2004年伯克希尔股东大会Q&A 下午场

1、判断一家公司是否有道德的困难

注:录像开始时,会议已在进行中。)

股东:看完安然的这个故事,我想问您一个问题。

一家大公司的初级员工该如何发现她的雇主是否具有长远眼光,是否诚实正直?

巴菲特:这是一个很好的问题。我不确定我会有一个同样好的答案。它——

你知道,如果你在一个较低的级别,你就会获得一些信号——或者经常地,你可以获得一些信号——关于在企业的最高层发生了什么。但我要说的是,在这个问题上,人们很容易被愚弄。

查理和我倾向于关注他们在公开场合做的与投资者有关的事情,以及他们做出的承诺,以及诸如此类的事情。但我认为这对人们来说可能很难,而且它不会总是给你一个很好的指导信号。

例如,我一直怀疑那些把所有重点放在股价上的公司。

我的意思是,当我们看到总部大厅里张贴的股票价格之类的东西时,你知道,这类事情会让我们紧张。但我不确定,那是否会有很大的帮助。

所以我想你只需要从同事、出版物、领导人的声明中了解,向他们和世界展示的那种文化中获取一些信息,你知道,你可能会对此产生怀疑。

但我不认为我有一个很好的答案,你呢,查理?

芒格:不,当你遇到像伯尼·埃伯斯(Bernie Ebbers)或肯尼·莱(Kenny Lay)这样的现象人物时,这显然很容易。我觉得很容易可以说,你已经遇到了一个精神病患者——(笑声)——掌权了。

但是像荷兰皇家航空公司(Royal Dutch)这样的地方竟然也愚弄人。荷兰皇家航空公司是一家拥有良好、长期的文化和良好的工程价值观等的大型公司,它本在我的名单上名列前茅。

但多年来,它的石油储量一直是虚假的,于是,就有许多厌倦了撒谎的人公布了内部报告。

如果这种情况能发生在皇家荷兰,相信我,那在其他很多地方也会发生。

巴菲特:是的,查理和我用任何我们通常使用的方法都不会发现皇家荷兰的问题。

事实上,就像查理说的,我们可以用这个例子来说明一些地方是无可非议的。

芒格:但是我们没有吸取教训,因为我仍然认为埃克森的数据是可信的。

巴菲特:是的。

想想上世纪90年代发生的事情吧,你知道,这是一个渐进的过程,后来,就变成不是那么缓慢的过程。

另外,你知道,我不会——我不会去猜测壳牌高层的动机。

但是,不幸的是,在大多数情况下,那些在他们的俱乐部里、在公司的会议上看到的被尊敬的商业领袖,却被人们发现竟然是一个又一个在以这样或那样的方式偷工减料的人。

而且,你知道,道德伦理可以在这方面也发挥着作用。我认为,人们堕落到低级道德的速度比上升到高级道德的速度要快。

但在很多情况下,他们确实在朝着他们认为周围人普遍存在的道德方向前进。当然,尤其是在20世纪90年代末的企业界,在这方面是极端的。

2、国会不应制定(不道德的)会计规则

巴菲特:这让我想到——我在午餐休息时遇到了一个朋友,他也参与了这些事情。他建议,我很高兴地鼓励你们所有人写信给你们的国会议员和参议员,提出你们的观点,关于股票期权是否应该被费用化,或者实际上,国会是否已经就什么是适当的会计问题进行了任何立法。

大约10年前,美国参议院威胁要关闭会计准则委员会(Accounting Standards Board),并在许多富有的捐款人的要求下,对当时执掌SEC的亚瑟·莱维特(Arthur Levitt)施以大棒,要求他推翻会计准则委员会关于期权应被视为费用的声明——这是一种耻辱。

我认为,这是一种非常重要的方式,它加速了90年代“一切皆有可能”的心态。

在这一点上,当国会说让股价上涨比说实话更重要的时候,他们以88票对9票通过了法案,我记得,我认为许多公司高管的道德观念发生了转变。

你可能还记得,FASB后来放弃了,但仍然表示,费用化是更可取的。虽然说这是可取的,但标普500家公司中有498家采用了不太可取的方法。

当时所有的大型审计公司都认可了大客户的观点,以便报告更高的收益。现在,四家会计师事务所都说你应该把它们算作费用。

嗯,他们现在是对的,但这只是表明了在那个时期发生了什么,在会计原则的问题上,什么都没有改变,当时的五大会计师事务所——现在已经变成了四大会计师事务所——现在,他们说期权应该被费用化。

因此,如果你倾向于给你的国会议员或参议员写信,告诉他你真的认为FASB比他们更了解会计。我想你是对的。

如果你想找点乐子,去谷歌上输入两个词。输入单词“Indiana”,然后输入单词“Pi”,这是数学符号Π。当你这么做的时候,你会看到很多故事。

他们转述了在1897年,在一位回应选民的立法者的鼓动下,印第安纳州的众议院几乎一致投票通过了——甚至可能是全票通过——它在谷歌上说的是什么着?他们想要改变圆周率的值。(笑声)

这不是我编的。它是真的。

似乎有个家伙认为他发现了周长和直径,和面积之间的新关系,还有其他一些东西。如果你用他的公式计算,结果是3.20。

他提出将这个免版权费的数字,用他的话说,交给印第安纳州来教育该州的孩子们,这样他们不仅能知道真相,而且能比一直以来被认为是圆周率的长小数点更容易计算。

嗯,印第安纳州立法机关竟然通过了。它通过了众议院。当它进入参议院的时候,有一些人仍然坚持旧的价值观,然后他们设法把它否决了。

但是我想说的是,在1993年,美国参议院通过超越印第安纳州立法机构试图改变一些他们完全不知道的事情的规则,来清理印第安纳州立法机构的记录。

我认为,20世纪90年代出现的一些过度行为,是因为有88名参议员愿意宣布世界是平的,只需要那些捐了足够多钱的选民希望如此。

哦,查理,你对印第安纳州的立法机关有什么要说的吗?

芒格:现在的国会议员想要保留以前的滥用会计制度,他们可能是众议院的多数,比那些想要把圆周率四舍五入到偶数的人更糟糕。

那些人太蠢了。(笑声)

这些人大多不是愚蠢,而是不光彩。我的意思是,他们知道这是错的,但他们还是想这么做。(掌声)

3、伯克希尔如果作为基金管理公司那么会有“太多冲突”

股东:大家好,我叫内特·安东尼,来自伊利诺伊州的欣斯代尔。

首先,我想冒昧地再问一个早些时候提出的关于伯克希尔未来的问题。

我认为,作为股东,我们有责任为自己着想,确保伯克希尔未来的经营能像现在一样体面。

关于共同基金应该如何运营,你们俩现在和过去都有很多话要说。但据我所知,我们并没有直接的基金管理业务。

你怎么看待把你的话付诸行动,提出让伯克希尔公司管理董事们不满意的基金资产?

巴菲特:是的,但问题是,会有太多的冲突。

你知道,我们在伯克希尔管理着太多自己的资金,以至于承担起管理另一群我们应该尽最大努力帮助的人的责任,并处理好道德上身兼两职的情况,我会不知道该怎么做。

我当然不会想成立一家基金管理公司,然后在伯克希尔和这家基金管理公司或它管理的基金之间按比例分配所有的购买。

我——我们已经想了很多。我的意思是,我们有收到各种各样的建议。

显然,我们可以大卖。但是当我们募集了资金后,我们就会遇到该如何公平管理的问题。我不知道我们该怎么做。查理,是吗?

芒格:这就是我们不做的原因。但是——(笑声)——我必须说,这是一种似乎不会困扰很多人的态度。(笑声)

4、新奥马哈会议中心允许更多的人参加。

股东:来自德国波恩的Norman Rentrop。

两个谢谢和一个问题。我感谢你们允许我们投资者在平等的条件下参与。

不收管理费,不收业绩报酬费,不收交易费。(掌声)

我还要感谢奥马哈人民建造了这个非常好的新会议中心。(掌声)

巴菲特:我们也很感谢。

我打断你一下。如果我们仅限于去年的设施,我们就不能举行这次会议。

去年我们有镇上最大的设施。我被告知,我们这里至少有19500人。这将比我们去年所能得到的要多出很多很多。这就是——(掌声)——这个设施确实起到了作用。

顺便说一句,它被称为奎斯特中心(Qwest Center)。如果你在报纸上读到,他们有一个——他们似乎有一些不成文的规定——或者可能是一个成文的规定——他们不能使用这个名字。所以你不会在报纸上看到这个名字,原因让我很困惑。

但这是奎斯特中心,他们在这方面做得很好。奥马哈今天有19500人在这里,否则他们可能要去堪萨斯城。所以,谢谢你们也谢谢他们,现在,请继续你的问题。(掌声)

5、“我是唯一可以欺骗你的人”

股东:我的问题是你对收购公司的看法。你教过我们,当股票价格高,而公司价格低,那么就去收购公司。

在20世纪60年代和70年代,我们确实看到了企业集团的崛起。然后是纯粹的行业玩家(崛起)。现在,我们在私募股权中看到了巨额资金。不知何故,私人股本正在竞相收购公司。

所以我的问题是,你对收购和收购公司行业的未来有什么展望?

巴菲特:是的,你说的完全正确,私募股权基金是伯克希尔在收购业务方面的一种竞争对手。

我们并不真的寻求廉价收购企业,因为你不会有机会这么做。我们还没能做到这一点。

我们确实偶尔有机会以我们认为合理的价格购买它们。你永远不会买到像股票那样便宜的公司。我的意思是,与内在价值相比,有时股票的估值非常低。

企业就是不这样做。我的意思是,原因是股票的价格,就像我们之前谈到的那些垃圾债券,是在拍卖市场设定的,而这个市场可以做极端的事情。但企业是在协商交易中出售的,这并不极端。

然而,我们的偏好——我们的强烈偏好——是我们宁愿以公平的价格收购企业,而不是哪怕是便宜一点的股票。私募股权基金是我们的竞争对手。

另一方面,近年来我们收购了相当数量的企业,未来我们还会收购更多。

如果有人想要我们提供些什么——你知道,我们是独一无二的,因为我们可以——我们会买下一家企业。而把公司卖给我们的人,如果是他们建立了这家企业,就真的能够在未来无限期地经营它,就好像它是他们自己的一样。

如果他们有税收方面的原因,如果他们有家庭情况,或者其他什么原因,他们想要卖掉一些他们喜欢的生意,他们不想想把它一点一点那样卖掉,他们不想让一些人买下它,然后把它杠杆化,然后利用一些会计或类似的东西处理后在几年再卖掉,所以他们就会来找我们。

他们知道他们会得到他们想要的结果。这种情况会周期性地发生。

它不能让我们买到超级便宜的东西或类似的东西。事情不是这样的。但它确实让我们以合理的速度投入资金。

还会有更多这样的人。不幸的是,我们需要大企业,你知道,它们不会每天都来。但正如我所说的,当它们——如果你找到这样的主人——

如果我拥有一家很大的企业,也许是我父亲,我祖父创办的,我为它工作了很长时间,但由于某种原因我必须将它变现,你知道,我会卖给伯克希尔。

这很简单,因为我不会认为瓜分它可能是为了得到更高的价格,我不会认为这是人生的终极目标。

我认为这有点疯狂。我认为这就像把你的女儿拍卖给任何一个愿意出最多的钱买她的男人,这种行为有点傻。在伯克希尔,我对你几十年来精心创建的企业,也有和你同样的感受。

未来我们会再买一些这样的公司。它是否发生在任何特定的季度,甚至是任何特定的年份,都是运气的问题。

但真的没有人能像我们一样做出承诺。我的意思是,我在伯克希尔的所有权程度,以及我为未来所做的安排,其中没有一家公司是必须被出售的。你知道,我的承诺可能是你在这个领域所能得到的最好的东西。

大多数大公司根本做不到这一点。因为他们的董事会,总是想要有一个纯粹的结果。

我基本上会告诉卖家,“我是唯一能欺骗你的人。”我的确可以欺骗他们——我的意思是,如果第二天,我想对他们做些什么,我跟他们说的很有可能不是合同上规定的。

但没有人会这么做。我们不会让一些管理顾问参与进来,他们往往会说,“你应该重新安排业务”——我们不会让华尔街对我们发号施令。

我认为,随着时间的推移,这是一个显著的优势。我认为这将使我们能够收购企业,但正如你所指出的,我们确实有很多竞争对手。

查理?

芒格:是的,这很有趣,不过,我们和私募股权的竞争已经持续了很长一段时间,而且我们已经设法购买了一些东西。(笑声)

6、大卫·索科尔为中美公司的环境记录辩护

股东:大家好,我叫丹·坎宁安,我来自马萨诸塞州的波士顿,2004年世界冠军波士顿红袜队的家乡。(掌声和笑声)

谢谢你们,沃伦和查理,谢谢你们提供这个论坛,以及这么多年来的教导。非常感谢。

纽约时报》(New York Times)杂志最近刊登了一篇题为《灰飞烟灭》(Up in Smoke)的封面报道,报道称,负责伯克希尔中美能源公司(MidAmerican Energy)业务的大卫•索科尔(David Sokol)是一位杰出的首席执行官,他积极推动美国《清洁空气法》(United States Clean Air Act)的实施,80%的美国人认为该法案对我们的公共健康至关重要。

除其他外,中美能源公司本身也被认为是主要的汞污染源。

考虑到这一点,你能否考虑成立一个独立的监督委员会,负责为股东审计伯克希尔公司的社会责任?

该委员会将监控伯克希尔的企业为我们的社会带来的成本,但这些成本不会出现在损益表的任何地方。也许在伯克希尔的案例中,这将是由一个人负责,而不是一个委员会。谢谢。

巴菲特:是的。大卫在吗?我很难在这里你。你看到大卫了吗?马克,大卫在吗?

我想让大卫对此作出回应,因为,你知道,我看到中美能源公司在很多方面都受到了赞扬。

我没有看到那篇特别的文章,但我知道,如果有任何事情被认为是错误的,我会听说的。所以如果大卫愿意的话,也许他可以解决这个问题。

嗯,这有一个麦克风。要么到这里来,要么到最近的麦克风那里去。

大卫·索科尔:是的,沃伦,这是大卫。

巴菲特:是的,好的,嗯。

大卫·索科尔:这篇文章实际上并没有批评中美能源公司的任何空气排放。它批评我两年前在布什总统选举中担任“特别顾问”(Ranger)。

不管怎么说,我不再是特别顾问了,但那是——这篇文章的焦点是能源公司的首席执行官们试图影响立法。

这不是我当特别顾问的原因,坦率地说,中美能源的环境政策,我认为是业内最好的。

巴菲特:谢谢你,大卫。是啊,我从没见过对中美能源的任何批评。事实上——(掌声)——大卫,你能告诉他们J.D.Edwards[J.D.Power]最近的研究发生了什么吗?

大卫·索科尔:是的,我们在环境可靠性、可用性和客户满意度方面排名全国第二,在中西部55家公用事业公司中排名第一。

巴菲特:谢谢你,大卫。(掌声)

7、美国肯定从移民中“获得了巨大的利益”

股东:下午好,巴菲特先生和芒格先生。我叫Van Argyrakis,来自奥马哈。

许多美国跨国公司依赖于外国工人的输入。

你对目前美国移民法适用于高技能永久工人就业的现状有何看法?

巴菲特:查理,你想对此发表评论吗?

芒格:当然,这是一个理性的人不同意的话题。

我个人的看法是,我几乎总是很高兴有非常有才华的人来到美国,而当我的脑子里最底部的声音(指潜意识或直觉反应)出现时,我几乎从不感到高兴。(笑声)

巴菲特:是的。在这一点上,我们可能有一点分歧。(笑声)

你知道,这个国家几十年来从移民中获得了巨大的利益。

我们在1790年开始时有400万人。中国当时有2.9亿,差不多就是我们现在的数量。欧洲则远远超过7500万。

所以在当时,在中国有70倍于我们的人口,在欧洲可能有20倍与我们的人口。我们在中国或欧洲的智力水平和我们在这里是一样的。我们有相似的自然资源。而发展到现在,现在这个国家的国内生产总值占世界的30%以上。

所以这是一个非常了不起的故事。如何确定——或如何量化其中的各种成分是非常困难的,但我们确实是一个以大量移民为特征的国家。

我不知道这是不是这个国家创造另人难以置信的成就的原因。但我怀疑移民是很重要的因素。我想查理最可能想做的职业是成为移民审核官员。而且——(笑)——他肯定会起作用——

芒格:你说得对。

巴菲特:如果查理是移民官的话,那会很好。但我的确不认为,随着时间的推移,这个国家会受到移民的伤害。

8、为什么我们不拆分伯克希尔的股票

股东:下午好,巴菲特先生和芒格先生。我要感谢你们来到这里。

嗯,我的问题是关于价格发现和流动性。人们普遍认为,除非有足够的流动性,否则价格发现就会受到伤害。

现在,如果流动性有助于价格发现,那么拆分一家存在低流动性问题的公司的股票有意义吗?作为一个推论,你为什么认为股票分割和股权激励从长远来看对股东不利?谢谢。

巴菲特:股票分割,还有什么,查理?

芒格:股权激励问题。

巴菲特:这两者之间有什么关系,我不明白。

芒格:他并没有表明这是一种关系——

巴菲特:哦。

芒格:他只是让你描述一下——

巴菲特:只有两个——

芒格:——两者都有问题吗?

巴菲特:那么,这是两个问题。(笑声)

是的,我们已经解释了我们对股票分割的看法。我们并不认为这样做的公司是邪恶的。

但我们确实认为,我们拥有世界上最好的股东群体,我认为,在某种程度上,像这样的会议就是证据。

我认为,我们的员工与公司的政策更加同步。当然,我们也有一些人对伯克希尔的看法更长远——或者他们对伯克希尔的意图——更为长远。

我认为,我们的股东比其他美国大公司的股东更了解自己在伯克希尔的投资。我们的股东换手率是美国大公司中最低的。现在,这是为什么?

嗯,人们可以购买他们想买的任何公司的股票。我的意思是,你可以买伯克希尔的股票,或者别的什么。但是有一个自我选择的过程——谁都有一个自我选择的过程,人们只是说,“那家公司我不感兴趣。”

我想说的是,那些说他们对一只每股售价数千美元的股票不感兴趣的人,如果仅仅是因为它每股售价数千美元(而说不感兴趣),那么作为一个群体,他们不会像(我们在场)这个群体一样聪明、见多识广、目光长远,并与管理层的政策保持同步。

很明显,这不是什么致命的东西。但这是人们对自己持有的股票持有不同态度的一种迹象。

我们有150万股A类股票——我们有比这多一点——发行在外,总有人会拥有它们。所以问题是,谁会被吸引持有伯克希尔的股票,谁不会被吸引。

我认为,不拆分股票,以及我们在伯克希尔所做的其他一些事情——吸引了一批真正最接近投资型的股东,这在一家交易广泛、可供投资者选择的上市公司几乎是不可能的。

我们喜欢我们的团队。我们不是在寻找那些认为如果不是以每股9万美元的价格出售、而是以每股9美元的价格出售,伯克希尔将会是一只更具吸引力的股票的股东。这些人没有错,但他们——

如果我们选择合作伙伴,我们会选择我们拥有的团队,而不是那些认为9美元的股票很棒的人。

查理?

9、芒格:流动性不是“资本主义的伟大贡献者”

芒格:是的,关于这个问题的第二部分,我认为,现代学术界大量教授的观点是,可交易的普通股的流动性是资本主义的一大贡献因素——我认为这基本上是废话。

美国的国民生产总值在我们拥有高流动性的普通股市场之前很久就以非常好的速度增长了。

我不知道人们怎么会有这种愚蠢的想法。我认为,流动性给了我们这些疯狂的繁荣,这有许多问题,也有许多优点。

而在英国,如果你还记得的话,在南海泡沫之后,英国禁止可交易的普通股长达几十年。一家公司的股权被广泛的持有,会导致股票市场流动性很高,但这在当时英国是绝对违法的——而英国在没有股票市场的那段时期表现很好。

所以,如果你认为流动性是文明的伟大贡献者,那么你可能会认为,美国所有的房地产,流动性相对较低,没有得到很好的开发。

巴菲特:约翰·梅纳德·凯恩斯(John Maynard Keynes)实际上对流动性带来的反常现象发表了评论。当然,事实是,伯克希尔平均每天的交易量是5000万美元左右。所以很少有人会认为伯克希尔的股票流动性有任何问题。

芒格:但是我们正在努力创造更多这样的东西。

巴菲特:嗯。

芒格:会有越来越多的人面临着巨大的流动性问题,因为他们拥有太多的股票。

10、巴菲特对拥有一家公司或一支股票的道德区分

股东:你好。我是来自旧金山的Michael Angelo。

我的问题是关于道德问题如何影响你的资产配置决策。

所以,例如,我认为有一些强有力的论据可以证明,可乐不应该成为任何人饮食的一部分。

如果可以提出这样的观点,而且你也确信这一点,这会改变你对可口可乐公司作为你投资组合的一部分的看法吗?

巴菲特:嗯,我认为这是一个假设,根本不会发生。我的意思是,我一天喝了五杯,你知道,也许是它和喜诗花生糖的组合,你知道,那起到了作用。我感觉好极了。(笑声和掌声)

有一次,我们错过了收购一家利润丰厚的公司的机会,因为查理和我遇到了这家公司的负责人。他们也是非常正派的人。

我们去了酒店的大厅,我们在那里遇到了他们,最后我们决定我们不想卷入其中。

另一方面,我会购买同一家公司的股票——公开交易的股票。查理稍后会告诉你他的看法。

所以,我在购买公司的股票——有价证券——或市场上公司的债券——时没有任何问题。不过,这些公司从事的活动,我可能不会为自己去参与。

要知道,我将很难完全拥有其中一些公司,并实际指导它们的活动。

但是,这个国家的任何主要零售商实际上都会销售香烟。如果销售香烟的行为没有被宣布为非法,我不会介意直接拥有这些零售商——或者说我不介意拥有他们的股票。

芒格:是的,但你不会买一家制造烟草和制作烟草广告的公司。

巴菲特:你知道,我不能完全告诉你为什么。我的意思是,我不会告诉你我这么做是完美的,或者我不能确切地告诉你为什么我会这么做。但我会告诉你们,我的确就这么做了(指购买了销售香烟的零售商的股票)。

我们不会参与它的制造。我们曾经拥有R.J. Reynolds的股票。在它进行杠杆收购之前,我们持有它的债券。而且,你知道,如果我喜欢它的债券或股票,我仍然会这样做。

但我们不会购买制造商。就像我说的,我们走在一条路上——我们也去了酒店谈论这件事。(笑)

所以我们不得不说,我们正在考虑,但我们决定不这样做。

查理?

芒格:我们没想太久。(笑声)

我们并不声称拥有某种完美的道德。你可以把这些线画在你想画的地方。但至少我们有很多完全合法的事情可以做,可这些事情是我们认为不值得做的。所以我们就不做了。

我们在美国看到越来越多这样的文化:任何不太可能把你送进监狱的东西,看起来会赚钱的东西,都是可以去做的。这非常糟糕。

巴菲特:是的,但我自己认为这有点疯狂——(掌声)——我认为仅仅因为他们可能会增加体重,就说人们吃汉堡、喝可口可乐、吃糖果或其他类似的东西很糟糕,这是有点疯狂的。那是一个完全可选的决定。

谁知道活到75岁的人是否过得更幸福呢?即使他们的超重状况导致他们比那些活到85岁、却靠胡萝卜和花椰菜生活的人死得更早。你知道,他们(指75岁的人)的日子过得更好。

我想我知道我更喜欢哪一个。(笑声)

11、让巴菲特在退休后加薪

股东:嗨,巴菲特先生。我是艾伦·麦克斯韦。我和妻子是来自奥马哈的股东。我会把问题简单化,这样你就能理解了。

巴菲特:很好。(笑声)

艾伦是我的朋友,所以他可以不受惩罚。

股东:谢谢你,我的朋友。

除去巴菲特的股份,我把A类股和B类股合并,我想发行在外的A类股大约有100万股,对吗?

巴菲特:这大概是对的

股东:好的,关于你的年薪大约是——或者是——10万美元。

巴菲特:它已经停滞了一段时间了。我们会在董事会讨论的。(笑声)

股东:好的,那我想我的问题你会满意的。

巴菲特:你可以把它变成一项动议,如果你正朝着我认为的方向前进的话。(笑声)

股东:我们付给你每股10美分来管理一笔9万美元的投资。在今天的企业文化中,这是很了不起的。谢谢你,巴菲特先生,谢谢你。(掌声)

巴菲特:是的,谢谢。艾伦,谢谢。但我必须告诉你,就像我去年做的那样,我愿意付钱来得到这份工作。我是说,没有比这更好的了。

股东:嗯,与其你为我们做点什么,我想建议我们股东为你做点什么。作为股东,我愿意付给你每股25美分。(笑声)

这样你就可以为你的退休生活多存一点钱。(笑声)

你会支持这样的想法吗?

巴菲特:艾伦,我现在有足够的社会保障了。(笑声)

这就很好地解决了问题。如果我再多赚点钱,我的家人会发疯的。(笑声)

股东:这会帮助你——

巴菲特:不过,我还是很感谢你的邀请。

股东:我的心和你在一起,谢谢。

巴菲特:好的,谢谢你,艾伦。(掌声)

12、为什么伯克希尔的保险公司从来没有裁员

巴菲特:让我们去10区,看看我们能不能得到50美分。(笑声)

股东:一美元怎么样?(笑声)

我是大卫·温特斯,山地湖,新泽西。谢谢你们,沃伦和查理,感谢你们给我们带来了一个美好的周末,感谢你们在致股东的信中讨论了共同基金行业的治理。

我的问题具体是:你是否改变了(伯克希尔)作为保险承销商的赔偿潜力,以确保成功应对查理所描述的那样情景——由于错误的激励导致了承保大量新保单,而当财产和意外险业务再次退潮时,伯克希尔哈撒韦公司能够将损失最小化、将浮存金最大化?

巴菲特:我们是保险业的巨头,如果有错误的激励机制,可能会非常有害。

我们来放几张幻灯片。如果可以的话,我们来放第一张幻灯片。

第一张幻灯片是伯克希尔的情况,我给你举个例子,这是我们收购国民赔偿保险公司前不久伯克希尔的情况。

这是我们的资产负债表。你会注意到,我们只有几百万美元的收入。然后我们有大约2000万美元投入了纺织品业务。

然后我听说杰克·林华特(Jack Ringwalt)想卖掉他的公司。在座的有些人认识他。他——每年有15分钟,杰克想要卖掉他的公司。他会对某事或其他事生气。

因此,我的朋友查理·海德非常了解杰克,我对查理说:“查理,下次杰克头脑发热的时候,把他带到这儿来。”(笑声)

1967年初,杰克在早上11:30或11:45的时候来了,他说他受够了保险公司,以及保险监管机构等等,他想卖掉。所以我们就买了。

这就是我们真正着手于随后发生的事情的开端。

正如你从幻灯片中看到的,第二年,纺织企业赚了5.5万美元。因此,坚持经营纺织品并不是一个好主意。我们花了850万美元买下了国民保险公司。

现在,在下一张幻灯片,幻灯片2,你将看到一个前所未有的记录,我认为世界上没有另一家保险公司拥有这样的记录。这是国民赔偿保险公司传统业务的保费收入。

你会看到一家公司在第一年的保费是7900万——如果你一直追溯到我们买下它的时候——是1600万,但到了1980年,我们的保费增加到了7900万。

你会看到,在80年代中期被称为“最困难的市场”的时候,我们的保费达到了3.66亿。

然后我们把它的业务进行了收缩——我们不是故意的,只是因为业务变得不那么有吸引力了——从3.66亿一直降到5500万。然后在过去的几年里,这个市场变得更具吸引力,它飙升至近6亿美元。

我不认为美国的任何一家上市公司会觉得他们能够经受住这样的年复一年的保费下滑。

但那是国民赔偿保险公司的文化。这是由杰克·林华特开创的文化,也是从其他几位经理菲尔•利什(Phil Liesche)和罗利•(罗兰)•米勒(Rolly[Roland]Miller)到唐•沃斯特(Don Wurster)的文化,唐•沃斯特的工作非常出色。我们不担心保费的规模。

但是,如果您不担心保费规模,那么您必须看一看幻灯片三。我们会向我们的员工传达一个无声的信息,即除非你签下很多业务,否则你将失去工作,因此他们就会签下很多业务。你可以——

国民赔偿保险公司可以在任何一个月里承保价值10亿美元的业务,它所要做的就是提供愚蠢的价格。如果你给出一个愚蠢的价格,经纪人会在凌晨四点在大海中央找到你。我的意思是,你不能这么做。

因此,我们一直告诉我们的保险业务人员,特别是在国民赔偿保险公司,如果他们没有业务,他们的工作也不会处于危险之中。

我们不能让员工认为:你承保的业务,或者你的工作,或者坐在你旁边的人,很可能会丢失。

因此,当我们的保费增加到3.66亿时,我们的员工人数略有上升,而当我们的保费一路下降时,你会看到我们的员工人数在下降,但这都是自然减员。在此期间,我们从未裁员。其他公司会有,但我们没有。

现在,我们的员工人数将会回升一些,在未来的某个时候,我们的员工人数将再次下降。

现在,如果你去下一张幻灯片,你会看到,在1999年,随着我们保费规模的萎缩,这会造成一个费用比率急剧上升,这个比率高达41%。而当我们在承保很多业务的时候,我们的费用率低到25.9%。

现在,有些公司会觉得这是不能容忍的,但我们觉得不能容忍的是承保糟糕的业务。再说一次,我们可以接受超出正常范围的费用比率,但我们不能承担糟糕的业务。首先,如果你有一种承保糟糕生意的文化,那么摆脱它是很重要的。

因此,我们宁愿忍受过多的管理费用,也不愿意教育员工——为了保住他们的工作,他们需要承保任何该死的东西。一旦你迷上了它,这是一个很难改掉的习惯。

现在,请看第五张幻灯片,您将看到该政策的结果。在80年代早期,我们经历了几年糟糕的日子——这也是导致市场变得艰难的原因。但是,即使有很高的费用比率,你会看到,我们几乎每年都在承保方面赚钱。

你会看到2001年我们的综合成本率是108.4,但在我看来,这在未来将会下降。我认为那将是相当不错的一年。我们还有很大的发展空间。

现在,你会看到在1986年——我们经历了不可思议的一年,当年我们的综合成本率是69.3,那意味着30%的承保利润率。更棒的是,那一年是我们保费规模有史以来最大的一年,3.66亿。

所以我们在承保巨额业务的时候就要赚大钱,承保小额业务的时候就赚点小钱。

在我们看来,这是绝对必要的,我认为我们几乎是世界上唯一一家这样的保险公司——当然是上市公司——向与我们有关联的人发出了绝对明确的信息,即他们永远不会因为业务量不足而被裁员,因为我们不希望他们签下任何一笔糟糕的业务。

我们也会犯错误,在生意清淡的时候,我们的费用比率会很高,但我们最终会赢得这场游戏。这就是国民赔偿保险公司在过去一段时间内所做的。

30年前,国民赔偿保险公司是一家没有名气的公司,它通过一种很传统的渠道方式去运作,而当时人人都说这种方式过时了。

它没有专利,没有不动产,没有版权,什么都没有,这是它与其他保险公司的本质区别——几十家其他保险公司都可以做同样的事情。但他们的记录几乎无人能及,因为他们有足够的纪律。你知道,他们真的知道他们在做什么。

他们一直坚持这样做。事实上,随着时间的推移,他们也加强了这种做法。而他们的记录让其他人望尘莫及。

你不会在华尔街看到类似的记录,你知道,如果你在1990年或1995年去华尔街,他们会说,“你怎么会这么做啊?”

但答案是(你这么做)没有任何问题——你的目标是制定激励措施,为伯克希尔的股东提供正确的业务。我们试着把这些事情想清楚。

我的意思是,你不可能在不裁员的情况下经营一家汽车公司。你知道,你不能这样经营一家钢铁公司。但这是经营保险公司的正确方式。

这就是为什么这些千篇一律的雇佣方式、奖金方式,以及所有这些都是无稽之谈。你必须考虑清楚你在特定行业所面临的情况,以及该行业特定的竞争条件和自身的经济特点。

查理,你想评论一下吗?

芒格:嗯,最主要的是,几乎没有其他人这样做。但对我来说,这显然是正确的选择。

伯克希尔有很多公司都是这样的。这只是与其他人的做法略有不同,部分原因在于我们拥有一个拥有强烈个人主见的控股股东。

这就是原因。一个包括很多员工的委员会很难做出这些决定。

13、“中石油的成本更低,风险也更小”

股东:下午好,我叫安迪·皮克,来自康涅狄格州的韦斯顿。

作为一名热心的中国观察者,我对贵公司在中国石油的投资非常感兴趣。

能否请您介绍一下在中国这样一个复杂、不透明的国家投资,以及在中国石油投资的思考过程?

巴菲特:是的,中石油本身并不是一家复杂或不透明的公司。你知道,这个国家,在很多方面都有明显不同于美国的特点。

但该公司与世界上的大石油公司非常相似。中国石油(PetroChina)可能是去年全球第四盈利能力最强的石油公司——在这点上我不确定。

但据我所知,他们每天生产的原油量是埃克森公司的80%或85%。而且它是一家很大很大的公司。这并不复杂。

你知道,很明显,这是一家拥有50万员工的公司。但作为一家大型综合性石油公司,你很容易就能了解公司的经济特征。

就不透明而言,实际上他们的年度报告可能会告诉你更多关于该业务的信息,你知道,比你从阅读其他石油巨头的报告中发现的要多。

他们做了一件我特别喜欢的事情,至少据我所知,其他石油公司不会做的事情是,他们告诉你,在政策不发生变化的情况下,其余的将会被重新投资。

我喜欢这样的想法,在这样的大企业中,他们45%的盈利将分派给伯克希尔,其余的将被重新投资。

我们购买它并不是因为它在中国,而是因为相对于收益、相对于储量、相对于石油日产量以及相对于炼油能力,它非常、非常便宜。

无论你想使用什么指标,它都比埃克森、英国石油壳牌或类似的公司便宜得多。

现在,你可以说它应该更便宜,因为你不知道它90%的股权由中国政府拥有会发生什么,这显然是你在估值时要考虑的一个因素。但我不认为这是导致它在价格上存在巨大差异的一个因素。

而且,到目前为止,在这个基础上看起来还不错。

我们不是因为它是中国而在那里投资,但我们也不是因为它在中国而回避它。我们只是坚持一个相当合适的安全边际。

但如果你读了中石油(PetroChina)的年报,我想你对这家公司的了解不会像读其他大型石油公司的年报那么少。

然后,你会考虑中美关系是否会出现一些巨大的破坏,或者类似的事情,也许你会因为其他原因而输掉比赛,而不是因为世界油价之类的事情。但我们对此很满意。

查理?

芒格:我没有什么要补充的。

如果一件东西足够便宜,显然你可以承受多一点的国家风险,或监管风险,或其他风险。这并不复杂。

巴菲特:是的,如你所知,尤科斯是一家非常大的俄罗斯石油公司。在评估俄罗斯和中国时,就国家风险而言,你知道,你可以做出自己的判断。

但在我们看来,中石油(PetroChina)这样的公司成本更低,风险也更小。但其他人可能会有不同的看法。

14、可疑的石棉索赔正从真正的受害者那里获得赔偿

股东:先生们,下午好。我叫休·斯蒂芬森。我是来自乔治亚州亚特兰大市的股东。这个问题是问你们俩的。

请您谈谈侵权法改革的问题,特别是石棉侵权法。如果你能构建一个最优解决方案,你会如何构建它,特别是在平衡合法原告、律师以及机会主义者之间的利益?

巴菲特:好的,查理是律师,所以他将回答这个问题。

芒格:事实上,这是一个简单的问题。

在石棉中发生的情况是,一组特定的人得了间皮瘤,这是一种致命的可怕的肺癌形式,并且真的是因为石棉引起的。那些人是因为石棉而感染的。这是一组索赔人。

然后还有另一组索赔人,这些人一生中大部分时间每天都要抽两包烟,他们的肺部有一个小斑点。

天知道那是什么地方,但一个有进取心的律师可以找到一个有进取心的医生,他碰巧发现任何肺部的每一个该死的地方都是由石棉引起的。

一旦你有了一个你可以贿赂的专家证人,实际上,你就可以提出索赔了。

所以你会收到上百万的索赔,这些人没有任何症状,他们说我担心从这个地方患上癌症,我的律师的医生说这是石棉引起的。

生产石棉的公司没有足够的钱来支付所有人。结果是,很大一部分钱没有给到癌症患者身上,也没有给到另一组明显患有严重肺损伤的患者身上。

现在有另外一个小群体——那些只有一个小斑点的人,他们现在说他们担心患上癌症。

他们可以在某些州,通常是南方的州,对他们表示担心换上癌症而提出诉讼案件,在那里他们有一个陪审团——一个只是讨厌所有的大公司的陪审团。

所以你就有了一个产业——当然,代表那些没有受到伤害的人的律师实际上是在偷那些受到伤害的人的钱。

得了间皮瘤的人得不到应有的赔偿。而这些人却得到了他们本不应该得到的赔偿。

这是个疯狂的系统。但就目前的联邦制而言,没有办法阻止它。

而美国最高法院拒加入,他们只是抓住机会做出决定。因此这种情况就这样继续、继续、继续,于是更多的索赔就来了。

我认为曼维尔信托(Manville Trust)去年收到的新索赔比历史上任何一年都多。

巴菲特:没错。

芒格:他们最后一次开采和销售石棉是在35年前,还是——?

巴菲特:是的。

芒格:这种情况从来没有停止过。

那些试图收买这些人的人,就像往火上浇汽油一样,因为文字处理机器可以给出这些虚假的主张,而医生也可以给出这些虚假的意见。

因此,所有可用于支付遭受石棉之苦的人的钱中有很大一部分被用于律师、专家、医生身上,也有一些应急费用给到辩护律师身上。

我想,最终到底有没有20%、25%的钱流向了真正受伤的人?所以这完全是国家的耻辱。

唯一有权解决这个问题的人,要么是美国最高法院,要么是国会。

最高法院回避了这个问题——有些人会说这是对的,有些人会说这太胆小了。这意味着唯一有能力解决这个问题的政府部门就是国会。但到目前为止,考虑到政治因素,国会还没有解决这个问题。

一旦不法之徒变得如此富有,他们就会尝试获得巨大的政治权力来阻止法律的改变,从而使他们致富。

我的意思是,这意味着当这些错误很小的时候,我们都应该更加警惕。因为当它们变大的时候,就很难停下来。

但解决这个问题很容易。解决这个问题的正确方法,就是我们不打算对这些微小的索赔进行赔付。

巴菲特:但是约翰曼维尔(Johns Manville)——我们拥有约翰曼维尔。他们破产了。他们是第一个——至少是最大的一个,石棉公司破产了,也许在历史上,他们是罪有应得。查理。对吗?

芒格:他们的行为是美国公司历史上最糟糕的。

巴菲特:是的。

芒格:他们知道这些东西会造成严重的伤害,但他们故意隐瞒,一次又一次,一年又一年,以赚取更多的钱。约翰曼维尔的原管理层无疑是有罪的。

巴菲特:所以他们在80年代初破产了,在那次破产之后成立了一个机构,就像查理提到的,叫做曼维尔个人伤害信托(Manville Personal Injury Trust)。我们与此无关。

我的意思是,这是我们几年前收购的一家新公司,除了历史之外,这家公司和那没有任何关系。

但曼维尔人身伤害信托基金成立了,随着时间的推移,它拥有数十亿美元。

正如查理所说,去年——它已经存在了将近20年——去年他们提出了创纪录的索赔要求。

与它建立时盛行的石棉事件时相比,他们对赔付金额没有记录一个具体的数字。因此,它变成了一个(索赔者的)蜜罐。

结果,曼斯维尔人身伤害信托基金现在只支付了5%的赔偿金,因为他们的20亿美元只够支付这么多。最终他们支付了5%的索赔。

因此,正如查理所说,被石棉严重伤害的人只得到这一小部分,而成千上万的索赔人,他们的眼睛里闪着光,或者更确切地说,他们的律师的眼睛里闪着光,也许,也得到了他们的5%。

你知道,这不是正确的做法,但很难纠正。

在过去的一年里,我们已经观察了石棉的立法。最后,他们提出的方案,我们没有支持,因为它没有得到所需要的答案。

这是查理和我的观点,最高法院,当他们回避它时,他们留下了一个公开的漏洞,它将会存在几十年。而需要获得赔偿的人却不会得到补偿。

芒格:你们当中那些想要愤世嫉俗的人应该调查一下,看看当中的那些伪证。

当然,造成这种可怕事故的公司和人都破产了,也许信托基金里还剩下一些钱。但是总的来说,这里面的钱不够。

但现在,大概还剩下三个有偿付能力的公司。巧合的是,现在每个人都只能记得这三个产品的名字。这是一个惊人的巧合,剩下的三个公司的名字是这些索赔人唯一能记住的。

所以,很明显你有大量的伪证是由执业律师唆使的。这可不是一件好事。

15、股息与股票回购

股东:嗨,我叫查理·赖斯,我是来自圣路易斯的股东,密苏里州的圣路易斯。

我想听听你对上市公司将现金用于分红还是股票回购的看法。

巴菲特:嗯,我们——这个等式很简单,但实践并不一定符合逻辑。——

很明显,只要你对股东说的是事实,这样你就不会操纵股价下跌或者其他什么——当一只股票可以以低于其商业价值的价格买入时,这可能是现金的最佳使用方式。

这是《华盛顿邮报》在20世纪70年代大规模做的事情。Teledyne可能已经买回了90%或更多,或接近90%的股票。

这就是为什么过去有很大一部分公司会回购股票,因为他们认为股票的售价低于其价值。

就像我说的,如果你做各种事情以某种方式埋葬你的股票,这可能会被滥用,但这不是通常的情况。

在那个年代,股票回购相对不受欢迎。但它们现在变得很受欢迎。

从某种程度上说,我接触过很多这样的公司,能够理解回购的基本原理。我认为这通常是为了那些希望股价不会下跌的人所准备的,而且他们的股价通常对长期股东来说没有多大意义。

如果我们想要把一大笔现金返还给股东,如果我们的股票被低估了,我们会去找股东说,“我们认为这很便宜,我们认为你们比我们更能利用这些现金。”

“因此,我们将以我们认为是低于内在价值很大折扣的价格回购。我们会让留下来的人会过得更好,而离开的人会以比原来更好一点的价格离开。”

就股息而言,你陷入了一种预期的局面。对于大多数采用现金分红的公司来说,每年围绕着分红上下波动是没有意义的,尽管私营公司经常这样做。

不过,我们对于自己的子公司也是这么做的。有一些子公司可以第一年给我们很多钱,第二年就没那么多钱了。

但对于上市公司,很多人确实购买股票的目的是获得股息,他们希望定期分红,这是一个很明显的方面。

所以我会说,一旦你为一家上市公司制定了股利政策,你应该考虑很长一段时间才能真正改变政策。

但我认为,如果你不能很好地利用现金,如果股票价格偏低,那么现金的最佳用途就是回购。如果价格过高,你就没有理由购买一股——但是很多公司都这样做。

查理?

芒格:是的,股息是一个非常有趣的话题。如果你算上不必要的股票交易、投资建议的成本、以及犯很多错误的成本、还有进进出出的交易成本,我不认为我们会过于极端地说,现在支付的股息总额大致等于在所有这些交易和投资建议中浪费的金额。

因此,股东获得的净红利几乎为零。这是非常奇怪的事。但很少有人对此发表评论。

巴菲特:是的,实际上我在《财富》(Fortune)杂志的一篇文章中提到过。美国股东的摩擦成本就像是所有美国企业整体上更换椅子的成本。这些摩擦成本,可能与美国公司支付的总额没有太大区别。

因此,从单个公司的角度来看,如果一家公司,在其业务中经常获得超出其(最高)盈利能力的利润,那么它就应该支付股息。

拿我们的子公司来说,比如喜诗糖果,我们很想把喜诗糖果的规模扩大到目前的两倍或三倍,但这行不通。我们试过很多不同的方法。因此,它应该支付其多余的利润。

如果喜诗糖果是一家上市公司,你可能会说,它要接近100%的派息才是有意义的。

但大多数担心收益在未来某个时间下降的管理层宁愿建立一个较低的分红水平,因此,他们通过采用保守的水平来确保定期分红。

显然,当伯克希尔拥有300多亿美元时,我们会考虑这个问题。如果我们不能找到一种方法来使用多余的现金,那你知道,把它留在公司里就是一个错误。

但我们会有这样的期望——我认为这是一个合理的期望,我们能够让这些资金发挥作用。

如果我们得出不同的结论,如果我们认为我们的股票被严重低估了,我们可能会通过回购来支付这些资金,特别是现在股息和资本利得对个人来说是中性的情况下。

如果我们的股票价格没有被低估,我们可能会通过分红来做一些事情。

然而,这不会很快发生。(笑)

16、GEICO和戴尔:低成本将胜出

股东:下午好。巴菲特先生,在我提问之前,请允许我向您表示衷心的感谢。前一段时间,我把我对你在斯科特·费策公司(Scott Fetzer Company )投资的商业分析发给了你。

我不知道你有没有看过。然而,你非常友好地写信给我,说我对斯科特·费策公司的分析很大程度上是有价值的。

您还邀请我参加了我的第一次年会,在那里我有幸见到了安德鲁·基尔帕特里克先生,他非常友好,将我对斯科特·费策公司的分析写进了他的书《投资圣经:巴菲特的真实故事》(Of Permanent Value:The Story of Warren Buffett)。

我的问题来了。巴菲特先生,你曾经说过,关于投资,最重要一句话就是:“像经营生意一样去进行投资是最明智的。”

玛丽•巴菲特说,你的整个商业成功都建立在这句话上。像经营生意一样去进行投资是最明智的。

出于这个原因,我创建了BusinessLike.com,并将GEICO和Dell作为直接营销模式的指导,因为它们的成本结构最低。

请与我们详细分享GEICO和您的朋友Michael Dell的直接营销模式。(笑声)

巴菲特(对芒格):什么?

芒格:他想让你分析一下政府雇员保险公司的营销方法——政府雇员保险公司的直接营销方法——以及戴尔的营销方法。

巴菲特:是的,不过我对戴尔不像对Geico那么熟悉。

政府雇员保险公司汽车保险直销的想法来自利奥·古德温(Leo Goodwin)和他的妻子莉莲(Lillian),他们来自美国汽车协会(USAA)。

USAA成立于几年前——政府雇员保险公司成立于1936年——USAA成立于20年代初,因为军人经常流动,他们很难获得汽车保险。于是,一个伟大的组织成立了。

利奥·古德温接受了这个想法,并决定将其扩展到军队军官之外。首先是一般的政府雇员,现在多年来已经戏剧性地扩展到整个美国公众。这是一个更好的模式。

你知道,如果你回到一百年前,当汽车第一次出现的时候,汽车保险是由大型火灾公司的伤亡附属公司销售的。在19世纪,主要的保险公司是火灾公司,伤亡保险是后来才出现的。

它是通过一种代理系统销售的,而代理商从中获得大量佣金,其中有一种类似卡特尔式的费率,通过一种叫做“分支机构(bureau)”的模式建立了起来。这种制度盛行了几十年。

后来,成立于20世纪20年代初的州立农场公司(State Farm)诞生了。这是由一位来自伊利诺伊州默纳市的40多岁的农民创办的。他没有保险业背景,也没有资本,但他带着成立专属保险代理机构的想法而来。这在一定程度上降低了成本。

最终,州立农场公司成为全国最大的汽车保险公司。而遵循这一制度的好事达公司(Allstate)成为第二大公司。这是一个更好的、更先进的模式。

然后是USAA,接着是GEICO的利奥·古德温,出现了直接营销模式,这绕过了代理,进一步降低了成本。

现在,几乎每个美国家庭都想拥有一辆车。他们不想买保险,但没有保险就不能开车。所以他们买了一个他们不太喜欢的产品。这花费了他们家庭预算的很大一部分。因此,成本就变得非常重要。

这不是一个奢侈品,但这是一个几乎强制性的项目。在很多家庭预算中,攒下一大笔钱会有很大的不同。所以低成本将会胜出。

我们的直销模式——前进公司(Progressive)在与我们的竞争中有一个很棒的直销模式——我们两个将在未来几年一决雌雄——这是一个更好的系统,而更好的系统会随着时间的推移而赢得胜利。

我对戴尔并不熟悉,但我的印象是,戴尔的运营成本非常低,效率非常高。你知道,它有非常低的库存量。

你知道,我不想和他们竞争。如果他们能够以更好的价格生产出有竞争力的产品,你知道,最终这个模式将会获胜。

你知道,查理是好市多的董事,好市多和沃尔玛想出了以更低的成本做人们需要的事情的方法——在那里人们花了大量的钱。最终这两家公司都赢了。

所以,我们在GEICO有很棒的营销运作,和很棒的保险运作。在我看来,未来GEICO将大幅增长。

我们在这个领域中有一个非常强大的竞争对手——前进公司(Progressive),因为他们看到了我们的模式有多好,实际上,他们的销售模式已经转变了。我的意思是,他们并没有完全改变,但他们已经很大程度上转向直销模式,而不是代理模式。

随着时间的推移,与低成本生产商合作总是一个好主意。我的意思是,你可能会在其他方面搞砸,但作为对人们至关重要的东西的低成本生产商,这通常会是一个非常好的生意。

查理?

芒格:是的,你选择了一个很棒的领域。如果你失败了,那是你自己的错。(笑声)

巴菲特:我还想说的是,这句话其实来自本·格雷厄姆,而不是我。但本说了那些话,它们是非常重要的话,尽管它们与他说的其他一些话是一致的。但它们是非常重要的。

芒格:沃伦,我也想道歉,因为昨晚我说过,我们的一些现代商业大亨——我尤其记得阿曼德·哈默(Armand Hammer)——是那种在说话时撒谎的人。当他们安静不说话的时候,他们实际上在窃取某些东西。(笑声)

有些人觉得这是我的妙语。但其实这是几十年前关于一个强盗大亨的说法。

巴菲特:好吧,如果我们开始在这里承认我们(因为低成本模式)而窃取的保单数量,那我估计我们整个下午都会在这里。(笑声)

17、对谷歌联合创始人及其所有者手册的赞扬

股东:下午好。我叫马特·林奇,来自加州帕洛阿尔托。

巴菲特先生,今天你有几次提到了谷歌及其联合创始人。

我希望你能和我们分享一下你对上周谷歌提交的S-1文件和所有者手册的看法和反应,尤其是考虑到它与伯克希尔哈撒韦公司的相似和不同之处。

巴菲特:嗯,这对我来说真的很容易。很明显——

股东:不客气。

巴菲特:我很高兴谷歌的管理层决定——我认为他们使用了“受伯克希尔所有者手册启发”这个词。

而且,如果其他人认为以非常直接的方式与他们的所有者——或者对他们来说,与他们的未来的所有者——交谈是个好主意,这显然会让我们非常高兴。

如果你买了谷歌,读了他们的所有者手册,我想你会知道你在与什么样的人交往。你会知道他们会做什么,不会做什么。

这是建立合作关系时一个人会对另一个人说的话。你说,”我希望你能和我合伙,我需要你的资金,而这就是我们做生意的方式。”

我认为更多的公司——显然,我认为更多的公司应该这样做。

这对我们伯克希尔来说很简单。这些原则我们已经想了很久了。我们真的想让人们在加入我们之前理解这些原则。

而谷歌的管理层,以一种非常直接的方式,你知道,我喜欢他们的散文。你知道,这并不意味着我同意他们的每一个想法,但是,你知道,(通过谷歌的所有者手册),我能够知道他们有什么想法。我希望有更多的公司采取这种行为。

查理?

芒格:嗯,你知道,世界上大多数公司都不会以任何方式模仿伯克希尔哈撒韦。谷歌是曲中几个古怪的家伙。今天可能看起来——可能有19500人来了——但以这个国家的标准来看,这仍然是一个古怪的少数派群体。

关于谷歌有趣的是,这两个人是全国最聪明的年轻人中的两个。而且被那么聪明的人模仿,比——(笑声)有趣多了。

巴菲特:嘿,我们甚至认为他们比我们上周认为的更聪明。(笑声)

芒格:我们现在认为他们聪明多了,是的。(笑声)

巴菲特:这将是非常有趣的。我的猜测是,他们的年度报告将成为非常好的读物。实际上他们两个轮流写报告。我想如果你读了他们的年报,你会对他们和他们的生意有很多了解。

虽然他们有一个有趣的——我记得,他们有一个有趣的两句话,我也很欣赏,他们说,你知道,在竞争等方面,某些可能影响他们的业务前景的事情最好不要说。如果是这样,他们不会告诉你。(笑声)

芒格:是的。

巴菲特:我挺享受他们这种方式。

18、巴菲特认为房屋销售方式不会发生大的变化

股东:谢谢,沃伦,谢谢。我的问题——我叫查德·布利斯(Chad Bliss),来自内布拉斯加州林肯市。

我的问题与中美能源和家庭服务公司(Home Service division)有关。你之前说过你会继续购买,你知道,房地产行业的公司。

考虑到二手房、中介,甚至现在有银行也在卖房,你认为目前家庭服务公司的商业模式是否可持续?还是你认为它的佣金需要降低?

巴菲特:是的,我真的认为这是可持续的。这是个好问题。事实上,我忘了几周前在哪里看到的这篇文章——可能是在《星期日纽约时报》上——关于巴里·迪勒(Barry Diller)的兴趣。我想是通过《Lending Tree》,我是在互联网上看到的。

互联网上有很多与房地产销售相关的业务。互联网对任何行业都是一种威胁,包括房地产经纪。

但是,你知道,当我想到买房的过程,以及个人参与其中的程度,你知道,“由业主直接出售”。他们在业务上称为FSBO(for sale by owners)。

我记得50年前和我的朋友查克·彼得森谈起这件事,那时FSBO就存在,现在FSBO也和我们共存。

但我的猜测是,30年后,很大一部分房屋交易将通过渠道完成,通过分销机制或经纪机制,就像现在一样。

我不认为它会发生巨大的变化,尽管有些人会试图做出巨大的改变。所以你永远会有竞争对手。但我喜欢扩大家庭服务公司规模的想法。

查理?

芒格:嗯,你自己曾经试图戏剧性地改变它,就在奥马哈这里,结果你摔了个大跟头。(笑声)

他试图——

巴菲特:他的记忆力比我好。

芒格:他试图通过《世界先驱报》(World Herald),从当时的小报上夺走相当一部分家庭广告业务。

巴菲特:哦,是的。(笑)

芒格:是的,是的。但却一事无成。

巴菲特:是的。(笑声)

那是我最后一次尝试。(笑声)

19、回忆菲尔·费雪

股东:巴菲特先生,芒格先生,我是来自密西西比州杰克逊市的蒂姆·梅德利。

最近菲尔·费雪(Philip Fisher)先生去世了。

在多年前的会议上,你,巴菲特先生,提到了你对《聪明的投资者》(The Intelligent Investor)第8章和第20章的喜爱,以及《证券分析》(Security Analysis)的第一版,还有菲尔·费雪(Phil Fisher)的前两本书。

芒格先生,你也对费雪先生的著作和投资方法赞赏有加。

我想知道你们两个是否可以告诉我们你们与费雪先生的经历,你们见面的情况,等等。

谈谈他的著作,或者你们和他之间的讨论,是否让你开始思考伟大的商业理念、特许经营公司等等?或者仅仅是对你已经开始拥有的想法的肯定?关于费雪先生,你们还想说些什么吗?

巴菲特:是的,菲尔·费雪是一个伟大的人。他大约在一个月前去世,享年90多岁。

他的第一本书,我相信是《怎么选择成长股》,写于1958年。第二本书是几年后写的,这两本书都很棒。

就像本·格雷厄姆一样,你可以通过阅读书籍来获得一切。我只见过菲尔·费雪一次,感觉很棒。我很享受,我爱他。他对我很好。

但实际上,我与本·格雷厄姆的经历类似,我为他工作,上他的课,以及其他一切——这些都在书里。

我的意思是,他们是如此优秀的作家,他们的思想是如此清晰,以至于你不需要亲自去见他们。但很明显,我很喜欢亲自见到他们。但他们已经用语言表达了出来。

我唯一一次见到菲尔是在1962年那本书出版后的一段时间,或者说是61年或62年。我在旧金山,我想是在拉斯大楼,我可能错了。我刚去了那里。

我年轻的时候经常这么做。我会去纽约,顺便拜访各种各样的人。我猜他们以为,因为我来自奥马哈,你知道,有一次,他们试图假装不在。所以——(笑)

我通常会去拜访他们。我也这么去拜访过菲尔。他对我非常好。但是,我并不是通过与他见面而获得了新的想法,因为我已经在他的书中读到过。

查理——实际上,我在1959年遇到了查理,查理也在向我宣讲费雪主义。形式上略有不同,但他的思想与菲尔的思想相似。所以我从两边都得到了它。这对我来说很有意义。我不知道查理和菲尔的经历是什么。

芒格:嗯,我总是喜欢那些对我有吸引力的人赞同我的观点。因此,我对菲尔·费雪有着非常美好的回忆。

它的基本思想是,在投资中,你很难找到好的股票,很难找到好的投资。因此,你只需找到其中几个你非常了解的,然后专注于投资它们,在我看来,这显然是一个好主意。

事实上,这显然是个好主意。然而,98%的投资世界的人并不遵循它。这对我们来说很有好处。这也会对你有好处。

20、薪酬和激励制度“没有单一的衡量标准”

股东:下午好,我叫斯坦·莱帕德,来自加州门洛帕克。我很高兴来到这里,沃伦和查理。

我第一次听说你,沃伦,是在80年代末,然后开始读你的作品。不幸的是,直到90年代末我才开始投资。

你塑造了我的商业思维,当我听你说话时,当我继续阅读你写的东西,以及你推荐阅读的东西时,它继续塑造我的思维。

我的问题是关于薪酬。我看过你的文章,也听过今天早些时候的评论。但作为一个企业主,我仍然不太清楚该如何为经理们设计薪酬。

在我职业生涯的大部分时间里,我一直是公司的高级经理,但现在我想要拥有公司的多数股权,而我并不是想要每天都直接管理这些公司,所以我非常关心薪酬问题。

当我考虑这些事情时,比如,股本回报率,或增长,或风险,等等,但如果你能更具体地谈谈你是如何将它变成正确的事情来衡量和激励的,我会很感激。

巴菲特:是的。这是一个很好的问题,你知道,没有一个公式适用于所有行业或企业。

你可以考虑股本回报率。你知道,如果你为你收购的企业支付了太多的钱,经营它的人将从你的股本中获得糟糕的回报。

他们可能会从企业使用的有形资产上获得良好的回报,但就获得良好回报而言,你的购买价格可能会让他们吃亏。

如果你依赖于有形资产的收益——如果你有像网络电视台这样的企业,即使你有一个愚蠢的侄子,你也可以让他负责——只需要让他远离办公室,就能够获得巨大的股权回报。

而在其他行业中,你必须是一个天才,才能在股票上获得7%或8%的回报。因此,没有单一的衡量标准。

要建立一个公平的薪酬体系,你和经理都必须真正了解企业的经济状况。在一些企业中,能够容纳的资金是至关重要的。而有些企业,其资本投入的多少并不意味着什么。

所以在某些业务中,我们需要对资本和其他方面进行收费,而在其他业务中,这只是一种锻炼经历,无论如何它都不会有任何重大影响。

我们非常倾向于让它们变得简单。我的意思是,我们专注于对我们重要的变量,然后我们尝试将其置于竞争性质的背景下,或其所在企业的经济环境下——真正的经济环境——以奖励他们所真正增加的价值,即使该价值是在一个糟糕的企业中有一个非常低的基数。如果他们在一个非常容易的行业,我们会把基数做得非常高。

这不是问题。但我想说的是,如果我们引入了一些薪酬顾问,这将是一个巨大的问题,因为他们想要的东西会蔓延到整个集团,而且会有各种各样的变数。

他们特别想要的是,每年都需要的、并且以某种方式需要重新雇佣薪酬顾问来重做的项目——这样他们就会有源源不断的收入。

你知道,如果我知道你在考虑什么样的业务,就更容易谈论应该有什么样的薪酬制度。

如果你有一组电视台,举个例子——假设它们是网络电视台,并且规模都很合理——你可能会认为黑猩猩都可以管理这个地方,然后还能够有35%的税前利润。那么,你可能想要为超过某个数字的出色表现而支付薪酬。

但是,当你这样做的时候,数字定为从10%或15%开始的话,那将是愚蠢的。一个糟糕的经理总是会建议这样的安排。

查理和我见过各种各样的薪酬制度,基本上,你只要按时打卡就能得到报酬。但他们试图让它看起来——通过围绕它构建一些数学——就像你真的必须完成一些东西(才能拿到报仇)。

但最终,如果你得到了一位伟大的经理,你会希望给他很高的薪水。

你知道,我们有很棒的经理,比如,在中美能源这样的地方。有人提到,如果他们实现了我们设定的目标,就会有一个巨大的奖励等着他们。那将是一张我会很乐意签字的支票。

查理?

芒格:是的,如果你想读一本书,来证明整个小企业的薪酬体系非常精明,那就读莱斯·施瓦布的自传,他在美国西北部开了很多轮胎店——有很多轮胎店。

他通过拥有精明的薪酬制度,在世界上最困难的行业之一赚了一大笔钱。他能告诉你的比我们多得多。

巴菲特:是的,他自己解决了这个问题。我的意思是,这是一本有趣的书,你知道,卖轮胎,你怎么赚钱呢?而且——

芒格:卖轮胎的数以亿计。

巴菲特:是的,是的。这是一个——像山姆·沃尔顿这样的人。我的意思是,薪酬制度,我向你保证,在沃尔玛,或查理的参与好市多,他们都是非常理性的,因为你有非常理性的人经营他们。

他们想要吸引最优秀的管理者,他们想从他们身上得到最好的东西。他们没有必要为平庸付出代价。

但这确实需要对业务的了解。我的意思是,如果你不了解一家企业,(无论你怎么做),你都会在与经理和顾问的相处中遇到问题,也会在如何支付员工薪酬的问题上受到批评。

21、比起IPO,在股票中更容易找到便宜货

股东:大家好。我叫马丁·克拉维茨(Martin Krawitz),是来自澳大利亚悉尼的股东。(掌声)

非常感谢你们的盛情款待。我们有机会参观了奥马哈65个高尔夫球场,能在这个世界第二好的国家打球真是太棒了。(笑声)

主席先生,我想问你两个关于IPO的问题。有一个作者去年在悉尼拜访了我们,他写了一本关于你的书,里面说到,你显然不喜欢IPO。

我的问题是,有一些非常糟糕的企业试图通过IPO募集资金,但也有一些好的企业。这些IPO中,有一些政府私有化的项目,这里面也有一些朋友想通过IPO退出一些非常好的企业。

作为投资者和伯克希尔哈撒韦公司,我们能不能运用你们的一些原则来研究和投资这些公司?

最后,你的答案是否只适用于伯克希尔哈撒韦公司,而不适用于我们个人投资者?谢谢你,先生。

巴菲特:查理?

芒格:好的,第一个问题,你是否有可能利用我们的心智模型,在IPO中找到值得购买的东西?答案是肯定的。

每年都有不计其数的IPO。在这些IPO中,我相信有一些是真正聪明的人能够发现并抓住的。

但往往购买IPO股票的普通投资者将受到冲击。

所以,如果你有足够的天赋,那(在IPO中寻找好企业)会有用的。第二个问题,我忘了。

巴菲特:关于政府发行(听不清)。

芒格:关于政府的衍生品?

巴菲特:让这位股东再次成为焦点吧。

芒格:第二个问题是什么?

股东:是不是这个不适用于伯克希尔,只适用于普通投资者呢?

巴菲特:哦。

股东:谢谢。

芒格:是的,因为IPO通常规模很小,所以它们对我们来说不合适。或者它们是高科技产品,我们无法理解它们。所以,如果说沃伦很关注IPO的话,这是为什么?我不知道。(笑声)

巴菲特:是的,我之前提到过,在股票市场中,有时会提供非常便宜的交易,因为有人会以可能是公司内在价值四分之一的价格出售0.5%或1%的公司股份,而在谈判交易中,你不会得到这样的价格。

首次公开募股的情况更接近于谈判达成的交易。我的意思是,在大多数情况下,卖方决定何时进入市场。他们不一定会选择对你有利的时间。所以,它有——

如果你扫描100个IPO,我认为不太可能的是,你会得到比100个已经在股票市场上交易的公司更便宜的东西。

IPO更像是一次协议销售。通过谈判达成的交易很难讨价还价。如果拿奥马哈的房子来说,你知道,住在隔壁的人以8万美元或更多美元卖掉了他们的房子,那么他们的房子或多或少都具有可比性——人们不会以50美元卖掉它。

在IPO中,这就是不会发生。这是一项非常重要的资产,他们知道它能带来什么——或者类似的资产带来了什么。而这就是谈判销售中发生的事情。

另一方面,如果有一些人拥有奥马哈每所房子的百分之一,而你对这百分之一有一个拍卖市场,那么它们可能会以几乎任何价格出售。甚至偶尔,它们会卖出疯狂的价格。

所以,在我看来,你更有可能在拍卖市场上买到令人难以置信的便宜货。这是很自然的事情。

而且有时在糟糕的市场中会有IPO,而且价格可能会非常便宜。但总的来说,市场差的时候并不是IPO密集到来的时候。而当卖家认为市场已经为他们准备好时,他们就会来。

总有一些消息灵通的卖方,往往会认为“现在就是上市的好时机”。而且,你知道,在我看来,你往往会在股票市场上有更好的购买机会。

22、巴菲特和芒格不在全食超市(Whole Foods)购物

股东:下午好,巴菲特先生,芒格先生。我的名字是马克斯丹德(pH)从旧金山。

我的问题涉及到,如果你住在加州,我知道你每年都会在加州购物,你必须去全食超市购物。

他们在那里卖很多有机食品。我想知道有没有人曾经给你吃过有机食品?

巴菲特:我从来没有靠近过这个地方,但是——(笑声)——查理,我从来没有认为他是一个健康狂人,但是作为一个加利福尼亚人,他可能会对此发表一些评论。

芒格:不,我心目中购物的好地方是好市多。(笑声)

好市多的菲力牛排是——(笑声)——最好的等级。我从来没有想过要吃一点全麦食品,然后就着胡萝卜汁喝下去。(笑声)

巴菲特:关于去哪里吃饭,我们两个人之间没有太多的争论。(笑声)

23、美国企业“从未让投资者失望”

股东:大家好,谢谢。我是圣路易斯的Sherman Silber。我是圣路易斯的妇产科医生。我们认为自己是不孕症治疗领域的伯克希尔哈撒韦公司。

我们对生意一窍不通。我们是医生和科学家。

所以,首先我想说,我真的很感谢你的董事会成员,并希望保持这种方式。因为我们确实通过这种方式了解了你们,我很高兴我们的存款能有你们这样代表公司的性格的人保管。(掌声)

几周前我有个机会,我和富达麦哲伦基金的一位前经理谈过,他也管理着一大笔钱,但他从没见过你。我说,我可能有机会问沃伦·巴菲特和查理·芒格一个问题。那个问题会是什么?我想要一些聪明的想法,比如我可以问问商业智慧方面的问题。

他认为如果他有机会和你谈话,最好是给你一个听起来像垒球的问题,因为你可能会带来比我们通常听到的更深刻的东西。

鉴于伊拉克战争、消费者债务增加、就业增长下降、就业岗位薪酬的下降、以及面对利率上升的前景,他认为未来五到十年将非常困难。

鉴于所有这些负面因素的影响,你对未来五到十年的投资前景有何看法?

芒格:那对我来说太简单了。我觉得沃伦应该回答这个问题。(笑声)

巴菲特:我想说的是,在历史上的任何时候,包括股票最便宜的时候,你都可以发现同样的令人印象深刻的负面因素。

我的意思是,你可以——你可以在1974年坐下来,当股票大跌的时候,你可以写下各种各样的东西,你会说,“你知道,未来会很糟糕。”

同样地,在股市顶部,或者任何时候,你可以写下一大串看多的事情。

我们真的不会关注这类事情。

你可能会说,我们的基本前提——我认为这是一个非常合理的基本前提——是这个国家会做得很好,特别是,它会在商业方面做得很好。在这个国家做生意会做得很好。

你知道,道琼斯指数在20世纪的一百年里从66点涨到了10,000多点。这当中我们经历了两次世界大战,面临着核弹威胁、流感、还有冷战。

未来总是会有各种各样的问题,未来也总是会有各种各样的机会。在这个国家,随着时间的推移,机遇战胜了问题。

我认为,如果没有大规模毁灭性武器,我们将继续保持这种态势——核战争会是另一个问题。但如果真的发生了什么严重的事情,生意也不会有太大的不同。

我不记得我和查理从1959年开始有过任何讨论——在讨论结束时,我们会得出这样的结论:因为外部条件,我们会放弃一个很好的商业机会——一个要收购的企业。

我们也从来没有买过我们认为平庸的东西,仅仅是因为我们认为世界将会变得美好。——

在我看来,在5年、10年或20年的时间里,影响投资者的不会是美国经济。而是投资者自己。

如果你看看20世纪的股市表现,你可能会说,在这100年里,怎么可能会有人在持有股票时失手呢?然而,我们的确有各种各样的人被消灭了,你知道,那是在1929-1932年的大萧条时期。我们经历了各种糟糕的事情。

但如果你直接持有股票,不利用杠杆,你知道,你会获得相当不错的回报。

因此,我们基本上不受你提到的变量的影响。明天一旦我们看到一笔好生意,我们就会欣然接受。

查理?

芒格:是的,我认为,在过去三年里,我们两个人都在不同的时候说过,如果在美国的专业投资者在未来相当长的一段时间里取得了相当一般的结果,特别是与大约三年前取得的非常高的回报相比,我们一点也不会感到惊讶。

到目前为止,这已经被证明是非常正确的。

巴菲特:是的,我们的预期比几年前大多数人的预期都要低。我们并没说世界末日要来了什么的。我们只是说,在某些领域,人们变得疯狂了。

如果有人认为,你可以坐在家里做日内交易,或只需在你的401(K)或其他账户中投入一点钱,然后就可以在一段时间内获得两位数的回报——这真的是生活在一个傻瓜的天堂。

但是,这从未伴随着任何对美国整体经济或美国整体商业将会发生灾难的预测。

在金融市场上,人们不时会有一些疯狂的想法。我之前已经评论过这个问题,但是他们只是相信一些事情——很难理解他们怎么会相信。

在某种程度上,他们其实是被其他人说服了。但美国企业作为一个整体,确实从未让投资者失望过,但投资者却常常让自己陷入困境。

24、“疯狂的”衍生品并不像保险

股东:山姆·基德斯顿(Sam Kidston),来自马萨诸塞州剑桥。

我想请你们讨论一下你们的再保险业务和通用再保险的证券部门之间的相似之处和不同之处,因为再保险似乎常常是一种针对天气的衍生产品。

我还想问你,为什么你承保一种衍生产品时感到舒服,而承保另一种又感到那么不舒服?谢谢。

巴菲特:是的,通用再保险在通用再保险证券上的衍生品合约,我认为与我们看到的保险业务关系不大。

我的意思是,我们为人们不能或不愿自己承担风险的事件提供保险。

而在衍生品业务中,很多都是这样或那样的投机活动。其中交易安排得越复杂,就越容易声称获得了巨大的利润,而随着时间的推移,巨大的损失可能会在某处等着你。

它们是在没有太多经济必要性的交易中产生的。在很多情况下,他们只是在促进投机。

保险处理的是人们在其业务或个人生活中承担的风险,他们不想自己承担这些风险,或者他们无法自己承担。这两类业务之间的联系很少。我认为,在从事这项业务(衍生品)时,他们想出了许多理由。

你知道,他们会说他们都是做风险生意的,他们的客户会要求他们这样做。

但是,当人们想开展一项业务时,他们总是会想出各种理由。在我们看来,这没有任何意义。我真的看不出他们之间有什么联系。

是吗,查理?

芒格:它们是完全不同的。衍生品业务充斥着这样的条款:如果一方的信用被评级机构降级,他们必须开始提供更多的抵押品。这就像保证金账户一样。

当你签署了这样的文件,你可能会破产、陷入违约和灾难,然后让其他人在困境中清算你的头寸,等等。所以这当中有很多不负责任的机制。

为了保护他们自己,他们通过所有关于抵押品的条款,将这种巨大的不稳定性引入了金融系统。似乎没有人意识到,为了让双方都感到更安全,他们创造了一个多么糟糕的体系。

这是个疯狂的系统。而且在大多数情况下,你不会因为玩这个游戏而得到适当的报酬。因此,我们没有参与其中。

巴菲特:由于当时没有能力筹集新的资本,谁也不知道——他们是否能够——我是说通用再保险,该公司被评为AAA级——这仍然是因为有伯克希尔的参与——但它被评为AAA级——通用再保险很可能在9/11之后陷入非常可怕的财务困难,特别是如果他们当时能够充分认识到他们已经产生、但却没有充分认识到的债务的话。

因为他们的资本会缩水,而且他们会有很多的股票,这会导致其进一步缩水。谁知道在那个时候,它会走多远?

此外,在我看来,他们的评级可能会被大幅下调,这很可能会触发它们的衍生品的违约条件,而这就需要他们拿出大量现金。

这样没办法让他们一直经营下去,而现在,它们已经变得基业长青。但我要说,这种威胁也存在于其他金融机构。

但我认为,许多CEO——或者说其中一些人——并没有真正完全理解这一点。

当你收到巨额资金的追加保证金通知时——你知道,只有一天你无法满足它,你就会收到。这在当时差点就发生了。

如果你回到1987年10月,有一大笔电汇没有汇到芝加哥的清算所。当时,这几乎使整个系统瘫痪,使得我们非常接近于关闭交易所。

很多事情就会因此瓦解。最终钱还是出现了。但是,如果一个系统中的人们非常依赖于从其他人那里获得的数十亿美元,那这个系统将是危险的。

在1991年的那个星期天,我们在所罗门上看到了这样的事情发生。

如果所罗门破产了,第二天就会有人站在1.2万亿名义金额的衍生产品的另一边,他们会与一个当事人签订合同,在那里他们会与破产法庭打交道。

你会有各种各样的安全解决方案,但却不一定会能够解决问题。(在这方面)你会有各种各样的困惑。

相信我,这件事情在当时是影响很大的,这涉及到日本、英国和美国等地,当中发生的事情非常复杂,因为所有的账目都是混合的。

事实上,所罗门也是一家银行,它在德国经营一家银行,从个人手中吸收大量存款,然后全部贷款给所罗门。

所以(如果所罗门破产了),那么它作为破产公司,就会有一笔应收账款,会欠了不知道多少德国储户的钱。当时,会有各种各样的东西出来。谁知道这会对系统产生什么影响?

你不需要在一个已经杠杆化得很厉害的经济体系上,施加越来越多的这种联系和压力。

查理,有进一步的想法吗?我们喜欢谈论灾难,所以不要阻止我们。(笑)

25、所罗门和“跳跃的捷克人”罗伯特·马克斯韦尔(Robert Maxwell, “The Bouncing Czech”)

芒格:在这些看似理性的地方发生的事情简直令人惊讶。所罗门至少和其他领先的投资银行一样有纪律、受人尊敬、理性。

然而,在我们愉快的日子即将结束时,所罗门向[罗伯特]马克斯韦尔(Robert Maxwell)乞求新的投资银行业务。他的绰号是“跳跃的捷克人”。(笑声)

当然,在那之后他自杀了——在养老金被大量挪用、他破产了之后。

现在,你会想,如果一个人的绰号是“跳跃的捷克人”,你肯定不会疯狂地寻求他的投资银行业务。但所有领先的投资银行却这么做了。

巴菲特:是的,我现在记不太清楚,但实际上,那天早上——或者是他被发现在海里漂浮的那天——

我想在所罗门公司,我们当时已经转了一大笔钱给德国或瑞士的某个人,我们本应该在那天下午取回更多的钱。

我可能在细节上有点出入——但钱的确是送出去了。钱是本来应该到了的,却没收到。然后我们去了英国,试图从他的儿子那里拿回这笔钱,我们用了各种方式。

坦白说,在这样的交易中,我们罪有应得。但对于涉案的投资银行家来说,他当年的收入将会受到很大的影响,这取决于他是否与马克斯韦尔签订了一张或两张以上的合同。你知道,最后,这一天终于来了。

当人们的收入依赖于把可疑的人带进门时,那么就很难控制他们。作为个人,他们非常关心这一点,但整个庞大的金融系统却不能很好地理解这一点。

查理之前提到过,所罗门接手的一位承销客户,自称用钱做了一些很棒的事情,结果却是一场巨大的骗局。

嗯,这种现象很难停下来。因为很多人都在考虑年底他们的奖金会有多高。而且,你知道,他们不倾向于对与他们做生意的人进行道德检查。

芒格:那是一次难忘的经历。沃伦和我,还有卢·辛普森都是所罗门的董事,我们是最大的股东。我们都说我们不应该和这个家伙做生意。这是一笔非常危险的交易。

但他们告诉我们,这已经得到了承销委员会的批准。当然,这就解决了问题。

巴菲特:据我们所知,这个家伙身上有一个写着“骗子”的霓虹灯。

芒格:他使劲地挥舞着它,是的。(巴菲特笑)

但它已经通过了承销委员会。最后交易结束了,但财务上没有。我的意思是,他们进行了承销,但还没有完成财务结算。

巴菲特:是的,他们在去银行的路上抓住了他。(笑)

芒格:你说得对,他们是从悬崖边上退下来的,从这个巨大的欺诈行为中——当然,他们得到的是满脸的“臭鸡蛋”。

这句话让我想起了昔日的一位著名律师,他说,“我灵魂的船长,”他说,“或者我的命运的船长,”他说:“见鬼,我甚至不用划桨。”

我的意思是,我们在这里——(笑)——我们三个都在董事会,你知道,最大的股东,我们甚至不能阻止一个愚蠢的小承销。

巴菲特:不过我想,他确实进了监狱,不是吗?

芒格:是的。

巴菲特:顺便说一句,他自称是伯克希尔·哈撒韦公司的股东之一。然后赚了很多钱。我去看了股东名单,却没有找到——当然,他可以把它写在某个地方的街名里。

但他声称,他拥有一个很大的数量。但我在任何地方都找不到任何记录。但他确实从一家会计公司得到了一些证据支持他。

芒格:是的。

巴菲特:但事实证明,这并不能完全支持他。(笑)

26、对冲基金是一种收取巨额费用的时尚

股东:下午好,我是Manuel Fernandez,来自墨西哥的墨西哥城。我要感谢你们就如何成为好的合作伙伴提供了宝贵的经验教训,感谢你们向世界免费输出了一些好的想法和原则。

我的简单问题是,你认为个人投资者将部分资金投资于对冲基金,或投资对冲基金的基金,是否有点像伯克希尔对价值资本(Value Capital)的6亿美元投资?这是否有意义?

巴菲特:是的,我想说的是,现在投资对冲基金的人,总的来说,会感到失望。

你不会因为你经营的是所谓的对冲基金、或所谓的私募股权、或所谓的杠杆收购基金而变得更聪明。 

但你会周期性的获得的,是推销这些东西的能力。我的意思是,华尔街有一种时尚——华尔街会卖它能卖的东西,记住这一点。你知道,他们可能和我们在上面一个问题中引用的那个家伙说得一样好。

而对冲基金现在正处于一种狂热之中。它的特点并不在于能赚更多的钱,它的特点是收取的费用特别多。

相信我,如果世界上有6000亿美元的资金,收取2%的固定费用和一定比例的利润,那么他们就不会有输家,并将作为赢家继续存在一段时间,然后把钱从桌子上拿走。总的来说,对投资者来说,这不会是一个很好的经历。

显然,有一些聪明、诚实的人在运作基金,他们会做得很好。但如果你购买很多对冲基金,在我看来,你会得到一个糟糕的结果。

查理?

芒格:是的,为什么你会想要和这样一个人投资呢?他的基本思维过程是这样的,“如果在第一层可观的费用之上再加一层费用对投资者来说是好的,那么第三层费用一定更好?”(笑声)

你为什么要和一个有这种想法的人投资?

巴菲特:只是收取2%的想法,再加上盈利的百分比,这反映了——这可能是一种收费的极限。而我们更倾向于将投资者视为合伙人的态度——我只是认为这(对冲基金高额收费)基本上是一种不公平的安排。

我也不喜欢加入——总的来说,我认为和那些提出不公平安排的人交往是一个错误。

你知道,实际上他们可能一开始就得到了四倍的标准费用。最重要的是,他们说“我也要参与其中”。但我猜,在很多情况下,他们自己的钱并不都存在基金里。也许他们在外面有一大笔钱。

我在50年代、60年代经营着合伙企业,查理在70年代也经营合伙企业,这在当时通常被归类为对冲基金。他们的奖金安排尽管不像现在,但有些类似,我们做了一些——

它们有一些相似之处,但我不认为我们对待那些要求加入我们的人的态度和现在的经理一样。

正如查理所说,基金中的基金类型的东西——我的意思是,这真的是令人难以置信,它只是在堆砌一层又一层的成本。这不会让他们购买的这些股票的标的公司变得更好。

相信我,人们成为天才并不仅仅因为你走进某个办公室,门上写着“对冲基金”。我的意思是,他们可能非常擅长营销。事实上,如果他们擅长营销,就不需要擅长其他任何事情。

27、基本投资原则与“常识”(uncommon sense)

股东:我的名字是Arturo Brulenborg。我来自华盛顿特区。今年6月,我将从哈佛大学毕业,开始价值投资的职业生涯,所以,我当然希望,对于价值投资者来说,本世纪将和上个世纪一样好。

你从我这么大的时候就开始做这行了。所以我想知道,在不断变化的商业和金融环境中,哪些习惯对你继续学习和改进投资决策的能力贡献最大?

巴菲特:我想说的是,至少就我而言,在基本原则方面,我没有持续学习。你总是会学到更多的技术——你知道,随着时间的推移,我对一些行业有了更多的了解,因此,也许我拓宽了我的能力圈,尽管不幸的是,更多资金又缩小了它。

但我比20年前或40年前更了解生意了。而我并没有真正改变投资原则。

基本投资原则仍然是来自本·格雷厄姆。在寻找更好的生意方面,我受到了查理和费雪的显著影响。但我并没有因此而抛弃格雷厄姆的投资原则。

我真的没有学到任何新的基本投资原则。但我可能学到了更多关于商业运作的知识。

我的意思是,在我看来,你应该直接从《聪明的投资者》(The Intelligent Investor)和菲尔·费雪(Phil Fisher)那里获得一个投资框架,实际上,应该更多的是从《聪明的投资者》那里获得。

然后,我认为你应该尽可能地学习有关行业和企业经营的一切知识——如果你认为你有能力在这些领域开展投资工作的话。有了这些武器,我相信你会做得很好,特别是如果你有做投资的品性(temperament)的话。

查理?

芒格:是的,当然,这几十年来我一直在观察沃伦,他学到了很多东西,即使是在过去的二三十年里。所以这是一个持续学习的游戏。这个就是让他能够选择中国最大的石油公司的小秘密。

但他很久以前就知道的那些基本投资原则,但这(只知道这些)不会让他有能力做出最近的投资决策,就像他自己所说的那样。所以,这是一个终身的游戏,如果你不坚持学习,别人就会超过你。

巴菲特:我想说,投资中的品性(temperament)仍然是最重要的,不是吗,查理?

芒格:是的,当然。

巴菲特:是的,是的。

芒格:但光靠品性是不行的。

巴菲特:对,单凭品性是不行的。

芒格:你必须有这种品性,以及正确的基本理念。然后你必须带着极大的好奇心坚持很长很长一段时间。

巴菲特:但你不一定要盲目,也不一定要有任何盲目的洞察力,或者有很高的智商来看中石油(PetroChina),还有——

芒格:对。

巴菲特:当你得到一家公司每天生产2.5百万桶石油,这是世界石油产量的3.5%或3%。

你知道,他们根据美国的价格出售,使用WTI作为基准价格,他们在一个国家有很大一部分的销售网络和精炼工厂,而税率为30%。

然后他们说他们会给你45%的盈利分派。也没有什么不寻常的杠杆。

如果你以远低于可比石油公司售价的一半——或者三分之一——的价格购买这样的东西,那并不需要多高的智商。

我的意思是,你必须愿意阅读报告。而我喜欢这样做。但你不会说这需要任何高层次的洞察力或任何东西,查理?

芒格:嗯,当你买入那批股票时,没有其他人在买。所以——

巴菲特:谢天谢地。

芒格:洞察力不可能那么普遍。

我认为这需要一定的奥马哈老朋友所说的“常识”(uncommon sense)。他过去常说,“所谓常识,是平常人没有的常识。我们在说某个人有常识的时候,我们其实是说,他具备平常人没有的真知灼见。”

我认为,它的部分关键原因在于能够区分愚蠢与智慧。如果你把所有的事情都分类了,那么你的大脑就不会被它们搞得一团糟,然后你就能更好地选择一些明智的事情去做。

巴菲特:是的,我们不会考虑很多愚蠢的事情。你知道,我们很快就能摆脱他们。

事实上,人们会对我们感到恼火,因为他们会打电话给我们,当他们第一句话说到一半的时候,我们会告诉他们“算了吧”。你知道,我们可以预见它的到来。

而且,你知道,实际上,这就是大脑工作的方式。大约30年前,《纽约客》(The New Yorker)杂志上有一篇很棒的文章。那是在谈论菲舍尔和斯帕斯基的象棋比赛。当时,人们开始猜测人类是否能够在国际象棋中与计算机较量。

而且,你知道,这些计算机一秒钟就能进行数十万次计算。他们说,“当你展望未来,考虑未来各种行动的结果时,人类的大脑怎么能和一个拥有难以置信的速度思考的计算机相比?”

当然,他们对这个问题进行了一些研究。但费希尔或斯帕斯基,本质上是在没有思考的情况下,就排除了99.99%的可能性。

所以并不是说他们能在速度上超越计算机,而是他们有一种你可以称之为分组或排除的能力,在这种能力中,本质上,他们只是在无数的可能性中找到了几个真正有机会成功的可能性。

抛开那些废话,我的意思是,只要想想,当人们开始打电话给你说,“我有一个很棒的好主意。”不需要这上面花10分钟,因为你知道,只需要他们开口说第一句话,你就能知道这不是一个很棒的好主意。

你对此不要客气,把整个过程走一遍。查理和我很擅长这个。我们可以很快挂断,对吧?(笑声)

芒格:好的,你已经知道了。你所要做的就是像瓦西里·斯米斯洛夫(Vasily Smyslov)在国际象棋世界冠军时所做的那样,在投资中做同样的事情。(笑声)

28、估计内在价值

股东:下午好,巴菲特先生,芒格先生。我叫理查德·阿扎尔。我来自西印度群岛的特立尼达岛。

这么多年来,你们对自己的才智一直很慷慨。这对我的个人生活和经济生活都有很大帮助。

我在想,让我来描述一下我试图确定伯克希尔内在价值区间的方法是否合适,您是否可以指导我,我的方法是否有缺陷,或者是否相当准确。

巴菲特:如果不需要太长时间,我们会很高兴,尽管我想我已经知道答案了。(笑)

股东:好的。2003年底,我们的营业利润约为54.22亿美元。我估计我们的透视盈余(look-through earnings)约为9.15亿美元。因此,总计约为63.37亿美元的预期透视盈余。

我知道我们在资本支出上花了10亿-20亿美元,而我们在有形资产上的净折旧是8.29亿美元。所以,这当中有1.37亿美元的差异。过去几年,我们在资本支出上的支出超过了折旧。

但在推断未来20年的时候,我认为,我自己以为的资本支出和折旧之间的差异可能是在自欺欺人。另外,我用透视盈余作为可分配收益的粗略代表。

我假设伯克希尔哈撒韦公司在第一到第五年的预期收益年增长率为15%,在第六到第二十年的预期收益年增长率为10%。而且该业务将在第20年后停止增长,然后从第21年开始出现7%的股息率。

我将1至20年的累计现金流量贴现了,贴现利率是7%,并将终值也按照7%进行了贴现。我把两者加在一起,得出了我认为的伯克希尔未来现金流的内在价值。

我减去了1030亿美元的负债和少数股东权益。我用1,537,000股做除法,得出了我认为是对伯克希尔内在价值范围的保守计算。

请问我说错了吗?还是这就是你自己可能使用的方法?

巴菲特:好——(笑声和掌声)——好,你做了功课。(笑声)

思路是正确的,只是取决于你代入了什么变量。我们可能对变量有不同的看法,我们两个都不知道。

但总体来说,这种方法是试图计算出一段时间内可分配现金的方法。企业今天的价值,是某个数字的现值——你用的是7%,但问题是用什么数字是合适的。

但它的价值就是它从现在到审判日所能分配的现金的现值。如果它可以保留现金,而且它的回报——它的产出率——高于你的贴现率,显然,你会从这种现金的保留中获得一些好处。

但是我想指出的点在于,你对资本支出的假设,以及与折旧相关的假设。我预计资本支出平均而言会略高于折旧,除非我们遇到高通胀时期。

但当然,我们必须继续收购企业,并在我们保留的企业中使用资金。如果我们保留这些收益,我们就必须用这些收益来收购更多的企业。接下来的问题是,我们可以期待这些投资获得什么样的回报?

我不反对你所使用的方法,但是,你知道,每个人都必须做他们自己的方程,并代入一些数字。

我认为,我们可能会满足于比你设想的更低的收益增长数字,因为我们的规模非常大,而且——一直以来,该如何部署不断流入奥马哈的资金变得越来越难。

查理?

芒格:是的,你不应该对去年过于兴奋,正如沃伦所说,那是非常不寻常的一年,一切都配合得非常好。

巴菲特:除了利率——

芒格:是的,去年是天时地利人和。

伯克希尔目前估值的有趣之处在于,它到底需要做多少现金和现金等价物。

这是一个非常有趣的问题。我们将如何处理如此大量的可投资现金和现金等价物?

巴菲特:是的,我们现在应该出去工作了。我的意思是——(笑声)——这就是对我们的考验。

我是说,我们有很多好生意。我们有很多钱,我们想用来收购更多的好企业。我们可能会很幸运地迅速部署。但我们也可能要等很长时间。

现金积累的速度可能快于我们使用它的速度,在这种情况下,我们将不得不重新考虑整个游戏。

但我们的希望是——到目前为止,我们对所发生的一切都感觉良好——我们的希望是,我们可以将流入的资金投入到与我们多年来收购的企业一样好的企业中。

29、伯克希尔盈利报告的发布时间

股东:嗨,巴菲特先生,芒格先生,我是惠特尼·蒂尔森,来自纽约市的股东。

现在已经过了三点了,我们几乎没有听到任何关于这家伟大的企业现在的情况,或者至少是第一季度的情况。

我记得在去年的年会上,你采取了相当不寻常的步骤,至少在我的记忆中,你放上了幻灯片,实际上给了我们一个预览,告诉我们企业的表现是多么惊人。

我可以想象,如果一年前你说你遇到了顺风,那我猜测在今年第一季度的情况下,你一定也是遇到了顺风。我想知道你能不能和我们分享一下你在今年一季度做了什么?

巴菲特:我们不能告诉你风的速度。

10-Q什么时候出来,马克?应该再过几天就出来了。

如果我们现在抛出任何数字,或做任何评论,我们必须把它放在网站上,并需要对我今天说的细微差别进行说明。所以我想你只需要等几天,他们就会被上传到网上。

如果有惊喜,那就是惊喜,每个人都会同时得到惊喜。

顺便说一句,在未来的一两年里,我们会遇到更多的麻烦,因为——

我们喜欢公布一切——所有的数据——或者任何重要的东西,如果我们可以这样做的话——我们喜欢在周五晚上收盘后,或者周六早上这样做,这样每个人都有机会看到它们,并在交易开始前有最多的时间来消化它们。

美国证券交易委员会缩短了报告的时间,这样我们就必须争分夺秒的去满足每个月的披露要求。

我们不会有这样的奢侈——尽管我们会在可能的时候尝试这样做——我们不会有这样的奢侈,所以我们选择截止日期之前的周六,并将其作为我们的发布日期。

你知道,如果我们必须在45天内披露报告,那我们可以选择在45天截止之前的周六。

如果时间被缩短到了30天——如果第30天是在周二,我们将很难在周二之前完成。所以我们显然会在收盘后把它放出来,这样人们就可以在4点到第二天早上之间消化它。

但我们将无法遵循迄今为止所遵循的程序,我们认为这是最好的程序,让人们在两天内消化数据。

但关于第一季度的情况我不能帮你,惠特尼。查理,我想你不会想再多说什么了吧?(笑)

30、给年轻人的建议:避免信用卡债务,和比你更优秀的人交往

股东:巴菲特先生,芒格先生,你们好。我叫贾斯汀·方。我今年14岁,来自加利福尼亚。这是我连续第四次参加会议。

我在一本书中读到,你更喜欢和年轻人谈论生活和理财观念,因为我们还有时间去实施。你能跟我们分享一些吗?谢谢。

巴菲特:我没听清楚最后一部分。

股东:你能分享一下你喜欢和年轻人谈论的生活和理财观念吗?

芒格:他想知道你的生活理念和理财理念,这些对年轻人有用。

巴菲特:(笑)——嗯,这是一个相当宽泛的问题。但我认为金融理念,你知道,我们显然已经在报告中阐明了。查理的生活理念可能比我强。

这是真的,我相信花时间去给年轻人做演讲,或者回答问题,我相信,我每年这么做超过12次。

我只是认为,很明显,年轻人更容易接受改变,甚至更容易形成对生活有用的习惯。

我认为人们低估了——直到他们变老——他们低估了习惯有多重要,当你45岁或50岁时改变习惯有多困难,以及年轻时形成正确习惯的重要性。

但是查理,你有什么要说的吗?

芒格:嗯,所有的陈词滥调都管用。我的意思是,你避免做真正愚蠢的事情,比如,把火车开到十字路口——(笑声)——尝试可卡因——(笑声)——冒着感染艾滋病或其他不幸疾病的风险。

世界上也有很多东西会让人失望,那你就离它们远点。

然后你要培养良好的性格,良好的心理习惯,你要从你的错误中吸取教训——在你前进的过程中每一个错误。这些道理很明显,不是吗?(笑声)

巴菲特:是的,我们会说,尽管我们发行了大量的信用卡和一切,我们可能会说,如果我有一条建议给年轻人,总体而言,那就是不要负债。 

如果你在能明白这一点,那么你在生活的游戏中就会要容易得多。本·富兰克林在很久以前用更好的方式说过这句话,查理可以背诵这点。

但有一个真正的区别。我每天都会收到处于各种经济困境中的人的来信。而且往往与健康有关,这很可怜。但很多时候,它往往与债务有关。我的意思是,(一旦他们过度负债),他们就在生活中落后了,并且他们永远不会追上。

我的做法可能会让你感到惊讶,但通常,我会给这些人回复——他们是非常正派的人,他们只是犯了错误——我只是告诉他们最好的办法就是申请破产。

我是说,他们没办法改变的。他们应该从头再来,同时,在他们的余生里,他们不应该再看信用卡。

但是,如果他们早一点得到这个建议就更好了。但花得比挣得多是很诱人的。我是说,我——你知道,这是可以理解的。但这不是个好主意。

芒格:当然,你特别想要避免邪恶的、或者严重非理性的人,特别是如果他们是有吸引力的异性。(笑声)

巴菲特:查理对此了解更多—

芒格:这会导致很多麻烦。

巴菲特:查理是这方面的专家。(笑)

跟比你强的人混在一起比较好。多年来,我发现这很容易做到。(笑)

但如果你要挑选合伙人,那就挑选那些行为比你好一些的人,这样你就会朝着好的方向前进。

同样地,如果你和一群坏家伙混在一起,随着时间的推移,你很可能会发现自己的行为变得更糟。

但是,正如查理所说,几百年前本·富兰克林提出的老生常谈的建议真的有效。

我们已经说过了,但是看看你喜欢交往的人。你知道,他们有什么品质是你想拥有就能拥有的?

看看那些你无法忍受的人。你有什么比他们更好的品质?你能摆脱他们吗?你可以在年轻的时候就做到这一切。你越往前走就越难。不是很复杂。

芒格:我最后的建议是,如果这让你在同龄人中暂时不受欢迎,那就让他们见鬼去吧。(笑声和掌声)

巴菲特:有一条建议更适用于我和查理,我读到一位103岁的女性的故事——人们问我:“你喜欢103岁的生活吗?”她说:“至少没有同龄人的压力。”(笑声)

31、巴菲特:主要大宗商品市场没有被操纵

股东:下午好。我叫迈克·麦高恩。我来自加州的帕萨迪纳。

你刚才所说的一切似乎都适用于贵金属,特别是银——

巴菲特:适用于什么?很抱歉我错过了。

股东:贵金属。

巴菲特:哦,当然。

股东:具体来说,是白银。据我回忆,伯克希尔哈撒韦公司购买了1.2950亿盎司的白银。当时,你说供应/需求基本面良好,你看到通胀反弹,还有很多其他原因。我猜你至少还拥有9000万盎司。

问题在于定价机制。显然,纽约商品交易所,或至少是纽约商品交易所白银价格的某些管理者,都是负债的。纽约的银行和金融机构短缺4亿多盎司的白银。而且看起来他们不太关心这个价格。

因此,鉴于伯克希尔拥有所有这些白银,你会看到白银的价格在某个时候实际上是在自由市场交易吗,或者你会看股票而不是实物金属?

否则,我想,我们就像约翰·梅纳德·凯恩斯说的那样,“市场保持非理性的时间会比我们保持偿付能力的时间长得多。”

巴菲特:我们对我们目前的白银头寸没有任何评论,如果有的话,那就是我们可能持有更多,可能持有相同,可能持有更少,也可能不持有。所以——我们不会发表评论。

我们曾经评论了一次,因为英格兰银行要求我们评论。由于这是英格兰银行唯一一次与我交谈,我感到受宠若惊。(笑声)

但我要说的是。我非常不同意你的想法,即市场在某种程度上被操纵。

我发现大多数参与黄金和白银的人——或者说很多参与黄金和白银的人——倾向于有各种各样的理论,其中一些是阴谋论,你知道,总是有卖出远期合约对市场做这个做那个,或者说有人做空。

你知道,答案是地上有很多白银。与几年前相比,就此后的供需而言,是多了还是少了,我不能百分之百确定。很难弄清楚很多事情在中国在到底发生了什么。

但在我看来,白银、铜、黄金,或者我能想到的任何大宗商品的市场都没有缺陷。

查理?

芒格:是的,我认为还应该指出的是,你在征求那些在这个舞台上没有特别突出的人的意见。(笑声)

巴菲特:他指的是我。(笑声)

这是很充分的理由。

32、巴菲特并不认为富国银行是衍生品领域的“大玩家”

股东:下午好,特拉维斯·基思(Travis Keith),来自德克萨斯州达拉斯。

OCC的银行衍生品季度报告显示,富国银行的衍生品投资组合是美国银行中最大的之一。

尽管你高调批评衍生品,但伯克希尔去年增持了富国银行(Wells Fargo)股票。

富国银行的衍生产品投资组合怎么样?你觉得不那么令人反感了吗?在考虑富国银行衍生产品投资组合的风险时,你检查了哪些信息披露?

巴菲特:我这里没有他们的报告,但即使不看,我也愿意打赌摩根大通的衍生品投资组合远远大于富国银行

我可能是错的,但我不认为富国银行是衍生品领域的大玩家。

现在,所有的大银行都有各种衍生品头寸。但我不认为富国银行是衍生游戏中的大玩家。

对于衍生品头寸的大小并没有完美的衡量方法。我的意思是,你听到到处都是巨大的数字,它们听起来很棒,但它们倾向于把事情夸张得很大——夸张得很夸张,夸张到数万亿这个或那个。

你知道,一种衍生品的名义价值可能是10亿美元,而它可能比其他类型投资品的5000万美元头寸的风险更小。

但我真的不认为你可以判断:富国银行,特别是与摩根大通或花旗银行或类似机构相比,是一个真正的大型衍生品参与者。

查理和我——至少我——我想查理会同意——我认为富国银行是一家管理得非常好的银行。

我强烈反对他们将股票期权费用化的做法。我的意思是,迪克·科瓦切维奇(Dick Kovacevich),在经营着这个公司,对于这点,我会有完全不同的意见。他在最近几年的年度报告中都写到了这一点,就像我一样——我真的很佩服这里的管理层。我认为他做得很好——但尽管我很钦佩管理层,我还是把我们伯克希尔的股票投了反对票,我们支持费用化股票期权。同时我注意到,在前几天的会议上,57%的投票支持将股票期权费用化。

但即使我不同意他在会计上的特殊观点,富国银行仍有一个绝对了不起的记录。迪克是个了不起的商人。

我认为,就承担风险而言,或就处理他必须承担的风险而言,我认为他在银行经理中的排名非常靠前。

查理?

芒格:我没有什么要补充的。

33、杠杆是投资者最大的危险

股东:非常感谢芒格先生和巴菲特先生。

我的问题是——我是Michael Stofski,来自纽约。

我的问题涉及金融机构和崩溃的可能性。

伯克希尔和个人投资中如何保护自己免受潜在的银行倒闭、股票经纪公司倒闭等事件的影响?

巴菲特:我认为,作为一名大银行的存款人,或者将自己的证券交给大型经纪公司的人,我真的认为你不用太担心。

在这个国家,我们奉行“大而不能倒”(too big to fail)的原则,针对于你所说的在大型金融机构破产中的无辜方。但我们在股票市场却没有(“大而不能倒”),也不应该有。

但我不会——我不担心把我的证券——我的个人证券——或者伯克希尔证券——交给大型证券公司。我不担心我在大银行的账户,所以——

芒格:但你说的是现金账户?

巴菲特:是的。

芒格:是的。

巴菲特:是的,现金账户。

芒格:不是保证金

巴菲特:是的。但是,如果你以保证金的形式持有公司的股票,就其后果而言,这将是一件大事——

说真的,一个聪明的人,如果在看待投资的方式上比较合理和自律,那么他陷入麻烦的唯一方式就是通过杠杆。我的意思是,如果有人能在某种金融灾难最糟糕的时刻将你釜底抽薪,那么你就会破产。查理和我都有朋友——在他们身上发生过类似的事情。

但是,如果没有杠杆,如果事物的估值没有那么疯狂,随着时间的推移,证券市场不会对你造成伤害。

而且,我的意思是,(没有杠杆的话)你不会受到金融灾难的影响——他们不会将你卷入其中。如果此时你有更多的钱,在这样的时期,你就大胆买。

我认为,伯克希尔在任何金融灾难中都处于非常有利的地位。我想我们肯定是最后一个站着的人。

虽然我们不会到处出击,你知道,就像殡仪人员寻找瘟疫或类似的东西,但我们最终可能会做得非常非常好。

事实上,这种情况在过去发生过几次,我们有现金,我们在世界恐慌的时候有勇气,而且——我们在那段时间做得相当好。

至少在过去的30或40年里,我们从来没有因为周围世界发生的事情而受到伤害。

查理?

芒格:嗯,我认为这显然是对的。

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