自澳大利亚,而我们有接近这个数字来自南非。

我们有来自世界各地的股东。所以我们觉得,如果他们一路来到奥马哈,查理和我至少会和他们握握手,我们会在大约4点到6点进行,然后我们会在今晚做一些其他的事情。

但这就是这次会议的安排。我们将在3点15开始的定期会议之前选举董事,但我想在这个时候介绍他们,我们有几个关于这方面的特别公告。

3、伯克希尔董事介绍

巴菲特:但我们开始了——这是查理,这个家伙一直在这里制造噪音。(众笑)

他一直在动。但我们似乎——我认为他在吃药。(众笑)

顺便说一句,查理听得很清楚,而我看得很清楚,所以我们一起工作。我有一点——当我记起他的名字时,我觉得我做得很好。

但对于那些不能处理大数字的人来说,我们的年龄加起来是159岁。

所以这是查理的介绍。然后我们有——如果在我读你的名字的时候,麻烦你站起来——霍华德·巴菲特。(掌声)

比尔·盖茨。(掌声)

桑迪·戈特斯曼。(掌声)

夏洛特·盖曼。(掌声)

一位前奥马哈人,唐·基奥。(掌声)

汤姆·墨菲。(掌声)

罗恩·奥尔森。(掌声)

和一生的奥马哈人,沃尔特·斯科特。(掌声)

现在,另外,我们有一位董事,他的家族与伯克希尔哈撒韦及其前身公司有一百多年的关系。他的父亲在巴菲特合伙公司1965年获得伯克希尔哈撒韦公司控制权的过程中发挥了非常关键的作用。

过去他的父亲,现在是他的儿子,他们以各种可能的方式给予我们支持。Kim Chace已经在我们的董事会工作了很多年。他一直是一个——就像他的父亲一样,他一直是一个很棒的董事。

他是个很好的朋友。他今年将离开董事会,但Kim和他的家人都在这里,Kim和他的家人,如果你们能站起来,我希望股东们能认识你们。(掌声)

巴菲特:然后我们最终会选出一位新的董事,我的口袋里有选票,所以这是毫无疑问的,那就是苏·德克尔。还有,苏,如果你愿意,请站起来。(掌声)

4、第一季度收益“良好”

巴菲特:在我们开始提问之前,先谈一两件事。

昨天收盘后,我们确实报告了我们的收益,但我现在看不见——它们出现在显示屏上了吗?

但这是一个不错的第一季度。我们去年过得很好。保险收入将会下降。这是毫无疑问的。它们下降多少取决于大自然和其他一些因素。

但对于保险来说,这是一个非常时期。我的意思是,去年没有发生什么不好的事情,第一季度也是如此。

正如你所预料的那样,这种良好的体验使人们在一些地区大幅降低了价格。而保险的本质是,如果你签了一份一年期的合同,比如说,六个月前,你仍然可以按旧的费率获得保费,那么如果你签了一份一年期的保单,那么你还可以获得未来六个月的保费。

因此,当情况变得更好或更糟时,就会产生滞后效应。从这一点开始的滞后效应,我们将——我们的保险费率结果将显示价格下降的影响。

它们当然可能会出现——当然,我们去年经历了可以想象的最温和的飓风季节。我们今年承保的飓风风险较少,但尽管如此,随着自然灾害的发生,如果它们发生,我们将支付大量的钱。

从我们的角度来看,不可能比去年更好了。所以在保险行业,我们的保险收入,承保收入,未来肯定会减少。

现在,我们真正希望的是,随着时间的推移,保险的承保或多或少达到收支平衡。因此,当你看到去年或今年承保利润的大幅增长时,只要把它看作是好的一面,就可以抵消以后的承保亏损。

但如果我们在承保方面实现收支平衡,我们会做得非常非常好,因为我们产生了大量的浮存金,我们从浮存金中赚到了钱,我们的浮存金达到了历史最高水平。

因此,当我们获得承保利润时,这真的是蛋糕上的糖霜,这不是必然的——好吧,它不会年复一年地发生。自从我们从事保险业务以来,大约有一半的年份我们在承保业务上赚了钱,另一半则没有。

我认为我们现在的业务组合是这样的,我们甚至可能在未来做得更好,但我们不会像去年和今年第一季度那样。

我们的资产负债表中有一项不寻常的项目,你应该知道。3月31日,你会看到我们的应收账款增加了约70亿美元。这是因为我在年报中描述的Equitas交易。

3月31日,交易基本上在本季度末完成。所以我们有70亿的应收账款,然后几天后我们就得到了70亿的现金和证券。所以应收账款很快就变成了流动资产,即现金。

我们卖掉了所有的相关证券。所以我们在4月份很早的时候就有70亿从应收账款转到现金。

除此之外,我们的大部分非保险业务都做得很好。与住宅建设相关的业务受到了冲击,在某些情况下受到了非常严重的冲击,在某些情况下受到了轻微的冲击——但仍然反映出其业务的减少。

我的猜测是,这种情况可能会持续相当长一段时间。因此,你会看到与住宅建筑相关的公司,如Shaw、Johns Manville、Acme
Brick和该集团的收入下降。

但总体而言,与他们竞争的公司相比,我们的经理人继续做着绝对轰动的工作。

我们有最好的经理团队,在这一点上,我们有最好的股东团队,在我所知的所有公司中,查理和我都非常感激。

你在电影里看到查理和我去那里给以色列的研究员很多建议,关于如何更好地运营他们的行动。

查理可能想——你可能想对伊斯卡发表评论。

芒格:这是一次很棒的经历,伊斯卡是一家非常棒的公司。我从未见过像伊斯卡这样自动化的操作。我认为他们可能觉得任何需要人类的手去做的事情是一种耻辱。

巴菲特:我们买的时候没有看,但看了之后,我们真的很喜欢。(众笑)

对于那些不会参加3:15的人——我希望所有感兴趣的人都能参加——这将是一场有趣的讨论。

但我们有一个初步投票。再说一次,我看不到投票结果。但是,[首席财务官]马克,投票结果在那里吗?我听不到任何声音,但我猜是这样。

基本上,我从这里看不出来,但有大约2%的人赞成这项决议,大约98%的人反对。A股和B股都是如此。

因此,人们对提案的投票方式并没有很大的不同。即使你不考虑我个人的反对意见,也是以25比1的比例投了反对票。

任何希望亲自投票或改变投票结果的人,一定要留在3:15的会议上,我认为如果你愿意留下来,你会发现讨论非常有趣。

5、巴菲特没有看到私募股权“泡沫”即将破裂的迹象

股东:早上好,巴菲特先生和芒格先生。我叫Kevin Truitt,来自伊利诺伊州芝加哥市。

再次感谢两位为各位股东和其他资本家举办这次“伍德斯托克音乐节”。我有两个问题。我的第一个问题是问巴菲特先生和芒格先生。

巴菲特:我不想打断你,但我们只让每个人做一个问题,所以请选择你最想得到答案的问题。

股东:好的。首先,考虑到市场上存在着大量的股权资金——私人股本资金——目前正在追逐交易。随着好交易的数量持续下降,交易的质量也在不断下降,考虑到这些私募股权基金从养老基金和大学捐赠基金中获得资金的股权部分,以及它们从银行借钱的水平非常高,这看起来,感觉上,对于许多交易撮合者和投资者来说,这是一场即将破裂的泡沫,很可能会以悲剧收场。

在你看来,什么事件会导致这个泡沫破裂,你认为这一切可能会如何结束?

巴菲特:嗯,当你读完这份名单的时候,我们正在与这些人竞争,所以当谈到我们在寻找购买企业方面的困难时,我都快哭了(笑)。

私人股本活动的性质决定了它实际上不是一个会破裂的泡沫。

因为如果你经营一家大型私募股权基金,把200亿美元锁定5年或更长时间,而且你收购的企业并不是每天定价的,实际上,私募股权基金不会——即使你做得很差,也需要很多年才能在记分牌上打出分数,而且在大多数情况下,人们需要很多年才能退出私募股权基金,即使他们希望更早退出。

所以它不会——它不像是大量的杠杆可以导致有价证券或其他的东西。投资人不能离开,并且长期缺乏计分卡。

如果垃圾债券的收益率远高于高等级债券的收益率,将会减缓(或可能减缓)这种活动。

目前,垃圾债券和高等级债券之间的利差已经降到了非常低的水平,而历史表明,利差会周期性地大幅扩大。

这将减缓交易,但不会导致投资者拿回他们的钱。

当然,还有另一个方面,你可能会说,在私募股权中,这种疯狂的行为是,如果你有一个200亿美元的基金,你每年获得2%的费用或4亿美元,这对管理它们的人来说似乎是一笔小钱,但在奥马哈听起来像是真金白银——如果你每年从200亿美元的基金中获得4亿美元,你就不可能一本正经地启动另一只基金,除非你的确有能力把那笔钱投资得很好。

因为你很难回到你的投资者那里,说,“好吧,我有180亿未投资,我希望你能再给我钱去投资另一个基金。”

所以在这个行业有一种非常强烈的冲动:要非常迅速地进行投资,因为这是获得另一只基金和另一大堆费用的途径。

而这些并不是查理和我将特别有效地与之竞争的企业的竞争对手。

我的意思是,我们将永远拥有我们购买的任何东西。数字必须要对我们有意义我们才会下手。我们没有乐观的假设,我们也没有根据活动获得报酬。

但我认为,在幻想破灭、资金不再流向这些人之前,还需要相当长的一段时间——很可能是相当长的一段时间。他们能否继续达成交易,将取决于人们是否会以我认为相当低的利率为他们提供大量融资。

查理?

芒格:是的。在你处于完全令人厌恶的状态后,它仍可以持续很长一段时间。

巴菲特:乐观的声音已经发出。(笑声)

6、我没有在国际上“推销”伯克希尔哈撒韦

巴菲特:我们会继续。我应该在一开始就提到。我们每个人只回答一个问题,因为有很多人在等着,有些人非常擅长把四个或五个问题合并成一个问题,但我们——我们在分解这些问题方面更有天赋,所以尽量只回答一个问题。

股东:来自德国波恩市的来自欧洲中西部的问候。

我的名字是Norman
Rentrop。我从1992年起就是伯克希尔的股东,也是威斯科金融和科隆再保险公司的股东。

我非常钦佩你们两位,我想再次感谢你们与我们分享智慧,感谢你们继续保持谦逊,为了我们所有人的利益管理伯克希尔,不收取任何2%或20%的费用,也没有股票期权计划。(掌声)

巴菲特:要小心。你正在给查理出主意。(众笑)

股东:我要为你树立了又一个伟大的榜样而鼓掌,你将自己的大部分财富捐给了慈善事业,并且以一种非常明智和无私的方式——不是以你在基金会上的名字——捐款。

现在,我对另一位伟大的投资者约翰·邓普顿(John Templeton)的言论感到有些不安,他说,你没有更多地投资海外,是一种短视。

到目前为止,你确实把重点放在美国,而在国际上相对较少。你解释说,一家公司的总部设在美国、伦敦、慕尼黑还是巴黎并不重要,你会为这样的公司支付几乎与美国同类公司一样高的价格。

而你大胆地把你的小额现金投资于韩国股票。

可口可乐很多年前就完全全球化了。

现在,你需要做些什么才能通过在国际上进行大规模投资,让伯克希尔完全走向全球呢?

巴菲特:这是一个很好的问题。我想说的是,我知道我在美国之外买的第一只股票可能至少是在50年前。

并不是说我们没有在这个国家之外的有价证券领域寻找机会,我们在那里进行了一些投资。

如果可口可乐的总部设在阿姆斯特丹、慕尼黑或亚特兰大,只要他们有自己的业务,对我们来说真的没有任何区别。

因此,我们非常积极地参与国际业务,但铁的事实是,就收购整体业务而言,我们在美国以外的地区受到关注的程度与我们在美国本土受到关注的程度完全不同。

当我们在美国起步的时候,真的,也没有人知道伯克希尔,所以我们有——我们在这里有一些推销工作要做,但我们没有去做——或者说是我没有去做——没有让我们在国外做得很好。

多亏了Eitan
Wertheimer他找到了我们。我认为这在很大程度上促进了人们对我们的了解。

我们对购买美国以外的有价证券或整个企业没有偏见。

Eitan甚至在计划一个小程序,让我们在美国以外的地方更出名——让伯克希尔更出名,我将在未来六到八个月内和他一起参与这个项目。

但是,我们可能会因为没有更好地努力进入(企业们的)雷达屏幕而受到非常合理的批评。

我认为我们——我认为这种情况正在改善。我们拥有一些非美国证券。我们拥有股票——只是股票,有价证券——我们拥有两个总部设在德国的公司,我们还拥有其他公司——正如有人指出的那样——例如,我们拥有总部设在韩国的浦项制铁公司4%的股份。在目前的市场上,这是超过10亿美元的投资。

我们有——我能想到美国以外的六个左右的有价证券投资。

我们不需要在13F报告这些投资——我相信我是对的,[首席财务官]马克——所以它们不一定会像我们的国内投资一样,通过我们向SEC提交的报告得到处理。

但有一个问题——例如,在德国,如果我们的持有量超过3%,我们必须报告我们在德国的持有量。

好吧,如果你谈论的是一家市值100亿美元的公司,那就意味着3亿美元的市值意味着我们必须告诉世界我们在买什么,而告诉世界我们在买什么并不是查理和我自己最喜欢的活动。

因此,它往往会搞砸未来的购买。因此,3%的门槛,在英国存在,在德国存在,对我们来说是一个真正的负面因素,特别是在积累股份份额方面。

但我可以向你保证,整个世界肯定在我们的雷达屏幕上,我们也希望自己能在其上。

查理?

芒格:嗯,是的。我想说的是,约翰·邓普顿很早就进入日本市场,并让日本股市涨到了30或40倍的市盈率,从而赚了一大笔钱。

这是一项非常令人钦佩的投资。但是,你知道,我们在同一时期做得很好。(掌声)

7、CEO的薪酬是个“笑话”

股东:嗨。(听不见)。我大部分时间都生活在印度,但现在在新泽西州的霍博肯。

沃伦,首先感谢你回复我的信。

如今,投资经理们以牺牲投资者和投资者的利益为代价获得了更多的收益。

我对你和查理的问题是,你认为经理人应该有什么样的最佳结构/费用,才能让他有机会在未来几十年里最大限度地利用时间(听不清)和金钱(听不清),并对专业人士——投资者和他自己——公平?谢谢。

巴菲特:在回答这个问题之前,我想我应该给大家讲一个非常简短的故事。这有点尴尬,但几年前我曾担心过查理的听力。

但我的意思是,这家伙是我45或50年的伙伴。我真的不想让他面对这种明显的衰老迹象。

所以我去看了医生,我说,“你知道,我有个好朋友。我觉得他听力不太好。我真的不想和他当面对质,所以你建议我做些什么来检查一下?”

他说,“嗯,站在房间的另一头,用正常的语调说话,看看会发生什么。”

所以第二次我和查理在一起的时候,我穿过房间说,“查理,我认为我们应该在30岁的时候买下通用汽车。你同意吗?”而他一点反应也没有。

我走到房间中间。我说,“查理,我认为我们应该在30岁的时候买下通用汽车。你同意吗?”但这并没有任何改变。

最后我走到他身边,把我的声音放进他的耳朵里,说:“查理,我认为我们应该在30岁的时候买下通用汽车,你同意吗?”

查理说:“这是第三次了。”(笑声)

那么,查理,你愿意回答这个问题吗?(众笑)

芒格:是的。这个问题涉及高管薪酬不公平的问题,以及这种不公平对投资者的影响。既然你知道了这个问题,你就可以解决这个问题。(众笑)

巴菲特:关于薪酬,查理和我有很多话要说,有些话让我们感到恶心。

不过,我要说的是。与错误的薪酬体系相比,错误的管理者带来的问题更多。

我的意思是,由谁来经营——你可以列举出这些公司——宝洁公司、可口可乐公司、美国运通公司——是非常重要的。

尽管如此,查理和我认为,高管薪酬有——有一种自然的趋势——因为棘轮效应(即高管的薪酬在形成之后有不可逆性,即易于向上调整,而难于向下调整),也因为其他人得到的薪酬得到了公开,也因为在薪酬谈判过程中对管理层的缺乏力度。

我的意思是,你读过劳动合同,你知道,僵局持续数周,他们谈判到凌晨3点,你知道,双方都把他们的案子提交给媒体和所有的事情。

我问你,你什么时候听说过有一个薪酬委员会,会工作到凌晨4点,然后宣布陷入僵局一周,无法达成协议?

这种情况并没有发生,因为首席执行官非常关心他或她的薪酬,以及薪酬委员会——他们现在的工作可能要好一点——但基本上都是走过场。

当然,正如我过去所指出的,我已经参加过19个董事会。他们曾把我放在一个薪酬委员会里,后来他们后悔了。

你知道,他们要找的是那些摇着尾巴的可卡犬来参加薪酬委员会;他们要的可不是杜宾犬。

我试着假装我是一只可卡犬,就为了能参加一个薪酬委员会?这对我来说可不起作用。(众笑)

但事实并非如此——在讨价还价的过程中,强度并不对等。一个人非常关心,而其他人不关心。

正如查理在过去指出的,真正驱动这种棘轮效应的是嫉妒。

我在华尔街看到的。你可以谈论一下贪婪——如果你付给某人200万美元,他们可能会很高兴,直到他们发现他们旁边的人赚了200万美元,然后他们就很痛苦。

查理还指出,在七宗罪中,嫉妒可能是最愚蠢的,因为如果你嫉妒某个人,你会感觉很糟糕,而另一个人根本不会被打扰。

所以嫉妒只能让你痛苦地在你的胃里磨牙,诸如此类。

你知道,与我们将要犯下的其他一些罪相比,比如暴食。(众笑)

你知道,贪吃也有好处。我被告知欲望也有好的一面,但我会把它留给查理来解释。(众笑)

但是嫉妒,哪里才有好处,你知道吗?但它确实在薪酬方面产生了这种棘轮效应。

薪酬委员会坐下来。有关系的人进来。人事关系人员知道首席执行官对他们的看法将决定他们的未来,人事关系部门会推荐一些薪酬顾问。薪酬顾问知道,他对其他公司的推荐取决于这些人对他的评价。

所以在这种情况下,你能想象这是一场公平的战斗吗?这是个笑话。

查理?

芒格:是的。这个过程是由一群叫做薪酬顾问的人完成的。

这让我想起了一个古老的故事,母亲问孩子,为什么她告诉人口普查员,家里的男人因贪污而坐牢。孩子说:“我不想承认他是薪酬顾问。”(笑声)

巴菲特:我们稍后也会和你们其余的人聊一聊。不要因为我们没有攻击你的——

我刚收到一张纸条。我们这里大约有27,000人。外面的房间都坐满了,我们在展厅里也会有一大堆人。(掌声)

8、商务飞机可能是件好事

股东:是的。早上好。我是罗布(听不清)。我来自英国,今天从瑞士来到这里。

这是一个查理会喜欢的问题。David
Yermack的一项研究显示,拥有私人飞机的公司的业绩落后同行4%。

你用什么标准来判断一个人是否善于理财?

巴菲特:查理,是他直接告诉你的吗?

芒格:嗯,他提到私人飞机可能是高管过度行为的一个迹象。

但我想说的是,我们坚决支持私人飞机。(众笑)

巴菲特:我们甚至自己付钱。(笑)

查理以前只坐公交车,而且只有在他们提供老年人折扣的时候。

但最近几年,我让他羞愧地获得了自己的NetJets股份——我有我自己的——我有两股NetJets股份。

实际上,伯克希尔在很多业务上都表现得更好,包括在公司运营层面,因为我们使用公司自己的飞机。

我不知道哪些交易不会达成,但我不会有同样的热情去千里迢迢地完成一笔又一笔交易,等等。

我看到了它在我们——我们的许多其他企业生产的产品。因此,它已经成为一个有价值的商业工具。

它可以像其他东西一样被滥用。我记得很多很多年前,我们拥有一家上市公司的股票,首席执行官在来看我的路上在奥马哈停留了一下,他解释说,他们用爱达荷州的一些食品连锁店或其他什么东西来测试所有新产品。

他们会去参观,因为他们在那里有自己的旅馆。我想说的是,你可以滥用任何系统。但如果使用得当,我会说,商务飞机一直是伯克希尔的真正资产。

我也想再回到这个薪酬问题上来。

我的意思是,薪酬管理并不是“火箭科学”。我的意思是,我们有非常简单的系统来给那些你在电影中看到的照片的人支付薪酬。

他们是很棒的人。我们根据他们的管理和我们关心的事情来支付他们薪酬。我们不会让它变得复杂,我们不会为他们正在发生的事情支付报酬,而这些事情与他们无关。

我的意思是,我们去年讨论了你在大宗商品业务中所做的事情,比如铜、石油。我的意思是,如果油价从每桶30美元涨到60美元,那么世界上没有任何理由让石油高管们为正在发生的事情获得更高的薪酬。因为他们没有让油价达到每桶60美元。

如果他们的勘探成本很低,而且是在他们的管理之下,这一点很重要,我会为此付出疯狂的代价,因为一个以6美元一桶的价格发现并开发石油储量的人,比那些以10美元一桶的价格发现并开发石油储量的人,价值要高得多,假设它们是类似质量的储量。

这就是你雇这个人的工作。但是石油的价格,他们与此无关,因为油价上涨而给他们巨额支票,或者因为油价下跌而削减开支——如果油价下跌,而有人拥有为我们工作的最低开采成本,我们会疯狂地付钱给他们。

查理?

芒格:是的。好吧,我想回到那个公司飞机的事情上。

如果权力的象征被严重滥用,我想你会发现其中一些公司会令投资者失望的相关性。

而且,你知道,人类很长一段时间以来都知道过于迷恋权力的表象会适得其反。

最让人难忘的是罗马皇帝马可·奥里利乌斯,他统治了一段非常幸福的时期,他完全反对权力的诱惑,尽管他拥有一切——他拥有所有的权力。

所以我认为所有这些东西都可能被滥用,我认为解决问题的最好方法是提供相反行为的例子。

巴菲特:查理,有一个(听不清)——

芒格:我想我应该到这边来。

巴菲特:这是我们对公司利益的理解,大量的软糖,大量的花生糖。我向大家推荐这种饮食。

9、当人们恐慌时,“不寻常”的事情就会发生

股东:大卫·温特斯,山湖,新泽西。

请您解释一下,您认为信贷收缩对伯克希尔哈撒韦公司(BerkshireHathaway)的影响,以及可能带来的好处,或许更高的利率的影响?

巴菲特:当别人受苦时,我们确实受益。

这并不意味着我们享受他们的痛苦,而是金融市场混乱的时候——2002年存在于垃圾债券的情况,1974年存在于股票中的情况。

因此,我认为你不一定会看到信贷紧缩。我认为大多数当局都不愿意真正踩刹车。你知道,要找出谁踩了刹车太容易了。

但你很可能会看到一些外部事件开始在市场中自我发酵。

事实上,我认为,如果你真的对系统造成了冲击,它在市场中比在过去的大多数时期更容易自食其果。

这将导致信贷息差大幅扩大,股价下跌,所有这些都对伯克希尔有利,因为在这种情况下,我们通常至少有一些资金来做一些事情。

总会有这样的时候。如果你回到30或40年前,当信贷收缩时,人们就真的没法获得资金了。

查理和我经历过几次这样的时期。大约40年前,我们试图收购芝加哥的一家银行,世界上只有一些人会借钱给我们——因为银行不会为收购提供贷款——我们发现科威特的一些人说他们会以第纳尔的形式借钱给我们。

我们想,你知道,借钱可能没问题,但到了偿还第纳尔的时候,他们可能会告诉我们第纳尔值多少钱,所以我们放弃了这笔交易。

但那时确实出现了信贷紧缩。当然,整个原因——不是——我要说美联储成立的主要原因是信贷的大幅收缩,尤其是在中西部这样的地区,那里的银行依赖于大城市的代理银行,当这些银行出现问题时,这里的银行就会关闭。

我们真的需要设计一个应对这种情况发生的系统。我想说的是,美联储很可能不会有意制造任何信贷紧缩。

查理?

芒格:上一次信贷紧缩的时候,我们很快就赚了三四十亿美元。我们表现得很有活力。

整个投资世界的竞争越来越激烈,如果你谈论真正的信贷紧缩,这会把整个文明搞得一团糟,没有人会欢迎这种情况。

我可以预测,在我们经历过像我们现在所处的这种过度的时期后,如果真的出现了大规模的信贷紧缩,那这会引起很多人的嫉妒和怨恨,然后我们就会得到我们大多数人都不喜欢的立法。

巴菲特:大约一年前,乔纳森·奥尔特(Jonathan Alter)出版了一本书,讲述了富兰克林·罗斯福(Franklin Roosevelt)总统(1933年)上任后的第一个100天,从这本书的性质来看,它也讲述了之前的一些日子。

但是,如果你想得到一个例子——我的意思是,这个国家在那个时候已经接近崩溃的边缘,基本上,罗斯福通过了他想通过的任何法案,就像他们一开始写法案一样快。这是一件好事,当时充满着银行的关闭、人们用代币券进行交易之类的事情。

因此,没有人希望这种情况再次出现,自大萧条以来,我们对这类事情了解了很多。

我认为你不会看到精心策划的信贷紧缩。

现在,在1998年的秋天,当长期资本管理公司陷入困境时,信贷市场失灵了。

这不是美联储所策划的紧缩情况。只是当时人们对甚至是最安全的工具和信用利差感到恐慌,然后人们做他们以前从未做过的事情。

这是一个相当有趣的例子,因为这不是一百年前的事了。那是不到十年前的事。在华尔街有各种各样高智商的人。各种各样的人都有现金。

信贷市场发生了一些非常不寻常的事情,仅仅是因为人们感到恐慌,他们觉得其他人也会恐慌。你会在市场中看到这些二级和三级反应。

我们将再次看到这类事情。这不会和之前是一样的,但你知道,正如马克·吐温所说,“历史不会重演,但它会惊人的相似”。我想我们未来将会有与1998年相似的事情发生

14、“变革很可能对我们不利”

股东:我是乔·康登,来自伦敦。

巴菲特和芒格都曾在年报和此前的会议上回答过我的问题。这是我的问题与投资几只伟大的高科技股票有关。

我知道你们的回答是假如你们不懂,那么就不买。但是鉴于你们的惊人业绩,我不怎么相信你们两个人真的都不理解大多数高科技公司。我想的不仅仅是微软,还有辉瑞制药和强生公司。

这三家公司都已经证明它们不仅仅有出色的产品,并且有可靠的管理层,而且在别人很难进入的市场中占据了不错的市场份额。

坦率地说,我没有发现可口可乐公司的市盈率和强生以及辉瑞的市盈率有什么差别,它们都是非常优秀的公司。我想知道你们当中是否有人或双方都愿意再次回答这个问题。

巴菲特:查理,要不你来?(笑声)

芒格:假如你面前有你自认为理解而且看起来很有吸引力的东西,那么我们认为选择你理解的东西是聪明的做法。

假如我们找不到我们的浅薄智力能够理解的目标,那么我们可能就会买辉瑞微软等公司。但是我们一直都能找到自己能理解的东西。

我们可不是对高科技公司不屑一顾。对于智慧更高的人来说,高科技公司可能是一个很好的投资目标。

巴菲特:我们观察企业时一般认为变革可能会对我们不利。我们不认为我们有能力预测变革到底会带来什么。

我们认为自己有能力找到变革重要性较低的企业。

例如,在吉列公司,今后10年或20年的产品比会现在更好。你看当年Blue Blade剃须刀的广告,当时BlueBlade可能非常好。但是剃须刀的技术越来越进步。

你知道吉列,虽然20世纪60年代时在威尔金森(Wilkinson)的带领下,吉列在剃须刀方面并没有什么经验,但是它投入了大量资金开发更好的剃须刀,投入的资金量比其他任何同行都多几倍。

你知道他们的分销系统很强大。而且他们也打造了公信力。假如他们推出一个产品,说男人应该看看这个产品,男性顾客们就会去看看。

若干年前,他们发现自己的剃毛产品在女性顾客中也有这种公信力。他们在别的领域不可能有这样的公信力,但是在剃须领域是有公信力的。

这些资产无法刻意打造,而且还很难被摧毁。

我们知道10年或20年后,软饮料行业、剃须刀行业或糖果行业的情况大体上会怎样。

我们认为微软是一家非常好的公司,由第一流的管理层管理,但是我们不知道10年或20年后微软所在的行业会是怎样的。

假如我们把赌注压在别人身上,指望他预测未来,做我们做不到的事情,那么我只愿意把赌注压在比尔·盖茨身上。

但我绝不会对其他人压注。最后,我们希望我们自已能理解企业的走向。华尔街总是喜欢说,假如一家企业将出现很多变革,那么就代表着会有很多机会。

顺便说一下,如果华尔街自己面临很多变革这才是一个大机会。(笑声)

我们完全不认为变革是机会。变革让我们很害怕,因为我们不知道事情会怎样变。

我们寻找不怎么可能会变化的企业。例如,我们对20年前人们咀嚼的口香糖和20年后人们咀嚼的口香糖心里很有谱。我们不认为咀嚼艺术有很多科技含量。(笑声)

既然我们不必去下那些判断,那么我们干嘛去费劲呢?有各种各样我们不懂的东西。在我们可以对简单的东西下注的时候,我们干嘛要去对自己不懂的东西下注呢?(掌声)

我能看到像我们这样的股东坚持简单的原则。他们理解我们,这很棒。

15、我们不会透露太多关于股票的信息

股东:在年报中,第二大无担保证券持有量被标为“其他”。

你能详细谈谈那里的一些资产吗?比如,我们还拥有PNC吗?我们是不是像媒体报道的那样还在买大都会?

巴菲特:实际上,这是一个描述性很强的标题,“其他”。”(笑声)

我们这样做有几个原因。但其中一个原因是,我们没有兴趣让人们购买伯克希尔哈撒韦,或查看伯克希尔哈撒韦报告或其他任何东西,以便为自己的投资服务。有些人可能会这样做,但我们不会这么做。

伯克希尔哈撒韦公司的股东并没有因此得到报酬。这对公司的股东们毫无益处。

所以,我们不会披露我们所持有的证券,我们不会披露超过我们认为我们必须披露的。这是为了公平对待公司的所有人。

我们当然没有兴趣把这些信息透露给那些基本上想利用这些信息来试图弄清楚我们在买什么的人。

我们将继续提高门槛。你可能会看到越来越多。

我要说的是,媒体对我们所做的有很多猜测,我认为其中一半是准确的,一半是不准确的。

再一次,我们把找出哪一半是正确的乐趣留给你们。(笑声)

是的,我们希望你能从购买伯克希尔的股票中得到很多。但我们不想充当投资顾问服务。

16、巴菲特并不担心计算机千年虫问题

股东:大卫·科尔斯,威斯康辛州阿普尔顿。

刚才您提到了时代的变迁。为了确保伯克希尔哈撒韦公司感兴趣的所有计算机系统和公司在2000年1月1日及以后都能正常运行,伯克希尔哈撒韦公司有哪些计划?

你会如何向股东保证,我们不会因电脑系统错误处理这些日期而蒙受严重的业务损失或失败?

巴菲特:嗯,事实上,我有一个朋友参与了——(笑声)——这个问题——不,我是认真的——关于计算机的2000年问题。但这是我不担心的事情。

我的意思是,我会让经营企业的人来做这件事。我将研究资本配置。我有一种感觉,不管怎样,我们会度过难关的。

但是就像我说的,在伯克希尔有很多事情我们没有——(掌声)——我们在总部并没有花费太多的时间和精力,而其他公司往往有一整个部门去统筹公司的整体发展。

我们的经理没有让我们失望。我的意思是,我必须说我们有一个团队在一个又一个的业务。他们专注于自己的事业。他们把钱寄到奥马哈。我们都很开心。(笑声)

查理?

芒格:我有一种感觉,我们的员工将非常善于保持计算机系统的秩序和备份。我也有一种感觉,很少有公司能比我们更好地处理大型计算机故障。

我觉得可口可乐的股票会在那里,吉列的股票就在那里,内布拉斯加州的家具市场会摆满家具,而且了解顾客。我不认为电脑死机会使我们陷入困境。

巴菲特:是的,你是对的,这是计算机世界的一个问题。但正如查理所说,它对其他人的打击要比对我们的打击大得多。

大部分的事情——我们试着做一些相当简单的生意,不会把事情搞砸。

总的来说,我认为我们有一个不寻常的投资组合。当涉及到我们的投资对象时,你知道,他们会自己担心这些问题。

我们真的很担心如何在伯克希尔周围配置资金,并找到合适的经理人。如果我们能把这两个都做对,其他的事情就会自己解决了。

17、伯克希尔的业务“更容易预测”

股东:我叫彼得·贝弗林,来自瑞典。

你说过你喜欢特许经营公司,那些有城堡环绕着护城河的公司,那些有可能你可以预测未来5年、10年的公司。

但是,像喜诗糖果这样的企业,家具企业、珠宝企业、鞋业企业,不都是未来五到十年难以预测的行业吗?

巴菲特:最后一部分是什么?

芒格:未来5年或10年,这些业务是不是很难预测?

巴菲特:我认为它们比大多数公司都更易于预测。我想我能够告诉你几乎我们持有的所有企业的未来,不仅仅是因为我们持有它们,我对它们的未来比对Dow 30的成份股(不包括我们也持有的股票)或者纽约证交所上市公司按照字母顺序排列前100家公司的未来更有把握。

我认为我们持有的公司的未来比其他公司的未来容易预测多了。我们的公司主要受基本面驱动,相当简单,而且变化速度不快。所以我也很安心。

五年后你再看伯克希尔,我认为我们旗下的企业表现将会和我们现在的预测非常符合。

我希望五年后我们旗下能增加一些新的企业,我也希望旗下能增加一些大企业。不过我不认为我们会有很多出乎意料的事情发生。

我猜我们会有一件出乎意料的事情,不过我们也不知道会是什么。生活中会有出乎意料的事情。不过我们的不测风云不会很多。

另一方面,假如我们去收购一家基础金属公司、普通的零售公司或者汽车公司,我不知道5至10年后,这家公司的竞争地位如何。

我也不想卖掉喜诗糖果或内布拉期加家具广场,买进别的公司。找到值得并购的目标并不容易。

所以我认为目前我们旗下企业不会出现很多出人意料的事情。关键在于搜罗更多好的企业。

18、艾斯纳是迪士尼成功的“最重要因素”

股东:我叫斯塔福德·奥德尔。我来自纽约莫里斯。

我只是想知道这个惊喜是不是来自迪斯尼。因为在我看来,直到最近,他们一直在依靠一个已经离开公司的人的努力,(杰弗里)卡森伯格(Jeffrey Katzenberg),他是少有的天才之一,就像(电影导演)史蒂文斯皮尔伯格(Steven Spielberg)一样,能把握住美国人民的脉搏。

即使在好莱坞,他们也不是每天都来。现在,可以说,他所有的努力都在酝酿之中,他们可能是一家完全不同的公司。

巴菲特:嗯……你的问题问完了吗?

股东:嗯。

巴菲特:卡森伯格是一个真正的天才。但我想说的是,到目前为止,在过去的12年里,迪斯尼最重要的人,是首席执行官迈克尔·艾斯纳。

我的意思是,如果你了解他,了解他在这个行业所做的一切,就会发现没有人——(前总裁兼首席运营官)弗兰克•威尔斯(Frank Wells)与艾斯纳合作得非常出色。

艾斯纳实际上是他任期内的“华特迪士尼”。他精通业务。他热爱这个行业。在我看来,到目前为止,他一直是迪士尼成功的最重要因素。

现在,他们面临着竞争。你知道,大把的钱在动画电影和一切与之相关的东西里,在这方面会有很多竞争。

我的意思是,他们——你知道,你已经看到了MCA和环球影业在佛罗里达州的公园里要做什么,你知道梦工厂在动画方面要做什么。现在,你知道,通过皮克斯首席执行官史蒂夫·乔布斯,动画领域有了新技术。在这个领域里发生了很多事情。

所以问题是,从现在起的10年里,它在头脑中的位置是什么——因为它是头脑的一部分。你知道,他们称之为市场份额,但它始于思想份额——在世界各地数十亿儿童和他们的父母的思想中,迪斯尼本身,和他们的角色,相对于其他组织和角色所拥有的,有什么位置?

这是一个竞争激烈的世界,所以会有人为此而奋斗。但在某种程度上,我宁愿从迪士尼的手开始,也不愿从其他人的手开始。在某种程度上,我宁愿让迈克尔·艾斯纳(Michael Eisner)来管理这家公司,也不愿让其他人来管理。

所以这并不意味着它不能成为一个更具竞争力的企业。因为人们看到《狮子王》的视频,就会流口水。

你知道,你以16或17美元的价格卖出了3000万份光盘,你可以算算制造成本。你知道,这门生意会引起你的注意,它也会引起竞争对手的注意。

如果我认为世界上的孩子们想在10年或20年后得到娱乐,如果有人在这些孩子和他们的父母心中有一个特别的地方,要我可以选择赌谁会有一个特别的地方的话,我想我可能宁愿赌迪斯尼。

如果我让艾斯纳这些年来所做的事情在未来由他来主持,我对押注于他们会感觉特别好。

查理?

芒格:我想做个简单的算术会有帮助。假设20年后你有10亿中低收入家庭的孩子,假设你可以从你的岗位上每年在每个孩子身上赚税后10美元。那它就变成了一个非常大的数字。

而且——(笑声)——我不知道你的孩子和孙子孙女们怎么样,但是我的孩子们想去看迪斯尼。他们想一遍又一遍地看到它(掌声)。他们不想见到卡森伯格。(笑声)

巴菲特:这……(一朵喵注:前面巴菲特刚说了卡森伯格是天才)

芒格:我的意思是,就商品名称而言。(笑声)

巴菲特:这是个很好的名字。我的意思是,当你想到世界各地的名字时,很有趣的是,很难有其他名字能够打败可口可乐这个名字。而迪斯尼有一个非常非常棒的名字。

查理的观点是,孩子们想要看到它们一遍又一遍,而白雪公主一直火下去,因为每年都有新的适龄儿童。(笑声)

这有点像拥有一个油田,你知道,在那里你把所有的石油开采出来然后卖掉。然后还取之不尽用之不竭。(笑声)

19、为什么华尔街的企业很难管理

股东:我的问题是关于证券业务,关于华尔街的公司,特别是你对所罗门公司的看法。谢谢你!

巴菲特:我们现在比10年前更加了解证券公司了。(笑声)

这是一类很难管理的企业。

整个华尔街的同类企业都挣了很多钱,我的意思是很多很多钱。现在的问题就是机构和工作人员怎么分钱。

有这样一个问题,我常常用这样一个类比来说明这个问题。假设你是一个投资者,你得到机会买下了梅尧医院(Mayo Clinic),这是一笔投资,但买当地的脑科诊所是另一回事。

假如你用X美元买下当地的脑科诊所和这家诊所所有的业务,那么你实际上拥有了什么?

你无法计算任何市盈率,因为产生利润的是诊所的医生,决定利润的是医生的声望。股票在谁手里并不重要。

你能想象伯克希尔给脑科诊所打广告吗?(笑声)

所以说即使你持有诊所的股票,但诊所的业务依旧由医生决定。

另一方面,说起梅尧医院,除非你住在罗彻斯特市10英里以内,否则你不可能报出梅尧医院的员工名字。

在这里,制度的力量很强大。制度保证医疗质量,制度做一切制度能做的事情。持有梅尧医院股票的人,拥有的资产并不受制于医院的任何工作人员。

华尔街兼有梅尧医院和小诊所的特点。有些公司,价值更多地在于整个公司,而在有些公司,价值更多地在于其中的个人。

有几位非常好的管理人员在管理所罗门公司。他们在努力解决这个问题。似乎最近比一年前取得了更多的成功。

但这并不是一个容易掌管的行业,也不是一个容易预测的行业,除非你买的是非常制度化的机构,但华尔街制度化的机构真的很稀少。

20、部分市场陷入疯狂,对我们来说是无关紧要的

股东:你是否担心纳斯达克(NASDAQ)市场估值的不断上升?如今市场对公司的估值用的都是市销率,而不是市盈率。

巴菲特:我们根本不注意这些。在我和查理的整个投资生涯中,总是能看到成百上千的定价荒谬的案例,比如虚假的股票促销宣传,使得轻信的人们相信根本不会成真的东西。

这种事情一直都有,将来也不会绝迹。不过我们完全无视这些东西。

我们不试图预测市场,将来也绝不这样做。我们努力寻找好公司。部分市场陷入疯狂,对我们来说是无关紧要的。

在我们年轻无知时,我们也曾好几次试过做空这类弄虚作假的股票。不过,即使是很明显的欺诈案例,也很难靠做空来挣钱。的确是这样的。市场中存在着明显的欺诈。

找到这些欺诈案例并不难。猜对十年后的情况也不难,但是靠做空骗子公司赚钱却难于上青天。

我们不看股指、市盈率、市销率或任何别的类似东西。

我们只关注企业。其实,股市在不在我们都根本不放在心上。假如可口可乐和吉列要退市,20年后才重新上市,那么我们还愿意拥有8%的可口可乐股份和11%的吉列股份吗?

当然。我们不介意它们退市。假如看到新闻说它们下跌,那么我们再多买一些。我们关心的是企业在做什么。就是这样。

21、业务本身比经营地点更重要

巴菲特:诺顿——为什么不把麦克风给他?

股东:谢谢你,沃伦,谢谢你把我包括在内。(巴菲特笑)

巴菲特:很高兴你能来。诺顿[道奇]自50年代1956年就是我的合伙人公司的一员,现在转变为持有伯克希尔的股票。(掌声)

股东:真是一个超级幸运的结合。(笑声)

巴菲特:对你我而言,都很幸运。

芒格:诺顿你要小心了。我们不希望你在离开的时候被包围。(笑声)

股东:我想说的是,这一切都始于我父亲(荷马•道奇)1940年发现本•格雷厄姆(Ben Graham)的故事,当时他也是俄克拉荷马大学(University of Oklahoma)的金融学教授。

后来,本·格雷厄姆要退休了,我们想找他的门生。很明显,这就是沃伦。所以他属于那个悠久的传统。

但我想问的问题是,你提到了伯克希尔拥有的非常强大的国际公司,比如可口可乐和吉列。

但是你是否考虑过,那些被低估的外国公司?你有没有考虑过在你的投资里要考虑这个问题?

巴菲特:我们研究了其他国家的公司。我们会继续关注。

你知道,我们为美国和亚特兰大高兴,因为可口可乐的总部在亚特兰大。但如果它恰好是在英国注册的,我们就不会关注它吗?不,我们喜欢可口可乐,即便它注册再英格兰。

我们认为,重要的是业务,而不是地点。虽然总的来说,我们更熟悉在美国注册的国内公司——不过他们很可能在国际上赚钱。

在理解税务、政治和股东治理的细微差别方面,我们会感觉稍微舒服一些。而在我们每天都在阅读和思考这些问题的时候,我们会感觉,美国的公司会比在我们没有多少经验的地方更舒服一些。

我们希望能在世界上主要的30多个国家中的任何一个找到一家出色的公司。

我们看一些。我们不像看国内公司那么认真。我们对它们不太熟悉。

但我读过世界各地数百家公司的年报。我们也拥有几家国外的公司,只有几家。

它们通常没有那么大,所以在很多情况下,仅仅是如何买到足够多的股份,就成问题了。但其中一些企业规模是比较大的。

我们没有太多的想法,我们不能忽视任何可能性。如果我们能找到一件市值至少在50亿美元以上的东西,同时它会让我们觉得它有自己的品质并且价格合适,我们会买的。

22、我们从来没有达到“额外的百分之八”

股东:伯克希尔的钱从哪里来?这些钱会被投资在其他某个盈利的地方吗?还是只是坐着,积满灰尘?(笑声)

巴菲特:我们只接受四五种商业票据。我们对存放现金的地点非常挑剔——所有的钱都被投资了。我们没有任何现金放在安全的地方或其他地方。所有我们的资金都被投资。

至少在短期资金流向方面,我们不会冒险。就像我说的,我们只有四、五种商业票据上得到批准,都是我批准的。我是说,如果这事出了什么差错,都是我的错。

现在,我们可能有10亿美元左右的相对短期国债,也许还有一些商业票据。

但你永远不会看到我们在短期收益率上有额外的0.8%的收益。

你们中的一些人可能还记得宾夕法尼亚中央银行在商业票据市场的惨败。我记得,宾夕法尼亚中央银行,大约在1970年前后,支付了额外的0.25%比其他商业票据发行者多。

当然,有一天,尽管他们的净资产为15亿美元左右,他们说他们有很多净资产,但没有现金。事实证明,现金更为重要。于是他们违约了。

有趣的是,如果你多拿了0.25%,然后你登上了Mayflower号出发度假,那么在着陆的时候,你说,“好吧,我要努力让自己在短期内多赚0.25%”,你没有犯任何错误直到你遇到了宾夕法尼亚中央银行,你会——不仅仅是复利方面——你会遭到麻烦并且投资开始落后。

我不喜欢你做了300年的正确的生意,然后犯了一个错误——(笑声)——就落后了。

所以我们对短期票据非常挑剔。但这些都是投资。如果数额很大,很可能是美国国债。另外我们会拿几家公司的商业票据。

23、所罗门的收益预计将出现波动

股东:所罗门公司的利润经历了很大的波动。你对所罗门公司的长期利润前景怎么看?

(编者注:这位股东口音很重,芒格开始为巴菲特翻译股东的提问。)

巴菲特:我眼睛好,他耳朵好。我们两个是好搭档。(笑声)

芒格:你可以看出来。我们两个搭档不算很浪费。(笑声)

巴菲特:所罗门公司利润的波动一直都很大,至少在我们投资之后是这样。我认为所罗门公司的波动性并不会消失。

话虽如此,我非常欣赏所罗门公司的人。多年来,伯克希尔和所罗门公司进行了大大小小不计其数的交易,所罗门给我们提供的服务相当不错。

所以作为顾客,我们对所罗门公司的评价很高。我们认为,假如我们作为顾客喜欢这家机构,那么其他人也会喜欢它的。总而言之,我们喜欢所罗门公司,不管其有没有波动性,都喜欢。

所罗门及其同类机构,都采取按市值计价会计制度。虽然你看到的是季报,但实际上那些机构的损益表都是每天一结算的。

我们在资产负债表里,也将伯克希尔的投资组合按市值计价,但是损益表并不用按市值计价,因为我们(保险公司)适用的会计规则与所罗门公司不同。但是,很有趣的地方在于,假如我们也采取所罗门公司的会计制度,那么你们也会看到,我们在过去30年里的季报业绩也会出现巨大的波动。

虽然我并不认为采取所罗门公司的会计制度后,我们过去30年的业绩会有大的下降,但是你们肯定会看到我们业绩的波动幅度低的有百分之几,高得可能会高达50%。

假如你看季报,那么你就会看到我们有的季度是亏损的,而有些季度的盈利又会井喷。

假如损益表也按市值计价,那么波动性将会非常巨大。会计惯例并不要求伯克希尔的损益表按市值计价,只要求所罗门公司按市值计价。

所罗门公司业务的特点就是利润波动很大。华尔街大部分机构的本质导致了其利润波动。有些华尔街机构采取了一些策略,试图使自己的利润波动看起来比实际小一些。

但是真正重要的东西在于:第一,按照波动不能置企业于死地的方法运营;第二,长远来看,需要获得良好的权益回报率。我认为所罗门公司的高层知道抓住这些重点。

芒格:我认为评级机构因为所罗门公司利润波动而对其大幅度降级是不符合逻辑的。所罗门公司就是这种波动性很大的公司,他们的游戏就是这样的。

24、伯克希尔子公司之间几乎没有互动

股东:你是否有任何正式或非正式的方式让管理层——我知道你不会干涉控股公司的管理层——但他们可以相互交流思想,比如,通过GEICO渠道销售世界图书之类的?

巴菲特:我现在就回答。这种情况非常非常少,也许两三年后会有一次,也许一些想法会让我觉得值得让它们互相合作。但是我——他们自己的运营做得很好。

我们在伯克希尔也不这样做。我们让子公司走自己的路。

现在,它们知道我们在做什么生意。所以他们总是可以直接去找别人,他们不需要我沟通。

25、伦敦劳合社的声誉问题帮助了伯克希尔

股东:我的问题是。最近有一些关于劳合社问题的新闻报道。如果有的话,你认为劳合社的问题对伯克希尔哈撒韦保险或再保险业务的增长有什么影响?

巴菲特:我认为公允地说,劳合社出问题对我们有帮助。因为劳合社的声望非常好。20年前,各种金额较大或者比较不常见的保险需求都是首选劳合社,通常都会在劳合社找到保险商。

劳合社的金字招牌有点失色,使我们受益了。劳合社出问题不是我们导致的。劳合社在业内首屈一指,它的问题恶化很明显会使我们受益。

伯克希尔的资本可能比劳合社整个儿加起来还多。我们已经建立了我们的声望,大家都知道我们愿意为净额很大的风险快速承保,而且能信守承诺。现在可能顾客会首先打电话给我们然后再问劳合社。所以劳合社出问题,可能会使我们受益匪浅。

现在劳合社若想和我们竞争,已经不像10年前那么容易了。虽然我也不想过于指望这一点,但是我们的确在某些大额再保险领域中有非常强的优势,任何人想负值我们的优势都很难。

大家可能嫌我们的保险费高昂。我们的某些保险业务可能会门可罗雀。但一旦市场认可我们的价格,我们将会大量承接保险业务。过去几年这样的情况出现过,将来也会再次出现。

26、”我们假设我们会永远在一起”(一朵喵注:更长远的看待问题)

股东:芒格说,关于我们头脑中应该拥有的大约100个模型并提到了普世智慧。

我想知道关于行业整合、产品延伸、垂直整合以及任何解释投资于零售类股的特殊情况的模型的最有用的模型。如果沃伦有什么要补充的话,我很乐意听听。非常感谢。

芒格:我很开心回答一个这么聪明的问题。(笑声)

我说过人的脑子里应该有100个模型,并且这些模型都应该是伟大的、具有相当普遍意义的并且它们一次又一次地证明自己有用。

现在你想了解了一个非常复杂的、独立的子模型,来研究产业整合和零售等领域将要发生的事情时,抱歉我还没有掌握所有这些子模型。(笑声)

巴菲特:事实是,你知道,我们做的事情很少。但是我们用一般的模型,把它们代入。有时候,它能成功;有时,它失败了。但一旦成功了,那它们可能非常有用。

如果你专注,你会看到某些商业模式和商业行为的重复性。顺便说一句,华尔街往往会忽略这些。我的意思是,华尔街在很长一段时间内似乎真的没有学到商业经验。

对华尔街而言,学习这些思维模型可能对他们没有好处。(一朵喵注:讽刺)而查理——可能会直接代入查理的模型。这是——

芒格:你说对了。

巴菲特:伯克希尔的情况与许多公司有所不同:我们假设,我们将永远存在。

在我们的保险业务中,我们假定我们将支付每一笔索赔。我们不会在假设人在65岁退休后,就可以忽略一些索赔。而在会计上花钱玩把戏是没有任何意义的,因为它不会解决问题只会推迟问题的到来。

然而,在许多行业,我认为它们在事情上的视野并不与华尔街相同。比如可口可乐公司,或者吉列公司。

但很多公司都在考虑,在接下来的四个季度里,他们能画出什么样的图景——恐怕比你想象的要多。讲故事,这很容易做到。

但我们的问题是,我们认为,我们的寿命将比四个季度长得多。所以我们没有选择。我们必须——我们会假设在2050年或者其他什么时候,有人会看着它说,“它是怎么实现的?”

27、薪酬计划必须包括资本成本

股东:在致股东的信中,您声明,对于您的全资公司,当他们向您释放资本时,您将以更高的利率奖励他们。同样,当他们需要资金时,你也要收取更高的利率。你能详细说明一下吗?

巴菲特:有些企业完全不需要资本或者只需要非常少的资本,所以把它们硬往一个公式里面套是很愚蠢的。

这是最好的企业,因为这种企业哪怕业务规模扩张一倍都可以根本不需要再投入一毛钱的资本。这类企业是真的好企业。我们旗下就有一些。

当我们的企业产生资本的时候,我们可以在总部设立各种复杂的体系,包括建立资本预算小组之类。

但是我们认为,对资金收取一定费用,让子公司经理们自己盘算是不是该买某件新机器更加简单。

我们对不同子公司收取的费率略有不同,取决于我们何时并购这家公司和并购时的利率。我们一般规定要从他们的薪酬中扣除15%左右作为资本的收费。

税前的15%,税后只有9%或9.5%,具体取决于所得税税率。所以也可以说, 15%其实并不是很高的收费。

我们发现15%能引起经理人的注意。但是也不应该设得过高,以至于经理人们连该做的项目都不做了。

顺便说一下,我们对我们的经理人们的预测是他们能管理企业很长很长时间。因为我们的经理人将自己视为拥有企业部分所有权的业主,所以我们就不用担心经理人因为不打算长待,所以很短视,做一些虽然明年赚,但五年后会吃亏的事情。我们在希望经理人们将自己视为业主的同时,也知道资本并非没有成本。

坦率地说,我们认为毫不考虑资本成本,授予执行官员固定价格的10年期权,是非常糟糕的做法。想象一下你给某人发放10年期无息贷款。你是绝不会发这种贷款的,对吧?

假如一家公司保留了很大一部分的利润,而且授予管理层固定价格期权,那么管理层就会把保留的利润存进一个储蓄账户,赚点利息,此外什么也不做。所以我们希望收取资本成本。

举例而言,假设在伯克希尔,授予我和查理期权,当然这是不可能的,但是鉴于我们两人负责管理整个公司,授予我们两人伯克希尔的股票期权也不算不符合逻辑。

我们可以拟定某种薪酬协议,将我们的薪酬和公司的表现绑定,我们两人都会同意的。

但是这样对我们旗下公司的经理人是不公平的,因为他们分别在各自的公司里工作。他们的薪酬应该和他们所在的公司的表现绑定。

假设我们两人得到期权作为薪酬,公正的期权薪酬应该是授予我们行权价格不低于当前的内在价值。

忘掉市场价,因为授予期权时股价越低,你行权时赚得越多是没有道理的。我们应该授予自己行权价格不低于内在价值的期权。然后,根据和我们的资本成本(因为我们岂能白用股东的资本? )有关的某些东西每年重新设定我们的行权价格。

这样,我们就能设定一个公平的股票期权薪酬制度。虽然我们不会这么做,但是这依旧可能是我们最完美的薪酬制度。我们不这样做的原因是这种薪酬涉及到以不低于内在价值的价格发行期权,而且有持有成本。

即使是这样的期权薪酬,我们的命运依然不是和股东绑在一起的,因为我们没有股东的下跌风险。但是至少我们和你们一样面临持有成本。

我们将其纳入到我们的单位薪酬计划中,我们的资本成本,就像我说的,往往在15%左右。

如果子公司给我们钱,我们就能想出比税前15%的收益率更好的办法。这也是我们工作的一部分。所以我们会给予它们的付出以回报。

芒格:我们真的发明了一个更极端的系统。也就是说,高管们可以在市场上用现金购买伯克希尔哈撒韦的股票。

这个系统很老套。(笑声)但他们中的大多数人——不需要任何律师或薪酬顾问,或者——他们中的大多数人都做到了。他们中的大多数人都做得很好。我不知道为什么这种方法没有被更多人采用。(笑声)

巴菲特:人们说,希望自己的经理人能想股东所想,所以要设定薪酬使他们想股东所想。假如经理人就是股东,那么让经理人想股东所想就不难达成了。(笑声)

芒格:没错。

巴菲特:这样他们就会完全想股东所想。想股东所想不是心理学问题,而是利益问题。(笑声)


28、与许多电影公司不同,迪士尼为股东赚钱

股东:你能推荐一些有价值的书给我们吗?

其次,关于艾斯纳和迪斯尼,你如何定义迈克尔·艾斯纳的能力圈?你担心他会跳出来吗?

巴菲特:我想说的是,他已经证明了自己非常善于理解迪士尼到底是什么。

你可以回顾一下沃尔特和艾斯纳之间的前任管理。如果你看看那些年,你会发现他们并没有真正做什么。

迪斯尼有什么特别之处?如何让它更特别呢?你如何让它对更多人更特别?我的意思是,这些都是你想要做的事情——当你和迪斯尼这样的公司合作时,你有很棒的素材。

我的意思是,它——你知道,它的优势之一——我们谈论的是梅奥诊所和脑外科医生的故事(一朵喵注:前文有提)。你知道,米老鼠的好处是它没有代理人。我是说,米老鼠是你的。(笑声)

米老师不会在那里重新谈判,比如每周或每个月都在说——(笑声)——“看看我在中国变得多么有名”或者其他什么。(笑声)

如果你拥有这只老鼠,你就永久拥有了这只老鼠。艾斯纳对此非常了解。我想说的是,就他如何看待这件事而言,他非常有技巧。

我担心任何一个经理——很明显迈克尔·艾斯纳并没有——但是查理和我担心我们自己会迈出自己的能力圈。

我们以前就迈出过能力圈,因为迈出能力圈是很诱人的。

这可能是涉及人性的一部分,因为人类总有狂妄自大的表现——就像查理会说的,如果你——如果你是一只漂浮在池塘上的鸭子,外面一直在下雨,过了一段时间,你会认为这是你使得自己浮起来的,而不是雨。

你知道,总有这样的鸭子。(笑声)

芒格:没错。

巴菲特:我们都屈服于这一点。

但我认为迪斯尼、可口可乐、吉列——我认为这些公司都非常专注。我认为我们的运营部门非常专注。

这给了我们很大优势,若经理人中谁觉得无聊了,决定不务正业一下,好显摆自己有多聪明,我们一目了然。

查理?

芒格:艾斯纳很有创造力而且不相信预测。在动画电影行业里,这可是很好的性格组合。(笑声)

巴菲特:对。查理以前给哪家公司当过律师,是二十世纪影业公司(Twentieth Century Pictures)吧?

芒格:对。

巴菲特:他知道一点点好莱坞的运作方式。因此我们整整30年没有购买任何电影公司股票。每次我走近一家电影公司,他就会大讲他过去的那些故事。

在电影行业,一个人可以用别人的钱换自己的名望。名望和钱是一个危险的组合。假如我能用你们的钱换我的名望那么毫无疑问我会被引诱的。(笑声)

芒格:部分电影公司让我想起一家加利福尼亚州的石油公司,那家石油公司被一个坏人掌控。大家曾经说,“就算公司真的找到油田,也会被那个老家伙全偷走。”(笑声)

电影行业的商业道德只有普通行业的一半。

巴菲特:我们这可不是在说迪士尼啊。

芒格:不是。

巴菲特:迪斯尼对股东非常好。迪斯尼的股东靠电影挣到了钱。大多数电影公司挣到的钱落进了各种各样有关人等的腰包,股东得到的反而不多。

29、推荐书单

巴菲特:什么?哦,书!查理,你最近在读什么?(笑)

芒格:好吧,我有点不好意思和大家说,因为我回去拿起了我之前放下的生物学部分——应该早10年或15年拿起来的。如果你们没有做过,这完全是一场马戏,他们在过去二三十年的生物学研究中发现的。

如果你读进化生物学家理查德·道金斯的《自私的基因》和《盲人钟表匠》,我的意思是,这些都是非常棒的书。这些书中有一些进入英语的单词将会出现在下一本牛津词典中。这些书籍很强有力,而且也很有趣。

《自私的基因》我读了两遍才彻底读懂。我发现我一直都相信的东西是错误的。能够有这样的体验是很好的。我们总是说:“学习不难,难的是丢掉成见。”

巴菲特:去年12月,我犯了一个错误,把查理带到微软。他和(首席技术官)内森·梅尔沃德(Nathan Myhrvold)成了朋友。

他们之间相互呼应,对鼹鼠的热情和热情与日俱增。他们互换了所有的通信方式。所以我看到了鼹鼠的习性是这样来回流动的。(笑)

我真的还没有找到一种方法把它应用到伯克希尔。但我相信查理——(笑)——有他正在做的事情,在那上面。他最近对生物学很感兴趣。

我一直很喜欢读传记,但是自从电脑改变了我的生活——我现在发现自己每周在电脑上玩桥牌大约10个小时。不幸的是,我不想放弃睡眠、饮食和伯克希尔。所以阅读是很轻松的。

至于投资类书籍,我先推荐菲利浦·费雪(Phil Fisher)在1960年前后写的两本书, 《怎样选择成长股》(Common Stocks and Uncommon Profits)以及《普通股的致富道路》(Paths to Wealth Through Common Stocks),这些书非常好。

很明显,我首推《聪明股票投资人》(The Intelligent Investor),这本书的第8章和第20章你们真的应该读一读。

所有重要的投资理念都可以在那本书里找到,投资中最重要的有三个理念,那两个章节强调了其中的两个。

另外,我认为约翰·特雷恩(John Train)的《金钱之王》(TheMoney Master)是一部很有趣的书。

你还能想出别的好书吗,查理?我们还有什么书可以吹捧一下的?(笑声)

芒格:我也想不出。我们都是只扳手指头脚趾头计算的人。(笑声)

沃伦张口闭口老是说他的现金流折现,但我从没见他计算过半次。(笑声和掌声)

巴菲特:有些事情是私下底做的,查理。(笑声)

芒格:对,假如你在计算中发现,某公司的锦绣前程不够一目了然,那么你就会放弃,换一家再算。

巴菲特:对。我都有点养成习惯了。假如计算某家公司要用上铅笔和纸,那么安全边际也太小了点。那种一目了然到好像在向你大叫的机会,才算有安全边际。

我提到三个理念。我要详细说一下这三个理念。一个理念是将投资视为拥有一家企业而不是买进某种价格来回波动的东西。

第二个理念和第一个理念相关,是你对待市场的态度。这些在第8章里。用正确的态度对待市场变化,对投资是一个巨大的帮助。

第20章讲的是安全边际,这就是说,不要试图开着9,800磅重的卡车过承载能力10,000磅的桥。你开车再多走几步路,找一座承载能力为15,000磅的桥过河。

30、我们会在保险方面做得更多,但我们不知道是什么

股东:巴菲特先生和芒格先生你们好,请问伯克希尔在超级猫保险业务(巨灾保险)中占有多少市场份额?您对该业务的市场增长前景如何,以及伯克希尔的潜在市场份额增长前景如何?

您回答了一个有关GEICO汽车业务机会的相关问题。是否还有其他潜在的保险业务值得拓展?或者你对超级猫和汽车的关注是否足够?

巴菲特:我拿不出巨灾保险市场份额的数字。

两年前,以及去年,我们的保险费收入全行业最高。

我们收到的保险费比其他任何巨灾保险公司都多很多。我们也收到了一些巨额索赔,不久前这里赔了4亿美元,还有新马德里赔了10亿美元。没有别人会像我们这样。

因为我们愿意大量接受保险,而且大家也知道我们愿意赔偿,所以我们得到了市场份额。虽然我知道我们的市场份额最大,但是我无法给出精确的数字。

我知道现在我们的市场份额在下滑。不过,我们完全不在乎。我们只在乎我们能赚钱的那些市场份额是否下滑。

股东:有没有其他保险业务值得去扩张的?或者你们会专注于巨灾保险和汽车保险业务?

巴菲特:今年,我们并购了一家很小的公司,这家公司的管理层今天也在场。那是一家很不错的保险公司,公司拥有一个很小的小众市场。

这个市场绝不可能会变得巨大,但这家公司我们能够理解,而且我们喜欢管理这家公司的管理层。我们很喜欢他们在市场中占据的地位。所以,我们开开心心地并购了这家公司。

我们愿意考虑进入各种保险业务。但是我们发现大多数保险业务没有道理。在未来10到15年里,我们会开展其他呆险业务。这将会发生。但是我现在不能告诉你将会是哪些业务。

将来我们价值最大的保险业务可能是GEICO (政府雇员保险公司)。我们会做其他业务的,但是谁也不知道这些业务会是什么。

从一两年前我们告诉各位起,我们就开始扩展我们的结构化赔偿保险业务了。我们现在是更受市场喜欢的结构化赔偿保险提供商。那些结构化赔偿保险基本上就是年金,主要支付给在事故中严重受伤的受害者,他们都是受伤很严重的人,受的伤害可能一生都无法痊愈。

所以我们向因为受伤失去谋生能力的人和可能在未来几十年(有时候是未来50至60年)需要大额医疗支出的人提供年金。

我们的公司向其他保险公司和受害者(通常是在受害者的律师批准的情况下)提供这些年金。当受害者的顾问思考,“哪家机构能够继续存在50年,支付已经残疾了的受害人一生的年金呢? ”的时候,我们认为,顾问自然会常常想到伯克希尔,想到伯克希尔是很符合逻辑的。所以在过去两年里,我们在这个领域的知名度上升了很多。

这项业务的规模不是很大,而且以后也不会成为一个大业务。但这却是一项非常好的业务。而且我们在这个业务上拥有长期的竞争优势。

我们不靠价格获得竞争优势,我们的竞争优势在于受伤的人能对我们放心,知道今后50年我们会一直邮寄支票给他们。我们在这种业务上有一定的优势。

将来我们还会开发别的业务。

但是,我们现在并没有对任何特定领域感兴趣。我们了解保险行业的总体情况,只要时机出现,我们可以进行一些明智的业务的时候,我们随时都能出手。

31、在资本主义中受益的人需要帮助那些没有得到回报的人

股东:巴菲特先生和芒格先生,我的家族自1968年以来一直与伯克希尔公司有关联。所以我带着对你的正直和智慧的极大尊重来问这个问题。

我在市中心的一所学校教书,那里的绝望感越来越强烈,而且无处不在。

当我问我的学生,“什么能让你快乐?”他们的主要回答是:“一百万美元。”作为世界上最富有的人之一,我想知道你对他们的反应会是什么。

作为这个问题的第二部分,资本主义的哲学基础在很大程度上忽略了一个系统性的观点,这个观点涉及的问题包括:为维持市场经济而开发的有限的全球资源正在不断枯竭,非常富有的人和极度贫困的人之间的差距正在扩大,以及国际上认为美国的主要价值观是贪婪和帝国主义的观点。

当我们进入21世纪,你认为有必要重新设想资本主义前提下的民主、正义和人道主义的原始概念吗?

巴菲特:我没太听懂你的问题。

芒格:(笑)——我会这么说,我认为现在的社会比你认为的要好。(掌声)

社会总是有很多问题。当然,也有一些地方,我们的社会比过去更加支离破碎。

我不认为沃伦和我能解决世界上所有的问题。但是,希望得到100万美元而不是一些更具体的短期目标是错误的想法。那不是我们得到一百万美元的方式。(掌声)也许沃伦有不同的想法。

巴菲特:不,我同意——我,你知道的——希望找到一份工作对我来说很有意义,并且知道如何找到一份工作,然后从那里开始。

不平等确实存在而且一直存在——这并不意味着它应该一直会这样——但存在着巨大的不平等。

你不想要的是机会的不平等。要知道在能力方面会有很多不平等。

像我们这样的市场体系,能大量生产出人们想要的东西。如果他们想看一场重量级拳击赛,他们想看迈克泰森的拳击赛,他们会付给他2500万美元,让他上场几分钟。

这个社会机制生产了许多人们喜欢的东西,在这一方面它做的非常好。

与50年前相比,现在生活在这个国家20%的底层要好得多。生活在这个国家20%的底层比生活在其他任何国家都要好,尽管它仍然不是很令人满意。

市场体系不会奖励——它不会奖励教师,不会奖励护士——我的意思是,它不会奖励所有做各种有用事情的人,就像它不会奖励娱乐人士,或者能够发现企业价值的人,或者运动员,或者诸如此类的人一样。

一个市场体系会为那些能取悦他们的东西付出很高的代价。人们想要享受一天中的快乐时光。对于那些愿意娱乐的人来说,这比接受教育的人来说,薪水更高。

我不想对市场体系修修补补。我不认为我应该告诉人们他们应该如何度过他们的一生。

但我确实认为,在这个体系下做得很好的人有责任以合理的方式来征税,以合理的方式来照顾任何不太适应这个体系的人。这样在其他任何方面,他都是一个非常体面的公民。

你知道,我不想开始讨论我如何纳税的问题。但我确实认为,像我这样的人,恰好非常符合美国的这个体系,而如果我在孟加拉国或其他地方,那就一文不值。你知道,因为我在那里得不到回报——他们的体系也不会回报我。

我认为我们从社会中得到了巨大的回报,因为我为比赛所做的一切。迈克泰森也是如此。对于那些唱歌的人来说也是一样的。

我不想改变它。但我确实认为,那些在这个社会机制下充分受益的人——我认为应该有一个制度——给那些不太适应这个制度、但在其他方面都是非常体面的公民,给予一些照顾。

我认为,在过去50年里,这方面已经取得了进展。但我认为在这方面我们离一个完美的社会还很远。我希望,你知道,在未来的50年里会有更多的进步。

不要以为许愿得到一百万美元就可以了——你知道,愿望并不是那样实现的。我认为——

但如果你足够幸运,拥有市场体系所回报的东西,你在这里会做得很好。如果你很不幸地得到了它没有回报的东西,你现在比30或40年前做得更好。你比其他国家做得好。

芒格:我想说,我喜欢一定程度的社会干预,消除资本主义结果中的一些不平等。

我讨厌,带着激情,奖励任何容易被伪造的东西。因为我认为人们会说谎,谎言会起作用,谎言会传播。我认为你们整个文明都堕落了。

如果我管理这个世界,工人工资下的压力补偿将为零,而这不是因为没有真正的压力。因为如果你奖励压力的话,就没有办法阻止这种欺骗。

巴菲特:有一篇很棒的文章,这适用于——(掌声)——早先的一个问题。

《福布斯》上有一篇很好的文章,是关于前一期的,它以不同的时间间隔展示了美国的职业概况,可以追溯到1900年。

你能看到的一个问题是,仅仅通过看这个资料,最底层的20%——不管你怎么衡量它,从就业能力的角度来看——无论是用智商,对工作的兴趣,还是精力水平,或者你想做的任何事情来衡量——他们仍然非常适合一百年前的大多数工作。

换句话说,你可以做大部分的工作,其中有很多工作不太需要心智能力。随着工作的改变,这些人们的能力也没有改变。所以可以理解,这些人中会有更多的人会选择短期投资。

好的方面是社会生产了更多的东西,不管怎样,社会可以照顾这些人。现在,诀窍是照顾他们,让他们不仅有感觉,而且富有成效,成为行动的一部分,而且——

我们有足够的产品来做这个。因为这个国家的产出远高于50年前或100年前。

我们并不擅长找出如何让能力最低的20%或30%的人适应新的、不断变化的工作环境。

我真的建议你看看《福布斯》杂志。因为如果你仔细想想这些图表的含义,你就会发现社会问题有许多需要被解决。

32、经营银行“没有魔法”——只是不要做“傻事”

股东:之前,您带领我们讨论了迪斯尼的竞争地位。你们还讨论了股份回购。

我想知道你是否也能带领我们讨论一下富国银行的竞争地位,因为他们刚刚(与第一洲际银行)进行了如此大规模的合并,此外,或许还讨论了他们的股份回购,就百分比而言,这可能是我目前能想到的所有公司中规模最大的。

巴菲特:假如富国银行觉得自己的股价低于内在价值,那么他们就应该回购股票。是否应该回购股票是他们自己计算得出的结论。你应该问他们是怎么算的。他们的计算是否正确决定了回购股票的行动是否有道理。

同地域银行互相并购的优势可能非常有戏剧性。

但是我不认为规模起决定作用,你还要看管理层是怎样管理的。

今天,位于北加利福尼亚州格兰纳特的格兰纳特银行(Bank of Granite)的CEO也在我们年会现场。据我所知,这家银行最近一个季度的年利润是资产的2.58%,效益比例(费用占销售收入的比率-译者注)为33%。

这家银行有4亿到5亿美元资产。提高效益并不是非得有50亿美元资产才行。

这家银行比规模更大的银行效益更高。这就让人想知道为什么。我可以确信,是因为管理这家银行的约翰·福兰斯(John Forlines) 日复一日地把注意力放在正确的地方(他已经把注意力放在正确的地方很多年了)的功劳。他并不是依靠并购任何同地域银行才得到这样的效益。

对金融业有兴趣的人都该读一读他的报表,因为北加利福尼亚州格兰纳特社区没有任何神奇之处,当地的法规也和美国其他地区没有差别,但他的业绩却能让其他银行都相形见绌。

70年代,我们在伊利诺斯州罗克福德的银行里有个同事,叫吉恩·阿贝格,他的哥哥快104岁了。有个罗克福德的家伙让我给埃德·阿贝格签了个名,他马上就要104岁了。我希望吉恩能活到104岁。

吉恩·阿贝格(Gene Abegg),他掌管我们在20世纪70年代并购的一家银行。当最优秀的银行的资产收益率为1%的时候,吉恩掌管的银行的资产收益率是2%,而且吉恩使用的杠杆和坏账也大大低于其他任何银行,他还使用了一个巨大的超级保守的投资组合。

这没有任何魔力。他只是没有做任何没有意义的事。

所以说,不管是否并购,金融机构都有很大的潜能可以挖掘。

我认为和其他银行相比,富国银行的业绩非常出色。富国银行和第一州际银行(First Interstate)合并之后,能比它们各自独立运营更加有效。

位于罗克福德的格兰纳特银行和伊利诺斯州国民银行(Ilinois National Bank)证明,假如管理得法,那么银行也可以是很好的企业。

没有什么魔术。只要避免做蠢事就行了。这有点像投资。你用不着每一件事都很聪明,你只需要避免做一些非常愚蠢的事情,比如说避免投资一年后就会出问题的民航公司,这就是秘诀。(笑声)

其实我没有可以看到别人看不到的未来的水晶球。可口可乐公司、吉列公司或富国银行其实一点也不复杂。

假如掌管银行的人能够正确管理银行,那么我们认为银行是好企业。有一位名叫鲍勃·威尔默斯(Bob Wilmers)的人掌管第一帝国银行(First Empire),我们对这家银行有不小的投资。鲍勃的管理很得法。

我不担心鲍勃或第一帝国银行突然出什么事。只要某种做法能使业务成长,而且符合逻辑,那么他就去做。假如做法不符合逻辑,那么他就将其否决。他没有任何自私的冲动会驱使他做蠢事。

33、我们会做”任何有意义的事情”

股东:我注意到,在年报中,你最近的收购使伯克希尔哈撒韦公司的收入翻了一番。这让我感到震惊。我想知道这怎么可能。

巴菲特:首先,我们从一个很小的基数开始。而GEICO的收购,增加了大约30亿美元的收入,而且——实际上比这个数字还要多,稍微多一点,但并不多。而RC Willey和Helzberg可能在今年增加了6亿左右。

由于我们的基数在35亿美元左右,这三笔收购确实使收入翻了一番。这种情况不会持续很多年。我们的目标不是把收入翻一番,或者增加20%,甚至什么都不是。

我们只是试着做任何有意义的事情。如果一年内有很多有意义的事情发生,我们会做很多。如果没有任何有意义的事情发生,我们将什么也不做。

这里面有很多意外。但是去年,你知道,发生了很多事情。我希望明年能发生很多事情。但我们现在还不知道。

34、GEICO的卢•辛普森(Lou Simpson)现在有了更多的投资选择

股东:伯克希尔与众不同之处在于,相对于固定资产,其股权资产占比很高。截至年底,GEICO看起来就像一家典型的保险公司,固定资产是股权资产的四倍。

我的问题是,随着时间的推移,他们的资产构成会和伯克希尔一样吗?

问题的第二部分是,与合并前相比,GEICO在合并后的资产配置决策是如何做出的?

巴菲特:GEICO的投资决策,涉及到大约50亿美元的有价证券,过去由卢·辛普森负责,将来也是由卢.辛普森负责。卢从1979年起负责GEICO的投资业务,业绩非常出色。有他帮我们是我们的幸运。

我一般情况下都不会让其他人负责我们控股的企业的投资,但是我们很乐意卢管理资金。他是千里挑一的。卢过去的业绩出色,将来也会继续出色。

我们对他的许诺有一项就是他可以随意处置那些资产。GEICO在成为伯克希尔一部分之前,他其实没有能力随意处置那些资产,因为这不难理解,GETCO必须要维持一些必要的比率。

当GEICO是一家独立实体的时候,有15亿至20亿美元的净值,做30亿美元的生意,所以他若将太多的资本配置进股票是不合适的。

所以说他以前因为企业性质和资本情况而受到制约。现在,过去的束缚已经不在了,卢可以随意处置那50亿美元。

当卢投资的时候,我们可以为GEICO提供后盾,从而即使在最不利的情况下,GEICO的保单持有人也会受到保障。这不成问题。

我们可以用成数再保险(quota share reinsuane,比例再保险的一种,他是指原保险人与再保险人在合同中约定保险金额的分制比例,将每一危险单位的保险金额,按照约定的比例在分出公司与分入公司之间进行分割的再保险方式-译者注)来提供保障。我们可以为GEICO做很多事情。我们可以为其负债提供担保。我们有能力提供这些帮助。

我们现在还没有提供这些支持,是因为还没有必要。但是,假如卢希望GEICO的50亿美元全部投资股票,而且想法合理,那么我们就会作一些安排,以使GEICO保单持有人的安全感保持不变,和GEICO采用最保守的投资组合时的安全感一样高。

巴菲特:所以卢好似如虎添翼。他迟早会用到我们提供的翅膀的。他在旧的系统中表现出色,在我们的这个系统中,他可能做出甚至更好的业绩。

芒格:你的问题非常好。应该表扬你。

巴菲特:这也是我们在思考的问题,应该表扬你。(笑声)

35、即使市场高估了它们的价值,“永久持有”股票也可能不会被出售

股东:伯克希尔拥有几家公司——几家公司的股票——被称为永久控股。

在20世纪70年代初,美国股市曾两极分化,有的股票有着高达50到60倍的市盈率。

假如那种情况再现,伯克希尔的哪些股票是否依旧是“死了都不卖”呢?如果开价足够高,是不是所有的持有物都可以出售掉呢?

巴菲特:有些东西是无价的,我们已经受到过高价的考验,但我们没有卖掉它们。

不过我的朋友比尔·盖茨说,在某些价位下这么做肯定是不合逻辑的。若价格涨到一定程度,我们会乐意出售我们的可交易证券,但是我们控制的企业是打死也不卖的。

我很怀疑我们以后会不会受到高价的考验,其实我们那个死了都不卖的列表中只有几家公司。

实际上,我不愿对此评论。(笑声)

假如我们既喜欢企业又喜欢管理企业的人,那么我们是真的很不愿出售企业。所以我不认为将来会有很多出售。不过今天在座的各位,假如真的涨到60到70倍市盈率,你们可要盯紧我。(笑声)

查理?

芒格:两极分化的市场的主要问题在于很多高价公司其实并不是真正的好公司。这些公司只是暂时被认为是好公司而已。假如你对公司很满意,那么你可以在价格涨上天的时候依旧持有不卖。

巴菲特:就算价格上天,你也能够捂住不卖。好公司太难找了。很难再找到这样好的公司了。

所以我必须要自问,“我能有机会以更低的价格再把它买回来吗?我能以更低的价格买到几乎和它一样好的公司吗?”

我们认为在这些方面我们不怎么擅长。所以我们宁愿干坐着,持有我们的企业,假装股市不存在。

其实,我们的买入并持有的策略效果远胜于我们在25年前的预测。这种策略给我们带来很多出乎意料的财富。

芒格:你又炫耀你自己在不断学习的秘诀了。不少人认为买入并持有是骗人的呢。(笑声)

36、巴菲特预计盖茨不会加入伯克希尔董事会

股东:你知道自己厌恶科技,但又与微软(Microsoft)的比尔•盖茨(Bill Gates)关系密切,你有没有考虑过邀请他通过董事会加入伯克希尔哈撒韦,或者参与解决《世界图书》(World Book)的一些问题,将其引入新技术并加以推广?

另一方面,你也喜欢保险和浮动。你有没有考虑过其他类似的企业,比如墓地和殡仪馆,它们的先期需求和巨额现金储备?

巴菲特:几年前,我和比尔讨论过百科全书业务。事实上,在我遇见他之前,他在Encarta已经走了很远、做了很多事。所以,我的猜测是,如果我们之前见过面,可能会有一些进展。

但是他在Encarta上做了很多努力,并且做得很好。所以和他合作写《世界图书》并不是一个真正的选择。

比尔也非常专注于他的事业。我想他是一家生物科技公司的董事会成员,他在这家公司有大笔投资。

但你不会在公司的董事会上看到他——如果你看看太平洋西北地区的董事会,他在那里有很多朋友,对公司很了解,也许和一些人一起长大。

我认为你不会在智力上无法吸引他的业务的公司里看到比尔。而生物技术公司可能需要他,他就以这种方式参与其中。你知道,对于高科技公司而言,比尔会是个很好的董事会人选。

但他真正关注的是微软。我记得他星期六要开董事会。它们可以持续一整天。然后他就这样做了。

别以为他会对在银行董事会或保险公司董事会感兴趣,因为他觉得自己的时间里还有其他事情要做。我想他可能是对的。(笑声)

37、并非所有的“浮存金”业务都是有吸引力的

巴菲特:我们一直对这样或那样的“浮存金”的企业感兴趣,但是——

你知道,蓝筹印花公司就是具有这样的生意特点,直到有一天它消失了(笑),我们找不到它。我们到处在寻找,(笑)到底在哪里?

我们很喜欢这种生意模式。但大多数的浮存金业务,它们的成本都很显性。就像我说的,我们不太喜欢保险公司里的浮存金。我们对于传统的保险业务并不感兴趣,因为我们认为这些保险公司的浮存金成本太高。

我们宁愿借入带有显性成本的资金,也不愿与大多数公司一起承担承保亏损的隐性成本。

我们对能产生现金的公司的兴趣一直都比对消耗现金的公司兴趣大。假如公司使用现金能产生高回报,那么我们也愿意公司使用现金。但是我们对白白消耗现金的公司有很大的偏见。

38、预计A类股市场将好于B类股市场

股东:我有一个简短的评论和一个简短的问题。评论是,我认为你可能大大低估了本周晚些时候和下周大家对购买B类股的兴趣。

我在华盛顿有至少10个朋友,他们知道我是伯克希尔的股东,知道我来参加这次会议。他们坚持要我明天向他们汇报B类股票的情况,因为他们很有兴趣买一些。

当然,这只是传闻。但如果考虑到这10个人和今天在场的股东的比例,我觉得会有成千上万的人将进入这个市场。

我的问题和流动性有关。在你年度报告的第18页,你说,“大多数股东将坚持持有A类股的前景表明,A股市场的流动性将比B类股市场强一些。”

你能解释一下吗?在我看来,如果大多数股东持有他们的A股,不进行转换或出售,那么B股的流动性就会大得多。也许我不懂流动性。

巴菲特:我想你其实是理解的。我再详细解释一下吧。

在第一周,我预计B类股的交易量会大得多,尽管我希望它不会像大多数新发行股票那样交易。

新上市公司通常——总是有一些混乱的交易。有时候,我觉得这太过分了。我不认为伯克希尔B类股会这样。但还是会有一些交易。

但长期来看,假设有价值4亿美元的B类股,那A将有400亿美元。

无可否认,我不会对我的股票做任何事情。在座的许多人的税基都很低,除了在非常特殊的情况下,他们没有打算对自己的股票做任何事情。

在这400亿美元中,有相当大的一部分,几乎对市场的一切变化的没有反应。

但这当中还是有比较大的市场价值,因为有一些基金持有伯克希尔。

所以我所说的潜在可交易A类的市场价值,很可能远远超过潜在可交易的B类股的市场价值。现在,可能所有的B类股都是潜在可交易的,然而,只有一小部分A类股是可交易的。

这个4亿到400亿的比率,我认为,这几乎可以确保,在最初的骚动之后,更好的市场——当我说“更好的市场”时,我指的是涨跌的每一个最小单位都具有容纳大量美元的能力,更好的市场——没有很大的价差——但是更好的市场很可能在A类股。坦白地说,我们也是这么希望的。

很明显,我还是希望B类股市场表现良好。

但如果你说的是10股A股,也就是30万美元左右的投资,我认为,两个月后,买卖30万美元A股的影响可能会比买卖30万美元B股的影响要小一些,但影响不会很大。

但这就是我说的A类股市场比B类股好一点的意思。从我们的角度来看,这很重要,因为如果情况逆转,出现B类股市场变得更好,那么随着时间的推移,人们就会有从A类转换到B类的动机,最终B类股市场将占据主导地位。

我认为我们的安排不会导致发生这种事。但这的确是有可能发生的。

查理?

芒格:是的,我认为我们还以写招股说明书的方式对此做出了安排,并奖励了那些倾向于抑制需求的销售经纪人,无论是个人还是机构投资者。我们有时会完成我们想做的事情。(笑声)

39、美国企业的ROE可能会下降

股东:在20世纪70年代中期,你写过一篇文章,说通胀会偷走股票投资者的钱,你说美国企业的平均权益回报率可能会是12%-13%。1995年,平均ROE大约是20%。经济规律失效了还是改变了?假如经济规律依旧起作用,那么权益回报率回归均值会带来怎样的灾难呢?

巴菲特:权益回报率也让我很吃惊。《财富》杂志两期之前的那一期上有一篇文章很好,那一期杂志好像是关于财富500强的,文章讨论了股票回报(ROE)的问题。

文章对公司将员工退休后医保福利引入资产负债表,从而增加权益回报率的做法提出了一些观点。这样的做法减少了作为分母的权益。

这里面存在一些洗大澡的会计手段,比如摊销、减值等。如果考虑上这些,我不认为ROE还会有20%——但即使考虑这点,也的确比我在70年代中期的预期要高。

回报率之高让我也很吃惊。总而言之,不管是用什么会计系统,我都不相信美国企业的回报率能有20%。长远来看,今天接近20%的平均回报率将会是一个极端现象。

例如,我们有可口可乐公司这个案例。在25年前,他们不回购股票。所以假如他们一直遵循1970年或1975年的政策,那么现在的股东权益会更多。因此,他们的权益回报率率会大大低于今天的水平。

其实可口可乐根本不需要股东权益。可口可乐能挣到非常出色的回报和巨额利润。这个因素也影响了其回报数字。

另外一个例子是通用汽车。通用汽车将好几十亿美元留作员工退休后的医保资金,因为过去没有将这种医保成本算进去,所以过去的权益大于其实际应用的权益,这样就使现在的回报比过去的回报更好看了。

所以发生了一些事情。考虑这些事情的影响后,我并不认为平均ROE能达到20%。查理?

芒格:我同意。我认为企业合并以及像富国银行那样的成功企业回购股票,都对提高权益回报率率起了很大作用。

我不认为实际的回报率真的有公布的那样高——很显然,我们经历了长期强劲的经济成长。我认为平均而言,企业的权益回报率的确提高了。但是我认为很多东西推高了业绩,而我不认为这种情况能持续下去。

40、巴菲特的投资并没有反映出任何对房地产方面的洞见

股东:媒体报道了你最近在房地产生意上的投资。我想知道你能否谈谈你对该业务的展望。

巴菲特:这只是一个例外。我几乎所有的资产都在伯克希尔,我在伯克希尔以外持有一些市政债券和其他一些东西,但我不想买伯克希尔参与的任何东西。它只会让生活变得复杂。我最喜欢的——(笑)——都在伯克希尔。

所以时不时地,一些投资机会突然出现在雷达屏幕上,但这对伯克希尔来说实在是太小了。我买了100股那家公司的股票——它叫做房地产资本信托——我买了100股。我的习惯是阅读眼前的每一份年度报告,这样可以增进我对任何事情的了解,我买了100股。

大约一年前,我碰巧看到他们说要清算。所以当时我有一些钱,我就买了这个。但这并不是基于对房地产行业的任何感觉,也不是基于对该公司的任何复杂分析,或其他任何东西。这是个很小的个人投资。

我没有任何见解。我们在伯克希尔做了一些房地产方面的事情,但它们都是很大的东西。在很短的一段时间里,总有几件事是明智的。

但是我们总会寻找投资机会。我们基本上是在伯克希尔寻找大公司。我们很长一段时间没有在房地产领域发现任何东西——我们可能永远不会找到机会。

但谁知道呢?我的意思是,我们做的几件事都很好。但与伯克希尔的规模相比,这些投资的比例并不高。

41、伯克希尔过去的增长并不是衡量新投资的标准

股东:伯克希尔每股账面价值每年增加23%,而零售行业在过去几年里只有8%-9%的增长。为什么伯克希尔并购那些净值增长不如伯克希尔的公司,并使用自己的高成长股票换取人家的低成长股票呢?假如这些公司的回报是行业平均值左右,那么岂非只有伯克希尔回报率的三分之一而已?引用巴尼特·海兹伯格(Barnett Helzberg)在年报里的话,“钻石行业是一个竞争激烈的行业。”

巴菲特:所有零售行业的竞争都很激烈。海兹伯格公司(Helzberg)和波仙珠宝公司(Borsheim’ s)的平均权益回报率都大大高于你说的行业平均回报。

我们不可能在未来继续获得23.6%的权益回报率。所以我们不用我们的历史回报作为准绳衡量新的投资。假如我们这样做,那么我们就找不到投资目标了,我们自己也不知道怎样在未来继续得到23.6%的回报。

我们也认为零售行业是一个非常艰难的行业。但是我们很欣赏那些企业的业绩、竞争地位和管理层。当我们找到这样的好公司,而且对管理层很放心,那么我们就会并购。但是我们不知道我们的投资怎样能长期获得23.6%的回报。

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我打算在未来两年内的业余时间,把94年至今的伯克希尔股东大会Q&A做翻译及整理(置顶帖有之前的翻译)。如果有翻译错误或不当的地方,请指出~

一方面整理自己的思路,另一方面,也可以让更多国内的价值投资者,接触到巴菲特与芒格最原汁原味的思想。

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