1999年伯克希尔股东大会Q&A 下午场

1、通用再保险的好处在未来几年内不会显现出来

股东:我叫查理·辛克。我来自北卡罗来纳州的列克星敦,从口音就能听出来。

我的问题与通用再保险有关。这么多年来我一直在读你的信,我一直在努力学习该如何投资保险公司。

你购买通用再保险,我知道是因为浮存金,但你认为它的浮存金可以进一步增长吗?现在看来,浮存金没有特别显著的增长。还是说,你买它是因为你觉得你可以在投资上做得更好?

我还读到,那些似乎试图遵循伯克希尔模式的公司正试图购买更多数量的股权——这是你关注的东西吗?这就是我的问题。

巴菲特:你说的前两部分是正确的。我们当然不认为短期内浮存金会快速增长。浮动金的确发生了变化,实际上浮存金在第一季度略有下降。

而且,当保费达到60亿美元左右时,潜在的保费赔偿会保持在一个平稳的比例,这很可能会导致浮存金以一个稳定的比例增长。因此,保费增长需要一段时间,才会使得浮存金增长。

保费必须大幅增长,才能对浮存金产生重大影响。正如我所说,这在短期内不会发生。不过我们预计浮存金将在较长时期内保持增长。

我们预计通用再保险公司在国际市场的增长速度可能会比在国内市场快得多。

从经营角度、技术角度、管理角度来看,通用再保险的声誉是很好的,而伯克希尔的资本实力将进一步增强这一点。

因此,我们认为通用再保险的声誉可能会在未来几年不断提高,保费收入也会随之增加,但至少在未来几年内,它们的保费不会爆炸性增长。

我们在早些时候的问答里谈到,我们认为未来有机会更好地利用浮存金。

但它现在仍然不是我们可以掌控的“加法”,一年后可能也不是。但我们认为,在未来的某一天,它会是。我们还指出,作为伯克希尔哈撒韦公司的一部分,通用再保险可能会有一些税收优惠。所以这是有好处的。

但它们都不会——1999年不会产生影响,2000年很可能也不会产生影响。

我们显然认为,如果把通用再保险计算在内,10年后伯克希尔的每股价值将比我们没有达成这笔交易时更高。

但我们并不认为一年或两年的情况就是这样。但这是我们基于10年的判断。

查理?(笑声)

芒格:我想说的是,如果我们在通用再保险的浮存金投资上,在未来能获得像过去平均水平一样的回报率,那么它将会非常出色。

如果你回顾一下我们在历史上对伯克希尔浮存金的使用情况,如果有人将它展开,那将是一项有趣的研究。

2、技术变革不利于投资

股东:下午好。我叫格雷格·卡扎,来自密歇根州奥克兰县。我要感谢你们两位绅士这个周末的盛情款待。

我的问题是关于通货紧缩的。您能否解释一下,技术进步和生产率提高是如何影响我们持有的非固定收益资产,尤其是保险资产的?

巴菲特:你的问题似乎是想问,技术进步是如何影响通货膨胀率的?我听到艾伦·格林斯潘对此发表了很多有趣的评论。

我认为这在某种程度上让他感到困惑,但他也认识到,有一些重要的、难以衡量的因素导致通胀没有按照大多数人的预期发展,比如就业率下降、经济繁荣等等。

他认为这在某种程度上——但同样是不可估量的——归因于信息技术世界正在发生的变化。

低通胀对固定收益投资来说是好事,但从长期来看,这已经在长期利率上很大程度得到了反映——现在长期利率大概是5.5%。

就宏观经济因素而言,它现在看起来确实像是一个近乎完美的世界。这可能是导致人们热衷于股票的一个原因。

这一定是一个原因——从通胀的角度来看,这是一个很好的理由——这也是债券自1982年以来表现良好的一个很好的理由。

我不知道这对未来意味着什么。但我相信,美国在信息技术方面,是遥遥领先于世界其他国家的。

在我看来——作为一个非专家,我们远远领先于世界上的其他国家。我们拥有领先的公司,资金在不断流入IT行业,人才也在不断流入IT行业,很难想象谁排在第二位。

我认为这在很大程度上帮助了这个国家。但我不知道如何衡量它。

查理?

芒格:我想说的是,伯克希尔的业务,比一般业务来说。从平均而言,不太可能被新技术淘汰。新的钢头工作鞋?我不认为这项技术会有重大变化。(笑声)

我认为我们比其他公司有更多的基础的、难以被淘汰的东西。

巴菲特:正如我们在报告中提到的,我们认为从社会的角度来看,所有这些活动都是非常有益的。我们自己的重点是努力寻找那些在一般情况下是可预测的企业,比如10年、15年或20年后它们的发展状况。

这意味着我们正在寻找的企业,一般来说,不会受到太多变化的影响。

我们认为,变化对投资过程的威胁大于机遇。这与大多数人现在看待股票的方式截然相反。

我们对改变不感兴趣——除了少数例外——我们对改变作为一种赚大钱的方式不感兴趣。

我们正在寻找缺乏改变的行业里的公司,这些公司在这些缺乏变化的行业里已经赚了很多钱的,并且他们在未来会赚得更多。

所以我们把变化看作是一种威胁。每当我们看到一个企业,如果我们看到很多变化,十有八九,我们会把它过滤掉了。

当我们看到一些我们认为很有可能在10年或20年后看起来和现在一样的东西时,我们对预测它更有信心。

可口可乐仍然在销售一种非常非常类似于110多年前销售的产品,它的分销的基础和与消费者的沟通,以及其相关的很多东西,都没有改变。

你50年前对可口可乐的分析现在也可以很好地被应用。我们在这类生意上比较得心应手。

这意味着我们错过了很多非常大的赢家,但我们无论如何也挑不出那些最终的赢家(我们不懂)。

这也意味着我们很少有大输家,而随着时间的推移,这是很有帮助的。

芒格:是的,花生脆也没有什么技术上的变化。(笑声)

巴菲特:他们最好不要改变它。(笑)我们喜欢它本来的样子。

3、股票不可能以同样的速度增长

股东:我叫Esther Wilson。我住在内布拉斯加州的南苏城。

我丈夫和我会在80年代初有一些新钱。我们有一个50岁的女儿,她将继承我们的一切。

我的问题是——我还有一个收益率在4%左右的共同基金,其利息是免税的。我想知道有没有更好的投资方法?(笑声)

巴菲特:这些都是很难回答的问题。我经常遇到我的朋友,他们在特定的时间一次性收到一笔钱。

而且,你知道,查理和我对那些在投资过程中并不积极的人,如何去投资大笔资金这件事并没有很好的答案。

就像我们之前说的,如果我们现在处理的是小规模的资金,我们就会开始研究一大堆非常小的投资机会,并研究一些我们可能知道如何在小规模资金范围内该做的事情。

但对于希望在20年或30年时间内拥有股票的普通投资者来说,我们认为,定期投资于某种非常低成本的资产池(很可能是指数基金),这可能和其他投资建议一样有重要意义——降低交易成本很重要。

你知道,我的净资产几乎100%都在伯克希尔。我对此很满意,因为我喜欢我们拥有的企业。但是,你知道,我不是以现在这个价格购买的伯克希尔。

所以我从来不推荐任何人买卖它。查理,你有什么推荐吗?

芒格:如果在座有人认为,用一大笔新资金就能很容易地想出一个一针见血的投资方案,我希望他们能过来告诉我是什么。(笑声)

这个我们没有解。现在对我们来说比以往任何时候都要困难。

巴菲特:1974年,我为《福布斯》写了一篇文章,观点是关于当时股票几乎必须比债券更具吸引力——而1969年的情况正好相反。不过现在回头看,债券也不是那么没有吸引力。

我的意思是,你可以时不时地说你在股票上的投资物超所值,或者有时候你可以说你的钱在固定收益投资上得到了很大的回报。

不过你现在不能这么说,那你该怎么办?你知道吗,就新拿到的资金而言,我们发现自己只是坐着不动,然后继续寻找新的投资机会。

现在我们不得不考虑能容纳更大资金规模的投资机会。我想如果我们用的是更小规模的的资金,我们比现在更有可能找到一些东西。

就像查理说的,我们真的没有什么好建议。我希望我们能为你做些什么。

芒格:从美国最近的经验来看,储蓄和投资的实际长期回报率一定会继续下降,特别是从最近的股票的相关经验来看。

世界的财富不能以人们在美国股票市场习惯的那种速度增长。美国股市不可能永远跑赢全球财富的增长。

总的来说,我们应该降低对未来的期望。

巴菲特:是的,必须要降低投资收益率的期望。我们之前提到过,美国股市的市值占全球股市市值的53%。

如果美国GDP以每年4-5%的速度增长,而通货膨胀率达到1-2%,那将会是一个非常棒的结果。而我认为企业的实际利润增长并不会比这个速度要更快。

利润占GDP的比例已经很高了,你不可能一直让企业利润以高于GDP的速度增长。否则,最终它们将超过GDP。

就像有人说纽约的律师比人还多。(笑声)

如果你说利润可以超过GDP,你就会遇到一些算数上的问题。

所以,如果你处于这样一种现实情况:你对公司利润增长的最大期望是在未来几年里达到4%或5%,那么你怎么能认为股票——也就是公司利润的资本化,能以每年15%的速度增长,这种情况是合理的呢?

坦白地说,这是无稽之谈。股市的平均涨幅不会一直都达到15%或类似的水平。我不愿意让他们用数学的方法告诉我,如何整体地做到这一点。(因为这不可能)

前几天我看了财富500强的总市值。他们一年赚3340亿美元,在去年末市值达到9.9万亿美元,现在至少有10.5万亿美元。

从长远来看,投资者唯一能赚到的钱,就是企业赚到的钱。这没有添加其他任何东西,政府也不会往里添加什么——没有人往这个罐子里放钱。而人们从这个罐子里拿钱,这包括摩擦成本、投资管理费、经纪佣金等等。

3340亿美元就是所有的投资收益。我的意思是,如果你想种田,你从农场得到的只是农场生产的东西。

如果它每英亩产生50美元的纯利润,你就能得到50美元的纯利润。没有任何东西能把它变成某种神奇的形式。

如果你拥有所有的美国公司——如果你现在拥有财富500强公司的所有公司,如果你拥有百分之百的股份,你将赚3340亿美元。如果你花了10.5万亿美元买它,这不是一个很好的投资回报。

然后你问自己,“这利润5年后能翻倍吗?”它不可能——3340亿美元——它不可能在5年内翻一番,特别是在GDP每年增长4%左右的情况下。就美国经济的经验而言,这种情况不会发生。

在任何时候,当你涉及到这些事情的时候,如果你从数学上追溯并遇到一些荒谬的事情,那你最好在一定程度上改变预期。

查理?

芒格:有两句名言。一个是,“如果一件事不能永远持续下去,那它最终会停止。”(笑声)

另一个是从我的朋友弗雷德·斯坦贝克那里借来的,我想他就在这里。

“那些希望在有限的地球上真正实现财富永久增长的人,要么是精神病,要么是经济学家。”(笑声)

4、“最好的贡献”是低成本的产品和服务

股东:晚上好。我的名字是Sharukoi Chin。我来自爱荷华州得梅因。

虽然我们一直在讨论一家公司在过去的几年里帮助我们获得了多少回报,而且对未来也是如此,但我相信有很多人关心我们为社会付出了多少。

先生们,请与我们分享一下你们的理念和公司政策,以及伯克希尔在慈善事业和慈善事业方面做了多少?谢谢你!

巴菲特:年度报告中的一些数据与此有关。

我们做的一件事并不完全是自愿的,我想我们去年在所得税上给了联邦政府26亿美元。(掌声)

我不确定。但我看了通用电气微软和一些大公司——我们可能比任何其他美国公司缴纳了更多的联邦所得税。但你们也不要太相信我的话,因为可能沃尔玛支付的更多。如果沃尔玛支付的更多,我不会感到惊讶。

我确实看了几家规模最大的公司,我们的确支付了比通用电气微软更高的税款,这两家公司的市值都是我们的三倍。

据我所知,股东指定捐款计划大约是1800万美元,然后我们在其他公司的报告中详细说明了捐款情况。

我会从另外一个角度阐述。以GEICO为例,它提供一种比竞争对手更有效的个人汽车保险。如果15%是一个合理的指标,表明它为人们节省了多少钱,那么GEICO的40亿美元的保费收入中,消费者通过更有效的分销方式节省了超过6亿美元。这就是GEICO管理层精心打磨的艺术。

实际上,我认为,以更经济的方式提供人们想要的商品和服务,对任何一家公司这也是一种衡量对社会所做的贡献的手段。与它们所缴纳的税款和他们实际做的企业慈善事业相比,这也是非常重要的一部分。

我们不相信把应当由伯克希尔把所有者的钱捐出去——伯克希尔不能作为他们的代表,把他们的钱捐给慈善事业。我们认为股东应该自己干——这是他们的钱。

如果我们有10个人合伙,如果我是管理合伙人,我觉得我不应该为其他9个人的慈善事业做决定。我会让他们自己做决定。

我们认为,公司一般不应该向CEO的宠物慈善机构捐款。我们在伯克希尔就不这样做。

我们会让股东来指定——(掌声)——谢谢你们。

想想看,我们能做出的最好的贡献,理想的方式是在10年或15年的时间里,找到一种方法,把人们想要的商品和服务,以比以前更低的成本交付给他们。

查理?

芒格:我赞赏提问者渴望得到这个问题的答案,“在这个游戏中难道没有比赚钱更多的东西吗?”以及“难道我们不应该考虑我们所欠的回报以及我们将会得到什么回报吗?”

在芒格的案例中,我认为100%的收益都会回报社会,而原因与巴菲特的案例不同。你知道,有句老话说:“老查理留下了多少钱?”答案是:“我相信他什么都没留下。”(笑声)

本质上,人生的一切都要以这样或那样的方式还回去。你不能把它带走,这是人生的铁律。我认为重要的是思考你为别人做了什么,你为自己的生活或公司树立了什么样的榜样。

我确实认为伯克希尔在这方面做得很好。在适当的时候,当我们进入以巴菲特命名的大型慈善机构时,我猜这也会做得很好。我相信在未来,这会得到很好的运作。

5、没有对石油或白银的“洞察力”

股东:大家好,我是来自纽约的迈克尔。首先,我想和芒格先生讲话。

芒格先生,很高兴能和你以及巴菲特先生在一起。如果你能打个招呼——

芒格:你这次提问的顺序很正确。(笑声)

股东:致我的——(笑声)——我的妻子,她的名字叫简。

其次,我理解你们对非常规投资的保密。但是巴菲特先生和芒格先生,您能告诉我您对石油和白银市场状况的看法吗?(笑声)

巴菲特:查理,他问你。(笑声)

芒格:但是我们已经说过,我们不会对大宗商品投资发表评论。

在这一点上我要反悔一下。最终石油价格将会上涨。(笑声)

但这并不意味着你现在就可以通过购买它赚钱,特别是算上利息因素后。

6、有线电视系统:前景远大,但收效甚微

股东:我叫Merritt Belisle,来自德克萨斯州奥斯汀市。

我知道,伯克希尔还对《华盛顿邮报》公司(Washington Post company)进行了大笔投资,后者拥有许多服务于非主要大都会地区的有线电视系统,最近还对TCA有线电视进行了投资。

首先,我希望得到你们关于有线电视业务的评论。

另一个问题,是关于你如何让孩子处理和继承金钱的哲学。

巴菲特:关于有线电视的第一个问题,华盛顿邮报公司有——我们拥有华盛顿邮报公司大约17%的股份,我相信他们大概有覆盖70多万家庭。就像你说的,他们大多在较小的区域。

这是一笔好生意。正如你所知,有线电视的价格在去年左右一直在飞速上涨。但从《华盛顿邮报》的角度来看,这是个坏消息,因为《华盛顿邮报》本来是有线电视的净买家,而不是卖家。

这非常非常像我们对股票和股价的态度。当有线电视价格上涨时,这对华盛顿邮报公司来说不是好消息,因为华盛顿邮报公司将投资资金。随着时间的推移,它将成为一个现金流机器。如果它想把钱投到有线电视上,有线电视价格下降比上升要好得多。

TCA不是我直接购买的——是卢•辛普森,他在GEICO管理着一个单独的股票投资组合——所以我从未读过TCA Cable的年报。我对此一无所知。

如果他还拥有这笔投资,那这是卢所管理的GEICO的投资,这根本不属于我的管理范围。

这是我应该提到的一点,因为,媒体会时不时地报道说伯克希尔-哈撒韦——或者有时会说我在购买X、Y或Z。

有时这是真的,但有时不是真的,因为文件是代表与我们有关联的其他实体提交的,而我对他们的行动一无所知。

几个星期前,我看到一家公司报道说——我不知道是说我还是说伯克希尔哈撒韦公司——我想应该是在说我以个人名义在购买一家名为Omega的房地产投资信托公司。我从来没听说过。但这个故事出现在不同的地方。

好吧,我可以向你保证,我没有向联邦政府提交任何表格,说我在购买那只股票,尽管你可以从某些媒体的报道中推断出来。

但我认为,其他一些实体,比如通用再保险旗下的新英格兰资产管理公司(New England Asset Management),可能需要定期报告他们的行为。

由于通用再保险归伯克希尔所有,而新英格兰资产管理公司是通用再保险的一部分,我不知道他们到底购买了什么。

所以我要提醒大家,一般来说,对于我或伯克希尔哈撒韦公司正在购买或出售的资产的新闻报告要小心一点。

而你问的第二个问题我不太喜欢回答。(笑)

查理,你想帮我解决这个问题吗?

芒格:我认为人们对有线电视的未来更感兴趣。(笑声)

我们已经证明,在正确预判有线电视的未来方面,我们缺乏能力,而这让我们赚了很多钱。

我们已经这样选择了(不直接投资有线电视),尽管回想起来,似乎有很多很明显的东西。

巴菲特:有线电视在这里已经有30年左右的历史了。有线电视根本没有从投资资本中获得特别的回报。

但它总是有更高回报的承诺,它有这样的承诺,那就是你不必像现在这样一直投钱给它。

目前,人们认为相对于投入的资本而言,有线电视将获得不寻常的回报。人们相信这个不寻常的回报不是相对于它们的购买价格,而是相对于有线电视的固定资产投入本身。(一朵喵注:巴菲特的意思是人们为有线电视的实体业务付出过高的价格)

正如我所说,事实并非如此——但有线电视节目却很赚钱。有线电视节目,在资本投资方面赚了很多钱。

但就电缆设施的实际投资而言,资本投资如此之大,开发系统的支出如此之大,以致于迄今为止的回报并不大。

就现在有线电视系统的价格而已,人们相信这些投入最终将开始迎来巨大的回报。

7、巴菲特和芒格在继承财富的影响上存在分歧

巴菲特:关于孩子继承财产。

嗯——(笑声)——坐在前排的是少数派观点。(笑声和掌声)。(一朵喵注:前排坐的是巴菲特的子女)

我想当我18岁左右的时候,我对这个问题的看法改变了。(笑)

在那之前,我一直认为这是个好主意。

实际上,我非常相信精英统治。我认为这其中的一部分原因,是人生的的起点是不一致的,这取决于他们是否幸运地出身于正确的家庭。

我从不认为社会中的某一员会从财富继承中受益,虽然在很多情况下,孩子们会从中受益——尽管我认为这更成问题。由于财富的巨大转移,从一代一代地转移到另一代,我——

我更愿意看到个人拥有的天赋的程度决定了他们在这个世界上所掌握的资源、以及他们影响他人生活和指挥他人劳动的能力,而不是仅仅凭幸运的选对了娘胎。

查理对此会有不同的看法。

芒格:是的。我更愿意让这个世界把后代打倒。它是——(笑声)

巴菲特:查理相信应该跨越命运。

芒格:我认为后人们不需要太多帮助。(笑声)

巴菲特:查理相信,只要你确信他们会搞砸这件事,就应该把它传下去。(笑声)

芒格:沃伦,如果你停下来想想过去的伟大财富——如果你回到1900年、1870年,你知道——请告诉我哪些人拥有巨大的权力,仅仅因为他们是那个家族的第四代。虽然他们中的一些人生活得非常好,但他们没有管理这个世界。

巴菲特:我想说,洛克菲勒家族的影响力比他们的名字,你知道,只是普通的洛克要大得多。(笑声)

芒格:嗯,我认为你举得这个例子是对的,但你选择的可能是最强大的一个家庭。现在它分散在60、70、80个洛克菲勒家族中,我想确实有四五个兄弟有着不同寻常的世俗影响力。我必须说,在这种情况下,我认为他们处理得很好。

8、避免科技股:“我们会为确定性出价很高”

股东:我叫艾伦·尼根,来自弗吉尼亚莱斯顿。

我知道你喜欢听成功的故事,但你不喜欢购买高科技产品。但在我看来,就拿微软来说,10年后他们将继续从事软件开发,就像10年后可口可乐仍将销售糖水一样。

我想知道的是,当某些公司,比如高科技公司,似乎其前景是可以预测的时候,你为什么会有这种感觉。

而且在90年代初,你提到你要收购一家制药公司,在我看来,这也是一家高科技公司。

这就是我的问题。

巴菲特:我想我们说过,对于制药公司,我们不知道该如何选择。我们本以为整个行业会做得很好。

考虑到1993年制药公司的情况,你不可能买到与93年制药公司销售水平相当的高科技公司。

关于你问题的第一部分,我认为预测可口可乐在软饮料领域的相对实力比预测微软在软件领域的实力要容易得多。

这并不是要攻击微软。如果我必须押注于任何人,我肯定会押注于微软,如果我必须押注,我会下重注。但我不用打赌。我对科技世界的看法并不像对软饮料世界那么清晰。

而对软件非常熟悉的人很可能会有与你相同的观点。如果他们确实有更丰富的知识,并以此采取行动,他们有权从高级知识中赚钱。这没什么不对的。

而我知道我没有那种知识,我只是——我确实认为是——如果你对商业有几十年的普遍了解,你会认为这些公司所在的行业比软饮料行业更难预测。

也可能是,对于这个行业我们不太确定能赚多少钱,但如果你是对的,回报会很大。

但我们非常愿意为确定性出一个高价。这就是我们行事的方式。

同时,不要贬低他人做出这些决定的能力。当我第一次见到比尔·盖茨时,那是在1991年,我说,“如果你要在荒岛上呆上10年,你必须把你的股票投在两家高科技公司,你会选哪一家?”

他列举了两支非常好的股票。如果我把它们都买下来,我们赚的钱会比我们现在赚的多得多,甚至比买可口可乐赚的多。

你知道,不同的人理解不同的生意。重要的是要知道哪些是你能理解的,以及什么时候你能在我所说的“能力范围”内行事。

软件业务不在我的能力范围之内,我也不认为它在查理的能力范围之内。

查理?

芒格:嗯,我当然同意这一点。我认为还有一些有趣的问题,关于整个领域能走多远。

喷气式飞机以低于音速飞行。在很长一段时间内,就技术而言,它是相当稳定的。你知道,那架大型波音客机跟二三十年前差不多。

很多这样的企业都非常依赖技术的发展,为人们提供越来越多的服务。

以制药行业为例,如果他们从未发明出更多的制药产品,这将是一个糟糕的行业。

我也不知道一旦你有了无限的带宽和更多的选择,会发生什么——

在某种程度上,我突然意识到,任何人对这个领域的兴趣都可能过了头。我不知道那个点在哪,是20年后还是30年后,但它会对我有一点影响。

巴菲特:在整个美国,你知道,这是目前为止世界上最繁荣的国家——整个美国,大约有400家公司,总共有400家公司,年盈利2亿美元,税后。

在这400个公司中,你能说出它们的名字。如果你说“银行”,你可以说花旗集团、大通银行和富国银行,你可以举出10到15家。如果你说消费品,你会说宝洁可口可乐和吉列,你可以说出一大堆。

你几乎可以在这400个公司当中说出350个。如果,从现在开始的五年内,名单上不再是400个,而是450个或者是475个。

其中有很多现在的盈利在1.5-2亿左右。所以最终很可能会有20家左右的公司,不知道会从哪里冒出来。

现在,如果你看看以每年能够稳定盈利2亿美元或更多的价格出售的公司的数量,你会发现在高科技领域有几十家。而且,你知道,这些公司中有很大一部分不会满足人们的期望。

我不能告诉你是哪些公司,但我知道不会有很多很多这样的公司一年赚两亿美元。我知道他们现在的售价需要他们赚那么多钱甚至更多。这只是不经常发生。

生物技术在几年前风靡一时。这些公司中有多少每年能赚两亿美元?这根本不会发生。

在资本主义社会,要想在生意上赚很多钱并不容易。

竞争对手每天都在看你在做什么,并试图找到一种更好的方法来做这件事,比如定价比你的产品更低,或者推出更好的产品,等等。有一些公司成功了。

但是在美国,在经历了几个几十年的经济发展之后,我们有大约400家公司达到了一个市值30亿美元的公司所需要的水平。

事实上,一些公司在上市当天就获得了30亿美元的市值。

你可以想象这是有多么的不合理。

9、不要“在你真正喜欢的公司里进进出出”

股东:你好。我叫拉里·惠特曼,来自北达科他州的米诺特。

你已经暗示了可口可乐和吉列目前的估值,以及它们未来的巨大前景。但是在过去的一年里,这两家公司的股价都从高点下跌了30%到50%。

在你的安全边际标准得到满足并允许你购买更多公司股票之前,请问它们还要跌多少?

第二,迪士尼与大都会的合并是否如你所希望的那样顺利,你认为迪士尼的未来前景是否发生了变化?

巴菲特:第一个问题,这是一个关于可口可乐和吉列的好问题,因为很明显,我们考虑的是我们最熟悉的业务和我们所致力于的领域。

但这两家公司都没有达到让我们乐于投入新资金的价格。但我们很开心,很开心,拥有这些企业,而且在未来很长一段时间内,我们也会很开心拥有它们。但它们——

这是市场过去和现在一直发生的事,即使当它们遇到比预期更严峻的商业环境时,它们的股票也没有跌到让我们为之兴奋的价格。

查理,你想评论一下还是回答第二个问题?

芒格:一般来说,对大多数投资者来说,长期而言,试图在你真正热爱的公司里进进出出并不是一个好主意。我们很满足于和我们最好的资产一直在一起。

巴菲特:多年来,人们一直试图让伯克希尔这样做。我有一些朋友认为股票价格有些时候是有点过头了。他们想把它卖掉然后以更便宜的价格再买回来。

这很难做到。你必须做出两个正确的决定。你知道,你必须买对——你必须先卖对,然后再买对。而且通常你还得在这期间交些税。

如果你进入了一个很棒的行业,最好的办法就是坚持下去。

可口可乐(Coke)和吉列(Gillette)的管理层都经历了失望,低于一年半前或一年半前的预期,也低于我们的预期。但这将随着时间的推移而必然发生。

这种情况在我们的一些独资企业中时有发生。但有时他们的表现也比我们预期的要好。

要知道,并不是所有的东西都会沿着一条漂亮的、笔直的、光滑的线向上。

你提到了大都会公司。例如,大都会公司在部分地区做得非常好。但在网络业务中,如果你回顾30年前,看看哪个公司一直处于领先地位,你会发现,没有人能无限期地保持领先或垫底。

正如我之前提到的,这是一个充满竞争的世界。有时你的竞争对手会做正确的事,或者你自己做了错误的事,世界环境的变化等等——所有这些都能打断趋势线。

从刀片和剃须刀行业的长期趋势来看,去年没有发生任何变化,这是我在吉列所说的“不可避免的”。吉列从事的其他业务,与刀片和剃须刀业务不属于同一类别。

幸运的是,可口可乐的整个业务几乎都在软饮料领域,软饮料业务几乎占了可口可乐的百分之百。

但我认为,无论是刀片业务,还是刀片和剃须刀业务,还是可口可乐在软饮料业务中的地位,都不会改变我对它们长期未来的看法。

10、通缩不太可能发生,但对债券持有人来说是好事

股东:我是来自伊利诺斯州皮奥里亚的史蒂夫·科恩博士。

您刚才谈到了变革的威胁。你能否对通缩的威胁发表评论?如果通缩真的发生,对经济、伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)和个人投资决策可能产生什么影响?

巴菲特:我认为这是非常,非常不可能的,但是我——我在过去的十年或更长的时间里一直都错了,至少在那个时期通货膨胀是被控制的。

如果你向我展示过去世界上将要发生的所有其他事情——如果我在10年或15年前就预见到这一点——我本以为我们会有更多的通货膨胀,所以——

我很难想象一个美国经历通缩的世界。但是,你知道,我在预测这方面的记录并不好。

再说一次,我们没有花很多时间考虑宏观因素。

如果你遇到通货紧缩,那就意味着,资本在升值,所以你需要更低的资本名义回报率才能在通货紧缩的情况下保持与通货膨胀情况相同的水平。

所以通货紧缩是不平等的——对投资者来说是好事,因为它——你知道,货币的价值会增值。货币的购买力增强了。但这也会产生其他后果。

我认为不太可能。我没有——我在宏观预测方面没有任何出色的记录,而且我——如果真的发生了,事实是,我不知道会产生什么影响。

查理?

芒格:你已经看到了日本的通货紧缩,这对那里的人们来说非常不愉快。另一方面,这并不是一场灾难。我的意思是,不像30年代的美国。

巴菲特:实际上,在日本,如果你持有长期债券,你会从通货紧缩中获得巨大的财富,因为你的债券的价值会随着利率的下降而急剧上升。然后这些钱,反过来,会有更多的购买力。

所以,如果你碰巧是几年前持有以更高息票率发行的较长期债券的人,这对你有利。

这大概在美国也行得通。如果我们真的陷入持续的通货紧缩,我的猜测是,那些持有长期债券的人——即使是以5.5%的收益率价格去购买债券的人,也会发现他们在世界上的地位比持有大多数其他资产类别的人有了显著的改善。

11、市场是“相当”有效的,但有效市场理论是“愚蠢的”

股东:你好。我是默里·卡斯,来自安大略省马卡姆。首先,巴菲特先生,芒格先生,我要感谢你们每年在这些会议上如此慷慨地花费时间。

巴菲特先生,学术界的许多人都说你很幸运,或者说你是一个统计学上的局外人。芒格先生,我不知道他们叫你什么。(笑声)

巴菲特:你可以随意猜测他们怎么称呼他。(笑声)

股东:我知道你不喜欢预测股票市场,但也许你会对有效市场理论的支持者和价值投资者之间的辩论,对这场辩论将如何演绎会很感兴趣。

你认为两方之间会有和解吗?我指的是商学院教的东西。

另外,你们是否指定了接班人,他们也是统计学上的局外人吗?

巴菲特:(笑声)我们希望他们会是,并且,他们可能会显得比我们更在状况外。

如果你在市场上呆了很长一段时间,你就会发现,市场是非常有效的。

市场在不同资产类别之间定价是相当有效的,同时,在评估特定业务方面也是相当有效的。

但是,相当有效并不足以支持有效市场理论方法来进行投资,也不足以支持学术界的所有分支。

如果你相信有效市场理论,并学习了有效市场理论——在10年、20年或30年前就采用它——我记得它在20年前达到顶峰——那将是一个可怕的、可怕的错误。

这就像要学习地球是平的一样。你的人生将会有一个错误的开始。

而现在,它在学术界非常流行。这几乎成为一个职位所必需的信念。

所有的高级课程都是这么教的。一个涉及到其他投资问题的数学理论就是围绕着它建立起来的,所以,如果你走到它的中心并摧毁了它的关键的那一部分,这就意味着那些花了很多年很多年读博士的人,会发现他们周围的整个世界都崩溃了。

我想说的是,在过去的一二十年里,它已经很大程度上名誉扫地了。现在,你不会听到人们像15或20年前那样谈论它。

但总体而言,市场在大多数方面都相当有效。比如现在你就很难找到没有有效定价的证券。但有些时候这又相对容易。但是现在,这很困难。

在商学院,我不知道这到底是有多么的神圣不可侵犯。

当然,当我到处和商学院谈话时,你会得到这样的印象,那就是人们很少把它看作是毫无疑问的教条——就像15或20年前一样。

佛罗里达大学现在开设了一些评估企业价值的课程。密苏里大学也正在研究。

同时我认为,有效市场理论的权威人士可能不再像十年前或二十年前那样,对演讲和研讨会等活动有同样的需求。

这很有趣。有效市场理论的信念很难被动摇,特别是现在已经有这么多金融圈的人在使用它了。

这对他们来说是如此的具有挑战性,你知道,如果让他们在30或40岁的时候,不得不回过头来说,“到目前为止我所学到的,以及我教学生的那些东西,都是愚蠢的。”这对人们来说并不容易。

查理?

芒格:马克斯·普朗克,伟大的物理学家,曾说过,即使在物理学中,老派也不接受新思想。在适当的时候,新思想会盛行起来,因为旧的卫道士们会固守着过去的愚蠢然后逐渐消失。

这就是绝对有效市场理论所发生的。迎接他们是一个尴尬的场面,他们很快就会消失。(笑声)

认为市场是合理有效的,或大致有效的人,当然是绝对正确的,并且这将对我们有长期吸引力。

巴菲特:尽管你认为这样做大体上是有效的,但在学术界对你没有任何帮助。你不能围绕它建造任何东西。人们想要的是他们所谓的优雅理论。但它就是——它就是行不通。

投资就是评估企业的价值,这就是投资该干的事。你坐在那里,试图弄清楚一家公司的价值。如果低于这个数字,你就买。

你在美国找不到一门关于如何评估企业价值的课程。但你可以找到各种各样的课程——关于如何计算beta,或者其他的类似的事,因为这是老师知道该怎么教的,但他不知道如何评估一家企业的价值。

这门重要的课程却没有被教授。这很难教。

我认为本·格雷厄姆在哥伦比亚大学教得很好,我很幸运在几十年前遇到了他。

但如果你让一个普通的金融博士来评估一家企业的价值,他就遇到麻烦了。

如果他不能对公司进行估价,我不知道他该如何投资。因此,他更容易采用有效市场理论——这对他而言要容易得多。

在有效市场理论中,试图评估企业价值是没有意义的。因为如果市场是有效的,它会完美地评估它们。

我从来不知道你在那门课的第二天说了些什么。我的意思是——(笑声)——你走进教室,你说,“一切都很有价值,下课了。“所以,这让我很困惑。但我鼓励你去寻找低效的价格。

顺便提一句,伯克希尔在很长一段时间内的定价效率都很低。它并没有出现在报价屏幕上——如果你问一个学者如何评估它,他们不会知道具体要看什么。

12、我们设法获取更多低成本的浮存金

股东:我的名字是肯·舒文斯坦。我来自纽约市。首先,非常感谢这个伟大的教育论坛。

您曾告诉我们,伯克希尔的一个关键变量是它的浮存金数量、成本以及它的增长速度。

你能不能帮我们理一下,目前伯克希尔公司的浮存金金额是多少,在未来10到20年的时间里,它的增长速度的目标是什么?

因为,我看你为通用再保险和伯克希尔提供的历史数据,就浮存金的金额和成本而言,它的增长速度非常快——有10-20%的增速。如果你能评论一下我们对未来的期望,那就太好了。

巴菲特:这是个很重要的问题。但是我不知道如何给你一个好的答案。

自1967年我们进入保险行业以来,它的增长速度比我想象的要快得多。

我没有预料到它会这样发展。我没想到我们会有机会买下GEICO。我更不知道我们会得到通用再保险,所以很难预测。

我们试图做的是尽可能快地发展廉价的浮存金。这有时候很容易,有时候不可能。

如果你在30年前问我这个问题,我可能会给你一个并没有得到很好证明的答案。

所以,我现在不知道该如何给你答案,除了告诉你:伯克希尔的一个非常重要的目标是,在保持非常低的成本的同时,以最快的速度获得尽可能多的浮存金。

我得再次重申,浮存金的增速是起伏不定的。当然,它的成本会很低,但是它的增长率不会是稳定的。关于浮存金,这是我们一直在考虑的事情,无论是在我们的经营决策中,还是在一些重大的资本承诺决策中。

我们知道,如果我们能用相对较少的成本解决如何发展伯克希尔的问题,我们将使伯克希尔在这个过程中变得更有价值。

我们总是把我们所做的事情列出来,但人们基本上似乎忽略了这一点。

我们已经达成过这样的增长率,但我们无法维持,因为我们的规模太大了。但这是查理和我一直在想的事情。

我们有很多的好公司来帮助我们成长。但我们的这些好公司不可能一直保持过去那样快的速度成长。

我们可能会有机会做一些能增强我们内在价值的事情。如果我们有机会,而且价格合适,我们会把这些好公司好机会加进去。如果我们不这样做,我们将在内部尽我们所能,让我们的公司好好成长。

但你要问的问题是,伯克希尔在未来10年内在价值的增长是多少,这将在很大程度上取决于我们的浮存金的增长率,以及实现这一增长率的浮存金成本。

查理?

芒格:如果我们以过去30年同样的速度发展浮存金,你可以确信一件事:当你仰望天空,东方会有一颗璀璨的星星。(笑声和掌声)


13、伯克希尔不出售人寿保险有两个原因

股东:我是来自加州纽波特海滩的大卫·利维博士。

伯克希尔哈撒韦一直在投资房地产、意外险和再保险业务。我注意到,除了年金,你一直在回避人寿保险业务。你是否——你是否打算投资人寿保险业务?

另外,我还有第二个问题,那就是伯克希尔哈撒韦A股和伯克希尔哈撒韦B股的关系。

目前,伯克希尔哈撒韦B类股的股票折价约3%至4%。我还注意到一些人在做空伯克希尔哈撒韦A类股和伯克希尔哈撒韦B类股。您能否评论一下?

巴菲特:在人寿保险业务上,我们对人寿保险业务没有偏见,我们在人寿保险业务上通过通用再保险公司取得了相当大的进展。正如你提到的,我们在年金方面做了一些工作。

寿险业务的问题在于利润不高——你可以看看大公司的记录——该领域的许多活动在某种程度上与股票有关。

查理和我从来没有想过要为别人管理股票。我们希望自己对股票的唯一兴趣就是伯克希尔哈撒韦公司本身。所以,我们不想身兼两职。

我们永远不会涉足共同基金管理业务或任何类型的投资管理业务,因为如果我们要管理200亿或300亿美元的投资管理业务,当我们有一个好主意时,我们可以投入10亿美元。但这时候我会很头疼,我们该投入谁的钱?

所以,我们宁愿只戴一顶帽子。我们希望这顶帽子是伯克希尔哈撒韦公司的。我们不想向其他人承诺:只要支付0.5%或1%的费用,他们就能得到我们最好的创意。而这些创意是属于伯克希尔。如果我们承诺不这样做,就会误导人们。

所以,任何涉及到股权投资的事情——这是目前人寿业务的一个重要组成部分——都是我们不愿意参与的事情。

如果你看网上公布的定期寿险的费用——我们已经看过了。即使不考虑佣金,我们也很难理解它怎么这样定价。

但人寿保险也是我们理解的业务。所以,如果我们认为它有合理的盈利能力,我们会非常愿意从事人寿保险业务。

查理,在我讲A类股和B类股之前,你想对人寿保险业务做些评论吗?

芒格:没有。

我们没有那些结构化的解决方案,这有点像年金业务。我们做的寿险业务主要是年金,而且成本很低。

巴菲特:任何想购买非股权相关年金的人都应该去我们的网站,在产品安全等方面的权重方面,你会发现一个非常非常有竞争力的产品——因为我们这是一个低成本的操作。

如果你购买它是为了30年后获得报酬,你肯定会从伯克希尔公司获得报酬,而不一定一定会从其他公司获得报酬。我们的产品很有竞争力,但这项业务规模不大。

14、A股和B股之间的价差

巴菲特:关于A和B的问题,我写了一些东西——几个月前写的,贴在了网站上——关于我自己的想法。

显然,B的最大价值是A的1/30,因为你总能把A转换成30股B。

B可能会比A的1/30的价格稍高一点,然后才会达到在两者之间套利的水平。当B的价格超过A价格的1/30的时候,如果溢价的比较多,那我会买入A然后拆分后卖给你B。

套利利润是可以获得的,根据市场运作方式,大部分利润将由专业人士获得,因为他处于进行此类交易的最佳位置。

但是B的价值永远不会超过A的三十分之一,它的售价也永远不会超过A的三十分之一特别多。

另一方面,B不能转换成A,所以它可以打折出售。

几个月前,我在网上发表了我的看法,我认为,当B卖得更便宜的时候,我个人更愿意买B而不是A。

如果它以和A相同的价格出售——A价格的1/30,但它是在平价基础上出售的——我买了30股或更多的B,我宁愿买A,因为你总是可以往一个方向走,而不能往另一个方向走。

我认为,如果你考虑下一个10年,我认为在相当大的比例下,它将会以A价格的1/30出售。而在一段时间内,它会以适度的折扣出售。

当折价在3%到4%之间时,我认为这是一个很大的折扣。如果我自己不用交税,我可能会卖掉A,然后买B。让我在B的经济等价物上多得到3-4%,对我来说是不现实的。

我知道一些免税的投资者确实做过这种事情,而且——

从长远来看,我们将一如既往地严格按照招股说明书中的规定对待B股。A和B有两个不同之处。一个是相对的投票权。另一个是股东指定捐款计划。而在其他所有方面,B都将与A被同等对待。

尽管查理和我拥有很多A,但我们没有B,我们认为B股东是100%平等的,除了我们在发行时列出的,与A股东的那两个差异。

我们将始终以30赔1的比例对待A和B之间的关系。

我们有时候会遇到一些特殊的不按照比例标价的情况。但当人们没有这样做,我们也从来不会为此感到高兴。我们总是想平等的对待股东。

查理?

芒格:我完全同意你的说法。

巴菲特:关于做空的问题,实际上,是否有人做空任何股票并没有什么区别。

如果你在A和B之间套利,而B卖的比A高一点,你可能会买一些A做空一些B。同时,你可能会推迟转换因为你可能会认为B可能会打折更多,而这个时候你做的就不是套利了。

查理和我多年来运用了很多技巧,在其他类似的证券上进行套利。

但做空不会以任何方式伤害我们伯克希尔,这没有任何区别。

我不在乎是否有人在A类上做空了1000股或10万股,你知道,有人在任一时刻卖出,那就同时有人在买进。你做多还是做空,对我们没有任何影响。

重要的是伯克希尔的内在价值。如果我们以合理的速度增加伯克希尔的价值,做空者将睡不着了。(笑声)

15、投资建议:尽早开始,独立思考

股东:下午好,巴菲特先生和芒格先生。我叫格兰特·摩根,来自纽约。

早些时候,你已经承认现在的投资和商业环境比你刚开始创业时更加困难。

我的问题是,如果你在30岁出头重新开始,在今天的环境下,你会做些什么不同的或相同的事情来复制你的成功?简而言之,巴菲特先生,我怎样才能赚到300亿美元?(笑声)

巴菲特:尽早开始。(笑声)

查理总是说,最重要的是我们开始在一个有很长的坡道的山顶上,尽早堆这个小雪球。我们很年轻的时候就开始滚雪球了。

当然,滚雪球——复利的本质是它这个行为就像在滚雪球。关键是要有一个很长的坡,这意味着要么从很年轻的时候开始,要么就是活得足够久。

如果是在投资领域,我也会这么做。如果我今天从学校毕业,有1万美元可以投资,我会立刻开始。

我会直接开始浏览公司年报。我可能会把重点放在规模较小的公司上,因为那将适合用较小的金额开始,而且小公司更有可能在投资领域被忽视。

但就像查理之前说的,这不会像1951年那样——现在你可以翻一遍,发现所有的东西都跃入你的眼帘。但这是唯一的方法。

我的意思是,你必须开始买公司,或者公司的一小部分——叫做股票。你必须以有吸引力的价格买它们,你必须买好的公司。

从现在开始一百年后,在投资方面,这个建议将是一样的。就是这么简单。

你不能指望别人为你做这件事。我的意思是,人们不会告诉你——他们不会告诉你那些美妙的小型投资。这不是投资该有的方式。

1951年1月,当我第一次访问GEICO时,我回到了哥伦比亚大学。在那一年剩下的时间里,我去了Blythe And Company,实际上,我去了另一家领先的保险公司——Geyer & Co.,那是一家领先的保险公司。

而且,当时我认为我已经发现了GEICO这个奇妙的东西,我想看看这些专门从事保险股票的伟大投资公司是怎么说的。他们说我不知道我在说什么。你知道,他们对GEICO一点都不感兴趣。

你必须跟随自己的脚步——你必须学习你所知道的和你所不知道的。在你所知道的领域内,你必须——你必须非常积极地追求它,当你发现它时就付诸行动。

你不能四处寻找与你意见一致的人。你甚至不能环顾四周,让人们知道你在说什么。你知道,你必须自己思考。如果你这样做了,你会发现很多东西。

查理?

芒格:是的。对大多数人来说,这个过程中最困难的部分是最初的10万美元。如果你的起点是零,那么对大多数人来说,筹集10万美元是一场漫长的斗争。

而我想说的是,那些相对快速到达目的地(10万美元)的人,如果他们非常理性、对机会非常渴望、并且能够稳定地大幅减少支出,那他们就会得到帮助。我认为这三个因素非常有用。

16、巴菲特是如何学习保险业的

股东:巴菲特先生和芒格先生,非常感谢你们的盛情款待。

我叫伊冯娜·埃德蒙兹,来自佛罗里达州的圣彼得堡。感谢你们花这么多时间回答我们的问题。

我有两个有关保险的问题。首先,我怀疑我们很多人对保险的了解不如对股票的了解,我想知道你能否在伯克希尔哈撒韦公司的网站上为我们提供一些参考资料,帮助我们增加对保险的了解。

第二个问题可能与第一个问题有关,我只是不明白这个事实,但《华尔街日报》在3月19日发表了一篇文章,题为《当保险公司扔掉垃圾时,有些人就得背黑锅》。其中的“有些人”包括伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)。

文章指出,许多保险公司将不赚钱的保险业务交给了科隆再保险公司或其他类似的公司。

长话短说吧,据我所知,目前拥有科隆保险公司大部分股份的公司是通用再保险公司,其助理总法律顾问表示,一家保险公司在一个竞争激烈的市场中,通过在其专业领域之外承保新的业业务来寻求增长——而科隆再保险的专业领域是人寿再保险。

格雷厄姆先生可能会接着说:“首先,不要做你不懂的业务。此外,适当的控制在保险业务中至关重要。最后,如果一个商业机会好得令人难以置信,那么它很可能是真的。”

如果这是事实,你能告诉我们这是怎么发生的吗?我们正在采取什么措施来防止这种情况再次发生?伯克希尔哈撒韦股东的最终成本可能是多少?因为据我所知,科隆事件只是冰山一角。

巴菲特:这些都是好问题。让我们先看第一个关于网站的,有一个参考文件列表,或者一些可以帮助你理解保险的东西。但我听起来你已经很了解了。——(笑声)

我想不出我读过的关于这个主题的好书。1951年1月的一个星期六早上,我和一个叫洛里默·戴维森的人一起度过了四个小时左右的时间,向我解释GEICO是如何运作的。

这是一个了不起的教育,它让我如此感兴趣,不仅对GEICO如何运作,而且对它的竞争对手如何运作,这个行业如何运作,我开始阅读很多其他的报告。

我从来没有在学校上过关于保险方面的一门课。我什么都不记得了。我不知道课本上写的是什么。它对我没有任何价值。

所以我从来没有真正的保险背景。你知道,我们家没有人从事保险业。

在我和戴维谈之前,我真的没有想过这件事。我去那里的唯一原因是因为我的偶像,本·格雷厄姆,在《名人录》中被列为政府雇员保险公司的董事长——你知道,他曾经也是旧金山市场街铁路公司的董事长。

幸运的是,我没有去市场街铁路公司,而是去了GEICO。(笑声)

而我自己的保险教育来自于阅读大量的报告。

如果我重新开始,如果我对保险行业一无所知,而我想发展一些专业知识,我可能会阅读周围每家财产保险公司的报告。

我会回过头去看看——我可能会找到最好的手册,看看它们。

我只会做大量的阅读。我以前曾去林肯的保险部门看会议报告和检查报告。

他们会给我一些表格填写,而我会一直问他们——(笑)——而要拿到这些报告,他们必须走到国会大厦的最下面,帮我拿出来。但是他们没有太多别的事可做,所以他们总是很乐意去做。

这就是我学习保险的方法。通过这种方式来学习是一个很有成效的领域。我真的认为类似的方式是现在最好的方法。另外,你可以读一些分析师的报告。

坦率地说,我认为你可以通过阅读伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway) 20年来的年报和保险板块,学到一些东西。我想这会教你一些保险经济学的知识。所以,我会通过阅读来做这件事。

如果你能找到一个对这个行业很了解的人,愿意花时间和你谈谈,他们可能会缩短你的学习时间,在这方面给你一些帮助。

17、对通用再保险来说,Unicover(公司名)事件的损失是“罕见的失误”

巴菲特:第二个问题,就是大家所说的Unicover事件——使得科隆再保险专门成立了科隆人寿公司,并计提了2.75亿美金的准备金。

首先,我想说的是,对于这项业务的损失,2.75亿美金仍然是乐观的估计。

换句话说,这可能只是整个行业损失的冰山一角,因为还没有人承认有任何损失。这是非常让人吃惊的。相信我,未来还有很多其他的损失。

我们说我们将损失2.75亿。而我认为这是一个比较好的估计。但我认为,还有很多人会损失惨重——他们必须损失大笔钱。除了我们之外,还得有人在那上面损失一大笔钱。

因此,我们看到的报道可能只是行业的冰山一角。我不认为这只涉及通用再保险公司或伯克希尔哈撒韦公司。

这是我们今天对损失的最佳估计。如果这个估计有变化,我会通过季度报告让你知道,或者我们会有一些公告——如果它真的很重要,但我现在不会这么认为。

我向你们保证,我们会如实向你们报告,随着时间的推移,这种损失是如何发展的。

当你读到的东西好得让人难以置信的时候,你就会觉得很有道理,通常都是这样的。

从现在起的10年内,Unicover事件中的损失的分配可能不会得到完全解决。

我以前在保险和其他领域见过这种事情,尤其是在保险领域——有很多当事人,有很多愚蠢的指控,有很多关于欺诈的指控,有很多虚假陈述的指控——有对一切的指控。

涉及的人太多了,需要确定的事实太多了。会有很多诉讼。这将需要很长时间来解决诉讼。最终,损失将由某个人来承担。我们最乐观的估计是2.75亿。

在未来的几个月或几年里,我们可能会发现更多其他各方的参与——我们也可以发现很多事情,因为会有很多诉讼,不过这不一定涉及我们。但作为一个观众,我们会了解到发生了什么。

很不幸的是,保险业也有类似的情况。二十多年前,在《国家赔偿法案》中曾涉及到一些与此相似的问题。这在当时来说,对我们是非常昂贵的。

虽然这并没有让我们损失数百万美元,但这恰恰发生在道琼斯指数下跌600点左右的时候,而我们当时不知道损失会有多大。因此,这使得我们在投资股票时必须比在其他情况下更为保守。

所以传统的会计方法永远无法弥补我们的损失。

它被称为Omni事件。就像我说的,我肯定它也有很多不同之处,但也有一些相似之处。这是令人分心的事情,很明显,有一些错误的信息的被混合进来了。而所有这些问题都必须解决。

我们现在最好的猜测是,当这一切都结束后——可能是10年后,15年后——2.75亿美元将是我们的损失。而这肯定不是确切的数字。但就像我说的,如果有任何理由向上修正这个数字,我们会及时通知你。

保险的本质就是你会不时地得到令人不快的意外。

Loews公司在上世纪70年代初收购了CNA。就在最近几年,有一个新的情况发生了,而那是在50年代后期承保的。我记得,这造成了15亿美元的损失而保险费只有几千美元。

我还记得,GEICO在承保一本上世纪80年代初的商业书籍上损失了6000万美元,当时这本书的总保费不到20万美元。这其中有多少是愚蠢,有多少是欺诈,谁知道确切的数字?但在保险行业,你可能会遇到一些非常不愉快的意外。

不幸的是,这不会是最后一次。它不会发生在同一个地方,不会以完全相同的方式发生。但保险的特性的其中一面就是,意外总是令人不快的。

当你在承保个人汽车保险或其他类似的东西时,不会发生这样的事情。当你承保一份10年、20年、30年后索赔突然出现的商业保险时——我想我们有一份索赔报告,那是一家小型的工人公司,它的历史可以追溯到20多年前、25年左右。在过去的一年左右,它就这么突然出现了,而且要花很多钱。

所以,在这个行业里,“惊喜”可能来得很大,也可能来得很晚。即使有良好的管理,这也会发生。但如果管理得当,你就不会有那么多“惊喜”。

查理?

芒格:这个问题问得好。想象一下,如果有人问如何接受教育——谁知道如何教育人们?这就像你用鼻子去蹭狗的鼻子来教育它一样。(笑声)

总的来说,这是一个愚蠢的错误,那是一个业余爱好者的错误。

这并不意味着通用再保险突然间就变成业余爱好者了。这只是一个罕见的失误,就像伯克希尔一样,我们认为Omni事件也是一个罕见的失误。从那以后我们就没有再重复过了。是吗,沃伦?我想不出一个。

巴菲特:不过再强调一下,我们不知道未来我们会不会重复犯这个错误。

也许这些事情稍后会出现。

不过,查理的问题的答案是,我们此后没有重复类似的错误。(笑声)

芒格:是的,这是一个愚蠢的、业余的错误。这些事情确实会发生。我们不认为这反映了世界上最好的通用再保险的智力水平突然下降。这只是偶尔发生的事情之一。

这些事情也有好的一面,它会让你更加小心。像那样撞在鼻子上确实能让你重新集中注意力

巴菲特:这将产生怎样的成本还有待观察。因为就承保的内容而言,它还没有完全得到解决。

在Omni事件下,我们在一段时间内对事实存在重大争议,最终我们收回了相当数量的钱。但在一段时间内,我们似乎无法收回这笔钱。

所以,关于这次事件的最终结局,我们预计在一段时间内不会有答案。但是根据我们现在所知道的,计提2.75亿美元作为准备金是合适的。这个数字可能还会上升。它也可能下降,这取决于我们发现的事实。

18、伯克希尔不太可能回购股票

股东:我的名字叫Mike Seeley,来自新泽西州的Summit。

请您重新考虑一下伯克希尔哈撒韦公司的股票回购问题好吗?

今天,我们听到了您对伯克希尔公司股价的评论,在过去,该公司的股价一直没有得到有效的定价。我们知道现在有更多的股票发行。

我好奇的是,现金的积累是否会让你花更多的时间寻找对10年前景更放心的投资情况。谢谢你!

巴菲特:关于回购股票的问题——我曾经说过,有时股票的定价很低——虽然在某些情况下,我们是错误的。我们总是觉得,在那个时候,还有其他证券的定价更低。

当伯克希尔在1974年以每股50美元的价格出售股票时,我可能认为它很便宜。但当我看到整个华盛顿邮报公司以8000万美元的价格出售时,我认为它显然价值4亿美元。不过我不认为伯克希尔当时的股价会像《华盛顿邮报》那样被低估。

这在很多时候都是正确的,有一段时间,我认为伯克希尔的股价被低估了,甚至严重低估了,但与此同时,我发现了其他我觉得更有吸引力的东西。

就像我说的,很多时候我都错了。我们买自己的股票会比买我买的东西好。

如果我们手头有钱,而且我们认为伯克希尔的股价被严重低估,并且我们没有找到其他与钱有关的东西,那么回购伯克希尔的股票显然是有道理的。

我认为,在这个市场上,大多数公司都很难做到这一点,尽管回购可能正接近历史最高水平。但我认为,对大多数公司来说,目前回购并没有太大意义。

我不认为他们的钱能得到多少回报,因为我们自己都不想买那些股票。我指的是美国很多公司的股票。

然而,与20年前相比,企业现在对回购股票的热情要高得多。20年前,企业从回购中获得的回报要高得多。

回购股票是一个我们将永远考虑的选择。但我们不太可能这样做,除非我们认为它的价格被大大低估了。因为在做回购决定时,我们想要一个很大的误差幅度——我们不想花95美分、94美分、或93美分买一张1美元的钞票。

但在某种程度上,如果我们不把钱用于其他用途,我们会开始感到兴奋。查理?

芒格:我没什么可补充的。

19、良好的声誉将有助于我们开展电子商务业务

股东:下午好。我是来自加州斯坦福的维斯·瑟曼。

你之前提到了互联网上品牌的力量。我真的想不出比伯克希尔哈撒韦更好的品牌了。

展望未来,你有没有想过如何使用伯克希尔哈撒韦的名字,在互联网上进一步建立声誉?

巴菲特:这是一个非常好的观点,它可能具有真正的价值。它可能已经对我们与之相关的品牌有一些价值。

我确实认为与伯克希尔哈撒韦公司相关的NetJets项目、与伯克希尔哈撒韦公司相关的波仙珠宝(Borsheims)、与伯克希尔哈撒韦公司相关的伯克希尔人寿——我认为,与其他一些品牌一样,与伯克希尔哈撒韦公司相关的这些品牌会得到提升。

我认为还有很长的路要走。但我想你说得很对,互联网加强了人与人之间的信任。

我的意思是,你越来越远离面对面的交易——原本你可以第二天再去商店,或者第二天再和卖东西给你的人聊聊,然后得到一些折扣或优惠。

你必须越来越信任一个你永远见不到的人。我认为你是对的,如果伯克希尔哈撒韦公司表现得当,它可以获得比一般公司更大的信任声誉。

当我们正确地把它与我们的一些品牌联系起来,这些品牌就会通过这种联系得到提升。

我想了很多关于你所说的,还有我们的经理们也是在思考。我们打算在未来利用这一点。

这很有趣。如果你看看那些与人做生意却没有面对面的互动的公司,它们要么是品牌公司本身,要么是与零售商之类的中介机构。过去,你有戴尔电脑;现在,你有亚马逊

GEICO现在和370万保单持有人做生意,在今年结束之前,它将和将近450万。未来,GEICO可能是与40亿到80亿的人做生意,而这些人从未见过GEICO的任何人。

但就直接面向消费者的业务而言,我们是美国最大的公司之一。我们的客户是平均每年支付1200美元左右的人。

我们和客户有一种直接的联系。当人们谈论亚马逊的时候,人们会说,在那里人们买了X美元的书——而我们有一种更直接的联系,人们往往年复一年地与我们保持联系。

这是建立在信任的基础上的。我的意思是,这并不取决于隔壁的邻居是谁——如果他们有问题可以去找谁。这是基于这样一个事实:他们相信这家位于华盛顿哥伦比亚特区的公司将来会有出色的表现。

这是一笔巨大的资产,而且每天都在增长。我们每天都在增加投保人,他们和我们签约,而他们从来没有见过公司的任何人。这已经是一笔很大的财富了。在我看来,未来10年,这个数字将会扩大许多倍。

伯克希尔哈撒韦公司为一个接一个的像GEICO这样的公司提供了保护伞,人们信任它,并多年来,我们在很多家庭中渗透了伯克希尔这个品牌。

在我看来,随着越来越多的业务是在间接或直接的基础上与消费者进行,这种品牌声誉的力量应该会增强。我们必须非常聪明地考虑如何使其增长最大化。

查理?

芒格:我没什么可补充的。

20、管理、护城河、以及未来收益的确定性

股东:你好。我叫大卫·泽尔克,目前住在华盛顿州雷德蒙德市,我在那里为你的一个好朋友工作。所以,如果我因为星期一请了一天假而惹上麻烦,也许我给你打个电话,你可以替我说句话。

巴菲特:如果你的请假我们无须付报酬,那我们不会抱怨。(笑声)

股东:没错,那是我的假期。

我的问题是,你们两个是如何给某些无形资产赋值的?我知道你们在评价公司的时候会看这些无形资产。

任何读过你文章的人都知道,你在寻找伟大的管理和经济护城河。正如你所说的,这些能让公司能够提高价格和利润。

我希望你能和我们一起深入探讨,告诉我们,对你来说,什么是伟大的管理和经济护城河的标志。

此外,当你评估公司的价值时,你是否试图为这些管理、护城河和其他无形资产以具体数字进行估值?如果是这样,你能给我们说说你的想法吗?

最后,我对如何选择折现率很感兴趣。我是你商学院的校友,我也学了一堆关于beta的垃圾。

我听你刚刚说,将折现率定为国债利率。我不确定我的理解这是否正确,我想请你谈谈你们的折现率。

我真的很感激你能给我们尽可能多的关于你想法的细节。

巴菲特:我们认为,就国债利率而言——就像我之前说的,这并不意味着我们认为:一旦我们在国债利率上折现了一些东西,得到了一个价格,这个价格就是正确的。我们使用国债利率只是为了获得跨时间和跨公司的可比性。

但从马蹄铁公司赚到的一美元,与从互联网公司赚到的一美元是一样的。

一美元的价格不会因为它是来自于一家互联网公司或来自一家马蹄铁公司,而有任何不同。一美元就是一美元。

而我们的贴现率,反映了对未来现金流的不同预期,但它们并没有反映出任何差异——无论是来自于市场所热衷的东西还是其他东西。

护城河和管理层是价值估值过程的一部分,因为他们进入我们的思维,即我们对未来预期的现金流的数量有多大的确定性。

你知道,就商业价值评估而言,这是一门艺术。最后公式反而变得简单了。

但如果你和我都在研究口香糖业务——我们没有箭牌,所以我经常在课堂上使用箭牌——选择一个你认为口香糖销量增长的数字——这很可能在未来10年或20年都将会增长。

请告诉我,你对箭牌的定价灵活性有多大的预期?箭牌市场份额大幅下降的风险有多大?你可以思考所有这些。这就是我们所一直在做的。

也就是说,在这种情况下,我们要评估护城河。我们要评估价格弹性,因为它与护城河以某种方式相互作用;我们要评估未来单位需求变化的可能性;我们要评估管理层要么非常聪明地使用他们开发的现金,要么非常愚蠢地使用现金的可能性。

所有这些都进入了我们对未来现金流的评估。

投资的效果将取决于未来10年或20年这家公司的现金流的发展状况。

今天早些时候有个问题,对伯克希尔可能会发生什么做出了某些假设。这个估值公式完全正确,而使用什么数字是另一个问题,但公式是正确的。而护城河就在其中。如果你有一个足够大的护城河,你就不需要那么多的管理。

你知道,这又回到了彼得·林奇(Peter Lynch)的那句话:他喜欢收购一家好到连傻瓜都能经营的公司,因为迟早会有人经营它。——(笑声)

他和我说的是一回事。他说他真正喜欢的是一个有很棒护城河的公司,在那里,护城河不会发生任何变化。这样的企业并不多。所以你要参与评估所有的潜在因素。

这(巴菲特指着一罐可口可乐)不是樱桃味的,而是普通版的——这小小的一罐可乐,周围有一条很棒的护城河。甚至在这个容器里也有护城河。

可口可乐做了一些研究表明,有多少人仅仅通过抓住容器就能识别出被蒙住眼睛的产品。在这方面,没有多少公司能像可口可乐那样做得好。

在这种情况下,你的产品是有思想的。如果世界上有60亿人——我不知道他们中有多少人认为可口可乐是好的,但这将是一个巨大的数字。

问题是,10年后,销量数字会更大吗?对那些已经是客户的数十亿人来说,可口可乐在他们心中的印象会不会稍微好一点?这就是商业的全部。

如果这样发展下去,你就有了一个伟大的事业。我认为它很可能会以这种方式发展,但这是我自己的判断。

我认为这是可口可乐的一条巨大护城河。我认为世界各地的情况都不一样。我认为,最重要的是,它有一个很棒的管理。

但是没有公式能精确地告诉你,护城河有28英尺宽16英尺深,等等。你必须了解业务。

这让学者们抓狂,因为他们知道如何计算标准差,但这并不能告诉他们什么。真正有意义的是,你是否知道护城河有多宽,它未来是否会进一步扩大或缩小。

查理?

芒格:你对学术方法的批评不够。(笑声)

投资组合管理,公司财务等等的学术方法,非常有趣。这很像长期资本管理。这么聪明的人怎么会做这种傻事呢?然而,事情就是这样。

巴菲特:你知道,为什么聪明人会做傻事吗?

这是非常重要的,因为我们有很多聪明的人与我们一起工作。如果我们能避免做所有愚蠢的事情,那结果会出人意料的好。

在某种程度上,伯克希尔的业绩是很不错的,这不是因为我们做了很多杰出的事情,而是我们做的愚蠢的事情可能比大多数人要少。

但是为什么聪明的人会做违背他们自身利益的事情,这确实令人费解。查理,告诉我为什么。(笑)

芒格:你可以说,最糟糕的学术废话发生在大学的文科学院。

在那里,如果你问这个问题,“哪一种心态最可能对一个人的幸福、对他人的贡献造成损害——哪一种心态最糟糕?”

答案是某种偏执的自怜。没有比这个答案更让人无语的了。现在那的整个部门,都想让每个人都觉得自己是受害者。而你正花钱送孩子去他们教这些玩意儿的地方。(讽刺口气)

令人惊讶的是,这些非理性的想法是如何潜入这些显赫的地方的。

我喜欢伯克希尔哈撒韦会议的原因之一是,我发现那些愚蠢的人越来越少了。(笑声和掌声)

巴菲特:芒格把我排除在外。(笑声)

21、伯克希尔的B类股会较A类股有一定折扣

股东:我叫盖洛德·汉森。我来自加州的圣芭芭拉。

我是伯克希尔哈撒韦公司的新手投资者,因为我去年11月才开始投资。如果这是一个典型的年会,我将会在每年5月的每个星期一在这里度过余生。(笑声)

巴菲特:我们很高兴你能来。谢谢。(掌声)

股东:现在我很自豪终于拥有了伯克希尔哈撒韦公司,我是一个价值投资者。但我可能在购买A或B的问题上犯了一个小错误。

我密切关注我的投资,我确实相信买进和持有。我根本不交易。我持有我10年、15年前买的公司,现在还在持有,我赚了很多钱。

但我每年12月31日都会对我的投资组合进行分析。我看了看伯克希尔A类股,又看了看伯克希尔B类股,分别是在1月1日和4月23日。自1月1日以来,A类股的股价上涨了10%,而B类股则上涨了5.3%。我不喜欢这样。

我必须承认,我不打算购买标价为7.7万美元的股票。但在这个例子中,因为我买了相当一部分的B类股,这使得我的每股增值比A类股少了4.7%——我必须让巴菲特给我解释解释。(笑声)

巴菲特:好的。(掌声)

股东:还有一个问题,还有一个问题。(笑声)

你提到30乘以B类股的价格会等于A类的价格。但如果我把4月23日B类股的每股价格2474美元乘以30,会得到74,220,但是A类股的价格是77,000。

现在我想知道是我愚蠢呢?或者巴菲特先生您能不能给我一些聪明的答案。

巴菲特:如果你阅读了我们的资料,其实我们在网上的资料或者B类股的发行说明里,都解释了所有的事情——A类股总是可以转换成30股B类股。

A类股最多只能以低于30股B类股一点的价格出售,否则,套利就会发生。但它不会反过来。

毫无疑问,虽然B类股的价值永远不会超过A类股的1/30,但它的价值可能会更低,因为转换不会以另一种方式进行。

年末时,我没有看价格,但显然A和B几乎相等,或者像你说的可能相等。

在这个水平上,我们说如果你拥有能够买至少30股B类股的资金,那你最好买A类股,因为你总是可以把它转换成30股B类股。在没有溢价购买的情况下,你就不可能亏钱。同时,如果B类股与其价值不一致,那你就能套利。

B类股在大部分时间会对A类股折价,这取决于这两种证券的供需情况。但B类股的溢价不会高于A类股,因为这时会发生转换套利。我们已经有很多A类股转换为B类股。

例如,我个人曾在网站上说,当B类股较A类股溢价超过2%时,如果是我,我宁愿买B类股。

但如果低于2%的溢价,那我可能会买A类股,因为此时,我认为你总是有权利往一个方向走,而没有权利往另一个方向走。

正如我之前所预测的,如果你用接下来的10年,你会发现很多个月这两支股票会以30比1的关系平价交易。同时,你会发现有很多个月,B类股会以一定的折价进行出售。

当买小额股票的人是股票的积极买家时,他们会把B类股推到A类股转换成B类股的点——这意味着B类股以比A类股非常非常低的溢价卖出。

当你发现人们倾向于更大的买家,也许是机构买家时,A类股会倾向于溢价卖出。

与4月23日相比,我猜测两者的差价会缩窄一点,当时两者大概是3.5%的差价吧。

我会使用我在网站上坚持的指导方针,尽管它没有什么神奇之处。这将是当前的事实。

我的意思是,如果B类股卖2500,A类股卖75000,两者是30比1的关系,这时候你买了至少75000美元的股票。此时我建议你买A类股——因为第二天,如果你想,你可以把它转换成30股B类股。

而你不能买30股B类股然后把它转换成1股A类股。

在你买B类股的那天,我不知道你是不是在打折的时候买的。因为去年的大部分时间里,它都没有打折出售。

今年大部分时间B类股都在打折出售。有时它会以平价出售,有时会以折扣价出售。

查理?

芒格:如果你当初决定以较低的价格买进这两支股票,那你就错了。(笑声)

巴菲特:如果他购买了至少30股——

芒格:是的。如果你买了至少30股。

现在B类股相对于A类股的折价率已经很低了,沃伦说他会持有B股,还有什么比这更简单的吗?(掌声和笑声)

巴菲特:我们会努力让A类股和B类股都能很好地发挥作用。(笑)

但是,你应该理解这两者之间的关系。当我们提出这个问题的时候,我们试图非常清楚地说明这一点,我们有一页专门讲这一点的。

我们把这个放到了网站上因为我收到了一些质疑这个的邮件。人们显然不明白,所以我把这个放到了网站上。

如果你点击我们的主页,你会看到一些其他的参考资料,你可以点击进去,上面写着A类股和B类股的相对情况,我希望这是清楚的。

22、“一般的保险公司将继续保持非常普通的水平。”

股东:大家好,我叫John Loo,来自纽约。

首先,我要感谢你们两位,感谢你们通过年度报告和各种公开发表的演讲,为我提供了令人难以置信的教育。

上星期我本想把我的学费支票寄给你,但是我决定买更多的贵公司的股票。我希望你能原谅我。

巴菲特:不,你学得很好。(笑声)

股东:我的问题主要围绕目前的保险业。

目前,保险行业产能过剩的情况时有发生。同时似乎有一种国际整合的趋势。而且,美国的寿险公司似乎也有去除互助型保险的趋势。

我想知道您是否能给我们一些您对保险业未来面貌的看法。

巴菲特:你说的这两种趋势确实存在。

我不认为合并通常能解决很多问题。我的意思是,如果你有两家糟糕的公司,你把它们放在一起,你通常会有一家很大很糟糕的公司。(笑声)

我不太赞成合并,我的理论是,你有两家非常平庸的公司,你要从其中一家挤出成本。但根据我的观察,它并不是这样的。

但合并仍将继续,寿险公司的去互助化也将继续。

我们可能以某种方式,在其中扮演某种角色,这并非不可能的,尽管这在我们的优先级中排名并不高。但在这个行业里,我学会了永远不要排除任何可能性——因为确实发生了一些事情,使得我想收回之前的一些言论。

赢家将是那些拥有特许经营权的人,这些特许经营权的基础是专业人才、出色的分销体系、管理技能,甚至是有效利用浮存金的能力。

就像GEICO这样的公司,它与特许经营相结合,建立了一个优越的分销体系。我们有一种低成本的个人汽车保险方式,它是面向所有人的。

而USAA在向一个专业群体提供低成本保险方面做得很好。

在某种意义上,GEICO实际上来自USAA。利奥·古德温(Leo Goodwin)和他的妻子莉莲(Lillian)都受雇于USAA。莉莲于1936年创建了这家公司。我记得利奥是公司的一名主管。

GEICO的想法来自于USAA,但是他们把它限制在一个特定的类别里。而我们把它提供给全国的每个人,除了我们不能在新泽西或马萨诸塞州提供,因为我们不能想出任何办法在那里赚钱。

在一个特定的城市地区,特别是在大洛杉矶地区,在成为一个低成本的经营者方面,20世纪公司做得非常出色。

但就全方位、全地理、全职业的运营而言,我认为GEICO是美国最好的运营。更棒的是,全国各地的消费者都同意这一观点。

GEICO去年的投保人增加了20.8%。今年截至3月31日的12个月里,保单持有人的比例上升了22.5%。

这些数字都很棒,基数和增速都在加速。随着时间的推移,会带来很好的保险业务。

我认为一般的保险公司将保持非常平均的水平,正如你所指出的,这个行业有大量的资本。这个行业的资本比明智利用资本的机会还多。

然而,它不会消失。你没有看到行业整合会带走很多资本,你也没有看到大规模的回购或类似的事情。

资本一直都存在,它一直会寻找使得保费增长的方法。但这实际上在一定程度上损害了通用再保险公司的利益,因为这意味着主要的保险公司希望保留更多的保费,这样他们就可以在原有资本的基础上显示出更多的增长。

我认为,总的来说,我们在这个行业处于非常有利的地位。我认为在接下来的几年里,个人汽车行业将会更加艰难。但坦率地说,我期待着它,因为我认为它可能为我们提供更快增长的机会。

我们能够提供非常非常棒的汽车保险业务。同时,我们有非常好的管理来利用这一点。当你们今天离开的时候,我们就会有特殊的承保政策。(笑声)

查理?

芒格:我没什么要补充的。

23、中国:可口可乐和吉列有巨大增长潜力

股东:下午好,谢谢。我叫保罗·沃斯。我来自堪萨斯州威奇托。我的问题如下。

对于伯克希尔旗下的消费者特许经营公司,尤其是可口可乐(Coca-Cola)和吉列(Gillette),你认为哪些新兴市场的10年单位销售额增长潜力最大?是什么经济、政治或社会变革促成了这种增长?

其次,美国的股票市值占全球的53%,你认为这接近顶峰吗?同时,你认为哪些国家的总市值增幅最大?

巴菲特:我希望我接下来的回答能让你满意。

第一个问题,我认为可口可乐仍有巨大的恐惧。在一个拥有世界上最多人口的国家,在人均消费很低但增长很快的中国,可口可乐有巨大的潜力。

因此,我很容易预测——这很可能是正确的,如果没有一些巨大的动荡或真正的意外,中国将是可口可乐在世界上任何上规模的国家中增长最快的市场。

但这是基于这样一个事实——即有大量的人明显喜欢这种产品,他们的消费量很低。并且需要更多的灌装基础设施——这些基础设施将为这种增长提供便利。

吉列的情况则有所不同。现在人们已经开始刮胡子了,吉列所做的就是升级他们的剃须体验。所以世界各地的叶片质量都有很大的差异。当你购入更高端的型号,吉列会把它们叫做剃须系统。

结果是,随着人们可支配收入的增长,他们会消费升级。他们享受到更愉快的剃须体验,而且他们的剃须效果比他们被迫使用廉价产品时更好。

随着世界各地的繁荣,随着生活水平的提高,这两家公司都拥有巨大的机遇。

吉列的刀片和剃须刀业务只占其整体业务的三分之一,而可口可乐只有软饮料,因此它们的受益程度会有所不同。在未来的几年里,它俩的受益程度有所不同。

但我几乎可以向你们保证,10年或20年后,这两家公司在我提到的这些领域的业务都会比现在多得多。

我也不能给一些精确的数字。我们不会一个一个国家去分析它们的市场空间,那将是浪费时间,因为我也不知道具体的答案。但你知道,吉列和可口可乐不会坐以待毙。

但我非常肯定的是,这两家公司都将大获成功——我不愿在这里或世界其他任何地方与它们中的任何一家竞争。我是说,它们已经胜券在握。

查理?

芒格:我同意你所说的一切。我想补充一点,如果我确信美国在全球市场资本中的份额将从53%下降到40%,我也不知道如何通过购买外国证券来赚钱。

巴菲特:对,我们就是不这么做。你知道,几年前新兴市场曾风靡一时。

在美国,每个机构里都会有一些人得到提拔,特别是当他们说“我要管理一个新兴市场基金”的时候——他们觉得自己必须参与其中,他们的投资顾问告诉他们必须参与。

我们认为这一切都是无稽之谈。到最后,你只需要自己思考你所知道的和你所不知道的,然后去你想去的地方。

会有一些带着行业名字、国家名字的产品被设计出来。但你知道,这些产品是设计来卖给人们的,而且通常是在错误的时间卖给人们的。

芒格:伯克希尔的游戏就是找到一些聪明的事情去做,而不是要对世界上发生的每件事都保持关注。

巴菲特:没错。


24、芒格推荐了一本关于巴菲特的书

股东:大家好,我叫埃弗雷特·普里。我来自佐治亚州亚特兰大,我有两个问题。

一个是关于芒格先生的,在我们永不停歇的努力下,芒格读书俱乐部超越了奥普拉读书俱乐部。我想知道你是否能给我一些建议。

芒格:没问题。

股东:第二点,在制药行业早期,政府监管或政府拨款的威胁带来了合理的市场机会。

我想知道你是否觉得现在的烟草业正在经历这种情况,或者这对烟草业是一个更大的威胁?

芒格:第一个问题,书。

[罗伯特]哈格斯特罗姆(Robert Hagstrom)给我寄了他最新一本关于沃伦巴菲特(Warren Buffett)的书的章节,书名是《巴菲特投资组合》(The Buffett Portfolio)。我没有读这本书,因为我认为他的第一本书(《巴菲特之道》)是一本值得尊敬的书,但对人类知识的贡献不大,而且——(笑声)

(听不清)寄给我第二本书,一个完整的版本,我读了它,我惊讶地发现它不仅写得很好,而且对人类对投资过程的思考做出了相当大的贡献。我建议你们都买一本哈格斯特罗姆的第二本巴菲特著作。

我注意到机场在大力宣传这本书,这本书叫做《巴菲特投资组合》。它不会为你挑选任何股票,但如果你理性地思考的话,它确实说明了投资过程是如何真正运作的。

今年我非常喜欢的另一本书是《泰坦》,它是约翰·D·洛克菲勒(John D. Rockefeller)原著的传记。那是我读过的最好的商业传记之一。这也是一个非常有趣的家庭故事。

那是一本非常棒的书。我不知道有谁读过这本书而不喜欢它。所以我肯定会推荐约翰·D·洛克菲勒的最新传记第一部。

第三本书,是对我一两年前推荐的《枪炮、病菌和钢铁》这本书主题的重新推荐,这本书是生理学家对人类经济史的观点。这是一本很棒的书。

如今,哈佛大学(Harvard)一位名誉历史学教授也在研究同样的领域,他对经济学和科学的了解远远超过一位普通历史学教授。这给了他更好的洞察力。

他的书是对亚当·斯密书名的模仿,书名是《国家的贫富》。作者的名字叫兰德斯。

25、烟草的威胁远远大于药品

芒格:另外一个问题是什么?

巴菲特:关于烟草和制药的。

芒格:我不知道沃伦怎么想,但我认为烟草面临的立法威胁是严重的,而我对如何预测这一威胁一无所知。

巴菲特:我想说的是,目前对烟草的威胁与1993年对药物的威胁之间没有可比性,烟草公司的问题与制药公司的问题有着天壤之别。

没有人反对制药业。人们只是在定价、分销等方面有不同的想法。但烟草是另一回事。你可以自己想想。

26、巴菲特的推荐书单

巴菲特:就书籍而言,我建议你们很多人都读过这本书,但这本书的历史可以追溯到一年多以前,如果你没有读过凯瑟琳·格雷厄姆的自传《个人历史》,我会推荐这本书,它是一本很棒的书。

这是一本非常诚实的书。这是一个迷人的故事。我的意思是,这种生活在政治、商业和政府中随处可见。这是一本很棒的书。

就在最近几个月,杰克·博格尔(Jack Bogle)的《共同基金常识》(Common Sense on Mutual Funds)一书在投资界问世,我肯定会向所有人推荐这本书。

杰克是个诚实的人,他很了解这一行。如果共同基金投资者听从他的建议,他们每年将节省数十亿美元。他说的跟事实一模一样。所以我——如果他让我给这本书写个简介,我很乐意提供。

27、预计互联网将产生“巨大影响”,但很难从中选出赢家

股东:下午好,巴菲特先生,下午好,芒格先生。我叫莫尼什·帕巴瑞,来自芝加哥地区。

巴菲特先生,我要感谢你这么多年来的真知灼见。你回信的速度如此之快,一点一点地给我回信,我感到特别惊讶。

我有一个关于能力圈的问题想问你。我有一个想法,芒格和你都非常了解Kleiner Perkins的早期风险投资模式,目前他们对互联网领域的关注是非常看好。

我的观点是,我认为你完全有能力明白他们在做什么,就像你了解See ‘s Candy或Executive Jets的经理人一样。

所以我的问题是:有了互联网,我认为我们看到了过去500年来人类从未见过的变化。我们还未曾看到像这样戏剧性和深刻的事情会发生在我们身上。

假设,Kleiner Perkins的John Doerr找到你,说他们要启动,比如说,一个10亿美元的早期或后期互联网投资基金,而Kleiner Perkins将负责管理,你会考虑参与那个投资吗?如果在你的能力范围内,并且它提供的条件看起来很有吸引力?

巴菲特:我同意你所说的第一部分。我不确定互联网是否一定会成为过去500年商业世界中最重要的。但我认为很有可能是这样。

我们去年甚至前年讨论过这个,互联网是一个巨大的发展。但是,我想说的是,查理和我都理解早期投资/推广的过程,我们的理解可能和其他人一样。

我们没有参与。有些事情我们甚至不喜欢它。但我们能理解。查理?(笑)

我想说,不,我们没有兴趣投资于这个基金。我们并不一定要考虑互联网

毫无疑问,如果你正处于发展的早期阶段,尤其是如果你在这方面有成功的名声——但在现在这种情况下,这不会有多大影响,因为整个领域已经疯狂了——你将在下一个阶段,或者再下一个阶段的销售,你会赚很多钱。

但是,就挑选那些作为企业——暂时不是作为股票,而是作为企业——将会表现出色的企业而言,我认为在互联网世界中,这并不一定那么容易。

我想说的是,如果你让这个领域的一些顶尖公司说出排在它们身后的五家公司,或者是接下来的十家公司,并预测其中一家公司六七年之后的收入,比如说,2亿美元——这是我设定的门槛,我不太确定,他们是否能够给你一个名单,我认为他们没办法列出一个。

这并不意味着Kleiner Perkins作为早期投资者赚不了多少钱,因为他们可以卖给了下一个群体。

但最终,他们必须作为企业获得成功。少数人将会成为成功的商人。互联网将对世界产生巨大的影响。但我不确定这是否会使投资决策变得容易。

查理?

芒格:至少对我们来说,这不是一个容易的投资决定。这就是我们所追求的。

28、“我们永远不会把钱交给别人”

巴菲特:是的。我们永远不会把钱交给别人。你知道,如果我们要失去你作为伯克希尔股东的钱,我们自己也会失去它。然后我们会回来看着你的眼睛,告诉你我们是如何失去它的。

我们不会说这个游戏太难,所以我们就要把钱交给别人。你可以把钱给别人,你不需要我和查理的中间人来帮你。

一直有人给我们提供这样的机会。比如在过去的几天里,我接到了一个电话,关于参与某个基金的事情,你应该非常了解,他们总是——总是说什么第一阶段,第二阶段,第三阶段。

他们的想法是让更多的人以两倍的价格进来,也许是仅仅这基金涉及到我们的名字,而这将导致人们支付更多更高的价格,它们想做诸如此类的事情。

我们不会玩那个游戏。

我们不会把钱交给别人管理。这是你的钱。你让我们来管理。我们将管理它。如果你决定不让我们管理它,你就决定把它交给谁。我们不会成为它的中间人。

如果我们自己不明白一些事情,我们就不会去找别人来为我们做。无论如何,这个世界并不是以这种方式运作的。

通常情况下,你很可能最终会落到推广人员的手中,而不是真正懂得如何赚钱的人手中。

29、卖出麦当劳的决定很糟糕,但我们的投资总体来说是好的

股东:来自纽约的彼得·肯纳(Peter Kenner)。下午好,沃伦,查理。

一朵喵注:这是90、91年提问者尼古拉斯·肯纳(Nicholas Kenner)的父亲)

巴菲特:嗨,彼得。

股东:很高兴见到你。我想问一下,当你决定出售麦当劳的时候,你的思维过程是怎样的,或者和我们分享一下你的想法。

巴菲特:彼得,这一定是查理的主意。(笑声)

顺便说一句,彼得的家庭四代人都和我们一起生活。他们都是很棒的人,我想补充一句,他爸爸是个很棒的人。

你知道,我说卖掉它是个错误,并且这的确是个错误。我只是为了坦诚起见才这么说的。我不认为这是一个很正确的卖空交易,也不是一个很好的交易。

我不认为它属于我们想要在世界上拥有的为数不多的八家或十家企业。但我们的这个决定让你付出了10多亿美元的代价。

查理?

芒格:你想让我给你擦鼻子吗?你在做——(笑声)

你一个人干得不错。(笑声)

顺便说一下,这在伯克希尔是一个很常见的作法。我们确实是在自讨苦吃。我们甚至不需要肯纳夫妇的帮助。(笑声)

巴菲特:我们相信伯克希尔的事后诸葛亮。我的意思是,我们是真的相信——当我经营合伙企业的时候,我经常做的一件事就是把所有的卖出决定和所有的买入决定进行对比。

仅仅做出买入决定成功是不够的,他们必须做出比卖出决定更好的决定。经理人往往不愿去看他们一两年前向董事会详细提出的资本项目或收购的最终结果。

因为他们并不希望实际情况与预测的结果相矛盾。这就是人性。

但是,我认为你是一个更好的管理者或者投资者,如果你能够看看你所做的每一个重要的决定,看看哪些是正确的,哪些是错误的。你需要了解,你的击球率是多少。

如果你的平均击球率太低,你最好把决定权交给别人。

查理,想再给我擦鼻子吗?

芒格:不。

30、我们看过一些健康保险企业

股东:今天下午,通过各种各样的问题和评论,我们提到了一个“信任”这个词,而伯克希尔哈撒韦和旗下子公司都有这点。我们也提到了,健康。而健康是很重要的,健康高于一切。

鉴于伯克希尔在保险业的竞争力,以及医疗保健服务行业相对低迷,尽管整个行业的动态会有所不同,但伯克希尔在投资或收购医疗保险业务方面究竟考虑了什么?

巴菲特:查理经营着一家医院,所以我想让他谈谈这件事。

芒格:我们已经看过一些了。我们在混乱中看到了世界上所有重要的东西。但到目前为止,它似乎还没有满足我们的条件。

巴菲特:是的。我现在不知道我想和谁在那一行混。我不是在谴责这个行业的人,我只是说我不知道。我还没不够了解。

因为我想要以合理的价格和高质量的运营人员以及高素质的员工一起工作,我认为这很重要。但我们还没有看到这一点,但这并不意味着我们已经对整个领域进行了调查。

芒格:在这个领域里,有相当大比例的笨蛋在描绘与现实不同的现实。这让事情变得更加困难。

31、“新闻过程”有利于了解公司(谈如何研究透一家公司)

股东:Eric Tweedie,来自宾夕法尼亚州的Shavertown。

我想表达我们的感激之情——关于我们参观过的所有正在运营的企业。他们非常热情好客。

事实上,当我们在机场参观公务飞机(Executive Jets)时,旅行给我留下了深刻的印象,我妻子想买一架飞机。(笑声)

巴菲特:她叫什么名字?她叫什么名字?(笑声)

股东:我不会那么说……

芒格:快说!(笑声)

股东:美国运通没能成功在我信用卡上刷走50万美元。(巴菲特笑)

不过下次你见到主席时,可以代我谢谢他。

刚都是开玩笑的,但是我的问题基本上是关于投资的方法。我已经用自己的钱投资股票大约10年了。总的来说,我的成绩还算不错。

然而,在这个过程中,我给自己上了一些非常痛苦和昂贵的课。例如,1990年,我以5500美元的价格购买了伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)的股票,3个月后,我以8000多美元的价格出售了该公司的股票,并为自己迅速而精明的获利而暗自庆幸。(笑声)

今年早些时候,我以7万美元的价格回购了同样的股票。(笑声)我打算用我的余生来拥有它。(笑声)所以你可以看到我在成长。(笑声)

我的问题是,我没有接受过会计和金融方面的正规教育。我想从你那里得到一些建议,关于自我教育的方法和一份基本文本的阅读清单,很明显,从伯克希尔哈撒韦公司的年度报告开始。谢谢你!

巴菲特:谢谢你,特别是你对我们运营公司员工的评价,因为他们非常棒。

他们早上五点在这里。我的意思是,他们在这个周末做了大量的工作。他们很高兴。我在周六的午餐时间见过他们所有人,我的意思是,他们让人印象深刻,而且——

你知道,我为他们感到骄傲。经理们应该为他们带来的员工感到骄傲。我希望你们有机会亲自感谢尽可能多的人。

顺便说一句,在喜诗糖果的专柜你会找到Angelica Stoner,她和我们在一起50年了,你知道,她从加利福尼亚来帮我们卖花生脆,她做得很开心。(掌声)

你问的问题很好,你知道,在会计和金融方面,自学的最好方法是什么?

我从很小的时候就对它很感兴趣,我的方法是去奥马哈,我最初的方法是去奥马哈公共图书馆,把所有关于这个主题的书都拿出来。我学到了很多——(笑)——在这个过程中我也学到了很多不真实的东西。我对绘制图表和购买股票非常感兴趣。

但是我通过大量的阅读来完成,但是对我来说很容易,因为,你知道,这就像去看棒球比赛之类的。

说到具体的会计教材,我想你可能想读一些更好的,甚至是已经发表的杂志文章或者报纸上的文章。

上面有一些关于会计的好观点。

查理,你能想到什么具体的或我们能推荐的东西吗?

芒格:我想我们俩从伟大的商业杂志中学到的东西比我们在其他任何地方学到的都多。这是一种获得丰富商业经验的简单快捷的方法,只需要浏览一个又一个问题,涵盖各种各样的业务。

如果你养成了这样的思维习惯,把你正在阅读的内容与正在展示的基本思想结构联系起来,你就会逐渐积累一些投资方面的智慧。

我认为,如果你不大量阅读,就不可能成为一个范围广泛的优秀投资者。我认为没有一本书能帮你做到这一点。

巴菲特:是的。你可能会考虑挑选5到10家你觉得非常熟悉他们产品的公司,也许是这样,但不一定对他们的财务状况和所有这些都非常熟悉。

挑出一些公司的相关信息,这样至少你能够了解些什么——如果你了解他们的产品,你就知道这个行业本身发生了什么。然后,你知道,得到很多年度报告。并且,你可以通过互联网或其他方式,获取所有已经在上面写了5年或10年的杂志文章。

让自己沉浸其中,就好像你要去为公司工作,或者他们把你聘为首席执行官,或者你要买下整个公司。我的意思是,你可以用任何一种方式来看待它。

当你熬过这一关的时候,问问自己:“有什么是我不知道却需要知道的?”

回到很多年前,我四处走动,和竞争对手交谈,总是这样。和公司的员工交谈,问一些类似的问题。事实上,当我第一次在GEICO见到我的朋友洛里默·戴维森时,我就是这么做的。但我一直在问他问题。

这就是它的本质。你知道,如果我对ABC公司感兴趣,我会问其中一个问题,我会去XYZ公司,试着多了解一些。现在,你得到的信息是太多了,你要学会辨别它。

本质上,你是一名记者。我的意思是,这个过程很像在报道新闻。如果你问了足够多的问题——安迪·格鲁夫在他的书中有——你知道,他谈到了银弹。

你对竞争对手说,“如果你有一颗银弹,你只能把它射穿你的一个竞争对手的脑袋,你会选哪个?为什么?”随着时间的推移,如果你问这样的问题,你会学到很多东西。

你问XYZ行业的某个人,你说,“如果你要离开公司10年,你必须把所有的钱都投到你的一个竞争对手身上——你的一个竞争对手的股票,而不是你自己的——你会投哪个?为什么?”不停地问,问,问。

你必须以某种方式对你得到的答案进行折现,但是你的头脑中会有很多东西,然后你就可以用它们来重新规划你自己的思考——为什么你要这样或那样评估这个公司。

会计,你只是需要慢慢来。你甚至可以选修一些这方面的课程。但最重要的是弄清企业是如何运作的。

我会怕谁吗?如果我们经营GEICO,我们会担心谁?我们为什么要担心他们?我们想让谁来解决这个问题呢?我不会告诉你的。(笑声)

你一直在问这些问题。然后你去找那个人,他们想要把银弹穿过去,然后找出他想把银弹穿过去的人。就像谁唤醒了欧文·柏林歌里的号手?

这就是你的方法。你——你将一直在学习。

你可以和现在的员工、以前的员工、供应商、用品供应商、分销商、零售商交谈,有客户,各种各样的人,你会学到很多。

但这是一个调查过程。这是一个新闻过程。最后,你想写故事。我是说,你在搞新闻事业。六个月后,你想说XYZ公司值这么多钱,你就可以开始写故事。

有些公司很容易写故事,而另一些公司则很难写故事。我们试着寻找那些简单的。

查理?

芒格:对于以摘要形式列出的上千家大型企业的历史,我认为《价值线》本身就是一个类别。那一卷真的讲述了很多关于我们最好的公司的历史。

巴菲特:是的。如果你看一下,有1700个。如果你看每一页,你会看到在股本回报率方面发生了什么,在销售增长方面,(听不清)所有的事情。

然后你说,“为什么会发生这种事?谁让它发生的?未来10年会是什么样子?”因为这才是你真正想要弄明白的,不是价格图表,而是关于商业运作的图表。

你试图在脑海中打印出未来10年的价值观。有一些公司,你可以做一个合理的工作,还有一些公司,只是太苛刻了。但这就是游戏的意义所在。

如果你对它有一些偏好,它可以是很多乐趣。这个过程和你得出的结论一样有趣。

芒格:当然,当他谈到原因时,他说的是什么——这是最重要的问题。这不仅适用于投资。它适用于整个人类经验。

如果你想变得聪明,你必须不断问的问题是:为什么?为什么?为什么?为什么?

你必须把答案和深层理论的结构联系起来。你必须知道主要的理论。这有点费力,但也很有趣。

32、通过不干涉子公司,让其自身创造价值

股东:下午好,巴菲特先生和芒格先生。我是Patrick Wolff,来自马萨诸塞州剑桥市,即将来自旧金山地区。

像世界上许多想了解商业的人一样,我读了你们写给股东的所有信件。和在座的许多人一样,我对这家公司印象深刻,所以我买下了它的一部分。

但我必须承认,在研究伯克希尔哈撒韦的过程中,有一个因素我不是很理解,如果你能解释一下,我会很高兴。就是这样。

伯克希尔哈撒韦是如何为制造服务和零售部门的各类全资公司增加价值的?

我问这个问题的原因是,正如你今天上午早些时候所说的,在谈判达成的收购协议中,以不符合公司实际价值的价格收购公司是非常困难的。

因此,如果伯克希尔哈撒韦公司想通过收购内布拉斯加州家具市场(Nebraska Furniture Mart)或喜诗糖果(See ‘s Candies)等出色的公司来创造价值,或者收购我们拥有的任何其他出色的公司,那么伯克希尔哈撒韦公司肯定会以某种方式增加价值。

你能解释一下我们是怎么做的吗?

巴菲特:在某些特定的情况下,通用再保险是最近的一个例子,我们在收购说明书中列出了为什么我们认为伯克希尔的持有至少有合理的机会增加通用再保险的价值。

我们考虑了各种各样的原因,比如关于合理使用浮存金的能力、税收优势、以及在世界范围内更快执行的能力等等。在这种情况下我们已经讲过了。

对于像Executive Jet这样的公司,你很可能会认为,与伯克希尔公司合作,会让Executive Jet在那些有能力购买部分所有权飞机的人的脑海中,以更快的速度出现在人们的脑海中。

但是通常情况下,特别是在一些特定的情况下,我们会带一些东西给伯克希尔。总的来说,我们今年给伯克希尔带来的最大好处的,是我在今年的年度报告中谈到的GEICO。

在很多情况下,与公司所有者不是伯克希尔相比的情况相比,我们能让优秀的管理者把更多的时间和精力花在他们最擅长的事情上,花在他们最喜欢做的事情上,花在对所有者来说最有成效的事情上。

换句话说,我们为他们提供了一个非常理性的所有者——他希望他们把所有的时间都花在对企业有价值的事情上,并消除经营企业(尤其是公有企业)时经常带来的干扰。

大多数上市公司的首席执行官们浪费了至少三分之一的时间在他们所做的各种事情上,而这并没有为公司增加任何东西——在很多情况下,他们甚至在减少公司价值。因为他们试图取悦不同的股东,浪费时间与他们在一起,这会让公司倒退。

但是我们把这些因素都消去了。所以,我们可以简单地创造一个所有权结构——我们认为我们可以为任何企业创造一个最好的所有权环境,坦白地说,这是可能存在的——而不是你自己百分之百地拥有这门生意。

这也和我们喜欢的生活方式有关,因为我们不想到处跑,参加很多会议,做大多数人做的事情。这是一个显著的优势。

作为伯克希尔的子公司,GEICO的增长速度可能比它保持独立时快得多,尽管它是一家非常独立的公司,而且还会继续独立下去。

但我认为,GEICO的价值将会增加数十亿美元,远远超过如果它作为一家上市公司时所会发生的情况。

现在我们还没有教管理人员如何对保险风险进行正确分类,或者如何更好地运行广告,或者任何类似的东西。我们只是让他们把百分之百的时间花在重要的事情上。这在美国商界是很少见的。

查理?

芒格:只是没有一个庞大的总部员工来告诉子公司该做什么——这对我们收购的大多数子公司都有帮助。他们没有寻找很多从总部回过头来的人,也没有寻找很多不必要的往返航班,等等。

所以,我想说的是,我们所做的大多数事情,或者至少我们所做的大部分事情,都不会产生适得其反的效果。这种不干涉有巨大的价值,至少对加入我们的管理者和企业来说是如此。

巴菲特:有很多人——你必须亲眼看到才会相信——但是在很多公司运作中,一大群人的重要性与他们对其他工作人员的干涉程度有关。

我们不会碍事。我们是感激的所有者,我们是知识渊博的所有者。我们知道什么时候有人做得很好,什么时候他们做得很好,什么时候行业环境非常艰难。

比如,我们可以看看我们的鞋子业务。而且你知道,他们现在处于艰难的行业环境中。我们有一些非常棒的人。我们对此有足够的了解,所以我们不会仅仅通过一堆数字来判断人们是否在做正确的事情。

所以,我们有——我们是知识渊博的所有者,我们没有一个人在总部的工作是到处告诉我们的经理如何管理他们的人事关系部门,或者如何管理他们的法律部门,或者其他十几件事。

人们不仅有更多的时间来做有成效的事情,而且我认为他们可能真的很感激自己能够获得独处。

我认为,你从他们的努力中得到的要更多,因为我认为你对工作的热情也(会被他们影响)而增加。

在一个大公司里,人们对自己所做的事情充满热情,这种情况并不总是发生。但我认为,在伯克希尔,这种情况确实发生得相当好。

查理?

芒格:不需要补充了。

33、有价证券的内在价值

股东:先生们、大家好,我是来自奥马哈的大卫·巴特勒。一个评论和两个简短的问题。评论是关于年度报告。

我以阅读大量的年度报告为生,我以这样的假设开始:我要花20到30个小时来研究5年年报和季报,通过大量的数字来了解公司到底是如何运作的。

与伯克希尔相比,它的透明度非常高,读到诚实让人耳目一新,看到会计以一种清晰的方式呈现并且不试图掩盖事实也让人耳目一新。

因此,作为股东和投资者,我非常感谢你们的努力和高质量的年度报告。我认为,我们应该为此向巴菲特和芒格鼓掌(掌声)。

现在我有点拍马屁了。(笑声)

巴菲特:是不是剧情要反转了?(笑声)

股东:是啊。我担心通用再保险的衍生品业务。现在,资产负债表上的数字显示有4亿美元的净资产,但也有一些非常棘手的衍生品,比如掉期、互换等。

我知道,在过去,你没有使用过这些类型的杠杆衍生品,我想知道现在这种情况是否会改变。

其次,关于内在价值的计算,当你和芒格先生考虑内在价值时,很明显,很大一部分是有价证券投资组合。

你认为有价证券的内在价值,该以他们的市场价值计入呢?还是以他们的透视盈余的形式计入内在价值?或者是否有一个单独的内在价值的计算方法?有什么方法使得有价证券的内在价值,能够纳入整个伯克希尔的内在价值计算中?

巴菲特:我先回答第二部分。在内在价值方面,我们倾向于用我们思考事物的方式来使用市场价格,尽管有时我们觉得我们拥有的证券价值远远超过它们的持有价值。

我们已经提过一两次了。上世纪70年代中期,如果你回顾一下我们1975年的年度报告——也可能是1974年——我们在市场上对证券估值。

但是我在报告中说,我们真的认为这些东西会比它们现在的售价贵很多。这对别人来说是不寻常的话,如果你了解我,对我来说也是不寻常的。

当时,我会说,在审视伯克希尔的内在价值时,我会说,我很乐意把这些东西记在脑子里。我不会在公众面前这么做,但我会在心里这么做。

但在大多数情况下,我们倾向于认为市场价值是它的代表,那是我们当天买卖的价格。

如果我们认为它们与内在价值的关系高得离谱,我们可能会采取一些措施。当然,在最近几年它们也没有低到让我们——在我们自己的脑海里——想要特别标记它们的程度。

34、衍生品会计必须“非常谨慎”

巴菲特:关于衍生品业务的问题,这是一项很好的业务——这是一个很好的问题——因为它涉及到大量的资产负债表数字和大量的表外数字与所赚的钱有关,尤其是与所赚的钱与所使用的资本有关。

而信用担保,长期的性质,所有这些都使我们想要——我们确实想要一直努力研究。

这是一个人们可能会遇到麻烦的行业,当会计工作进展顺利时,他们也可能会遇到麻烦。

我记得当查理和我在所罗门公司的时候,我们发现——我们没有发现,其他人最终发现了它,但是——被错误标记的衍生品头寸已经持续了很长一段时间,这些头寸非常重要。

这需要花很多钱给审计人员来检查。

查理,我说的对吗?查理是审计委员会的成员。

芒格:最糟糕的错误是账簿失控了,不是在衍生品部门,而是有数百万美元的错误。

巴菲特:但是我记得我们发现了错误。

芒格:是的。

巴菲特:在2000多万美元头寸的基础上。

芒格:是的。两者都有。

巴菲特:在某些情况下,因为合同变得如此复杂,以至于评估合同价值的人不理解它们,至少部分不理解它们。

当人们可以在一张纸上写下几个数字,却在很长一段时间内没有任何东西易手,他们的报酬,你知道,下个月和今年,取决于他们给一堆不真实的东西加上了什么数字——这些数字在很长一段时间内不会实现。特别是当你担保信用或类似的东西时。

所以,你观察到的是非常正确的,当数字与利润的比例很大时,你需要非常仔细地观察,因为如果有什么出错了,它可能会在相当大的范围内出错,而你并没有因为承担这种风险而得到很多报酬。

35、“我们不粉饰事实”

巴菲特:我非常感谢你对年度报告的评价。随着时间的推移,公司的业绩可能会让你失望。我的意思是,这并不完全在我们的控制之内。我们会努力的,但是我们不能保证。

但是我们不应该让你们失望,无论是在我们的账目上,还是在报告的坦率上。对于报告能否做到坦率,这s是在我们的控制之下。我们可能不喜欢我们必须告诉你的事情,但在会计或坦白方面不可能有失败的理由。

如果我们告诉你我在某项业务失败了,那是因为我们真的在这项业务上没做好。

我们在经营业绩方面失败的原因有很多,有些在我们的控制之内,有些则不在我们的控制之内。这是可能发生的。如果是这样,我们会告诉你。

但我们会非常努力地确保你看到的商业形式和我们看到的商业形式完全一样,我们不会粉饰,我们不会夸大事实。

在很大程度上,我们会通过看我们处理遇到的问题的方式,来评判我们自己。我们也会努力做好运营工作。

查理,你还有什么要补充的吗?

芒格:没有了。

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