互联网行业深度报告:进击的数字化,迎接产业互联网的黄金十年

一、中概股回归提升港股新经济权重,互联网投资方兴未艾

1、为什么港股估值显著低于美股?

行业结构差异是造成港股估值显著低于美股的重要原因。港股是一个以低估值、高股息率著称的配置市场, 和美股相比,港股的长期估值中枢约为 13 倍,而美股的长期估值中枢高达 18 倍。造成两地市场估值差距如 此之大的核心原因在于行业结构的差异,在恒生综指中, 金融、 地产、工业等行业对指数业绩的贡献度较大, 而这些行业的估值低于恒生综指本身,即低估值行业利润占比过大拉低了整个指数的估值水平。反观标普 500 成分,信息技术、金融、可选消费、医疗保健对指数业绩的贡献较大,而信息技术、可选消费和医疗等行业的 估值水平高于指数本身,进而拉高了整个指数的估值水平。

低估值背后隐含了更低的投资回报水平。之所以要探讨两地市场的估值差异是因为估值隐含了未来增长的 预期,美股高估值的背后是十年牛市,而港股低估值的背后是较为疲弱的大盘指数回报。美股指数牛市从 2009 年 2 月一直持续到 2020 年 2 月,并且在经历 V 字反弹后标普 500 指数近期再创新高。而近年来,港股给许多 新晋投资者的印象是股息率水平高,但资本利得回报较低,易受风险事件扰动,2017 年的指数级牛市以及 33000 点的高峰早已成为陈年往事,以至于许多投资者不禁感叹:港股还有机会嘛?

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2、中概股回归有利于提升港股新经济权重

近年来港股行业结构在悄然变化。一方面,国内超大型传统金融机构已基本在港股上市完毕,未来低估值 金融业在恒生综指中利润占比提升幅度或较为有限。另一方面,随着 H 股“全流通”改革、港股上市制度改革、 指数筛选规则变化以及恒生科技指数的推出,港股市场再次散发出新的活力。港股作为一个离岸市场常年雄踞 全球融资额首位,并且从近年来新登陆港股公司的行业结构看,新经济特征十分明显,港股的行业结构在悄然 变化。

中概股回归港股有利于进一步提升新经济权重。2019 年阿里巴巴在港股二次上市拉开了中概股回归港股的 序幕,2020 年以来中美关系再次波诡云谲,美国参议院通过针对中概股的法案,引发中概股回归港股的浪潮。 中概股(剔除掉已经在 AH 上市公司)行业结构中科技、消费等高估值、高成长性行业占主导,未来随着中概 股继续回归港股,港股行业中金融地产和科技消费的权重将进一步此消彼长,新经济板块有望成为港股权重最 高的板块,港股有望成为中国新兴产业投资的前沿阵地。

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3、港股结构性牛市有望扩散,互联网投资方兴未艾

港股结构性牛市有望扩散成为大盘指数级行情。行业结构优化后港股的估值中枢正在并且有望继续抬升, 而更高估值背后隐含了更高的增长预期。长久以来,港股大盘指数恒生指数回报率较低,但港股的结构性行情 一直十分突出,代表新经济类资产的恒生科技指数涨幅不仅显著高于恒生指数和国企指数,甚至完全不亚于美 股纳斯达克指数,但由于科技股在港股大盘指数中的权重较低,过去科技股牛市在港股只是结构性行情而不是 指数级行情。未来随着新经济板块逐步成为港股第一大板块,科技股的结构性牛市有望扩散成大盘指数级行情, 港股的指数级牛市有望从金融地产等老经济领衔转变为新经济驱动,港股有望迎来真正的高光时刻。

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互联网投资方兴未艾,数字内容、电商、本地生活和 SaaS 四个子领域值得关注。数字内容板块在移动互 联网的浪潮中快速发展,随着行业的规范政策持续推进以及疫情的催化作用,数字内容板块的发展转型进入关 键时期,同时也将带来新的机遇。电商板块,直播电商、社交电商、生鲜电商等新兴业态的规模不断扩大,为 电商行业注入了新的活力,也掀起了新的电商竞争格局,新零售的商业模式逐渐成熟,未来发展值得期待。疫 情催生到家需求,“万物到家”趋势明显,用户在疫情期间养成了社区团购的习惯,这样的习惯也会一直延续, 因此未来社区团购的增长十分可观。产业互联网时代的到来为云计算发展提供新的机遇,互联网将全面渗透到 产业价值链。近年来国家政策大力支持云计算发展,企业上云是大势所趋,对 SaaS 产品服务的需求将不断扩大, 预计 SaaS 行业将成为未来云计算发展的黄金赛道。

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二、疫情促进创新,传媒互联网迎来变革机遇(略)

2013 年以来,在移动互联网浪潮下,数字内容板块乘着东风取得了巨大的成长。无论是游戏、在线视频、 文字内容还是直播,都迎来了巨大发展。两年前移动用户扩张带来的人口红利逐渐消耗殆尽,国内游戏、在线 视频、数字音乐、在线阅读等子行业的用户总量都在这两年接近了天花板的位置,传媒互联网发展从跑马圈地 正式进入了精耕细作时代。但是这并不意味着行业投资机会的消减,恰恰相反,过去两年我们见证了抖音和快 手在短视频领域的开疆扩土,看到了哔哩哔哩 UGC 视频社区的蓬勃发展,今年也目睹了 TapTap 游戏社区的高 速发展和二次元、女性向、SLG 等领域游戏的高速增长。作为行业领头羊的腾讯也通过内容创新、流量赋能以 及资源整合等方式在各个领域加强了布局,其中阅文集团更换新管理层后与新丽传媒、腾讯视频的深化联动以 及虎牙和斗鱼在游戏直播市场的整合都是非常经典的案例。

在产业政策方面,2019 年来针对数字文娱产业的规范政策持续推进,数字内容监管的具体政策虽因行业而 异,但主要目的都在于促进行业的规范化、有序化。而随着 2020 年开年以来疫情这个影响巨大的“黑天鹅”的 出现,部分板块在短期承压,部分板块迎来了难得的发展,但无论如何客观上传媒互联网发展的转型时点伴随 着疫情的倒逼,为这个行业带来了革新的诉求,同时也带来了新机遇,从长期看对数字内容行业发展形成利好。 站在 2020 年末,我们认为在技术变革、用户变迁、产品创新等因素的带动下,传媒互联网仍有很好的成长性, 深入挖掘垂直领域的投资机会将会带来较高的回报。

1、游戏:疫情催化结构改革,内容主导市场表现

2、在线视频:疫情带来负面影响,看好短期复苏

3、在线阅读:绑定巨头,推广免费阅读,开发 IP

4、数字音乐:付费化率提高,服务内容扩充

5、直播板块:头部公司共同拓宽直播场景,培养大众观看直播和付费习惯

6、短视频:爆发增长,未来空间巨大

三、流量下沉,模式创新,电商行业的新兴业态

1、直播电商:掀起新的电商竞争格局,流量分发权之争将走向何方?

直播电商市场规模快速增长,2020 年预计突破 9000 亿元。直播电商能给消费者带来更直观、生动的购物 体验,所以相比图文模式转化率更高,营销效果更好。各大电商平台(比如阿里、京东、拼多多等)和内容平 台(比如抖音、快手等)纷纷涉足直播电商。直播电商的市场规模快速扩大,从 2017 年的 190 亿元增长到 2019 年的 4338 亿元,预计 2020 年将达到 9610 亿元。直播电商的兴起一方面是因为电商行业的完善,另一方面也是 因为在线直播这一泛娱乐项目(涵盖了电商直播、游戏直播、秀场直播等)的用户习惯的养成。在线直播用户 从 2016 年的 3.1 亿增加到 2019 年的 5.01 亿,预计 2020 年将达到 5.24 亿。

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直播电商产业链不断完善,合作与竞争并存。在直播电商产业链中,上游主要是品牌商或商家,中游是电 商和直播平台、主播和 MCN 机构,下游为消费者。上游的品牌商或商家向平台支付广告费及佣金,中游的平 台提供服务,主播和 MCN 机构则负责生产并输出内容、吸引流量,带货销售给消费者。而在中游的平台部分, 又可细分为两种情况,一种是存在直播平台和电商平台的上下游关系,直播平台引流至电商平台,通过电商平 台达成交易;另一种则是平台兼具电商和直播功能,直接引流消费者,进行商品交易。

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从佣金分成模式看产业链各方关系。我们以阿里、抖音、快手的分成模式作为代表,进行详细解读。

阿里的分成模式。淘宝直播采用商品导购佣金(CPS),分佣规则如下表所示。淘宝直播中,根据是个人主 播还是 MCN 机构,阿里妈妈、阿里创作平台、内容创作者的分成比例分别为 1:3:6 和 1:2:7。而在淘宝与 其他平台的合作中,网红达人作为第三方淘客推广者在一些图文资讯、短视频、直播类等第二方淘客内容平台 (如抖音、快手、微博、今日头条、UC 等)进行三方分成的推广,淘宝首先收取 6%的内容场景专项软件服务 费,再按三方分成比例分成,比如快手的三方分成比例是 1:4.5:4.5(不同内容平台分成比例不一样,1 是阿 里收取的 10%技术服务费,快手和 MCN/主播对半分成)。

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对于商家而言,1、直播平台抖音、快手上直接开设小店,2、通过直播平台导流给淘宝店,3、只在淘宝直 播中销售,三种模式下成本存在一定的差异。因为对于外部流量导购(比如抖音、快手),淘宝联盟会扣除成交 额的 6%,作为内容场景专项软件服务费,所以卖家需要设置较高的佣金比率。如果抖音小店的订单转化率与导 流至淘宝店接近,则直接开设抖音小店可以为商家省下 6%的费用。但目前抖音小店尚不成熟,消费者可能出于 对小店售后、物流等的担忧,可能不一定会选择购买,转化率可能下降。若转化率下降 7%以上,则抖音小店的 盈利便低于导流至淘宝。当然商家也可以只在淘宝直播中销售,也可以省掉 6%的内容场景专项软件服务费。我 们认为内容场景专项软件服务费,会一定程度上减少淘宝卖家去抖音、快手等第三方流量平台导流,而将更多 的资源投入淘宝直播。

随着直播电商的发展,电商平台与直播平台的关系也将从合作走向竞争。电商平台不仅与直播平台合作, 同时也着力发展自己平台的直播业务;直播平台也不只是作为流量的中间环节,同时也正在构建交易闭环,建 立自有电商平台。流量作为直播产业链中的核心资源,素来是竞争的焦点,历史上有很多争夺流量分发权的例 子。

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2、社交电商:重构“人、货、场”,微信完善商业场景建设

微信完善商业场景建设,社交电商蓬勃发展。在 2020 年 1 月 9 号的微信公开课 Pro 上,微信提出将进一步 完善商业场景建设,解决目前微信电商中的痛点,比如交易信任度、物流信息、直播、搜索等。经过大半年的 实施,我们看到很多计划都已经落地。比如搜索增加了“商品”等选项、2 月上线了直播组件、8 月小程序“交 易保障”开启公测。我们认为微信作为用户数 12.06 亿的 APP,拥有海量的流量,而且可以社交裂变、多场景 互动,非常有效地使商家和消费者相互触达。微信也推出了公众号、支付、小程序,不断完善商业场景,提升 用户体验。小程序的用户数和交易额快速增长,截至 2020 年 6 月,微信小程序月活跃人数已突破 8 亿,月活跃 用户规模在百万人以上的小程序数量已突破 1000 个,用户人均使用个数也增加到 9.8 个。2020 年 1-8 月商品交 易 GMV 同比增长 115%,品牌商家自营 GMV 同比增长 210%。2019 年小程序交易变现为 8000 亿元,同比增长 160%。搜索、直播、交易保障等功能和服务的进一步完善,将进一步提高用户体验,让消费者更愿意在小程序 中购物,社交电商将继续蓬勃发展。

社交电商是基于人际关系网络,利用互联网社交工具,将关注、分享、沟通、讨论、互动等社交化的元素 应用于电子商务交易过程的现象。从电子商务企业的角度来看,社交电商是指商家通过社交化工具的应用及与 社交化媒体、网络的合作,完成企业营销、商品交易、服务提供等经营活动,是新型电子商务的重要表现形式 之一。社交电商成长快速,满足消费新需求。近几年移动社交蓬勃发展,以微信、微博、抖音等为首的移动社 交 APP 用户数和用户时长都快速增长。移动社交的发展也推动了社交电商的发展,商家通过私域流量来运营用 户。2018 年,中国社交电商行业规模达到 12624.7 亿元,同比增长 84.7%。预计 2019 年中国社交电商行业规模 将增长至 20605.8 亿元。

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社交电商推动电商购物从按需搜索式购买转变为内容发现式消费,从集中流量入口转变为去中心化分 享,重构“人、货、场”。基于社交媒体 APP 和社交行为而构建的社交电商,在消费流程的所有环节上都 改变了消费者的行为习惯,也改变了商家特别是中小商户的经营思维和方式。

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根据运营模式不同,我们可以将中国社交电商分为 4 类:

① 拼购式社交电商:设定拼团减免人数标准及优惠价格,激励用户在社交媒体间分享商品链接以达 成拼团条件。这类电商的典型有拼多多、京喜。

② 会员制社交电商:S2B2C 模式,平台负责选货、配送、售后等完整流程,用户仅需注册会员后通过 宣传分销获得销售提成,同时平台通过拉新、邀约奖励等方式鼓励会员通过社交裂变邀请其他用户成为平 台会员。目前这类电商主要有云集、贝店等。

③社区团购:以社区为单位的团购,通过在社区内发展团长来连接平台和用户,社区居民可通过微信 小程序等工具进行线上预订,团购平台负责将货品统一配送至团长处,再由团长进行社区内配送或用户上 门自提。这一类的电商主要有兴盛优选、十荟团、美家买菜等。

④内容类社交电商:平台通过多样的内容吸引感兴趣的用户浏览、参与讨论,并对其进行商品引流,引导其进行消费活动,平台则主要收取交易佣金、广告展示费用,个别平台也会建立自己的电商交易系统。 这一类的典型电商有小红书(内容社区+自有电商系统)、抖音小店、快手小店等。

同时,社交电商的第三方系统服务商也在逐渐成长,成为社交电商行业重要的构成部分。这一类服务 商主要有微盟、有赞等。他们为商家在微信等社交平台开店、经营管理提供全套标准化 SaaS 服务,由于 其服务流程简洁,产品易于上手应用,无需本地部署,降低了开店门槛。

3、生鲜电商:如何攻克生鲜品类难题?

生鲜电商的发展历程可以分为三个阶段,在这个过程中,电商逐步将线上与线下融合,扩展产品品类,缩 短配送时间,并为用户打造区域化个性化的购物体验。2005 年至 2011 年属于生鲜电商的萌芽期,2005 年易果 网的成立标志着生鲜电商的起步,到了 2008 年生鲜电商的行业更是活跃。2012 年至 2018 年,生鲜电商行业处 于增长期,商业模式和供应链逐步发展完善,商家开始探索 B2C 等新模式。2016 年,大批中小型生鲜电商倒闭, 资本和巨头入场布局线上线下新零售模式,生鲜电商行业头部效应显现。2019 年生鲜电商的发展遭遇寒冬。2020 年年初的疫情刺激了消费者线上购买生鲜的需求,行业重新迎来增长。

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中国生鲜电商行业产业链较长。商品经过上游供应商包括农场养殖场、生产加工企业、产地直采,中游供 应商包括农贸企业、品牌商、进口商、经销商,生鲜商家包括大型商超、线下商家、生鲜电商,物流包括自建 物流、第三方物流,最后抵达消费者。

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目前主流的生鲜电商模式包括前置仓、到店+到家、平台到家、社区拼团。前置仓是生鲜电商设置在社区 的仓库,旨在使得社区内的配送更加高效便捷。到店+到家是指生鲜电商在开设网购服务之余,还建立了线下门 店。平台到家的生鲜电商将商家和用户联系起来,该平台提供合作商户的购买入口,并在用户选购结束后完成 配送。社区拼团模式因为深入社区,降低了商品配送、取货难度,是 2019 年十分活跃的生鲜电商模式,吸引了许多新鲜血液和投资。

活跃的社区生鲜店模式亦代表着生鲜电商发展的一个趋势:市场细分化、商品个性多样化、解决生鲜配送 最后一公里的问题。社区生鲜店配合社区团购成为生鲜电商新的风口。线上平台展示社区商家的产品,用户拼 团完成购买并通过交易凭证线下提货,平台将扣除佣金的收益转交给商铺,社区商家、用户、平台都在该过程 中获益。

生鲜电商的痛点主要是运输、储存等,所以目前经营的主要方向是降低运输成本、场地成本,精细化销售、 刺激目标群体消费。回顾过去 5 年热门生鲜电商的发展历程,各个平台都在几个方面改善突破。在降低运输成 本、场地成本方面,各大电商的举措主要是打造店仓一体,并使用大数据预测用户需求,减少生鲜囤积。在精 准化销售、刺激目标群体消费方面, 不同电商打法各不相同。盒马鲜生调整了开店初期定下的“高端水产”、 “门店标准化”的方向,转而将门店场景本土化,通过线下门店的体验刺激用户消费,引流线上。多点通过大 数据描绘用户画像,精准推送商品广告及优惠措施刺激消费。每日优鲜和叮咚买菜作为前置仓资深玩家,通过 开设店仓深入市场,并借助大数据预测用户需求,提高用户的购买体验。

4、社区团购:关注效率、利润这两个零售本质

社区团购的发展过程可以分为 4 个阶段。社区拼团平台早期在 PC 端出现,消费场景主要是吸引新客户以 及处理尾货。早期的这类电商有大众点评和美团。随着微信、移动支付的普及。2016 年,市场上出现了在微信 群、QQ 群组织社区成员拼团购买生鲜的模式,例如最早在 QQ 群卖水果的“你我您”就是这类公司之一。但早 期的拼团平台商业模式不成熟,商品品类较少。2017 年 1 月,微信小程序上线,社区团购的平台进一步线上化。 2018 年,社区团购市场迎来爆发期,大量资本涌入市场,巨头也纷纷入局,上演“百团大战”。2019 年,大量 社区团购平台在获得资本的青睐后,因为自身造血能力不足,资金链断开,走向破产或关停。2019 年社区团购 企业共有 8 家披露了融资,融资总额约 19 亿元,和 2018 年 40 亿的融资额相比,市场趋于冷淡。2020 年年初 的疫情让社区团购重新活跃起来。2020 年年中,美团、拼多多纷纷上线社区拼团业务。

2020 年疫情使得用户社区团购的需求增加,社区拼团市场火热,大量资本注入,巨头持续入场。2020 年 7 月,美团推出美团优选,2 个月内已入驻济南、武汉、广州、佛山和成都。拼多多在 8 月于武汉和南昌上线了 多多买菜微信小程序。社区团购目前热门的企业如十荟团、兴盛优选等也在今年接连获得投资。

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社区团购的产业链分为三个部分。上游的供应商、中游的平台和团长、下游的社区用户。在供应方面, 2020 上半年中国社区团购中占比最高的产品前三是水果、蔬菜、肉制品。社区团购平台的商家多采用直采直销的方 式,大幅降低了商品的流通成本。在平台服务阶段,团长是连接平台和用户的重要部分,团长负责为平台带去 用户、留住用户。围绕团长,平台建立了熟人经济,在信任的基础上,平台还会采用预售的模式,根据订单量 采购,杜绝了商品囤积的问题。同时,在部分平台团长还负责向用户配送商品,为平台解决了“最后一公里” 的配送问题,同时也降低了成本。

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目前社区拼团玩家主要分为三类,分别是实体零售转型社区拼团、独立创业平台,以及互联网玩家。除去 北上广,江苏、湖南、湖北是社区团购平台最为火热的地方,兴盛优选最早就是在湖南长沙发家,今年新入场 的美团优选和多多买菜也纷纷选择了武汉作为业务的首发城市。在社区团购的领域,互联网玩家在后台服务、 供应链端有着先天优势,更容易扩大业务的覆盖范围。

四、万物到家时代来临,生鲜、商超线上化势不可挡

新冠肺炎疫情期间,安全成为消费的前提,这极大提高了线上渗透率,消费者即时消费习惯进一步养成。 同时,除了餐饮外卖,到家服务正在向更多品类、更多消费场景拓展,如商超、生鲜、医药、跑腿服务等多个 领域,“万物到家”趋势明显。其中,餐饮外卖订单所占比重最大,2019 年占比为 70%;其次是生鲜宅配和商 超近年来,非餐占比快速上升,尤其是生鲜和商超两大业务。我们预计非餐业务订单占比有望在 2022 年达到 40%左右,市场空间有望达两万亿以上,对应市场规模有望超过 189 亿单。

1、生鲜到家

疫情带动增长,生鲜电商再次爆发,迎来新的发展机遇。iiMedia Research 数据显示,2019 年中国生鲜电商 市场规模保持 29.2%的稳定增长,达到 1620.0 亿元,预计到 2020 年将升至 2638.4 亿元,同比增长 62.9%。2020 年受疫情影响,消费者对于生鲜配送的需求急剧增加,消费习惯逐渐养成,互联网巨头不断入局,行业竞争激 烈。同时,随着未来疫情影响的逐渐消退,生鲜电商可能会面临“疫后”用户流失的困境。

iiMedia Research 数据显示,生鲜到家在春节后的一个月月活用户接近 7000 万,去年同期为 4400 万,日人 均使用次数、时长增幅均在 20%以上。2020 年 3 月中国生鲜电商平台月活排名第一的是多点,月活达 1026.4 万人。盒马鲜生和每日优鲜排名第二、第三,月活分别为 892.7 万人和 735.7 万人。

现阶段生鲜电商多种商业模式共存,行业竞争愈发激烈。生鲜电商早期以垂直生鲜电商平台为主,发展缓 慢;随后生鲜电商行业经历了爆发增长期,巨头不断加码供应链投资,布局线上线下融合的新零售模式,前店 后仓、前置仓等新型电商模式迅速发展。店仓一体模式与前置仓模式是生鲜电商的高线打法,定位于一二线城 市,资产重,前期需要投入大量成本。店仓一体模式的代表玩家是盒马鲜生,提供到店和 30 分钟到家配送服务, 毛利率高、壁垒高、用户粘性较好。前置仓模式的代表玩家有每日优鲜和叮咚买菜,前置仓可以将商品提前运 输到距离消费者更近的场景,缩短了配送时间。但前置仓模式一般无线下门店,缺乏线下流量入口,回报周期 较长。如今,互联网巨头纷纷入局“社区团购”,进一步丰富了行业模式,生鲜电商迎来新的发展契机。“社区 团购”模式是主攻中低线城市,最后一公里由团长负责,通常采用自提模式,降低了终端物流成本,资产更轻, 现金流也更稳定。

2、商超到家

中国商超到家行业市场规模距成熟市场仍有较大空间,预计 2023 年超市零售线上渗透率将达到 10.6%,GMV 将达到 3854 亿元。而在即时零售发展成熟期,线上渗透率则有望更高。根据艾瑞咨询,中国商超零售的线上渗 透率有望从 2019 年的 1.4%快速上升至 2023 年的 10.6%,本地即时商超零售 GMV 在 2019-2023 年有望达到 69.5% 的复合增速,距离产业成熟期有一定距离。与发达国家成熟市场相比,我国生鲜电商有较大上升空间。而由于 我国配送物流和人力成本较低,人口和超市、商家分布集中,对即时零售行业需求将大于发达国家消费者需求, 我们预测中国超市到家业务在 2023 年后将继续发展,O2O 渗透率在未来有可能超越发达国家。

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疫情催生到家需求,商超到家业务有望快速发展。近年来生鲜电商行业发展迅速,但生鲜品类低毛利率、 高损耗率以及高配送成本等特点,导致生鲜电商企业盈利困难,商超到家业务发展缓慢。由于物流即时配送能 力的不断提升、数字支付的普及以及疫情在一定程度上教育和改变了消费者的购物行为等因素,线上购物被越 来越多的消费者所接受。不仅创业公司深入到家领域,商超等传统线下零售企业也开始探索到家服务。商超到 家基本采用两种结合的方式——自建 APP/小程序的自营模式与第三方合作。从消费端来看,消费者可以通过线 上渠道付费以获得更好的体验,包括便利性、更广泛的选择性和订单履约的即时性。对于供给端的商家而言, 线上渠道拓展了线下商超的消费半径约 3-5 公里,这意味着商超拥有了更多的潜在消费人群。此外,尽管超市 部门具有非周期性,但许多线下零售商的成长却受到传统的、效率低下的关键活动的阻碍,如产品拣选和库存 管理等,而线上零售平台给商家提供了数字化解决方案,改善了这些问题从而进一步提高了商超的运营效率。

2019 年,全国零售市场销售规模平稳增长,增速有所回落。数据显示,全国商品零售额 36.4 万亿元,同 比增长 7.7%,增速较上年同期回落 1.2 个百分点,但与其他国家相比,仍处于较高水平。而 13-19 年商超宅配 O2O 市场交易规模增长更是展示出商超宅配广阔的市场空间,交易规模从 2013 的 8.6 亿元增长到了 2019 年的 897.4 亿元,年复合增速达到了 117%。

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以达达集团为例,达达拥有即时配送平台和即时零售平台,由达达快送和京东到家两部分构成,物流+商 流的双轮驱动模式决定了达达在同城零售的绝对领跑地位。其中达达快送于2014年6月上线,据艾瑞咨询报告, 2019 年达达快送已成为全国领先的即时配送平台,其主营业务包括最后一公里服务业务和同城配送服务,同时 包含部分配送装备销售。2020 年,达达快送继续巩固中国社会化同城配送平台领先地位,市场份额由 2019 年 的 19%提升至 24%。达达 2020 年 Q3 财报显示,达达集团三季度营收为 13.02 亿元人民币,同比增长 85.5%,达 达集团预计,2020 年 Q4 总营收将介于 20 亿元人民币至 21 亿元人民币之间。截至 9 月 30 日的 12 个月内,达 达快送配送订单量为 10 亿单,平台营收同比增长 81.3%至 7.19 亿元人民币。京东到家平台 GMV 为 213 亿元人 民币,同比增长 102.9%,平台活跃消费者为 3730 万,同比增长 77.1%。

经过多年发展,京东到家已发展为提供多品类商品 1 小时达服务的综合性本地即时零售平台。京东到家最 早从超市切入市场,依托该业态建立起了核心壁垒。达达集团于 2016 年向京东集团收购了京东到家全部业务, 自收购以来,京东到家取得了显著的增长。在 2020 年前 9 个月,京东到家稳居中国本地零售商超 O2O 平台市场 份额第一,从 2019 年的 21%提升至 24%。秉持“万千好物,即时可得”的发展愿景,京东到家携手合作伙伴, 致力于让全国一二线及低线城市消费者均可享受即时可得的购物体验。截至 2020 年 9 月 30 日,京东到家已覆 盖超 1200 个县区市,下沉市场购买力爆发成为平台一大增长极,第三季度低线城市销售同比增 170%。

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京东到家整合了大型连锁商超资源,拥有零售商自营线上平台不具备的规模化竞争力。截至 2020 年 9 月 30 日,京东到家已与近 2/3 连锁商超百强达成合作,与沃尔玛、永辉超市等头部商超全方面加深合作关系之外, 也新签约欧亚、振华超市等逾 20 家百强及区域龙头超市,携手发力下沉市场。目前,沃尔玛在全国的所有 400 多家大卖场及社区门店已全面上线京东到家,成为首家实现实体门店 100%“触电”京东到家的零售商超。渠道 方面,京东到家与京东持续推进“物竞天择”项目合作,2020 年第三季度来自物竞天择项目的销售额环比二季 度增长 470%。相对于单一的大型零售商,京东到家平台提供给消费者更多的商品选择,满足了消费者一站式购 物的需求。除超市便利、生鲜果蔬、家居百货、医药健康等多个品类外,市场规模巨大的 3C 数码品类已成为京 东到家新的增长点。在三四线下沉市场上,通过与达达快送深度协同,京东到家已做好基础物流搭建。另外, 京东到家与多种零售企业的合作也将保障京东到家能实现快速、稳定下沉,从而实现更大的市场覆盖。

3、社区团购

3.1 社区团购简介

社区团购,是通过整合多个社区团长微信社群资源,形成由商家集中化管理运营的预售+团购的生鲜电商 新模式。该模式 2016 年萌芽在湖南长沙,其本质是居住社区内居民团体的一种购物消费行为,是依托真实社区 的一种区域化、小众化、本地化的团购形式。

社区团购主要分为后端发货以及前端自提。社区消费者在团长的引导下于拼团商城下单,总仓接到订单后 按照消费者预售量和采购计划量向产业基地下进货单,这就是社区团购的“预售模式”,预售模式采取“以销定 采”,能够减低生鲜储存过程中的损耗成本,减少供应链中的牛鞭效应。当总仓收到货之后,就会发往各个自提 点,由消费者上门自提,或团长负责“最后一公里”配送。

轻资产+低获客成本,社区团购成最易盈利的生鲜电商模式。前置仓模式存在前期投入过高,后期流量难以 维持的问题,故难以在低线城市跑通。比如以前置仓模型为代表的每日优鲜,时至今日仍没有实现整体盈利。 叮咚买菜在上海的大仓到前置仓,每一单都要亏损几元。而社区团购模式可以通过团购预售模式来降低库存, 减少库存的损耗,另一方面通过团长来进行低成本引流,降低获客成本。

高性价比+熟人推荐,社区团购模式在低线城市极具吸引力。社区团购模式主要通过团长在当地社区的影响 力和高性价比来获得客户,这种模式尤为适用于低线城市。首先低线城市的邻里关系较高线城市更为紧密,其 次客户也对本地社区的熟人(团长)信任度更高,对价格也更为敏感。社区拼团模式由于成本较低(预售模式 降低损耗成本及增强上游议价能力,压低采购成本),价格显著优于平台模式和普通生鲜店,另一方面“中心仓 -服务站-门店”的三级物流配送体系,可以保障商品品质与次日达的时效性。在这种背景下,社区团购模式很容 易在低线城市受到欢迎,并顺利扩张。

互联网行业深度报告:进击的数字化,迎接产业互联网的黄金十年
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3.2 竞争格局

目前呈现出明显的区域性特点,尚无全国性龙头。当前华中、华北、华南、西南、华东、东北等地区都有 较多公司入驻。运营深度上,创业公司如兴盛优选、十荟团、同程生活多已在核心区域深度下沉,电商和 O2O 公司在大部分经营区域尚处于拓展阶段。

互联网龙头相继入局,争夺下沉市场的流量入口。生鲜电商是预估千亿级规模的市场,对互联网巨头来说 极具吸引力,另外也是战略版图上的重要一块,对于争夺下沉市场的流量而言具有战略性意义。美团、阿里、 拼多多都从各自的战略布局出发,加入这场战役。

团长是前期获客关键,但长期来看团长作用可能会逐步被弱化,平台效应逐步树立。由于社区团购模式本 就建立在社区熟人关系的紧密联结基础之上扩张,目前阶段客户往往更加信任团长超过平台。能力强的团长往 往成了平台市场扩张的关键。而各个平台对优质团长的争夺也从未结束,新平台挖旧平台墙脚的现象屡见不鲜。 各个平台正在采取措施,强化平台在客户心目中的品牌形象,来争取客户对平台的信任。比如兴盛优选挑选表 现好的团长,帮助团长建立形象店,或者某平台派驻群运营员工进入团长的微信群内开展优惠活动,来更好地 了解客户的需要,并加强平台与客户的关系联结。

供应链能力决定平台长期优势。第一,生鲜保质期短、需冷藏保鲜、易损耗、流通过程复杂的特点,使得 冷链物流成为了保证生鲜产品品质的关键。第二,供应链能力出色可保证送货及时性,客户满意度更高。第三, 低价对客户的吸引力是极大的,然而任何平台都承受不住持续的补贴让利,只有降低自己的供应成本,才能从 根本上获得价格优势,从而在竞争中占据上风。所以控制成本成了生鲜电商模式跑通的关键,而根据社区团购 平台的 UE 模型,我们知道这很大程度上取决于履约成本——背后是供应链能力和仓配的管理能力的体现。目 前市场上有前置仓、店仓一体化、社区拼团、门店到家、冷柜自提等多种新模式,竞争非常激烈。平台的供应 链能力出色,则更容易在这场竞争中实现突围。

3.3 主要玩家

3.3.1 兴盛优选:社区团购先行者,商业模式成熟

高效的供应链是兴盛优选的核心竞争力。兴盛优选依托自己便利店优势、成型的经销商和物流体系,进入 社区配送业务,建立“共享仓+中心仓+服务站/网格站+门店/自提点”的供应链,在自营门店和物流配送方面优 势明显。账期短,零库存,物流方便,供应商只要把他的商品直接放到共享仓,兴盛优选就可以在 12 个小时内 将商品从工厂匹配到店。兴盛优选采用“自控”的物流,虽然不全部是自建,但是核心环节掌握在自己手中, 以保证时效。自控物流由平台自行设计物流流程,并通过充分利用社会资源来盘活和运作整套物流系统,因此 资产不重,使成本低于其他玩家。

兴盛优选的乡县下沉能力极强。低线市场的线下零售基础设施还不够发达,基础设施不完善,物流网络很 难触达。比如在湖南县域的乡间小道,兴盛优选的团长有时甚至需要背着扁担去取货,纵使巨头带着雄厚的资 金攻入,其惯用的物流配送体系在短期内也很难触达。

3.3.2 美团优选:背靠自有流量,地推团队拓展能力强

美团优选端口设在美团首页第一滚动栏,美团的自有流量成为前期用户推广的渠道。美团覆盖全国超 2800 个县级城市,年交易用户数 4.57 亿,具有天然的流量优势。此外,美团依靠强大的商家管理能力,已经积累了 非常多的合作伙伴,相对可以选择的货源会更加优质低价,一方面会让消费者更加信任美团带来更多的订单, 另一方面也可降低成本提高毛利率。

强地推团队、高收入、稳保障助力团长规模扩大。美团优选地推团队大概 1000 人,均为第三方外包人员, 这些有强地域属性的地推团队可以帮助美团在各地迅速开城拓地。美团优选坚守传统互联网打法,主要以地推、 扫街、拜访的方式获取团长。成为美团优选团长的条件很简单,只需满足 100 人以上小区微信群(团长为群主), 登记日常收发货地点(自提点),备注群名称即可,最快当天就可完成审核。

3.3.3 多多买菜:用户属性重合度高,农产品

拼多多用户与社区团购用户属性重合度很高。目前,拼多多年活跃用户为 7.313 亿,月活跃用户为 6.434 亿,覆盖大量三四线城市,且多为价格敏感型,这与社区团购的用户属性重合度很高。在布局了多多买菜的城 市,打开拼多多的首页就可以收到弹窗提醒,因此每一个打开 APP 的用户都会被触达一次。多多买菜入口就放 在百亿补贴下方,非常醒目。跟百亿补贴类似,多多买菜设置了“十亿来叫板”,让利消费者快速抢占市场份额。

农产品正在成为拼多多的重要标签。截至 2019 年底的 12 个月期间,平台农(副)产品年活跃买家数达 2.4 亿,较上年同比增长 174%,复购率超过 70%。2020 年第一季度,疫情笼罩之下,拼多多新增涉农商家达 27 万, 超过 2019 年全年新增。至 2019 年底,拼多多 6.28 亿活跃用户里有 2.4 亿的人常年购买农产品。这些活跃买家, 同时也是精准的社区买菜用户。

3.3.4 橙心优选(滴滴):数据支撑扩张,供应链有待加强

数据支撑成最大优势,高管团队经验丰富。滴滴多年积累的数据,可以分析哪些城市消费水平和能力上能 够支持社区团购的发展,可以为橙心优选提供足够的数据支撑。核心高管有来自于阿里、百度、腾讯等互联网公司,也有顺丰、美菜、云集等物流行业、社区团购行业的资深高管,这保证了橙心优选有解决问题的执行力。

供应链把控和线上运营体系有待提高。橙心优选目前只起到在线上调度的作用,滴滴在供应链的把控方面 也缺少经验,所以产品的质量很难保证,这会导致社区消费者很难对品牌产生忠诚度。再者,滴滴本身并没有 完整的线上商业运营体系,后续如何去管理“团长”、做好供应链体系都是需要重新梳理和投入的。

3.3.5 盒马优选(阿里):供应链成熟,生鲜电商老玩家

生鲜供应链成熟。在生鲜电商里摸爬滚打的盒马鲜生,已经积累下来了一定的经验。盒马鲜生拥有着生鲜 商品的全国布局源头基地、品类基地以及特色农产品盒马村等配套的生鲜供应链体系,是其下水社区团购的一 大优势。盒马已经签约超过 1000 家的供应商,并且不断在拓展直营的产品基地,甚至有一些生鲜产品基地,完 全是通过盒马所提供的商业贷款打造的,这样能保证在盒马所有平台上销售产品的稳定性。

4、判断展望

中国社区团购市场发展空间巨大。2019 年,中国生鲜零售市场规模达到 5.1 万亿元,过去五年平均增长率 约为 4%。而中国生鲜电商 2019 年市场规模是 2796.2 亿元,增长率为 56%,线上渗透率仅 5.48%。艾瑞咨询的 数据显示,疫情刺激下,2020 年社区团购市场发展迅猛,市场规模预计达到 890 亿元以上,在生鲜电商中的占 比达到 21.9%。并且用户在疫情期间会养成社区团购的使用习惯,并拉拢更多周边的人使用社区团购,这样的 使用习惯在疫情结束后也会一直持续,因此未来社区团购的市场规模增长十分可观,预计 2021 年可以达到 1210 亿以上。短期内社区团购与整体的生鲜电商会保持一个相对同步的速度发展,逐步提高生鲜电商在零售市场的 渗透率。

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社区团队依然是一场马拉松比赛,巨头长期更具竞争优势。前期“烧钱”式扩张,资本是重要支撑。社区 团购的客户群体是三四线城市的中年女性,该群体为价格敏感人群,产品价格是吸引客户的关键。类似滴滴打 车、美团、饿了么等互联网生活消费平台的扩张方式,社区团购平台也采用低价补贴的方式来获取前期客户, 比如拼多多发 10 亿补贴。通过持续不断的补贴来给消费者让利,吸引更多的客户,是一种“烧钱”的前期获客方式,需要强大的资本力量作支撑。另一方面,只有在用户逐渐养成社区团购的消费习惯,并且建立了平台强 大的流量之后,才有可能从低价补贴转为盈利模式。这个过程不是一蹴而就的,所以这是一场生鲜行业的马拉 松,需要从长期来看待生鲜电商行业的发展。在这一竞争背景下,资本雄厚的巨头自然耐力更强。另外,互联 网巨头自带的巨大平台流量和经验丰富的运营团队,也有助于社区团购这一新兴生鲜电商业务的扩张。

社区团购区域性强,区域扩展能力决定全国市场格局。每个地区的客户对生鲜产品的消费偏好不同,再加 上社区团购模式本就是基于社区内团长的影响力来进行获客,所以社区团购模式具有极强的区域性特征。这一 特征使得,以区域为基础单位的区域扩展能力是平台能否在全国进一步扩张的关键。首先,区域扩展能力强劲 的平台更容易在竞争中取胜,并且进一步实现全国性的扩张。最终全国市场格局有可能呈现为几大区域扩展能 力强的平台依托各自强势区域并存的形态。其次,如果各平台的区域扩展能力不足以支撑全国性的扩张,那么 全国市场格局更可能呈现为区域割据的形态,由各本土强势平台或占据强势区域的背靠巨头的平台构成。总之, 区域扩展能力将成为未来全国市场格局形成的关键因素。

五、进击的数字化,迎接产业互联网的黄金十年

1、产业互联网为云计算发展提供新机遇

产业互联网为云计算发展提供新机遇。互联网的下半场属于产业互联网,互联网将全面渗透到产业价值链, 并对其生产、交易、融资、流通等环节进行改造升级,形成极其丰富的全新场景,极大提高资源配置效率。云 计算是产业互联网的水和电,是构建产业互联网,实现新型数字生态的基础要素,借助云可以降低公共服务的 成本,按需提供资源替代事先估计,使得用户、企业和政府能够更低成本高效率地互联、沟通和合作。

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云计算可以分为三种服务模式:软件即服务(SaaS)、平台即服务(PaaS)、基础设施即服务(IaaS)。SaaS 服务模式,消费者使用应用程序,但不掌握操作系统、硬件或者网络基础架构。PaaS 服务模式下消费者使用主 机操作应用程序,但并不掌控操作系统、硬件或运作的网络基础架构。IaaS 服务模式下消费者掌控操作系统、 存储空间、已部署的应用程序及网络组件(如防火墙、负载平衡器等),但并不掌控云基础架构。

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海外 SaaS 市场占主导,国内 IaaS 市场占主导。中国云计算市场中 IaaS 占比高达 66%,SaaS 占比为 28%, 而全球云计算市场中 SaaS 占比高达 58%,IaaS 占比仅为 23%。这种结构的差异是因为不管国内还是海外的云 计算市场,都经历了先 IaaS 层级后 SaaS 层级的过程,由于中国云计算发展滞后于海外,正处在从 IaaS 市场基 本成熟向 SaaS 市场高速发展的过渡阶段,所以当前依然是 IaaS 市场占比较高,而海外 SaaS 市场经过多年发展, 当前已经占据云计算市场的最大比例。

IaaS 市场是巨头的游戏。IaaS 市场具有高投入、高规模效益、高同质化等特点,市场参与者较少,行业集 中度较高,主要由巨头主导,具有较高的市场壁垒。从全球范围看,IaaS 龙头 AWS 的市占率高达 45%,行业 CR3 高达 72%,国内 IaaS 龙头阿里云的市占率高达 37%,行业 CR3 高达 61%。

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2、SaaS 行业是未来云计算发展的黄金赛道

IaaS 产业成熟为 SaaS 发展奠定深厚基础。当前中国 IaaS 产业发展基本成熟,已经孕育出阿里云、腾讯云 等跻身世界 Top5 的行业巨头,但 SaaS 行业发展和海外还有至少 5 年以上差距。一方面,国内的 SaaS 行业竞争 格局比海外更加分散,市场集中度较低;另一方面,美国 SaaS 行业已基本进入成熟稳定阶段,企业盈利能力向 好,商业模式不断得到验证,近年来已经培育出一批千亿美元市值的 SaaS 行业巨头,而国内 SaaS 行业的资产 证券化率水平仍较低,龙头市值规模也显著低于美股。参照美国云计算发展规律,基础设施层级的成熟是软件 应用层级繁荣发展的先决条件,未来我国 SaaS 行业也有望进入高速发展阶段,行业集中度、企业盈利能力和资 产证券化率水平皆有望提升。

外部政策呵护 SaaS 产业前行。十三五期间,国家各部门出台多项政策支持云计算发展,推动企业上云,促 进企业增加对 SaaS 产品服务的需求。2020 年,利好政策继续加码,在前期企业上云的工作基础上,国家各部委 鼓励云计算与大数据、人工智能、5G 等新兴技术融合,实现企业信息系统构架和运营管理模式的数字化转型, 传达的思想从鼓励企业高效上云到引导企业合理用云,关注点从广度延伸到深度和长度,将上云转化成企业发 展新动能,推动云计算成为“新基建”投资重要内容。

企业内生需求旺盛,拉动 SaaS 产业发展。一方面,云计算降本增效显著,根据中国信通院统计,95%的企 业认为使用云计算可以降低企业 IT 成本,其中超过 10%的用户成本节省在一半以上,另外有超四成的企业表示 使用云计算提升了 IT 运行效率。另一方面,SaaS 服务聚焦解决企业业务发展痛点环节,例如企业用户需要内 部管理软件实现办公自动化和协同化,提升企业效率,这类软件具有一定的行业通用性,但企业实际管理制度 和流程存在差异,因此 SaaS 服务商的普遍关注点在于如何根据企业实际管理制度和流程进行灵活调整,以降低 SaaS 服务部署的时间和人力成本,而对于金融、地产、政务等业务属性较强的垂直领域,SaaS 服务商会提供更 具有行业针对性的解决方案。

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新冠疫情加速市场教育,提高行业留存率。一方面,疫情导致企业降本增效的需求增加,进而催生了许多 企业对 SaaS 产品服务的内生需求。另一方面,疫情使得许多企业的传统运营模式受到影响,进而开始寻求新的业务模式,催生了许多 SaaS 产品服务的新应用场景,许多传统场景的用户规模亦显著提升,例如电商网购、在 线教育、视频会议、在线协同办公等等。并且在疫情好转过后,虽然许多 SaaS 产品的用户数有所回落,但仍显 著高于疫情前水平,表明许多用户在疫情期间形成了对部分 SaaS 产品服务的使用习惯,疫情加速了 SaaS 行业 的市场教育。

行业增长空间广阔,预计未来 3 年国内 SaaS 市场 CAGR 高达 35%。根据 Gartner 预测,2020-2023 年我国 IaaS、PaaS 和 SaaS 的 CAGR 分别为 31%、31%和 35%,SaaS 行业是未来我国云计算发展的黄金赛道,并且参 照海外经验,未来我国 SaaS 行业规模有望超过 IaaS,行业增长空间广阔。

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目前国内 SaaS 行业主要参与者有三类,分别是传统软件厂商、初创 SaaS 企业和互联网巨头。传统软件商 转云是近年来的一个大趋势,比较典型的公司有金蝶、用友、明源云等,这类企业的优点在于有比较强的研发 能力以及广泛的客户基础,缺点是在转云过程的相当长时间内,传统业务如 ERP 等仍然是公司的主导业务,SaaS 产品的独立性较低。创业型 SaaS 厂商多在垂直细分领域赛道,对行业有独到的见解,但往往在研发实力和客户 基础上弱于转云传统软件服务商。互联网巨头往往基于 IaaS 业务和 aPaaS 平台进军 SaaS 领域,拥有庞大的生 态系统和流量优势,但是在软件管理领域的技术积累弱于传统软件厂商,对行业场景的理解弱于细分领域赛道 的初创型 SaaS 厂商。

从下游客户的广度看,SaaS 厂商可分为通用型(Horizontal)和垂直型(Vertical)。前者面向的下游客户 广泛且跨行业,而后者的下游客户只针对具体垂直领域。通用型 SaaS 厂商一般规模较大,进入壁垒较高,常见 的应用领域有 ERP、CRM 等,行业增长前景好于传统软件公司,国内比较典型的上市公司有金蝶和用友。垂直 型 SaaS 厂商聚焦细分赛道,多对行业有较为深刻的理解,以初创型企业居多,常见的应用领域有零售电商、医 疗、物流、餐饮、地产等等,相比通用型 SaaS 厂商有更好的增长前景,更受资本市场青睐,国内比较典型的上 市公司有微盟(电商)、有赞(电商)、光云科技(电商)、明源云(地产)、广联达(建筑)、金山办公(办公)。

近年来社交电商逐步兴起,电商 SaaS 率先实现突围。当前微信活跃账户数超过 11 亿,接近中国移动互联 网总设备数,而微信小程序的推出,实现了支付、社交以及各类线上线下应用场景的连接,构建了生态闭环。 截至 2019 年,微信小程序数量超过 300 万,日活跃用户达到 3.3 亿,2019 年微信小程序交易达到 8000 亿元, 同比增长 160%,其中增速最快的是电商类,根据 2019 年即速应用小程序 TOP100 商户分布和交易额分布的数 据,电商类占比均是最高的。随着微信小程序的数量增长以及社交电商的火爆,线下零售店铺和中小网店商家 在微信中自建小程序或 H5 店铺的需求也越来越大,而 SaaS 具备部署简单、费用低廉、更新迅速等优点,因此 成为了中小企业的绝佳选择。在国内 SaaS 的众多赛道中,社交电商具有高频、靠近 C 端、数字化程度不高等特 点,可以通过数字化升级提高运营效率和拉新效率,因而在 SaaS 众多赛道中实现率先突围,成为目前国内 SaaS 垂直领域中占比最高的市场。在这一轮社交电商爆发的浪潮中,电商 SaaS 龙头微盟和有赞背靠腾讯生态也得到 快速发展。

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