《超级强势股》:小费雪的市销率选股法

  肯尼思.费雪(Kenneth Fisher)是著名的成长型投资大师、《怎样选择成长股》的作者菲利普.费雪的儿子,所以我称他为“小费雪”。以前在多本投资书籍中,都介绍过他的市销率选股方法,以及他与他父亲的关系、他自己成立的公司等事情。小费雪延续了他父亲老费雪的成长型选股投资思路,但与父亲的判断方法却有些出入,这也是他另外成立自己的投资公司的原因。他主要的贡献,就是采用了市销率和市研率的指标,代替(或者可以说是增加)以前的一些指标,以寻找快速成长型的企业,寻找到超级强势股(super stock),在几年内获得数倍的投资收益。
        市销率是股票总市值与年销售额的比率,它的核心是注重销售额。从企业管理的角度来看,销售额代表着的是企业经营的状态和发展的规模,也就是这家企业从经营上来看到底是怎样的。对这个指标的发现和挖掘,其特点就是更加注重企业的发展变化。如果市销率低,说明为获得销售收入支付的成本低;如果市销率高,说明为获得销售收入支付的成本高。他所要选择的,就是市销率低的股票。
        根据市销率的计算方法,我们可以知道有两种原因会促使市销率低:
        一是销售额的提升,分母加大了;
        二是股票价格的下降,分子减小了。
        从这个思路出发,依据低市销率进行选股,就是可以从两个方面进行跟踪:一是寻找那些销售额快速增长的企业,也就是成长型的企业;二是寻找那些股票价格非常便宜的企业,也就是受到市场冷落的股票。使用市销率的方法寻找强势股,就是将这两者结合:那些销售额在提升、但股票价格很低的股票,他们虽然暂时受到冷落,但在良好的销售额带动下,很有可能会逆转过来,出现股价的飚升。

1、最赚钱的是年轻的快速成长型公司
        “最赚钱的普通股票投资,往往是那些虽不受华尔街青睐,但却年轻的快速成长型公司。这类股票正变得越来越有价值,因为随着公司规模不断扩大,金融界终于意识到了它们的真正价值,随之股价也被抬高了。
        “年轻的快速成长型公司通常有一定的成长周期。这种周期与多种因素有关,其中最重要的是‘产品生命周期’。由于年轻和缺乏经验,这类公司的管理层可能会犯严重错误,这将会造成损失,甚至可能危及公司的生存。好的年轻公司会从错误中吸取教训,并不断改进以做得更好。”(P3)
        “年轻公司从困境中不断走向成熟,最好的年轻管理者在错误中不断成长。几年后,这些充满活力的小公司将变成大公司,规模比开始处于麻烦时大得多。”(P9)
        “在一个正常的成长周期内,股票价格将会怎样呢?股价往往会剧烈地波动,其剧烈程度甚至超过其利润的波动。在周期的早期,当销量和利润飚升时,原先的无名公司开始获得声誉,因为它们的产品很棒,技术很好,市场营销很有远见。股票价格涨得比销量和利润还好。
        “如果公司能够及时地成功引入新产品,股价会持续数年以销量和利润的增长率增长。如果出现困境,一般的公司都会在同时期反映出来,其股价会直线下降。那些先前看好公司的人这时都如梦方醒,并纷纷指责公司管理层没有预见到困难,没能力解决问题。
        “许多投资者抱怨公司没能达到他们的预期,而不是把挫败看成是发展的必由之路。失望的金融界人士更易于抱怨公司管理层没有能力,而不是反省自己当初要求太多。……由于投资者过高的期望,股价被一再抬高到脱离实际的高度。而一旦公司出现困境,股价便一落千丈。
        “在缺乏效益时,只有少数的投资者能在股票的成长过程中保持理智。股价缺乏支撑,总有一天会大幅下跌。最好的管理层会对此做出反应并克服它。然后是适度的销量上升,利润上升,股价回升。
        “几年后,公司销量和利润屡创新高,股价比在困境期间又高出很多。在整个股票存续期间持有,使得股东获得了巨大的收益,尽管期间也经历了一些惊心动魄的时刻。在公司出现困境时买股票——在股价恢复之前——将获得可观的回报。
        “比一般股票涨得更快的股票是超级强势股,这些股票往往是在困境时购买。困境会致使股价下降。这是个令人沮丧的价格,也是产生超级强势股的价格,这些超级强势股会给投资者带来非同寻常的高回报。
  “又过几年,公司发展成真正的巨人。当它越来越庞大时,它的增长率和毛利率会越来越小,市场对其估值可能不再那么高。股价还是上涨,只是与当初规模尚小时相比没有那么快了。”(P10-13)

2、成长型股票投资派的历史演变
  “在20世纪50年代,以未来收入为基础估计股票价格很流行。在20世纪60年代到70年代早期,人们通过这种方式投资成长型股票赚取了很多钱。这样做之所以有效,是因为很少有人去这样做。因此,那些未来有着很大成长潜力的杰出公司的溢价很少。投资于这种所谓成长型股票,一时成为金融界的风尚。但事情的发展渐渐失去控制。在20世纪60年代至80年代,与每股收益相比,很多小的成长型股票被市场定价到40-100倍,甚至更高。”(P28)
  “成长型股票派认为,当一家公司成长时,其股价会对其增加的每股收益做出反应,增加的每股收益是伴随着公司的成长而出现的,尽管这种反应并非那么有规律性。在公司有足够发展的前提下,该派别认为,不管刚开始时的股价如何,预期股票价格会上涨。增加的每股收益使得市盈率越来越低,直到股价不得不对此做出反应,这就像被堵住的泉水突然被释放。最坏的情况出现在20世纪60年代和70年代的早期,这些派别的代表们持有大量成长型股票,当公司的成长不如预期迅速时,股价就开始下跌了。
  “该理论有两个缺陷。第一个和低市盈率派一样——预测每股收益是很难的,哪怕是提前一两个季度。分析家们时常碰到令他们尴尬的情况,事情的发展和他们的预期并非一致。
  “第二个缺陷——不太好理解——即使你对每股收益的预期是正确的,股票有可能表现并不好。为什么?股票价格包含了对未来每股收益的折现,对未来每股收益的预期可能已经体现在现在的股价中。”(P29)

3、避免用传统方法去衡量股票价值
  “如果以收益法来购买股票是左边半场,以资产法来买股票是右边半场,那么最好的方式是去一个新的体育场。不要再在购买股票的层面上思考——忘了买股票这档子事。更基本的是你要买下整个生意。如果要买下整个生意,你需要支付什么?如果投资者总是在买股票之前问自己这个问题,会节省很多钱。如果要买下整个生意你要支付什么?
  “很多投资者就是不停下来,来思考这家公司的生意究竟有多大。他们关注的都是购买每股收益和每股净资产。投资方面的学术性书籍很少提到利润表的上半部分。他们很少问这样的问题‘这家公司生意到底有多大?’”(P32)
  “销量、货物成本或毛利率却只字未提。我们想把我们的注意力从每股收益和资产方法上转移。取而代之的是,我们应该注意以下事项:
  “1.公司经营有多大。
  “2.与经营有关的成本结构。
  “3.企业主考虑的公司经营方式。
  “……我选择以市销率、实际和潜在的利润率,还有市研率来衡量股票。这些概念就是本书将要讲到的。
  “要获取超额收益,就要避免用传统方法去衡量股票。我买股票,都是在该公司赔钱或是钱赚很少,以至于市盈率无限大时,进行购买的。我在那些千倍的市盈率股票上赚了很多钱,而在那些十倍或更少市盈率的股票上赚得很少。”(P32-33)

4、市销率:股价与销售收入的关系
  “市销率是有价值的,因为在公司层面上,与其他大多数变量相比,销售收入本质上具有更大的稳定性。如果你做过企业经营基本原理的研究,你就有可能发现,当企业由巨大的盈利转向微小的(或者甚至大额的)损失时,销售收入却在经历多年的增长后趋于平稳。
  “很难发现,一个超级公司会出现销售收入的大幅下降。公司遭遇收益的严重逆转却是普遍的现象。超级公司出现销售收入持续2年逆转的现象,将会最坏的预期。与其他的财务指标一起,增长相对稳定的销售收入指标,在证券估价的过程中为我们提供了一个风向标。
  “市销率表明了,在股市上,投资者愿意为公司一美元的销售收入支付多少价格。对于一个私人购买者而言,一个公司的价值起着预测公司销售额和平均毛利率的作用——企业有着多大的经营业绩和能赚取到多少钱。考虑一下这意味着什么。”(P38)
  “要想成功地购买股票,你就必须基于起因,而不是结果,对股票进行定价。所谓起因,是指经营环境具有以销售为导向的成本结构的产品。结果来自三个方面:利润、利润率和每股收益。
  “注意,在每一股的基础上我们没做任何讨论。需要避免每股观念的存在,而是关注公司的整个经营,包括公司规模,这对我们运用市销率是至关重要的。”(P39-40)

5、寻找超级强势股:从赔钱的公司中
  “怎么会有人想要赔钱的公司呢?赔钱的公司也不容易得到金融界的支持。只有极少数华尔街的宠儿,如生物技术股,尽管经常赔钱,却仍能得到金融界的全民追捧,但它们只是例外。
  “大多数赔钱的公司,即使是短时期赔钱,都会失宠于金融界。我每天浏览《华尔街日报》的‘收益报告摘要’,在里面寻找赔钱的公司。我对那些名字陌生的公司尤其感兴趣。有那么多的公司,要想全都认识几乎是不可能的。人人都熟悉大型资本化股票,许多人熟悉热门股票,但没有人熟悉所有股票。市场上有大量的上市公司,要想准确地计算它们的数量是十分困难的。多年来,我一直在研究收益报告摘要,但看到的还只是那些我从没听到过的公司。
  “我不熟悉的那些赔钱的公司,我会用蓝笔圈起来,然后把这些摘要给一位同事。她会在标准普尔中查看每家公司的情况,并在一张纸上简要地归纳出某家公司在经营什么,以及一些简单的财务数据,包括市销率。如果市销率大于0.75,那么她就会把这张纸扔掉;但如果市销率小于0.75的话,她就会把它给我。我可能丢弃掉,也可能将其纳入备选。我之所以会丢弃掉其中的一部分,是因为我没兴趣,或者我不认为自己对该行业有足够的了解。当然,我肯定为此错过了好些机会。(人生很短暂,我们不应该把大把的时间花费在那些自己不自在或不了解的地方。应该专注在能理解的事情上。)(P148-149)

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《超级强势股》:小费雪的市销率选股法
Super Stocks
[美]肯尼思.费雪Kenneth Fisher
1984年初版于美国
机械工业出版社
2009年1月第1版

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