2002年伯克希尔股东大会Q&A上午场

1、正式商务会议开始

(会议开始后开始录像)

巴菲特:第二,或者有谁想对这个动议发表意见,现在可以走到第一区的麦克风前。我们能不能把聚光灯打在那上面?这样,当我们谈到这个项目的要点时——

如果有人想要发言,如果你走到麦克风前,我们会准备好的——你可以在合适的时候准备好谈论它。

……

今天到场的还有德勤会计师事务所的合伙人,我们的审计师。他们可以回答你可能提出的有关他们公司对伯克希尔账目的审计的适当问题。

伯克希尔的秘书福里斯特·克鲁特先生。他将对诉讼程序作书面记录。

在这次会议上,Becki Amick小姐被任命为选举监察员。她将证明在董事选举中所投的票数。

会议的指定代理持有人是Walter Scott Jr.和Marc D.Hamburg。

我们将进行会议事务,然后正式休会。在此之后,我们将考虑您可能提出的问题。

2、伯克希尔的流通股

(常规会议流程,翻译略)

3、上次会议决议通过

(常规会议流程,翻译略)

4、苏茜·巴菲特(Susie Buffett)“票数领先”

(常规会议流程,翻译略)

5、关于慈善捐款、堕胎和人口过剩的股东提案

下一项交易是伯克希尔哈撒韦公司的一位股东格洛丽亚.杰伊.帕特里克(Gloria Jay Patrick)提出的提案,她拥有两股B类股。

Patrick女士的动议在股东大会材料里,她要求公司避免作出某类慈善捐款。

董事们已建议股东投票反对此项建议。

我们现在请帕特里克小姐或她指定的人提出她的建议。

我相信,我们有莫舍先生在一区的麦克风前提出建议并就建议发言。先生,请说吧?

史蒂文·莫舍(STEVEN MOSHER):谢谢你,巴菲特主席。如果这有点不合群,我道歉。

我叫史蒂文·莫舍。我是人口研究所(Population Research Institute)的主席,这是一家非营利组织,致力于证明人是终极资源,是我们作为投资者不可或缺的一种资源,并揭穿关于人口过剩的炒作,《纽约时报》(New York Times)称之为“20世纪的神话之一”。当然,我们现在生活在21世纪。

我在《华尔街日报》和其他刊物上写过关于人口即将减少的文章——没错,我说的是人口减少。

我说这一切,是为了解释伯克希尔哈撒韦公司的股东格洛丽亚帕特里克(Gloria Patrick)为何要求我在本次会议上介绍她的行动,即以下提议。

我还有另外一个身份:我有九个孩子。

如果人们对此感到震惊时,我会提醒他们,我的孩子们总有一天会缴纳他们的社保。当然,如果你投资伯克希尔哈撒韦公司的股票,你就不需要社保。

我将提出决议案,然后,在主席的允许下,花几分钟时间解释为什么有必要这样做。

以下是理由及建议:

慈善捐款应有助于提高股东价值。可我们的公司依赖于人们购买我们所拥有的不同公司的产品和服务。而目前,伯克希尔正向参与人口控制和堕胎等有争议活动的团体提供资金。由于我们的这些慈善捐赠,我们的公司遭到了Life Decisions国际组织和Pro Vita Advisors等投资相关组织的抵制。

基于上述理由,我的决议案如下:要求公司停止这类慈善捐赠。

让我迅速地逐点说明这些问题。

大家都知道,股东的钱是委托董事会为股东谨慎投资的。

我想大家都会同意,正如决议案所述,慈善捐款应有助于提高股东价值。

实际上,这已经是伯克希尔哈撒韦公司对其运营子公司的政策。

正如巴菲特主席在去年的主席信中所说的,“我们相信我们的经理人,会以一种为他们所管理的业务带来相应的有形或无形利益的方式来做捐赠决定。我们投资这家公司不是为了把钱捐给别人最喜欢的慈善机构。”

我想你也同样同意,像人口控制和堕胎这样的活动是有争议的。

事实上,一些慈善资金已经捐给了计划生育组织,该组织每年在美国实施了近20万例堕胎——(掌声)——并通过其在世界各地的人口控制项目实施了无数的堕胎。

现在,我们认为堕胎是剥夺一个人的生命,但即使你不同意这一基本观点——实际上你必须同意,这些持续抵制伯克希尔哈撒韦公司的产品不是一件好事。

其次,伯克希尔哈撒韦公司,就像整个经济一样,依赖于人,这应该是不言而喻的。生产我们拥有的各种公司的产品和服务的是人,购买这些产品和服务的是人。

现在,你可能认为世界上人口过剩,而我们永远不会劳动力短缺,但这是不正确的。

世界上一半的国家,包括拉丁美洲、非洲和亚洲的国家,现在的出生率低于更替率。

欧洲和日本人口正在减少,每年装进棺材的人比装进摇篮的宝宝还多。

人口死亡可能会缩小经济蛋糕。我们已经在日本和一些欧洲国家看到这种情况。

日本持续的经济低迷在多大程度上可以直接归咎于缺乏年轻人来推动经济发展?

人口死亡还可能使经济发展几乎不可能。俄罗斯在经济上难以站稳脚跟。为什么?因为它的人口结构持续崩溃,每年失去一百万人。

在不久的将来,这些问题将蔓延到更多的国家。

因此,向计划生育组织提供慈善捐款不符合伯克希尔哈撒韦公司的利益。

这样的项目不是在为人类的未来投资,而是在损害人类的未来,为未来的经济增长设置路障。

对于那些为计划生育提供资金的人来说,全球范围内的股票回购是不可能的,因为这样的计划将掠夺世界上未来的消费者和生产者,并有缩小经济蛋糕的危险。

让我给你一个具体的例子来说明我的意思。伯克希尔哈撒韦公司拥有冰雪皇后。

现在,泰国有103家冰雪皇后。但是,由于大规模的计划生育运动,泰国现在的出生率低于更替水平,而且还在下降。

这意味着它的幼童群体正在缩小。在未来的岁月里,家庭会越来越少,人口最终会下降。

现在,你可能会认为泰国的孩子太多了。但是,对于冰雪皇后来说,有太多的孩子是坏事吗?

冰雪皇后表示,冰雪皇后的概念特别吸引“年轻家庭”,但由于计划生育,泰国和冰雪皇后的未来将会有更少的年轻家庭。

因此,我敦促你们对这项决议投赞成票:让我们决定伯克希尔不再做这类慈善捐款。

最后一点。如果你们双方都继续目前的做法,根据股东的指定提供慈善捐款,我敦促你们所有人指定501(c)(3)s,就像人口研究所一样,它们试图帮助穷人他们自己发展,而不是简单地试图通过计划生育来减少他们的人数。

主席先生,感谢你给我这次发言机会。(掌声)

巴菲特:谢谢。

我们有没有时间讨论这个动议?

好的,我们有。

有没有进一步的讨论?有没有人想在麦克风前说话?

(等待了一会儿)

不错。如果没有进一步的讨论,我们将由阿米克小姐报告投票结果。

如果有人想亲自投票,他们可以举手并提交,但我们将有阿米克小姐的初步报告。

我的报告已经准备好了。

根据上周四晚收到的委托书,股东代理人投票表决,28452票赞成议案,1014353票反对议案。(掌声)

由于反对该动议的票数超过所有发行在外的A类类及B类股份相关票数的大多数,该动议已告失败。

特拉华州法律所要求的精确计票的证明将交给秘书,并与本次会议的记录放在一起。

巴菲特:谢谢你,阿米克女士。这个提议失败了。

6、正式会议休会

巴菲特:在常规会议结束之后,我将回答你们可能提出的与伯克希尔业务有关的问题,但不会在本次会议上要求采取任何行动。

在我们休会之前,还有谁有进一步的事情要做吗?

如果没有,我请沃尔特·斯科特先生在会议上提出一项动议。

沃尔特·斯科特:我提议本次会议休会。

巴菲特:还有人有异议吗?

休会的动议已经提出并获得附议。我们将通过语音投票。

有没有讨论?如果不是,所有赞成的说赞成。都说不?会议结束了。谢谢。(掌声)

7、米基·纽曼介绍。

巴菲特:当我们回答问题时,我们将依次通过不同的区域。现在,在我们开始回答问题之前,有几个特别的嘉宾我想要确认一下,因为人太多了,我没有机会确认所有的特别嘉宾都在这里,但是我们很快就会知道。

第一位客人,我非常希望他在这里。他本计划来这里。那是——让我想想——48年前的7月左右——大约是6月——我收到了本·格雷厄姆(Ben Graham)的一封信,当时我一直缠着他找工作,纠缠了大约三年都还没得到,然后他说,“下次你来纽约的时候,来和我谈谈。”

所以,十个小时后我到了那里。我没有NetJets的飞机,所以花了一点时间。

我去见了本,他给了我一份工作,我当场就接受了。我没有问工资是多少,也没有问别的,一两个月后,我的家人就来找我了。

我的女儿已经出生了,苏茜也怀上了豪伊。我们搬回了那里,我去了格雷厄姆-纽曼公司(Graham-Newman)工作。

我的三个老板之一——我有三个老板——本·格雷厄姆、杰里·纽曼和米基·纽曼。米奇那时正好比我大十岁,他现在也正好大我十岁。

米基是公司取得巨大成功的主要因素——他管理着这个地方——1954年我回到那里时,这家公司还不是那么成功:当时叫费城和雷丁煤铁公司(Philadelphia and Reading)。

我在那里待了大概一年后——米基负责费城和雷丁煤铁公司——一个叫杰克·戈德法布的家伙走进办公室,我真的不知道发生了什么。

我在费城和雷丁煤铁公司有相当一部分净资产,所以我很感兴趣,但杰克·戈德法布和米基基本上都是闭门造车。

但当他们出现时,格雷厄姆-纽曼公司控制的费城和雷丁煤铁公司已经收购了Union Underwear公司,后者是当时获得“鲜果布衣”(Fruit of the Loom,美国著名内衣品牌)生产许可的的制造商。

而且,正如我在年度报告中所说的,这是一笔非常非常有吸引力的交易,米基做了很多很好的交易。

这些年来,米基和我见过面,也谈过几次,不是很多,但我们会见面。

几年前,当“鲜果布衣”破产时,米奇打电话给我,问我:“你打算怎么做?你应该做点什么。”

他帮了我很大的忙,特别是把我介绍给了约翰·霍兰德,他是“鲜果布衣”的负责人,是公司的一笔巨大的财富。米基在这方面给了我很多深刻的见解。

当我对破产程序感到灰心丧气时——试图收购一家破产的公司是令人沮丧的——米基会温和地鼓励我。

所以我相信,今天,我们有米奇·纽曼和他的儿子——我最后一次见到他的时候,他还是一个红头发的孩子,比尔。

米奇和比尔,如果你们在这里,如果你们能站起来,那就太好了。现在,让我们看看他们是否来了。

他们来了。让我们把聚光灯打在他们身上。(掌声)

从这里我看不出比尔是否还是红头发。

但米奇已经81岁了,信不信由你。你见到他都不会相信。

多年来,他给了我们巨大的帮助,也是我们的好朋友。

他在过去的一年里为我们取得了很大的成就。我认为,如果没有米奇,我们不会有“鲜果布衣”,特别是在我们进行这个收购过程的时候,是他推着我。

8、Scott and Fetzer’s公司的拉尔夫·斯奇(Ralph Schey)的介绍

巴菲特:我也希望我们今天在一起,再说一次,我在会议之前没有机会见到他们,但是拉尔夫和露西·谢伊(Luci Schey)在这里吗?拉尔夫和露西?他们在吗?

是啊,他们在那里。(掌声)

拉尔夫是伯克希尔哈撒韦名人堂的成员。多年来,拉尔夫在Scott and Fetzer’s公司为伯克希尔公司创造了巨大的价值。

如果不是因为拉尔夫在Scott and Fetzer’s的管理获得了利润,我们就无法购买一些公司,比如“鲜果布衣”。

所以我很高兴他和露西能加入我们。(掌声)

9、拉里和多洛雷斯·布兰登(Larry and Dolores Brandon)的介绍

巴菲特:我相信,而且我希望我们有拉里和多洛雷斯·布兰登。他们在这里吗?

他们在那里。让我们把聚光灯打在他们身上。(掌声)

多洛雷斯(Delores)也被称为“Dutchy”,但在伯克希尔总部,我们称她为“Saint Dutchy”,因为她几年前生下了Joe Brandon,而Joe一直在通用再保险(General Re)为我们做着出色的工作。他于9月初接任。

这真的会成为我们的头号资产。自从9月乔接管以来,发生了很多事情。我认为,在我们的保险业务中,你将看到一些了不起的结果,特别是在通用再保险公司。

我给Dutchy写了一封信,我说,“你知道,你为我们做的太棒了,但是我有点像一个农民,走进鸡窝,拿出一个鸵鸟蛋,对母鸡说,‘我不喜欢抱怨,但这就是竞争对手正在做的。’”(笑声)

好吧,我有点斥责她没有生双胞胎,因为如果她有一个双胞胎兄弟和乔一起,那我们就会将拥有世界。

但她告诉我——她回信说——她真的已经尽力了。她有七个孩子,其中五个从事保险业务,她有19个孙子。

所以,我们现在就有人在路上试图为这些孙子们报名——(笑声)

如果你有机会,你知道,告诉她,她的“多产”生涯还没有结束。(笑声)

10、安迪·海沃德介绍。

巴菲特:最后,我们今天请到了制作这幅精彩漫画的人。

任何能把我打扮成詹姆斯·邦德的人都是非常勇敢的。

而且,安迪·海沃德有一家名为DIC娱乐的公司,它是儿童节目的领先制作商。当你在周六早上打开电视时,你会看到他的作品。

安迪把这个产品放在一起。他派人去奥马哈。他什么都做。

这是他的剧本,这是他的作品。他用自己的时间,用自己的钱,这是他对伯克希尔会议的贡献。这真是太棒了。

我必须告诉你们,今年秋天,安迪将会有一部40集的连续剧,名字叫做——我想是“自由的孩子”(Liberty’s Kids)。

每周五天,每天四点半在公共广播中播出。这真的是美国的故事。

据说——查理会喜欢这个——查理不知道这个——它将通过本·富兰克林印刷厂三个年轻学徒的眼睛来讲述。

它将观察美国民主和宪法的演变,所有这些都与安迪的创造性人物有关,但它将使用其他各种人的声音。

我受宠若惊。我要扮演詹姆斯·麦迪逊。我们有西尔维斯特·史泰龙,比利·克里斯托,乌比·戈德堡。

而查理将会崩溃地发现——我想它的沃尔特·克朗凯特将会是本·富兰克林。

我认为这可能是因为查理坚持要太多的钱或什么的。(笑声)

但是,这将是一个精彩的系列故事。我很期待。从今年秋天开始,它将播放一整年,然后它将在下一年再次播放。对于美国儿童和美国成年人来说,这将是一部非常非常棒的作品。

我打算自己看。通过本·富兰克林的这三个年轻学徒的眼睛,这将是这个国家如何形成的故事。

所以,安迪和他的儿子迈克尔在这里,如果安迪和迈克尔愿意站起来,我想亲自帮他们一把。安迪,你在哪里?(掌声)

他们肯定在会场的某个地方。(掌声继续)

11、伯克希尔公司经理人称赞

巴菲特:我们还有很多其他的特别嘉宾,但他们都在我们的经理人区。你在屏幕上看到了他们。他们是让这个地方运转的人。

今年我们的演员阵容比以往都要强大,未来还会继续壮大。

这是一家经理人的公司。而且,你知道,我们承认我们在总部做的很少,就像你在电影里看到的那样。

我想,我们伯克希尔现在有大概13万雇员,在世界各地从事各种职业的人。

而且,我认为当他们来到这里时,他们会有一种感觉,那就是他们也在为这一边的真实的人工作。

他们能看到真正的主人。我们有一些机构股东,但我们现在有35万个人股东,我可以说,我们的股票换手率,比美国任何其他大型公司的股票周换手都要低。

这意味着,实际上,我们有更多我称之为真正的所有者,他们想要与我们拥有的那种经理人合作。查理和我都为他们感到骄傲。

12、Q1保险业务情况更新

巴菲特:现在我们马上进入提问环节。

我想我应该给你们更新一下,特别是第一季度的保险方面,因为去年保险业务花了我们很多钱。

这是我们的主要业务。这将永远是我们的主要业务。这是一个非常非常大的生意,而且还会变得更大。

而且,去年有一些特殊的事件,我们自己也有一些失误,使得去年的保险业很糟糕。

我们去年的浮存金花了我们将近13%的成本,这是很大一笔钱。

这不是我们的最糟记录。在80年代有一段时期,我们遇到了更多的困难。

但我认为并且我知道市场已经发生了变化。在某种程度上,这是文化上的一个变化。

而且,我认为,除非发生一些真正的特大灾难——我们稍后将讨论这些可能性——我认为我们在保险业务上做得很好。

如果我们能看看第一个图表,是的——请工作人员翻到第一个图表,我自己在这里看不到,但我认为它会是第一季度的保险承保结果。

你会看到第一季度发生了两件好事。

一是我们的浮存金净增加了18亿美元。那可是一大笔钱啊。我不认为世界上有任何公司,在浮存金上有接近的我们这样的收益。

我们实际上以很低的承保利润率实现了这一目标。因此,第一季度的浮存金不仅没有成本,而且我们还获得了10亿美元的收益。所有的子业务都为此做出了贡献。(掌声)

我们的目标是以最低成本或零成本获得越来越多的浮存金。在过去有几年里,我们一直实现了承保利润,这意味着这些钱的使用基本上是免费的,甚至比免费更好。

但去年我们经历了非常糟糕的一年,而在那之前的几年也是一般般。

但我认为,我们未来几年的浮存金成本,除非我们陷入一场特大灾难,我认为(成本)应该是相当令人满意的。

现在,你会注意到在底部有一个注释,有点偏技术性的,但它在伯克希尔是一个足够重要的项目,为了理解我们的浮存金成本,我想我会花一分钟时间来讨论它。

如果你觉得这没什么意思,你可以过着幸福的生活,而不用去理解我接下来要解释的内容。如果你不了解它,你甚至可能过上更幸福的生活。(笑声)

当我看着那些理解它和不理解它的人时,我不确定哪个群体更快乐。(笑声)

我们承保了很多追溯保险。

在追溯保险中,如果一家公司与另一家公司合并,他们可能会来找我们,他们想要为自己的债务设定上限,或者从过去的事件中更好地定义它们。

因此,他们可能会来找我们,说:“我们希望你们承担所有的损失,这些损失是在1990年以前发生的。”

我们认为我们欠了10亿美元——我们还没有支付这段时间之前的损失——但我们想保护自己,比如说,最多损失20亿美元,或类似的数字。

因此,他们给我们开了一张支票,我们接手承保——这被称为追溯保险——我们接手他们过去在特定时期和特定金额内的损失。

而且,当我们这样做的时候,会计——这不是你每天都会遇到的会计——我们在过去已经解释过了——但它会产生一种费用,这种费用将随着时间的推移在未来发生。

正如你所看到的,在第一季度,我们获得的2000万美元的承保利润是在扣除了1.12亿美元的摊销费用之后。

因此,如果一家公司进来说,“我们希望你为我们过去发生的损失提供高达15亿美元的保险,我们将为此给你10亿美元”。(在资产负债表上,)我们将借记10亿美元的现金,借记这5亿美元的递延费用,然后我们将建立一个15亿美元的负债。

我们设立了5亿美元的递延费用,我们在一段时间内分期偿还,因为我们预计将支付索赔。

而在我们应该以多快的速度摊销债务方面,我们有很大的调整空间。

我们尽量保守。我们对何时支付这些索赔以及支付多少进行了估计,并尝试在合理的期限内进行摊销。

我有另一张幻灯片,显示这些摊销费用将如何随着时间的推移。

我们将把这些幻灯片放到网上,因为我们觉得我们的股东应该理解这些费用对承销利润的影响。

在2002年,我们将为此多收取了4亿多美元。现在它已经融入到公司的财报数字中了。

如果我们有200亿的保费,那就是相当于大约2%的费用。

因此,为了使我们的浮存金不产生成本,我们必须在其他地方多赚4亿多美元的保费,以抵消这一损失。

正如你所看到的,我们在第一季度就做了,我们会看看是否全年都这样做。

并不是很多公司都做这种生意,但这对我们来说是一个大项目,所以我真的希望所有的股东都能理解它,出于这个原因,我们会把它放在互联网上。

我要强调的是,在所有这些合同中,我们都规定了责任上限。因此,在很大程度上,许多此类合同往往主要是由石棉引起的负债。

但当你读到关于石棉索赔加速等报道时,对我们而言,所有这些合同的赔付数字是有限的。所以,真的别太担心我们是否会支付(过多的)石棉索赔,或我们是否要支付(过多的)旧的汽车责任索赔。

问题是我们对支付速度的估计是否正确。在某些情况下,我们可能会支付比我们的最高限额更少的钱。

不管怎样,这对那些以前不理解这一点而感到不高兴的人来说是可行的,现在他们很高兴知道这是如何运作的。(笑声)

13、GEICO增长恢复

巴菲特:最后一个比较容易理解的问题是,我们在年度报告中谈到了我们对GEICO如何恢复增长的预期。

我在PPT上写了——我也看不清上面写的是什么——查理也没有看到这些,所以我给他看一下这幻灯片。

正如你们所看到的,增长速度,虽然不是几年前的增长速度,但和去年相比已经有了相当大的转变。政府雇员保险公司以合理的方式恢复了增长。

我们计算出每个优先性质的投保人对我们来说至少值1000美元,所以如果我们一个月有4万名投保人,在我们看来,我们就创造了4000万美元的价值。

当然,我们还有浮存金的收益,等等,这是附带的。

在第一张幻灯片上,你会注意到,GEICO在第一季度获得了可观的承保利润,所以它的所有浮存金都是免费的,而且它的浮存金还在继续增长。

你们看到了我们的一个小松鼠广告,我很喜欢——我们收到的咨询并不比一年前多很多,但我们接到的咨询比例显著提高了。我们的增长一直在加快,因为我们的保单关闭率已经大幅提高,并且老投保人的留存率也在逐月提高。

因此,就增加业务而言,我们有两个相当有利的趋势。

第三,增加更多客户的咨询,这是我们正在做的事情,如果我们能想出明智地使用它的方法,我们很乐意在上面花很多钱。

但是,留存率的增加,保单关闭率的增加,这两者都导致了GEICO非常不错的增长。

在我们所有的类别中,在首选类别、标准类别和非标准类别的业务中都有增长,而去年,后两者都有所下降。

好了,正式的介绍到此为止。

14、巴菲特如何决定何时卖出股票

巴菲特:现在,我们将接入不同的区域接受提问。

我向一区的一位年轻股东承诺,他可以问第一个问题,我们现在已经准备好进入一区了。

股东:巴菲特先生和芒格先生,你们好。我叫大卫·克莱恩·罗迪克,来自伊利诺伊州林肯郡。谢谢你让我问第一个问题。

我想说我很遗憾你的朋友格雷厄姆夫人去年去世了。

我的问题是:你曾经说过,你最喜欢拥有一只股票的时间是永远的。

然而,你在拥有麦当劳和迪斯尼不久后就卖掉了它们。

你如何决定什么时候永远持有,什么时候卖出?

还有,你和芒格先生穿的是鲜果布衣(Fruit of the Loom,美国著名内衣品牌)吗?(笑声和掌声)

巴菲特:查理?(笑声)

我想我最好回答这个问题。我可以明确地回答。我穿着鲜果布衣。

我不确定查理是否有穿。你愿意回答吗?(笑声)

芒格:我已经很长时间没有买新内衣了,所以我的穿着很不得体。(笑声)

巴菲特:他其实是在等折扣,别让他骗了。(笑声)

嗯,答案是——这是一个关于卖出的非常好的问题。可我们并不是天生就想着卖出。

另一方面,自1973年以来,我们一直持有《华盛顿邮报》的股票。而且我从未卖出过伯克希尔的股票,我是在1962年买的第一批股票。

我们从1988年就开始持有可口可乐的股票。自1989年以来,我们一直持有吉列的股票。自1991年起持有美国运通股票。

实际上,我们之前在60年代也曾买过美国运通和迪士尼。

所以,有些公司是我们熟悉的。

我们通常是这样决定卖出的——如果我们需要钱买别的东西,我们会卖出——但在过去10年或15年里,这并不是问题。

四十年前,我的卖出都是因为我找到了我更喜欢的东西。我讨厌卖掉我所拥有的股票,但我也不想借钱,所以我会不情愿地卖掉我认为非常便宜的东西,去买更便宜的东西。

那时候我的想法比钱多。现在我有更多的钱,而不是想法,这是一个不同的等式。

所以现在我们的卖出——需要我们重新评估生意的经济特征。

换句话说,如果你持有持有我们卖出的某只股票,那很可能是因为——在我们收购这家公司时,我们可能对公司的长期竞争优势有一种看法,而现在我们可能已经改变了这种看法。

这并不意味着我们认为该公司将进入一个灾难性的时期或类似的情况。我们认为麦当劳前景光明。我们认为迪斯尼有一个美好的未来。

但我们可能认为,他们的竞争优势并不像我们最初做出决定时想象的那么强大。

这可能意味着我们当初的决定是错误的。但这也可能是我们错了——他们现在的优势和以前一样。

但是,出于某种原因,我们认为,这些优势可能已经在某种程度上被削弱了。

一个典型的例子就是报纸行业。

我的意思是,在1970年,我和查理在看报纸生意。我们觉得这是一个坚不可摧的专营权。

我们仍然认为这是一笔相当大的生意,但我们不认为2002年的特许经营权与1970年是一样的。

我们也不认为2002年电视台网络的特许经营权与1965年是一样的。

而这些信念是逐渐改变的。谁知道它们是否精确或正确呢?

但总的来说,这就是我们现在做出卖出股票的主要原因。

如果我们进入了一个非常便宜的市场,在我们买了很多很多股票之后,我们可能会卖掉一些我们认为很便宜的东西,去买一些更便宜的东西。但现在还没到时候。

查理?

芒格:我没什么好补充的。

巴菲特:这句话他已经练习了好几个星期了。(笑声)

15、浮存金成本比其规模更重要

巴菲特:好的,让我们进入第二区。

股东:我是来自马萨诸塞州波士顿的约翰·贝利,我希望我不是在让你重复你的保险介绍,但我有一个关于我们的浮存金增长的问题。

有一种越来越流行的分析,人们预测未来很多年浮存金的增长,以确定我们的保险业务的价值。

但我想问更根本的问题,我们现有的浮存金存量每年以相当快的速度流失。为了保持浮存金规模,我们必须通过我们的行动来获取新的浮存金。

然后下一步,为了实现(浮存金规模)增长,我们需要更多的新的浮存金。

因此,我想请您谈谈非政府雇员保险公司的保险业务的特点,这些特点能够让我们期待未来浮存金会以合理的成本实现大量的替换和增长吗?你能够给我们点信心吗?

巴菲特:是的,从某种意义上说,浮存金有点类似于石油生意。我的意思是,每天都有一些人去索赔——问题是,你发现的石油比你那天生产的多吗?这是非常重要的。

这是一个很好的问题,你知道,什么是浮存金的持续性?浮存金的成本是多少?增长的可能性有多大?它真的会流失吗?

正如你在幻灯片上看到的,我们有370亿美元以上的浮存金。我认为我们的财产意外险业务有更多的浮存金。另外,浮存金中的一小部分是通用再保险公司的寿险和健康险业务,但规模非常小。

所以,当你看到这370亿美元时,基本上你看到的是财产险的浮存金。

我相信这比美国任何一家公司的规模都大,而且有可能——我没有查过瑞士再保险公司和慕尼黑保险公司——但它甚至可能比世界上任何一家的规模都大。

现在,如果你去30街和哈尼街,在奥马哈,你会看到国家赔偿大楼(National Indemnity building)。1967年我们从Jack Ringwalt手中买下公司时,就是这栋楼,当时它可能有1200万美元的浮存金。

当时,我不知道那1200万,会在今天变成370亿。有时候我真的不知道这是怎么发生的。

但无论如何,它做到了,而且——我们不希望人们只专注于我们保险业务的增长。我们希望他们也关心于“智能增长”(intelligent growth,即一种商业复制能力),而我们可以在政府雇员保险公司(GEICO)或任何其他机构这样做。

我认为,从商业的角度来看,告诉一群保险经理人走出去,让他们去主动追求更大的成长,这是一种自杀行为。

所以,你可能会问,如果没有来自总部的推动,这375亿的浮存金将如何实现更多增长?我的答案是——就像我在过去30多年里对你说的那样——我不知道。

但我可以告诉你,我们的浮存金的流失率比世界上任何一家公司都要少。

我们的浮存金的期限更长,因为它来自于这些追溯合同、再保险和长尾再保险,以及诸如此类的业务。

因此,我们的浮存金的流失率比世界上任何一家公司都要少,但(如果没有新的浮存金进来)它的确会慢慢流失。这是一个长寿油田,但我们每天都在开采。

如果让我来赌三年后或者五年后浮存金是高还是低,我肯定会赌它会更高。

事实证明,几十年来,它以非常显著的速度增长。但我不想强迫任何人去刻意去追求。我们的浮存金第一季度增长了18亿美元。

此外,现在,我们的保险业务有一些特殊的交易——我们似乎很吸引特殊的交易。

对伯克希尔来说,没有什么比至少保持浮存金规模更重要的了,但我想说的是增长方面——是的,它会增长的,并且是以低成本的方式增长。

去年浮存金的增长对我们一点好处都没有。在2001年让我们损失了很多钱——它让我们损失了12.8%。我们没有办法用12.8%成本的资金来赚钱。

但如果我们能像第一季度那样,免费获得浮存金,我们将大赚一笔。

对你的问题的回答是,在不知道任何细节的情况下——我不能向你承诺任何细节——我认为浮存金更有可能增长而不是减少。

我去年在股东大会上说过,美国财产意外险业务的浮存金是3000多亿美元,我以为我们的市场份额正在悄悄地接近10%。

不过,我后来被纠正了。弗格森向我指出——他把数据发给了我:美国财产意外险业务的浮存金远远超过4000亿美元。

但即便如此,我们还是占全国浮存金规模的8%或9%,或者类似的数字。

不过很明显,我们不能像1967年开始时那样,在这样的基础上以同样的百分比增长。

但我仍然认为我们仍然可以使它增长。

查理?

芒格:是的,我认为提问者也意识到,以很低的成本快速增加浮存金是极其困难的。

它是几乎是不可能的。但我们还是打算这么做。(笑声)

巴菲特:不过,在这两个变量中,最重要的事情是专注于以非常低的成本获得浮存金。如果我们以零成本,或者非常低的成本获得370亿美元,那如果我们不用这些钱赚钱,我们会感到羞耻。

我的意思是,资金已经交付给我们了,然后就看查理和我怎么用这笔钱了。

因此,重要的是浮存金的成本,而不是浮存金的规模,尽管很明显,我们希望它能够增长,我们也将尽我们所能来确保这一点。

16、石棉责任风险和机会

股东:早上好,先生们。我叫休·斯蒂芬森。我是来自亚特兰大的股东。

我的问题是关于石棉侵权责任案件。这似乎是一个越来越严重的问题,(受到影响的)包括越来越多的公司,包括道琼斯30种工业股票中的许多公司。

您认为伯克希尔在运营和保险业务方面存在哪些风险和机遇?

而且,如果你们两个负责为整个问题撰写或构建解决方案,你们会怎么做?

巴菲特:好的,我会让查理回答大部分问题,我们都对此做了很多思考。我认为查理的想法更好,甚至可能更广泛。

正如我在一些追溯合同中提到的,石棉是责任的一大部分,但它真的没有任何区别,除非——它更多影响付款速度而不是付款金额。

我们在所有这些类型的合同上都有上限。

所以,在年度报告中有一个关于石棉总量和环境责任的数字。与其他一些保险公司相比,这个数字可能看起来相当大——但大多数情况下,是有限制的。

而且,这是一件好事,因为石棉问题会继续发酵。我们去年在这个会议上谈到了这个问题,我说无论你认为它有多糟糕,它都会变得更糟,情况会变得更糟。

你提出了一个非常好的观点,即许多被认为是——或曾经被认为是,与石棉诉讼绝缘的公司,现在正在以某种方式被拖下水。这种情况也不会停止。

具有讽刺意味的是,石棉诉讼实际上为伯克希尔带来了一些机会,比如收购那些即将破产的公司,却可以免除承担它们的石棉债务。

我们确实这样做了——尽管发生在20世纪70年代的早期——但是我们买下了约翰斯曼维尔(Johns Manville),在我的记忆中,这是第一家大公司,是一家真正的大公司,但它破产了,也被迫承担起石棉赔付的责任。那发生在80年代初。

随后,他们的律师实际上将公司及其债务的很大一部分交给了原告,从而免除了自己的责任。

一年前我们就说,那都是过去的事了。但是,如果不是因为20多年前开始的一些石棉诉讼,我们可能不会拥有约翰斯曼维尔公司。

实际上,可能会有更多的公司因为石棉问题而被迫破产。

但这确实是美国企业界的毒瘤。而且这个数字还在增长。我想还是让查理来谈吧。

芒格:嗯,美国的石棉责任问题已经演变成一种非常不利的状况,这里面存在大量的欺诈行为。

错误的人得到了钱,而安排诈骗的人获得了巨大的利润。所以这不是一个好的情况。

对于那些受到严重伤害的人来说,这也是一种债务,因为那些没有价值的索赔拿走了太多的钱,反而使得没有足够的钱赔付给那些受伤最严重的人。

最高法院实际上已经邀请国会介入并制定解决方案,但是,由于原告的应急费用限制(the plaintiffs contingency fee bar),国会拒绝采取任何行动。

这不是一个好的情况,如果你能做些什么(改变),我会鼓励你这样做。

巴菲特:查理,你认为五年后会是什么样子?

芒格:如果有一个建设性的解决方案,我会感到惊讶。我想我们会有更多像现在这样的麻烦。

巴菲特:这麻烦也是巨大的。我的意思是,你们中的一些人可能持有一些公司的股票,而这些公司有巨大的潜在负债。

也许在几年前,他们不认为他们有这些负债。但是,他们正在想方设法把几乎所有人都拉进来。

而且,当我们收购企业时,这也是一个问题,因为我们的财力雄厚。一家小公司可能不值得我们投入大量时间在一个偏投机的想法上,因为这会让我们和一堆公司或人建立某种联系——你知道,会有很多公司和成千上万的人声称自己因为石棉问题而生病了。

而如果伯克希尔公司参与进来,事情会变得更有趣。

所以,(石棉诉讼问题)这对美国公司来说是一个真正的问题,他们实际上还没能拿出一个解决方案。

我记得当时有一个解决方案,但最高法院不允许。对吧,查理?

芒格:没错。

巴菲特:是的。我们将非常小心,无论是在我们的保险业务,还是在我们的收购的所有这一切中,我们要尽量避免不必要的石棉的责任。

从过去的情况来看,我一点也不担心我们的保险业务。

我并不是说我知道确切的数额,但这个问题不在我的考虑清单之首。

但是不管怎样,你都会遇到一个原告律师,在除了石棉问题以外,还会试图把人类的任何不幸变成对一个有钱的人的索赔。

霉菌也是如此。比如,你可能已经看到了艾德·麦克马洪(Ed McMahon)正在起诉他的保险公司,为他房子里的霉菌索赔2000万美元。真希望我能弄到那种霉菌。(笑)

芒格:你可能可以。

巴菲特:是的。(笑声)我希望你指的是房子。(笑声)

17、如何挑选股票指数基金

股东:早上好。我叫特德·弗里德曼。我来自俄亥俄州的辛辛那提。

你在1996年的年度报告中说,大多数投资者会发现,拥有普通股的最佳方式是购买收费最低的指数基金。

两个问题。首先,有很多不同的指数基金持有不同的股票篮子。你会使用或推荐什么标准来选择合适的指数基金?

第二,标准普尔500指数的市盈率明显高于历史平均水平。投资者在购买该指数时应使用什么基准?

巴菲特:是的,我想说的是,就指数基金而言,我会选择一个非常广泛的指数。我会选择标准普尔500指数,只要我不是一次把所有的钱都投进去。

如果我要在20年或30年的时间里,以相对相等的金额投资于一只指数基金,我会选择一只基金——我知道Vanguard的成本非常低。我敢肯定有一大堆其他人也这样做。我只是还研究过这个领域。

但我会非常小心所涉及的成本,因为他们所做的一切就是为您购买该指数。我认为,购买这些指数基金的人,平均而言,会比购买那些成本更高的基金的人获得更好的结果,因为这只是一个数学问题。

如果机构管理的资金比例很高,很多机构收取大量费用,而其他机构收取少量费用,它们将获得非常相似的增长结果,但投资者获得的净收益会有所不同。

我向你们所有人推荐阅读——约翰·博格尔(John Bogle)在过去五年里写了几本书,我忘了书名,但它们都是非常好的书,任何投资基金的人都应该在投资之前阅读这些书;或者如果你已经投资了,你仍然应该阅读这些书。这就是你需要知道的关于基金投资的一切。

所以我会选择一个广泛的指数,但我不会在任何一个时候投一大笔钱进去。相反,我会在一段时间内做这件事,因为指数基金的本质是——我认为美国的生意在很长一段时间内都会做得很相当好,但我不知道如何选择赢家,也不知道如何选择赢的时机。

这没什么不对的。我没有足够的知识来择时。偶尔,我认为我知道如何选择一个赢家,但这种情况不是很经常。

显然,我当然不能通过浏览整个公司列表,然后说“这是赢家,这不是”,来选出最终的赢家。

因此重要的是,如果你总体上认为,认为长期投资企业是一个合理的选择,那么你就应该长期投资,而不是在一个特定的时间内,投下一大笔钱。

至于什么时候应该或不应该做,我认为在这方面没有很好的标准。

我不认为市盈率可以决定这件事情。我也不认为市净率、市销率——我不认为有任何一个指标我可以给你,或者其他人可以给你,然后告诉你现在是买股票或不买股票的好时机。

投资没那么容易。这就是为什么你会选择指数基金,这就是为什么你会在一段时间内购买的原因。投资真的不是那么容易的。

你不能靠看杂志来知道什么时候投资,你也不能通过看电视知道。当然,你会喜欢有人告诉你,“如果P/E是12或以下或某个数字,你买,如果他们是25或以上,你卖。”

但事实并非如此。投资是一个比上述过程更复杂的事情。投资并不是那么简单的。

所以,如果你购买指数基金,你是在保护自己,因为你不知道这些问题的答案,但你认为你可以在不知道这些问题的答案的情况下做得很好,只要你能够清楚地认识到这一事实。

如果你是一个年轻人,你打算在一段时间内把一部分收入存起来,我会说,那就挑选一个代表非常广泛的指数——而我可能会使用标准普尔500指数。

但我认为,如果你并不满足于只投资于标准普尔500指数——如果你认为“这次应该是小盘股跑得更好,那次应该是大盘股跑得更好,或者这只外国指数会跑的更好”——一旦你这样做了,你就进入了一场你不知道的游戏——坦白地说,实际上,你并没有准备好。

这是我的建议。

查理?

芒格:我认为他的第二个担忧是,普通股的价格可能会变得非常高,而此时如果你购买指数基金,你就不能期望有很好的表现。

我不认为我会活到有可能发生这种情况的时候,但现在我认为这在未来的确可能会发生。

巴菲特:也许你所说的是,指数可能会达到一个水平,而且——他们必须在很长一段时间内保持这样的水平。

芒格:他们可能会在那里,并在那里呆很长时间。

巴菲特:在这种情况下,你可能会赚到3%或4%。

但无论如何,在这种情况下,还有比这更好的办法吗?

查理,请把花生糖递给我。(笑)

芒格:在日本,就发生了这样的事情,在过去13年左右的时间里,持有一个不错的指数的回报是负的。

这么可怕的事会在这里发生吗?我是说,这可能吗?我想答案是肯定的。

巴菲特:在日本,其他的投资选择是在银行存款,或者持有日本债券,而它们的利率在0到1%或1.5%之间。

所以,如果所有东西的利率都变得很低,这意味着股票的价格会变得很高。那就意味着,你生活在一个与20或30年前不同的世界,到那个时候,我预计资本通常会得到更好的回报。

芒格:我必须说,我们糖果的包装非常好。(一朵喵注:芒格此时打开了一个花生糖)

巴菲特:是的。(笑)

通常他这样做不太正式,但他今天表现得很好。

芒格:我们在保护花生糖的完整性。

巴菲特:确实如此。包装——任何含有黄油的东西,你知道,从你制作它的那一刻起,它就开始走下坡路了。因此,为了达到查理和我所坚持的质量标准,包装必须与众不同。(笑声)

18、9/11事件对保险承保的影响

股东:巴菲特先生和芒格先生,我的名字是托马斯·梅。我今年12岁。我住在加利福尼亚的肯特菲尔德。这是我的第五次年会。

我知道你因为9/11事件损失了很多钱。但我想知道,9/11如何改变了你的生活和你的投资策略?

巴菲特:我认为,从某种意义上说,情况正在发生变化——这是个好问题。

而且,这让这个国家的每个人都意识到——我的意思是,我们经历了世界大战,我们大多数人都觉得在美国境内可以受到相当程度的保护。

但我一直很担心——查理可以证明——(恐怖袭击)这种可能性,特别是现在有了核武器,更有可能是恐怖分子发动的,而不是由另一个国家宣布的某种战争行为。

9/11事件让每个人都意识到,人类并没有进步——特别是在多年来他们如何对待彼此之间的行为方式方面。而现在,人们在以这样或那样的各种理由,给他们所憎恨的人造成伤害的能力方面却取得了巨大的进步。

在很长一段时间以来,这种情形一直在恶化。从前,在这个世界上,如果你不喜欢某人,你最多只能向他们扔石头。

这种情况持续了几千年,然后它进入了你可能会讽刺地描述为更先进的国家的阶段。在过去的50年里,它呈指数级增长。

现在那些狂妄自大的人,或者精神病患者,或者宗教狂热分子,或者其他什么人,他们以某种不合理的方式憎恨别人,现在他们有办法造成更多的伤害,比几十年前更多的伤害。

9/11让每个人都意识到了这一点。人们过去可能是在潜意识里明白,但并不经常去想这事儿(恐怖袭击)。但现在,他们会更认真地去想它,它对他们来说也变得更真实。

而这并没有真正改变我的看法——我的意思是,在某种意义上,你知道,世界上有成千上万的人恨我们(美国)。虽然他们中的大多数对此无能为力。

但是,一些人总是试图做一些事情。过去他们可以使用的工具,最极端的就是在中东出现的人体炸弹。而现在,恐怖分子的能力更大了——令人难以置信的更大的能力——疯狂的对人们造成伤害。这就是现实。

在商业方面,在你的问题中,显然,对伯克希尔影响最大的领域是保险。

在9/11之前,尽管我们认识到那些我称之为精神错乱的人的行为可能造成巨大的金钱损失,但我们并没有真正以这样一种方式来承保合同——即要么为承担这种风险获得报酬,要么排除这种风险。换句话说,我们没有为此做任何准备。

我们已经排除了战争的风险。我的意思是,我们知道我们已经看到了40年代在英国发生的事情,所以我们考虑到了一些我们中的一些人亲眼看到的事情,但我们没有考虑到一些我们知道是可能的、但我们只是没有看到的事情。在某种程度上,这就是人类的状况。

自9月11日以来,保险行业的每个人都认识到,他们有一些风险敞口没有收费,他们要么必须排除这些风险敞口,要么必须收费。

我们已经改好合同了——当然,我们必须做的第一件事是,我们有很多已承保保险,让我们暴露在这种风险中,而且这些保险中的大多数从不同的时间点开始算,都需要持续一年以上。虽然很多风险在很大程度上已经消失了,但它们并没有完全消失。

我们做的另一件事是提供新的保险。我们已经出售了相当大数量的恐怖主义保险,其中(赔付范围)不包括我们所说的NCB(Nuclear,Chemical and Biological)——即核武器、化学和生物袭击,以及核爆炸后的火灾。

而且,我们可以对这种恐怖主义有相当大程度的风险暴露,因为它不会聚集(同一时间发生)。比如这次,它发生在世贸双子塔,以一种几乎是最极端的方式——这几乎是非NCB类型的最极端的方式。

但我们可以在整个大纽约地区排除NCB的情况下获得数百亿美元,但我们不能有数千亿美元的风险暴露(例如核活动),因为一旦有一两个恐怖袭击行动,那就可能会摧毁保险业。

如果我们对此进行赔付,它也会毁了我们。所以,我们对此承保的很少——我们确实承保了一点,因为我们可以接受——我们可能会损失10亿或20亿美元。但我们因为承担风险而得到适当的报酬,这就是我们所从事的行业。

但我们不能因此损失500亿或1000亿美元。所以,我们只承保了一点——我们承保了一些涉及核、化学或生物武器袭击的风险,但是总的来说,我们正在承保的恐怖主义保险和我们已经承保了相当多的保险中,已经排除了这些特定的风险。

拿生物武器袭击来做例子。从保险的角度来看,这怎么可能是重要的事情呢?

很多人都没有意识到,世贸中心的损失,是历史上最大的工人赔偿损失(一朵喵注:因公死亡赔偿)。

很多人认为这(9/11袭击)只是财产的损失,但最终,近3000人死亡,而他们在死亡时正在工作,因此,这些保费将由工人的赔偿支付。

如果同样的事情发生在洋基球场,而他们都在观看棒球比赛,他们就不会被涵盖在工人赔偿内。所以这在某种程度上是偶然的。

但这是有史以来最大的工人赔偿损失。

现在,如果你试图在这个国家造成巨大的破坏,你可以找到一种生物制剂——应该有人在研究这种制剂——它可以被注入大型工厂、大型办公楼的通风系统或其他地方,你也可能会造成工人的赔偿损失。你知道,结果会完全让你难以置信。

而任何从事这类工作的人,你必须预计到他们会尝试在有成千上万人工作的地方做一些(糟糕的)事情。它可以使世贸中心的损失看起来微不足道。

所以,基本上,我们必须保持警惕,控制我们在这类事情上累积了多少风险。

过去,就物理风险而言,保险公司总是对他们将在海岸线上为多少房屋投保保持警惕,保险公司也不希望在圣安德烈亚斯断层上有太多的房屋或工厂——这是因为因为他们认识到这具有(风险)聚集的可能性。

但现在,你必须考虑人类可能会以灾难的方式计划的事情,而这将有聚合的可能性,这是自911事件以来,保险界的想法中新引入的东西。

我可以告诉你,我们想了很多。虽然社会后果比保险赔付糟糕得多,但我们必须考虑如何支付我们的索赔。因为如果我们真的做了什么愚蠢的事情,危及到了伯克希尔哈撒韦公司的净资产。我们不仅无法支付那场灾难中人们的索赔,而且还有其他15年前受伤的人——比如截瘫患者,我们要为他们的余生支付赔偿金。(一旦这种情况发生)我们就无法支付那些款项。而我们不会那样经营我们的生意。

查理?

芒格:是的。在某种程度上,9/11让我们变得不那么软弱、愚蠢和草率,就像我们在面对一些明显的现实时一样,这是一个加分项。

当然,我们对所发生的一切感到遗憾,但我们现在应该更加明智地面对现实,对此我们一点也不遗憾。

加强安检等让我们所有人都有的这种不便,以及收紧移民程序的做法等等,早在几年前就应该做了。

巴菲特:感谢上帝,投资最重要的不是高智商。

我的意思是,重要的是现实主义和纪律。如果你现实而自律,你不需要特别聪明就能做好投资。

同样的事情也适用于保险承保。这并不是什么神秘的科学,并不是只有少数人才有机会成功,或只有少数人才有能力成功的科学——数学与此无关。

对概率和所有这些的理解,一种直觉的理解,这很重要。但它不需要操纵数字的能力——你知道,你可以不用微积分就能做到,你可以做到——你真的可以做到,只要你对算术有很好的理解,并且对概率有很好的理解。

正如查理所说,从投资的角度来看,如果说我们有什么与众不同的特点,那就是在现实主义和纪律方面。

通常这就意味着找到你不知道的东西(然后不去碰它)。

在保险承保中,也是一样的。你必须对你能理解什么和不能理解什么,以及你能承保什么和不能承保什么,持有现实的态度。

而且你必须有纪律,拒绝各种你没有得到适当报酬的服务。

9/11事件让我们深刻地认识到这些教训,并可能在某些情况下重新定义了什么是适当的报酬(即保费定价)。

19、并非所有的银行都是一样的

股东:你好。我的名字是埃弗里特普里。我来自亚特兰大。

我想请您评论一下银行股相对于标准普尔指数的市盈率倍数。

与标准普尔指数相比,它们似乎处于30到50年来的相对低点,我在想,这是否是市场的结果——市场对银行的预期增长率的看法发生了变化,或者市场认为风险发生了变化。在40年代——40年代、50年代、60年代,他们的估值倍数通常是标准普尔的一倍以上,而现在他们可能是这个水平的一半。

巴菲特:是的。哈里·基思(Harry Keith)过去在这方面有很多数据。

我不怎么想这方面。我的意思是,一家企业的合适的估值倍数,将取决于你对该企业在股本回报率(ROE)和增量资本回报率方面的预期,而不是相对于标准普尔指数的表现。

如果你有两家企业——我们会假设标准普尔是一家企业,而标准普尔股票回报率为X,并且可以以Y的回报率配置额外的资本,然后你将其与任何其他企业进行比较,这就是你该如何确定哪一种更便宜的方式。

我不会把所有银行都归为一类。我的意思是,我们这间屋子里有约翰·福莱恩斯(John Forlines),他经营着北卡罗来纳州的花岗岩银行(Bank of Granite),几十年来,他们在不承担任何真正风险的情况下,从资产中赚取了2%的利润。这是一个了不起的记录。

然后还有其他银行,这些银行的经营者把银行搞得一塌糊涂。

30年前,约翰·邦廷(John Bunting)的第一宾夕法尼亚银行(First Pennsylvania)也很不错,我认为他们不是一个同质的群体。

我们持有几家银行的股票。我们拥有M&T银行的股票,今天在楼下有一个展厅。我们也有富国银行的股票。我们认为这些机构与其他企业有所不同。

这又回到了之前的问题。

人们总是想要一个神奇公式。他们去找聪明的投资者,他们认为,在某个地方他们会给我一个小公式,然后我可以把这个公式代入,然后就可以赚很多钱。但事实并不是这样的。

你要做的是看一家企业从现在到审判日(企业终止经营)之间会产生多少现金,然后以适当的利率折现,再以比这低得多的价格买进。

而且,不管钱是来自银行,还是来自互联网公司,还是来自砖头公司,钱都是一样。

现在的问题是,互联网公司或银行或砖块公司的经济特征是什么,它们会告诉你这些公司在未来很长一段时间内会产生多少现金。

关于M&T银行和其他银行,你知道,我会得出一个非常不同的答案。

所以,我不想有一个单一的衡量标准,或者一个相对的P/E。

我认为银行已经以非常合理的价格出售了——相当多的银行的价格已经很合适了。

我们在1969年买下了一家银行的全部股份。我们在伊利诺伊州的罗克福德买了一家银行。

查理和我去看了——我们当时一定看了六家银行——你知道,在两到三年的时间里。

芒格:当然。

巴菲特:是的。我们四处跋涉,我们发现了一些非常古怪的银行,但我们喜欢。

它们的特点是资产方面的风险很小,它们在存款方面的资金成本非常便宜。就连查理和我都能理解。顺便说一句,价格也很低。

然后他们在1969年通过了《银行控股公司法》,他们扼杀了我们进一步收购银行所有股份的机会。

所以,我们会研究银行。未来我们还会不时持有银行股。我们可能会买其他银行的股票。

我们也看到各种各样的银行破产。夏皮罗(M.A. Schapiro)他说,“银行比银行家多。”

如果你想一想,你就会明白我的意思。(笑声)

有很多人以非常不明智的方式经营银行,但这为其他人创造了机会。

随着时间的推移,很多银行都消失了。比如在布法罗,在鲍勃·威尔默斯(Bob Wilmers)经营M&T银行的地方,有其他一些非常有声望的机构在走下坡路。很多都发生在90年代初或80年代末。

我不会去寻找像相对市盈率这样的单一指标来决定投资什么。

你需要真正寻找你了解的公司,并且是你那些你可以在很长一段时间里看到从生意中产生的现金的公司。

然后,如果你能以大幅低于其现金折现价值的价格买到它,那就够了,这与其从事什么生意,没有任何关系。

查理?

芒格:是的,我认为提问者甚至可能问错了人。

我认为,沃伦和我未能正确诊断银行业。我认为,我们低估了可能出现的总体良好结果,因为我们的确非常担心非银行家掌管银行时可能会做什么糟糕的事情。

巴菲特:有很多银行,在过去的五到六年里,以有形净值计算,这些银行的的股本收益率(ROE)超过了20%。

你可能会认为,对于一个行业来说,交易像货币这样的商品是很困难的,当然,银行会辩称,货币不是商品——但它有很多类似商品的特征——你可能会认为,在一个长期利率为6%甚至更低的世界里,获得这样的回报是非常困难的——虽然这种情况不会发生,但你可能会认为,这种情况很难持续下去。

从某种意义上说,我们错了,有些银行从有形资本中赚到了比查理和我认为可能的多得多的钱。

我认为,在某种程度上,他们做到这点,是因为他们的权益比二三十年前的情况要大得多。

平均而言,他们每一美元的权益所创造的美元比30或40年前人们认为的要多。

但是,不管他们怎么做,许多银行已经获得了近年来非常高的股本回报率。

而且,如果你在权益上获得足够高的回报(高ROE),然后你还可以以同样的速度继续使用更多的股本——不过这也很难做到——复利的增速是非常快的。

银行业作为一个整体,在有形资产上的ROE,远远超过那些近几年来看起来更有魅力的企业的ROE。

查理,你对此还有什么想法吗?

芒格:不,我再说一遍,我们没有诊断出实际发生的情况,甚至更糟的是,我们没有改变。(笑声)

巴菲特:更糟糕的是,我们不会改变。(笑声)

20、会计欺诈和EBITDA的弊端

股东:早上好,巴菲特先生和芒格先生。我叫安德鲁·索尔,是来自纽约市的股东。

我有两个问题。第一个问题,我想直接问芒格先生。

关于现金流量分析,鉴于许多公司故意编造现金流量数字的做法,在一些电信公司中出现了这种情况,它们将同类交换视为产品销售。

你如何查出这种类型的欺诈?除了获得法务会计学位,你会建议股东、个人投资者做些什么来揭露这种类型的欺诈?

第二个问题是,说得轻松一点,你们两位先生今年会向股东推荐哪些你喜欢读的书?

芒格:如果你想要一些简单的方法来避免被世界上的骗子欺骗,那我认为,你的要求的太多了。

如果你停下来思考一下,你会发现很多有才华的人都是故意去做诈骗的,然后慢慢地去做,因为这种文化把他们带到了那里,诈骗变得非常复杂,而且他们做得非常巧妙。

我认为在生活中获得智慧的一部分就是避免被骗子欺骗。

所以我认为你问了一个很好的问题,但我不认为有任何简单的答案。

但我认为有很多领域你可以放弃,因为那看起来有太多的欺诈行为。

我想我们经常这样做,不是吗,沃伦?

巴菲特:是的。在过去的20年里,我们被骗了多少次?

芒格:嗯,我们被骗的次数太少了——应该说真的是少得惊人。

巴菲特:是的。

芒格:我总是说,带领我们前进的人将拥有一间不起眼的小办公室和谦逊的风度,而他们也不会是那种欺骗别人的人。

巴菲特:查理他会随身携带本·富兰克林的自传,我可以——我是说,这是个很好的问题。这很难回答。

但我要告诉你,我们没有、我们也不会经常受骗。现在,这可能意味着我们也错过了很多其他的机会。

另外,你提出了关于现金流的问题。我想说的是,当人们开始谈论EBITDA的时候,我们无论如何都不会根据EBITDA进行买入,不管是通过购买股票还是通过收购整个公司的形式。

如果我们把世界上所有谈论EBITDA的人和世界上所有没有谈论EBITDA的人放在一起,第一组人中会有更多的欺诈,并且从百分比上看,两组人会有非常大的差距。我是说,这只是问题刚刚开始。

这对我来说很有趣。如果你看看一些非常成功的公司,沃尔玛通用电气微软,我认为这个词从来没有出现在他们的年报中。

所以当人们都开始谈论这类事情时,要么他们试图以某种方式欺骗你,要么他们在很大程度上欺骗了自己。

芒格:或者两者都有。

巴菲特:是的。那经常发生。我的意思是,如果你开始去骗别人,那么,过一段时间你就会自己骗自己。这就是为什么一些互联网股票的人,会和他们呆在一起。

如果有人认为你关注的是息税折旧摊销前利润(EBITDA),那么他们可能会安排一些事情,目的是让这个数字看起来比实际要大。

不管怎么说,它都会比实际要大。我的意思是,这个数字的背后有很大的意义。

拿电信行业来说,在很多情况下,它们花掉了账面上的每一分钱。

但却没有被归为现金流。我的意思是,现金实际上正在流出。但是你可以看一下报表,里面有数十亿美元的贬值等等,比如利息就是一种现金支出。

实际上,税收也是一项现金开支。如果有人告诉我们,就息税折旧摊销前利润(EBITDA)而言,在税前赚很多钱是有意义的——那么只要你提前把钱花出去就能获得折旧费用增加。这可是最糟糕的一种费用开销啊。

我们寻找浮存金,在那里我们得到钱,然后可以延迟支付。但折旧的发生是因为你先购买了一项资产,然后再做扣除。因此,(通过提前把钱花掉,然后在利润表上确认折旧金额,进而提升EBITDA),这是最糟糕的一种费用开销。

当你真正赚钱的时候,当折旧在某个时候用完的时候,你就开始交税了。

因此,EBITDA的使用范围之广令我惊讶,我想说的是,有些人试图粉饰财务报表,以吸引那些对这样一个数字印象深刻的人。

实际上,查理和我发现——至少对我们来说——许多骗子看起来像骗子。

现在,我们已经发现了一些——我们没有做空他们——但我们发现了上市公司多年来的大量欺诈行为。几年前,你知道,屋顶塌了。

首先,他们通常会告诉你一些好得不真实的事情。

他们告诉你,因为这样或那样的原因,非常平庸的企业是很好的企业。或者只是有这个想法(并没有付诸行动)。

你觉得这会是真的吗,查理?

芒格:嗯,有时候这是非常明显的。来自英格兰的马克斯韦尔(Maxwell),他的绰号是“空头支票”(bouncing Czech)。

在他破产前三周,所罗门积极地从他那里寻求更多业务,沃伦和我都是董事会成员。这显示了外部董事的影响力有多大。

想象一下,给一个绰号是“空头支票”的人贷款。如果你把它写成讽刺作品,人们会说它太极端了,不好笑。(笑声)

巴菲特:查理和我有一种跟踪世界上的“马克斯韦尔”的爱好,因为他们给出了很多相同的信息。

我的意思是,马克斯韦尔是一个经典案例,但在华尔街那里,他们一次又一次的被骗——可见华尔街对他们没有合适的过滤机制。只要他们能够发行证券和收到佣金,华尔街就会喜欢这种人。

查理和我无法阻止所罗门与马克斯韦尔达成协议,直到他沉没前的最后30秒——沉入海底,永不翻身。

芒格:我们并没有因为卢·辛普森、沃伦·巴菲特和查理·芒格都是董事会成员而阻止First Normandy的IPO。

巴菲特:是的。首先,First Normandy在加州有伪造记录,他声称拥有包括伯克希尔哈撒韦公司在内的一系列证券。

他打算上市,而所罗门公司向他示好。而这个记录,你知道,完全是胡扯。

我认为他们实际上公开募资了一天左右,然后证券交易委员会就撤回了它。

芒格:虽然他们开始募资了,但他们在钱实际发生易手前就被终止了。

但有一个非常尴尬的插曲。我们(巴菲特、辛普森、芒格)抗议这种明显的疯狂行为,但所罗门告诉我们,承销委员会已经批准了这项业务(即推卸责任)。

巴菲特:我认为他们也没有对承销委员会作出任何改变。(笑)

21、迅速决定收购拉森-朱尔(Larson-Juhl)

巴菲特:在人类的世界里,我们是一个快乐的群体,不是吗?

股东:晚上好,我来自德国。我的名字是诺曼·雷霍夫(Norman Reinzhoff)。我当了10年的股东。我要感谢你们,先生们,感谢你们长期以来的表现。

我给你带了两块我最喜欢的德国巧克力。一块给你,巴菲特先生。一块给你,芒格先生。明天我会在牛排馆给你。

巴菲特:我只是好奇它一镑能卖多少钱?(笑声)

股东:顺便说一下,这不是你两年前写信给的巧克力公司。

巴菲特:哦。

股东:它大约一周前以很低的价格卖出。

巴菲特:那是——

股东:但我想这还是可以弥补的。(笑声)

我的问题是关于你刚才描述的气味。

我的意思是,你在以前的股东大会上告诉我们,如果管理层爱钱,就不要投资它。

如果他们热爱自己的工作,最好是每天都来办公室跳踢踏舞,而且他们做的其他一切都是正确的,那么就投资它吧。

这与圣经的真理产生了共鸣:“不是金钱本身,而是对金钱的热爱,才是万恶之源。”

作为一个曾经使普鲁士成为所有王国中最大的王国的原则,也就是为了工作而工作的精神。

你在今年的报告中告诉我们,你在与控股股东交谈不超过90分钟后就收购了一家公司。

我想知道这是一种经验的智慧吗,就像你所描述的那样?还是说,在与业主进行90分钟的交谈之前,你会做更多的背景工作?

整个过程是怎样的?你会做背景调查或者与竞争对手交谈吗?

总部的其他人也为你工作吗?这整件事是怎么运作的?

巴菲特:这是一个很好的问题。你所建议的一切都很有意义。

与竞争对手交谈,与前员工交谈,与现在的员工交谈,与客户交谈、与供应商交谈,所有这些都是菲尔·费雪40多年前在一本书中列出的,这些年来我们已经做了相当多的工作。

而查理和我,和你说的尽调过程所做的完全一样。

12月的一个星期一,我接到了克雷格·庞齐奥(Craig Ponzio)的电话。它是关于一家生产定制相框的公司。

我以前从未听说过这家公司。我以前从未听说过克雷格。

我和他通电话的时间不超过15分钟。他今天应该在这里,但他的妻子最近病得很严重,但克雷格和我谈了也许20分钟吧。这就是我们的调查方式与别人的不同之处。

他介绍了什么是定制相框——定制相框图片业务是如何运作的,这并不复杂。

你知道,在那之前,我这辈子都没想过这个问题。我把一些照片裱起来——你知道,我四处走动(笑)。

但这并不难——我的意思是,如果你思考30秒钟——那么你就会在某种程度上了解这个行业的经济状况。

全国有18000家左右的装裱者。这是个小生意。但你要和成千上万的人打交道。

现在,对你要对付的成千上万的人来说什么是重要的?他们一年做25万,或者30万,或者40万美元的生意,他们有客户定期来门店——比如我每三个月,或者每六个月来一次,说,“我想要在这里做一个相框”,然后他们可能 会问我想要什么样的框架,或者我可能会让他们决定。

这在很大程度上是一种服务业务。克雷格从1980年左右开始,以300万美元的销售额,建立了一个公司,对这18000名左右的装裱者做出了巨大的回应。

他们一年要拜访客户五到六次。第二天,当他们订购的时候,他们就可以得到了约85%的框架。这就是那种生意的价值所在。

你知道,你不是在给三巨头提供汽车零件。实际上,有各种各样的东西赋予了它独特的经济特征。

所以克雷格告诉了我,就像我说的,不超过20分钟。他告诉我价格,他告诉我使用的资本,他给了我一些数字。

我知道在和他谈话时,我知道和他做交易是合理的,所以我说,“你什么时候能来?”那是在一个星期一。他说:“我星期三早上会到。”然后,他和史蒂夫·麦肯齐(Steve McKenzie)一起来了,他今天也在这里,我鼓励你们见见他。我想当时他们九点到的,十点半离开,我们握了手。

我本来希望今天或明天能见到克雷格,但因为他妻子生病,我不能去了。

但是我之后就没见过克雷格了。因为,你知道,他得到了这笔钱,他知道他做的这一笔交易,有他想要的理由——他想把它卖给一个肯定会成交的人,并且那个人会是一个好老板,同时,在那里工作的人不会因为他的离开而担心(失去工作)。

他带着一大笔钱离开。你知道,很多人带着一大笔钱离开,但他们留下了员工不管,他们不在乎发生什么。但克雷格在乎,我能看出来。而这对我来说是一个很大的优势。

你知道,我还没有去过他们的总部。我计划去他们的总部。史蒂夫,我道歉。

但我明白这门生意的本质。大多数好的企业,你可以在很短的时间内理解它们是什么,除非它们是一种你永远无法理解它们是什么的企业。

同时,市场上还有很多其他的生意,即使你花了很多年,你仍然不会明白到底是怎么回事。

我不知道从现在开始,哪一家美国汽车公司将迎来最好的10年。即使我花了一整年时间与福特、克莱斯勒和通用汽车的经销商交谈,与供应商交谈,与开车的人交谈,我仍然不知道5年或10年后会是什么样子。

但我知道你不能破解我们的定制相框业务。我的意思是,当你不能提供像我们一样好的框架,你不能像我们一样提供远程服务时,那么你就无法找到一种方法去回应那18000名在这个行业的人,并想出一种方法来将他们的业务转移到你这里。所以这是个好生意。

克雷格是百分之百的投入——我的意思是,他告诉了我他想从这个生意中得到什么。他想要现金。你知道,那很适合我们。

这没什么复杂的。我是说,你也可以把交易拖很长时间。但这又有什么意义呢?我是说,如果你想要做交易,那你就得做交易。

查理?

芒格:是的。如果你停下来想一想,当一家大型上市公司收购另一家公司时,通常的结果是——也许在三分之二的情况下,对收购公司来说是一笔糟糕的交易,但人们却花了大量的时间来做这件事。

我们收购了所有的这些企业,几乎没有花时间去做这些事情,平均而言,它们取得了很好的效果。

这是为什么呢?这是个好问题。答案是,我们等待那些无需动脑的决定。我们不会尝试去做那些困难的事情。

巴菲特:我们对此特别擅长。

芒格:是的。我们有耐心等待。然后,我们是如此的与众不同——实际上在美国有很多企业,他们更愿意把生意卖给我们,而不是其他人。这对我们很有帮助。

巴菲特:我刚刚看到一家对大公司的评论。它在最近五年内进行了10次收购。

这10笔收购中的每一笔都事先进行了尽职调查和所有的胡说八道,他们可能有投资银行家在帮忙算帐和诸如此类的事情。

2001年,这10家被收购公司中没有一家达到——甚至接近——购买时的预期。

总的来说,这10家公司的收入仅为2001年预计收入的四分之一。换句话说,预测是实际收入的四倍。

这是一家有战略的公司,你知道,收并购部门有很多人与投资银行家一起进行尽职调查,它们一直都是这样。

但你知道吗?10家公司中就有10家公司遭遇了惨败。而且你必须问自己,你怎么能做出这样的决定?因为在那段时间里,世界也没有进入大萧条或类似的时期。

他们买到了那些被设计出来要卖给他们的东西,而这满足了管理层的一些虚荣心和管理层的一些看法——而管理层对自己往往有很多误解。

如果你只是等着绝佳的击球机会,那么事情就没那么复杂了。而最成功的击球不一定是别人做的傻事或类似的事情,因为人们不会那样做。

人们来找我们,都是有原因的。因为他们通常想要一个交易,a)他们想要一个他们肯定可以完成的交易。b)如果达成交易——他们想要一个让公司里所有人都满意的交易。

我相信,在约翰斯·曼维尔(Johns Manville)宣布伯克希尔是买家时,全场都会起立鼓掌。我之前已经见过很多次这种场面了。

员工们都很关心。如果你在一家公司工作了20年,你知道老板的家族会越来越老,而他们有一些问题需要解决,相信我,公司里的人一定会在走廊里谈论这件事。

当这家人卖掉公司的时候会发生什么?员工们都担心这一点。

对他们来说,得到一个答案,让他们在公司宣布易手的那天晚上都能睡个好觉,这对一些所有者来说,意味着很多。而这对其他一些业主来说毫无意义。

我想我们从来没有从金融运营商那里收购过企业。你能想到什么吗,查理?

芒格:我想不出来。

你知道,曾经有人在法律体系中,将地狱定义为一个没有正当程序和正义的地方。我们就快实现这一点了。

同样,在企业界,如果你没完没了地进行尽职调查,却没有任何判断力,那么你就是在描述一个企业的地狱,至少对拥有企业的人来说是这样。

22、巴菲特对冷冻人体的公司不感兴趣

股东:巴菲特先生,我叫卢克·诺塞克,来自加州帕洛阿尔托。

我想说的第一件事就是谢谢你在过去几年里把我从互联网股票里救了出来。

事实上,我在互联网股票中失去了很多,但你在很大程度上拯救了我。我在2000年末买了伯克希尔。

实际上,这不仅仅是投资股票的问题。更多的,我可以向你学习,学习你的投资哲学和你的性格。

在我职业生涯的开始阶段,有这样一位导师是非常鼓舞人心的。(掌声)

我认为这对我们所有人来说都是非常鼓舞人心的,我想,在你近50年的投资职业生涯中,你一直在不断超越巅峰。

我希望这种情况能持续很长一段时间。我很想看到下一个50年。

考虑到目前的医疗技术,我不知道这是否可能——但我有一些朋友在生物技术领域工作,他们参与了一些公司的工作,这些公司做的是所谓的冷冻人体。

我很好奇你有没有听说过。这是一个过程——在人们快死的时候把他们冷冻起来,并且——

巴菲特:不要让我太早参与这个。(笑声)

股东:实际上,在法律意义来说,是在去世之后。

但即使风险很大,且成功的可能性很小,即使折现率在很长一段时间内很高,我想知道你是否研究过这个问题?

你会不会考虑或思考这种可能性?

再次感谢你的服务和过去50年的经验教训(听不清)。

巴菲特:嗯,我很欣赏这个建议,它可能没有太多的负面影响。(笑声)

芒格:但需要大量的电力才能让你永远保持冷冻状态。(笑声)

巴菲特:没关系。我们在中美能源公司批发电力。(笑声)

我们支持任何能延长我们工作年限的东西。

我必须说,71岁的我没发现有什么能比现在的工作更多的乐趣了。我觉得查理的精神状态也很好,所以——

我们很幸运能从事我们所从事的行业。我的意思是,想象一下,你知道,如果我们是一个运动员,那你知道,基本上你是受到年龄限制的。

但是,在这个行业里真的没有任何问题。我的意思是,只要我能举起电话(笑),听到克雷格在另一端,或者如果我听不到他,我让他告诉查理,他可以转告我。

在你的一生中,这是一件非常容易的事情。我们很幸运。

23、鲜果布衣:好公司的好管理层

股东:早上好。我叫帕梅拉·哈林顿,住在内布拉斯加州的奥马哈。

我的问题是关于你在“鲜果布衣”的投资。

你能否告诉我们,这种投资如何与你的经营哲学相契合,以及你对有进入壁垒的企业的偏好?谢谢。

巴菲特:是的。嗯,“鲜果布衣”遇到麻烦有两个原因。

一是他们借了太多的钱。他们借了大约10亿或2亿美元,实际上还不止于此,因为他们参与了一些表外交易等等。

所以,从财务角度来说,这是一家失控的公司。与此同时,他们也遇到了很多操作上的问题。

但我们不会继承资本结构,也不会继承导致运营问题的管理层。

但是,令我们非常高兴的是,我们将继承一个在最近一段时期的罪孽之前,在很长一段时间里在经营业务方面做了令人难以置信的工作的管理层。

而且,我们提出了一个条件——我认为人们可能从来没有对破产法院的提议提出过条件——我们说我们的出价不依赖于融资。如果战争爆发,我们的出价也会是最好的。

但约翰——但是我们确实把它建立在约翰·霍兰德可以经营公司的条件上(John Holland),因为约翰在“鲜果布衣”过度杠杆和疯狂经营的困难之前,在经营业务方面做了出色的工作。现在他愿意回来,这对我们来说非常重要。

“鲜果布衣”可能占了男人和男孩市场的40%到45%。这是一款拥有高质量形象的产品。

它在很大程度上被非常重要的零售商所接受,即使他们被破产之前和破产初期发生的事情所困扰,但零售商们喜欢在他们的商店里有像“鲜果布衣”这样的产品。

而且它是一个非常基础的产品的低成本生产商。

所以,它非常适合我们。现在,管理层只需考虑如何尽可能高效地打造品牌和运营工厂。

还有一些工厂的重新调整,就像与很多纺织厂有关的事情一样。

这绝对是一流的生意。而且,你知道,我们想在女性市场上获得更多的份额。我们也想在男士和男孩市场上获得更多的份额。

你知道,如果我们需要在收购后参与几年的管理,那我们不会花一美元买下它。那将是一场灾难。曾经有一段时间,我们遇到过类似的一场灾难。

但幸运的是,这有点像70年代中期的政府雇员保险公司。我的意思是,政府雇员保险公司是一家了不起的公司,但有一段时间管理不善。

但它的基本优势在整个时期都存在,你必须做的是摆脱管理不善,回到基本业务上来。

查理?

24、推荐三本书

芒格:是的,我没有任何关于这个主题要谈的东西,但我刚才好像忘了回答我们会推荐什么书的问题。

我今年推荐的两本书都是伯克希尔的股东寄给我的,他们认为我可能会喜欢这两本书,“天哪,他们说对了”。

第一本叫《冰河时代》(Ice Age),它描述了过去几十万年的冰河历史,以及他们如何发现发生了什么以及为什么会发生。

我认为这是我读过的最好的科普类书籍。它已经在英国出版,并将于今年秋天在美国出版。现在机场有大约20份拷贝——PD Waterhouse——他们搜罗了整个加拿大。

所以,我向你们推荐这本书,但我想你们中的很多人都需要得等到秋天了。

另一本书是《苏格兰人如何帮助创造了现代世界》(How the Scots Have Helped Create the Modern World),这是我一直感兴趣的话题,讲的是一个小小的、贫穷的、人口很少的凯尔特民族如何从贫穷开始,对世界产生了如此巨大的有利影响。

当然,这也和爱尔兰人有关,他们是一个有着不同宗教信仰的相似种族。

这是一本很棒的书。我忘了作者的名字,但我向大家推荐这两本书。

巴菲特:我也会推荐一本书,可能听起来有点自私,但无论如何——我认为——我认为你们中的很多人会喜欢读关于伯克希尔公司经理人的书。

鲍勃·迈尔斯(Bob Miles)出版了一本书,讲述了管理你的资金的人。而且,我认为你不可能有一个更好的团队。

因此,如果你想了解他们,我会鼓励你去了解他们。

这样子,我想你会更喜欢你的投资,特别是在你读了关于我们经理人的书之后,而不是仅仅读了查理和我写的东西。

25、如何交到“对的”朋友

股东:巴菲特先生和芒格先生,你们好。我的名字是Jesse Spong,今年12岁,来自加利福尼亚。

这是我连续第二年出席。我父母带我来这里向你学习。

我的问题不是关于钱。是关于友谊的。

你们是如何长期保持朋友和商业伙伴关系的?在选择真正的朋友和未来的商业伙伴方面,你对像我这样的年轻人有什么建议?谢谢。(掌声)

巴菲特:1959年,当查理和我相遇时,戴维斯家族介绍我们认识,他们预测在30分钟内,我们要么无法忍受对方,要么就会相处得很好。

实际上,戴维斯做出了一个相当深刻的分析,因为你有两种性格,在某些情况下都有支配的倾向。

但我们很合得来。我们有过分歧,但我记得43年来我们从未发生过争吵。

然而,我们都有强烈的意见,但有时并不是同样强烈的意见。

但事实是,我们在一起有过很多乐趣,我们也会继续有很多乐趣,基本上没有什么能改变这一点。

因为他在加州,我在奥马哈,所以地理位置远反而效果可能更好——我不知道。(笑)

下面我会让查理评论的。

芒格:嗯,你问的问题很好,因为沃伦和我都认识一些非常成功的商人,他们在地球上没有一个真正的朋友。也理应如此。(笑声)

巴菲特:确实如此。

芒格:他们这样不是生活的方式。如果通过问这个问题,你是在问我怎样才能找到合适的朋友,那么你的问题是非常正确的。

如果你努力成为对的人,我想你会认识到你所值得拥有的朋友,然后当你遇到对的朋友后,你所要做的就是坚持下去。

巴菲特:真正的问题是,你喜欢别人的什么?我是说,你想从朋友那里得到什么?

如果你仔细想想,你会发现,有些人身上的某些特质让你钦佩,让你觉得很讨人喜欢,让你想和某些人相处。

然后看看这些品质,并对自己说,“这些品质中哪一个是我身体上或精神上不曾拥有的?”

我的意思是,只有当某些品质吸引了你,如果你拥有了它们,它们才会吸引其他人,这才是合理的。

其次,如果你发现别人身上有某些令人厌恶的东西,不管他们是自吹自擂还是不诚实,不管是什么,如果这让你反感,那么如果你拥有这些品质,那肯定也会让别人反感。这些都是个人的选择。

你知道,在你的DNA里,每个人的品质是有限的。它们是个人的选择。

它们也是习惯。我的意思是,如果你在早期有吸引人的习惯,你以后也会有。

如果你有一些让人反感的习惯,当你60或70岁的时候,它们也是不会自己消失的。

所以这不是一个复杂的方程。我记得,本·富兰克林曾经做过类似的事情。他是不是列出了他所钦佩的品质,然后就着手去学习、去获得它们吗?

芒格:当然。他和你一样,都是为了钱才这么做的。(笑声)

巴菲特:它们并不相互排斥。

芒格:呵呵。

26、投资中你不需要的一样东西

股东:巴菲特先生和芒格先生,你们好。我叫凯文·休伊特(Kevin Hewitt),是来自伊利诺伊州芝加哥市的股东。这个问题是问你们的,巴菲特先生和芒格先生。

巴菲特先生,自从我第一次在1982年出版的《福布斯》400强第一版上读到关于你的报道,我就一直在关注你的职业生涯。

我读了你的简介,我也读到了格雷厄姆的书《聪明的投资者》。

从那时起,我开始关注其他成功投资者的职业生涯,比如沃尔特·施洛斯(Walter Schloss)、比尔·鲁恩(Bill Ruane)、理查德·雷恩沃特(Richard Rainwater)、罗伯特·巴斯(Robert Bass)和爱德华·兰伯特(Edward Lampert)。

根据我的观察和我的坚定信念,在你和这些非常成功的投资者的职业生涯中,尽管他们明显具有高水平的智力,其中一些人还上过全国最好的学校,但这些人,包括你自己,都不是天生的伟大投资者。

他们中的每一个人,包括你自己,都学会了成为一个伟大的投资者。格雷厄姆从他自己的经历中吸取了教训。而你,比尔·鲁恩,沃尔特·施洛兹,都是格雷厄姆的学生。

而理查德·雷恩沃特从你、比尔·费舍尔、查理·艾伦和雷丁·格雷厄姆那里学到了很多。

罗伯特·巴斯和埃德·兰伯特又从理查德·雷恩沃特那里学到了东西,我想他们很可能也从格雷厄姆和费雪那里学到了东西。

这些观察让我得出这样一个结论:尽管聪明绝顶,尽管天生才智可能对投资有所帮助,但我得出的结论是,伟大的投资者是培养出来的,而不是天生的。

您和芒格先生是否同意这一结论?如果是,为什么?若否,原因为何?

如果你同意,你会建议那些想成为伟大投资者的人做哪些事情?

另外,如果一个人想要成为一个伟大的投资者,你认为他应该具备什么样的精神特质?非常感谢。

巴菲特:是的,我基本上同意你所说的。

我想说的是——我不知道在多大程度上——例如,把自己从人群中分离出来的能力——我不知道在多大程度上这是天生的,或者说是学来的——但这是你需要的一种品质。

我完全同意你的观点,高智商并不是必须的。我的意思是,你根本不需要非常聪明就能做好一个投资者。

我想说,你说的完全正确,我首先从格雷厄姆那里学到了很多,我还从费雪那里学到了一些东西,我还从查理那里学了很多。

证据就在我的档案里。从11岁到19岁,我在读加菲尔德·德鲁,爱德华兹和马吉,还有各种各样的书——我是说,我读了每一本书——杰拉尔德·M·勒布——我是说,我读了每一本关于投资的书,但我做得一点都不好。

当时我没有真正的投资哲学。我尝试过很多东西。我玩得很开心。但我没赚到钱。

1949年,我在内布拉斯加大学读书时读了本的书《聪明的投资者》,这实际上改变了我对投资的整个看法。它真的做到了,基本上,告诉我把股票看作是生意的一部分。

现在,这似乎是显而易见的。你可以说,你知道,你为什么要把它当作罗塞塔石碑(Rosetta Stone,意指基石)?但从某种意义上说,它是一块罗塞塔石碑。

一旦这个理念进入你的内心深处,你会意识到你买卖的不是在图表上上下波动的东西,或者人们递给你的小纸条告诉你“买这个,因为它下周会涨,或者它会分拆,或者股息会增加”等等。这个理念就是,你买的是一家企业,一门生意。

你现在已经为继续理性地思考投资打下了基础。你并不需要高智商才能做到这一点。

不过我确实认为,某些气质可能是天生的,也可能是后天习得的,并可能随着你的成长经历而得到强化。但它会随着你的人生经历以各种方式得到强化,这是非常重要的。

我的意思是,你必须面对现实。你必须准确地定义你的能力范围。你必须知道你不知道什么,而不是被它所诱惑。

同时,你必须对金钱感兴趣,否则你不会擅长投资。但我认为,如果你非常贪婪,这将是一场灾难,因为贪婪终将战胜理性。

但我认为,我读过的那些书确实塑造了我对商业和投资的看法。我认为它们现在同样有效。

在过去的25年里,我什么都没看过,我读了——我浏览了——很多的书。但在投资的基本方法方面,我没有发现格雷厄姆和费雪投资基本方法有任何改进,即把股票看作是生意,然后思考如何才能做成一笔好生意。

真的,这就是投资的全部意义,以及本所说的安全边际,等等。

这不是一个复杂的过程,但肯定需要一种纪律。

它要求你与流行的观点隔绝。你不需要注意到它们,因为它们没有任何意义。

所以你不能听很多人告诉你很多事情,因为这只是浪费时间。你最好自己坐下来想一想。

比如,没有分析师的报告会告诉你如何分析定制框架的制造商。因为对分析师而言,这样不会有任何好处。

但你必须考虑他们的业务特点和生意特征,以及他们可以从所使用的资本中获得什么,投资其实就是思考诸如此类的事情。

我会读格雷厄姆和菲尔·费雪的书。然后阅读大量的公司年度报告,并思考业务特点和生意特征,并尝试思考哪些业务是我了解的,哪些是我不了解。

你不需要了解所有的东西。你只需要忘了那些你不明白的。

查理?

芒格:是的,我有更深层次的概括性的思考。

如果你有强烈的兴趣想知道事情为什么会发生,你总是试图弄清楚这个世界为什么会发生或为什么不会发生,通过这种思维模式,然后保持很长一段时间,就可以逐渐提高了你应对现实的能力。

如果你没有这样的想法,我想你可能注定会失败,即使你有很高的智商。

巴菲特:我想说的是,我们发现投资结果与智商之间的相关性相对较小。

并不是说有一大群80智商的人在那里击球成功,但是有各种各样的高智商的人却投资失败了。

然而,从某种意义上来说,研究高智商的人为什么不能成功,然后排除这些因素,看看你自己是否能排除这些因素,并留下对自己有用的信息。这样做可能更加有趣。

因为就像查理常说的,“我只想知道我会死在哪里,然后我永远不会去那里。”(笑声)

如果你研究那些破产的人,那些高智商的人,并问他们为什么会破产,你会看到在大多数情况下存在的某些相似的(糟糕的)特征。

你只需要确保你不拥有这些特征。或者如果你拥有这些特征,你可以尝试摆脱它们或以某种方式控制它们。

27、可口可乐的国内市场

股东:我叫史蒂夫·帕蒂斯,是洛杉矶的股东。早上好,沃伦和查理。

我想谈谈国内的可乐生意。

在我看来,可口可乐已经不再像前首席执行官罗伯托•戈伊苏埃塔(Roberto Goizueta)经常说的那样,我们无法控制人们在零售店里买什么软饮料。但在公共场所,包括餐饮服务,我们似乎可以控制。

我们都听说过可口可乐公司(Coca-Cola)与美国橄榄球联盟(NFL)、美国联合航空公司(United Airlines)以及新兴餐饮品牌巴哈新鲜墨西哥烧烤(Baja Fresh Mexican Grill)之间的官司。

可口可乐也失去了与主要或次要的棒球联盟、大学和高中供应商的合同。

此外,据我了解,我们的竞争对手百事公司(PepsiCo)连续三年都是增长最快的国内饮料公司。

我的问题是,可口可乐的愿景改变了吗?我认为可口可乐的国内业务部门处于迷失方向的看法正确吗?

巴菲特:不,我不会说这是正确的,但我理解这个问题的原因。

事实是,两种主要的可乐都可以在市场中贩卖,并与奥运会或迪斯尼世界或其他任何项目有关,但如果仅仅从这些合同的角度直接考虑的话,那将会损失很多钱。

但多年来它们之间一直有某种联系。我的意思是,可口可乐想成为人们快乐的源泉,他们想要在人们的心中享有快乐。

而这种快乐,往往是和体育赛事、迪斯尼乐园等联系在一起。

但是最终,你能有决心不惜任何代价去和他们中的每一个场景联系起来吗?答案显然是否定的。

有趣的是,大约五年前,可口可乐百事手中夺走了委内瑞拉市场。

委内瑞拉是世界上少有的几个百事领先的国家之一,这是因为西斯内罗斯(Cisneros)家族很早就在那里发展了百事业务。

所以,在那里百事可乐拥有70%或80%的份额。但在一次类似午夜突袭的行动中,可口可乐公司收购了西斯内罗斯公司(Cisneros),并在一夜之间将其全部改装成可口可乐公司的产品,他们派出波音747做运送——他们想要一个惊喜,他们只是扭转了委内瑞拉的整个局势。

实际上,这是否会被证明是明智的呢?这是另一个问题,因为他们花了很多钱来做这件事。

但无论如何,百事公司感到非常不安。

然后,在内布拉斯加州大学的饮料灌装权上,很快就出现了交锋。而大学,正如你所知道的,很乐于做出这类竞标活动,因为这有某种好处。

百事公司参与竞标内布拉斯加州大学的灌装权,并且对内布拉斯加州大学灌装权的报价,是全国大学的平均标准的两倍,比如宾夕法尼亚州立大学。

我觉得他们在内布拉斯加州这么做是想痛击可口可乐。我觉得内布拉斯加州大学真的应该给我每年大约500万美元,因为如果不是因为我在内布拉斯加州的话,我不认为百事公司会这样做。

现在,问题是,可口可乐的人打电话给我,他们说,你知道,“你想让我们反对这件事吗?”我说,不。

我的意思是,让内布拉斯加大学的每个人都喝可口可乐是很好的,但是如果我们能让更合适的价格,让宾夕法尼亚州立大学的每个人都喝上可口可乐,那么它可能会更显价值。

常常会有这样一种情况:一家公司可能会对某个项目出价过高,特别是如果他们在最近失去了一个项目的情况下。

不过在奥运会这样的事情上,我认为柯达公司犯了一个巨大的错误。大约20年前,他们让富士夺走了洛杉矶奥运会的独家冠名权,然后它让富士在一定程度上与柯达在人们的认知上势均力敌,而过去柯达一直独家拥有这一点。

现在,富士和可口可乐、IBM以及其他一些顶级公司都在冠名了奥运会。这对柯达公司而言,在商业上是个错误。

最终,从客观的定量角度来看,你会为这些华而不实的招牌付出过高的代价。但如果你认为你必须拥有它们,那就太愚蠢了。

可口可乐,实际上也适用于百事可乐——可乐在美国人均消费中的比例总体上有所下降。而百事可乐的损失要比可口可乐大得多。

百事保持良好表现的,基本上是激浪系列产品(Mountain Dew)。百事公司的激浪是一款非常成功的产品,在碳酸软饮市场上获得了一定的份额。

在这个房间里的人平均每年喝64盎司的液体,而碳酸软饮料只占其中的不到30%,另外啤酒和牛奶各占11%或12%。它们都比10年前有所下降。同时碳酸软饮料价格大幅上涨。

瓶装水的价格有所上涨,但真正上涨的只有两类,一类是10年前的碳酸软饮料,另一类是瓶装水。

咖啡的人均消费量明显下降。你认为星巴克已经越来越普及了,但咖啡人均消费量在不断下降。

如果你看看可口可乐,在美国消费的近30%的碳酸软饮料中,当中可口可乐占了43%的份额。

这个份额比最高点低了零点几个百分点,但份额比五年前高了,比十年前高了。实际上,在第一季度,它也做得很好。

所以,我肯定可口可乐并没有失去市场活力。

道格·达夫特(Doug Daft)本质上是一个营销人员,他和唐·基奥(Don Keough)来自同一个部门,但不会再有另一个唐·基奥了。

但道格是同一类型的人。我觉得他和产品很合拍。

如果我必须打赌,我会赌可口可乐的市场份额不会下降,无论是碳酸软饮料领域还是液体摄入领域。

我的意思是,Dasani(可口可乐旗下瓶装水)去年的增长大约是95%,第一季度大约是60%。这些都是巨大的收获。而百事可乐的Aquafina(百事可乐旗下瓶装水)起步较早,但可口可乐几乎已经缩小了这一差距。

可口可乐具有一个非常非常强大的营销体系。世界上没有比这更好的了。

我不认为可口可乐已经失去了他们的注意力或竞争优势。

查理?

芒格:我没有什么要补充的。

巴菲特:你也可以试试香草可乐。下个月就出来了。

28、挖一条护城河需要多长时间?

股东:早上好,巴菲特先生,芒格先生。我叫杰瑞·麦克劳林。我来自加州的圣马特奥。

首先,我想感谢你们在年度报告、信件和这些对话中所付出的努力。

我学到了很多,他们很棒,这就是为什么我跨越半个国家之遥来到这里。(掌声)

你曾说过,伟大的公司是那些拥有经济护城河的公司,我理解这句话的意思是可持续的竞争优势。

企业是在具有可持续竞争优势的情况下起步,还是必须在很长一段时间内得到发展?

然后,你认为企业成功发展可持续竞争优势的基础是什么?

在这些中,你认为哪些是最持久的,哪些是最不持久的?

巴菲特:嗯,有时它们可以发展得很快。

比如说微软,在操作系统方面,是一个相对快速的发展。但这是一个爆炸式发展的行业,而且变化非常快。

另一方面,如果你回到在1921年开始运营的See’s Candy,没有几十年的时间的积累,你都不可能建立一个可持续的竞争优势,至少是可识别的竞争优势。

我是说,你一次开一家店,那么最开始是没人听说过你,直到后来才有几个人听说过。

盒装巧克力是一种人们可能一年买一次或两次礼品,只适用于节日或其他重要场合。

所以,你不会仅仅因为你做出了一盒非常棒的巧克力,就可以在几年内把自己的产品嵌入加州人的头脑中。

所以这取决于行业本身的发展方式。

沃尔玛在相当短的时间内完成了一项出色的工作——一项令人难以置信的工作。但即使是他们,你知道,他们也不断的在小城镇里学习,他们持续进步,并在过程中改进了他们的技术。

但我想说的是,在新的行业中可能会有一些东西。

我想说的是,NetJets拥有可持续的竞争优势。这个行业是在1986年里奇·桑托利(Rich Santulli)有了这个想法后才兴起的,在那之后的很多年里,它还处于起步阶段,我的意思是完全的起步阶段。

但他已经建立、正在建立和正在加强的,是可持续的竞争优势。

但这在很大程度上取决于你所在的行业。

可口可乐,1886年,在佐治亚州亚特兰大的雅各布药房,当时是约翰·彭伯顿(John Pemberton)无意中发明的一种产品。那一天,他有可持续的竞争优势吗?如果他知道,那现在看,他就搞砸了,因为不久之后他就以2000美元的价格把专利卖给了阿萨·坎德勒(Asa Candler)。

然后,他成功了——这花了几十年的时间,然后当时还有成千上万的竞争者,而且——你知道,他们一次只能粉刷一个谷仓,一次只设计一个《周六晚邮报》的广告。

还有,在第二次世界大战期间,艾森豪威尔将军去找伍德拉夫先生,说,“我想让每个美国军人都能喝到可乐。”他说,“我想要一些东西,让他们想起家乡。”

因此,他在世界各地建立了许多可口可乐灌装厂。这是一个巨大的推动力。

但那是在该产品发明大约60年后。所以建立竞争优势,在某些产品上需要很长时间,但我可以看到世界上的某些地区在很短的时间内就建立了巨大的竞争优势。

我想说的是,在动画长片方面,例如,沃尔特·迪斯尼就做到了。

在《白雪公主》(Snow White)和其他几部电影之后,他花了一段时间才赚到钱,但他很快就建立了迪士尼(Disney),而且在相当长的一段时间里,这个领域没有其他公司。

查理?

芒格:是的,有很多不同的模式可以创造可持续的竞争优势。但也有一些模式,你可以非常快的失去竞争优势。

问问安达信会计师事务所(安达信会计师事务所(Arthur Andersen),成立于1913年,曾经是全球最大的会计师事务所,2002年因安然事件被迫退出审计业务)吧。不久以前,这在美国有很好的名声。

不过,我认为失去箭牌口香糖的好名声比失去安达信会计师事务所的好名声更难。

我认为,随着时间的推移,人们获得了一些非常显著的竞争优势。

而投资过程中最大的麻烦是,它们往往是如此明显,以至于股票以非常高的价格出售。

巴菲特:士力架(Snickers)成为排名第一的巧克力棒可能已经有三四十年了。

芒格:是的,在俄罗斯,事实证明每个人都喜欢士力架。

巴菲特:你如何真正做到这一点?

你知道,我们做糖果,我们很想取代士力架的地位,但很难想出办法来击败他们。

我的猜测是,它们将在10年后的糖果棒中继续排名第一,而且这一领域的排名不会有太大变化,如果你想想你是如何选择口香糖的——

如果五年前你在嚼绿薄荷味(Spearmint)口香糖,那么在今天你买一包口香糖,它很可能是绿薄荷味。

有些事情你会尝试很多,但有些事情一旦你觉得开心满意,你就不会再瞎折腾了。

而且,如果你观察自己的习惯和周围人的习惯,你很快就会明白这一点。

但还有另一种情况——通常,如果某样东西可以很快获得竞争优势,你也必须担心它会很快失去这个竞争优势。

我的意思是,当一个行业处于不断变化的时候,有很多人认为他们是幸存者,或者他们将会蓬勃发展——而事实证明往往并非如此。

29、看好可口可乐和吉列

股东:巴菲特先生,我叫皮特·丹纳,来自科罗拉多州的博尔德。我也要感谢你们两位带来的一切。

我听到了你对可口可乐的回答——关于可口可乐的问题。

在几年前的年度报告中,你将可口可乐和吉列描述为“不可战胜的两大品牌”。

在百事可乐成为强劲竞争对手的今天,你是否仍然认为可口可乐是“不可战胜的”?

另外,关于美国运通公司,鉴于去年美国运通公司的财务业绩,您现在如何看待美国运通公司?

巴菲特:是的,我认为我使用的术语是“不可避免的”,实际上,但它非常接近于同一件事。

我想当我发表这一声明时,我说的是软饮料中的可口可乐或刀片和剃须刀中的吉列。我的意思是,我没有将它们扩展到整个企业投资组合,特别是在吉列。但在刀片和剃须刀业务中,吉列是不可战胜的。

吉列目前在全球刀片和剃须刀业务中占有71%的市场份额。想想看。我是说,71%。

这个产品每个人都知道它是做什么的,你知道,他们知道它在哪里销售,他们知道这是一个高利润的业务。而所有人都知道,如果他们能打败吉列,他们就能赚到钱。

但他们不能打败吉列,它现在占据的份额是71%。这个比例现在可能比我在年报中写的时候还要高一点。

实际上,可口可乐现在的全球市场份额比我五年前写这篇文章时要高一些。

我想说的是,5年或10年后,如果吉列或可口可乐在各自的领域失去了市场份额,我会感到惊讶。

可口可乐大约卖出了世界上一半的软饮料,软饮料的人均消费量基本上每年都在增长,而人均收入也每年都在增长。

所以你得到的这些增长,在第一季度可能是4-5%,但我想去年是3%。

但是,当你占据了半个世界,而世界人口以略低于2%的速度增长,你却可以从像软饮料这样普遍的产品中获得3%或4%的增长,那么你已经做得很好了。

在我看来,人们认为一家公司的利润每年可以增长15%或18%是很疯狂的,特别是当我们的业务占据了全球一半的市场时。这些业务也会得到好的增长,但我想他们不会一直以15%、12%或10%的速度增长。

可口可乐的生意做得很好。几年前,人们对这些企业的估值变得疯狂,我认为,对于这些企业出售时的估值,我们通常持一些谨慎的措辞。

但是,吉列在刀片和剃须刀行业占71%的份额,而在有一些国家是90%。在美国,也是70%左右的份额。

这些是人们每天使用的东西的巨大市场份额。在美国,平均每个男人、女人和孩子每天喝8盎司多一点的可乐——实际上是每天9.5盎司——在他们摄入的64盎司液体中。

好吧,很明显,你不会从这些领域中获得快速的增长。但可口可乐和吉列基本上都取得了很好的进展。

人们被股票冲昏了头脑——我认为,他们可能受到了太多的乐观刺激,不仅是被华尔街,甚至是被公司的公告——所暗示的潜在收益方面。

你知道,在某个地方,不可能会有一家非常大的公司,每年增长15%或18%——这在世界上是不可能的。

我们也不希望任何人认为伯克希尔可以做到这一点,因为我们无法从一个非常大的基数上做到这一点。这个世界不允许这样。

但它确实允许取得合理的进展。可口可乐和吉列,在那些我说他们是不可战胜的领域,做得非常好。

不过吉列在收购方面表现不佳,这是显而易见的。

我的意思是,金霸王(Duracell)的交易——吉列(Gillette)收购金霸王(Duracell)——的结果是,吉列把公司20%多的股份给了另一家公司,而这家公司的业绩远没有管理层或投资银行家在交易达成时所认为的那么好。

查理?

芒格:关于最后一个例子,我想说的是,这是正常的结果。

当你有一家很棒的企业,你发行它的股票来收购另一家企业,我想说,当中的几乎三分之二都会变成一个糟糕的想法。

巴菲特:GEICO就是一个很好的例子。GEICO是一家很棒的公司。非常棒,一天比一天更棒,它由世界上最好的经理托尼·奈斯利(Tony Nicely)在经营。

在过去的20年里,GEICO涉及了三个——至少三个——我能想到的其他保险业务领域。

他们参与了Resolute保险公司,这是一家80年代中期开始的再保险公司。而这是一场灾难。

他们也参与了另外两个,南方的什么什么的,还有一个以M开头的。

我不知道它们为什么要这么做。我的意思是,GEICO有非常非常好的保险业务,但现实世界里,并没有那么多好的保险业务。但这两个都不算什么。你知道,他们在某个时候把它们卖掉了。

但为什么当你有一个非常棒的生意时,你要重新开始一个或购买两个明显平庸的生意呢?而这并没有给整个公司带来一丝好处?

但管理层——想要这样做是非常正常的。GEICO的管理层这样做也并不是什么大罪过,因为我们一次又一次地看到这样的事情发生。

我可以告诉你:查理和我没有那样的欲望。我的意思是,我们想买一些简单的东西。我们不需要通过做一些非常困难的事情来证明我们的男子气概。

但我想很多管理层都觉得这是必要的。

烟草公司就是这么做的。烟草公司有这些伟大的业务,然而你知道,这让他们恼火,他们喜欢认为自己是商业天才,所以他们会出去买其他的业务,而这些其他的业务,通常做得并不好。

我不是说他们一开始就应该从事香烟生意,但他们不是商业天才。他们的成功,只是因为他们通过销售一种让人上瘾的产品赚了很多钱。

这并不能使他们成为商业天才,所以他们想用其他方式来证明这一点,在很多情况下,他们买下了其他企业,然后摔了个大跟头。

查理,你对烟草公司还有什么要补充的吗?

芒格:没有,但是我认为很多人都是在上市公司里升到高层的,他们从事过销售、或者工程,或者药物开发,或者诸如此类的工作。

而一旦你坐上了最高领导的位置,你就会自然而然地认为你现在什么都知道了。

至少,你会想该如何从这些优秀的员工和所有这些外部顾问那里获得智慧,而这些顾问现在都在你身边。

所以我认为,人们做出非常糟糕的收购决定,是非常正常的。我想说,大多数时候的确是这样。

30、保持理性,避免认知偏差

股东:我叫保罗·托马西克,来自伊利诺伊州。

如果你不介意的话,我想谈谈你的想法。

在你发给所有股东的《财富》杂志的文章中,你提到了达尔文的一项实践,即当他发现与既定结论相反的东西时,他会迅速把它写下来,因为大脑会把它推出去。

如果你读《物种起源》,达尔文非常小心地避免欺骗自己。他非常小心地提问和回答这些难题。

这是一种反馈机制,你已经学会了他的一种反馈机制,以避免欺骗自己。

所以这两个问题是这样的:

如果你观察,你自己如何思考,查理如何思考,物理学家如何思考,数学家如何思考——你往往会看到相同的模式。

你需要运用逻辑。你专注于逻辑。但逻辑是不够的。你必须避免欺骗自己,所以你建立了反馈机制。

所以第一个问题是,你是这么看的吗?你的思维方式就像数学家、物理学家和其他一些杰出的商人一样,讲究逻辑,并谨慎地使用反馈机制?

第二个问题是关于其他的反馈机制。

你的合作伙伴——坐在你旁边是一个很好的反馈机制。当你和查理·芒格搭档时,很难欺骗自己。

巴菲特:对。也很难愚弄他。(笑声)

股东:这不是意外。

这个会议也是一个层面的反馈机制,你写年度报告信的方式是一个反馈机制。

你们可以就你们开发的其他反馈机制发表意见吗?谢谢。

巴菲特:嗯,你提出了两个非常好的建议。毫无疑问,查理不会接受我说的任何话,而其他很多人会。

你知道,这就是这个世界的运作方式。

当你有一个伙伴告诉你,“你的思维有问题”,那这是很棒的。

芒格:不过这种事不常发生。

巴菲特:毫无疑问,人类的思维——人类最擅长的是解读所有新信息,目的是使他们先前的结论保持不变。这是一种每个人似乎都掌握了的才能。

我们又该如何防范呢?实际上,我们并不能完美地实现它。

我的意思是,查理和我犯了很大的错误,因为实际上,我们也不愿意重新审视一些事情。

但你知道,这很正常。

但我认为年度报告是一个很好的反馈机制。我认为,报告自己的情况,并诚实地提交报告,无论是通过年度报告还是通过其他机制,都是非常有用的。

但是,我想说的是,一个不屈从的合伙人,并且他自己非常有逻辑,你知道,这可能是你能拥有的最好的机制。

我想说的恰恰相反,要想重新审视问题,你必须确保自己不会陷入其中。我想说的是,典型的公司组织是这样设计的:CEO的意见、偏见以及以前的信念,会以各种可能的方式得到加强。

我的意思是,你身边的员工知道你想做什么,所以你不会得到很多相反的想法。

大多数员工,如果他们知道你想要收购一家公司,他们会给你推荐。

不管你的最低回报率是多少,如果它是15%的内部回报率——很少有交易能达到这个水平,或者是12%——他们会带着他们觉得你想要的任何东西回来。

如果你的公司是这样组织的,让你有一群披着各种头衔的马屁精,那么你会保持你之前的结论不变,你会得到任何你想要的东西,并不管你的偏见是什么。

董事会不会对此进行太多检查。我见过很少很少的董事会能在对CEO很重要的事情上,站出来对CEO说,“你不会成功。”

你说到点子上了。我们在这个房间里的所有人都希望阅读新的信息,并让它证实我们所珍视的信念。我的意思是,它只是人类系统的一部分。

在投资和商业领域,这可能是非常昂贵的。

而且,就像我说的,我认为我们伯克希尔有一个很好的组织架构。我认为,美国大多数公司的组织架构都不够好,以避免落入你所说的陷阱。

查理?

芒格:是的,我认为即使是在非常痛苦的时候,愿意扭转方向也是有帮助的。

当我们坐在这里的时候,我认为伯克希尔是美国唯一一家不经营衍生品业务的大公司。

我们最初的决定是允许通用再保险的衍生品承保继续,而推翻这一决定是一件非常不愉快的事情,但我们完全愿意这样做。

而没有其他人会这样做。但很明显,至少对我来说,说美国的衍生品会计处理是污水,那这是对污水的侮辱。(笑声)

巴菲特:我支持这一点。我可能不会选择那些确切的词,我们甚至可能不会用这些词来描述我们为什么摆脱了它,但是——

在今年的第一季度,我们将有1.6亿多美元的减值来自衍生金融业务。

这将是在8800万美元的损失之后,从通用再保险金融产品衍生品中撤出的又一步。

你知道,那些损失就在那里。其中一些是停工损失,且有大约3000万是遣散费之类的。

但事实是,衍生品会计处理在这个国家是绝对可怕的,有很多公司不愿意面对如果他们真的退出会涉及到什么。

你看到的是安然公司的衍生品会计正在以一种非常重要的方式逐渐消失。相信我,这不是一笔利润,除非破产法庭允许他们撤销某些合同。

在安然这样的地方,没有什么地方比衍生数据更有可能伪造数字了。

他们根据模型进行标记,他们做了所有这些事情。

你给了一大群交易员创造收入的能力,仅仅是通过把小数字写在一张没有人能真正检查的纸上,那么它最终可能会失控,它一定会失去控制的。

所以我们决定,咬紧牙关,然后摆脱它。

顺便说一句,如果我们继续保持衍生品业务,那我们就不会报告8800万美元的损失。甚至可能会报出一点小利润什么的,但是,最后,亏损还是会存在的。

而且很有可能还会有更多的亏损。因为一旦你进入衍生品领域,最长的合约可能会有40年左右。

在衍生品上签了40年合同的人,你知道,就在那一周,他就可以得到报酬。而且,这当中会有一大堆假设,关于40年后这一切将如何实现。我想,你不可能设计出比这更糟的制度了。

最后,你知道,当我们收购通用再保险时,我们并不想进入衍生品这个行业,而我们现在正在退出的过程中。

但在这样的事情中,你很难快速地抽身离开。

我是说,这有点像地狱。进去很容易,出来很难——非常难。(笑)

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