建材行业研究:新格局、新模式,引领行业发展新时代

核心观点:

1.消费建材:精彩的 2020 年,关注 2021 年的三个焦点

2020 年板块精彩纷呈,收益率全市场靠前,板块的投资价值获市场认可。 行业呈现新变化,如从单品驱动到多品驱动、从大 B 延伸至小 b/C 端渠道。 2020 年该两类公司展现的业绩增速并未有差异,且 2021 年大致将延续。此 两种模式在不同行业和公司层面发展有快有慢,核心原因是行业属性和企业 发展阶段决定,单品和多品,大 B 和小 B/C 模式并无天然的优劣性。

2020 年我们发现以保碧基金为代表的产业资本横空出世,且初步形成了一 个泛产业链的生态圈,预计未来几年借助产业赋能和资本纽许多细分领域的 集中度将进一步提高。

2020 年我们深刻体会格局和估值的关系,清晰的竞争格局、具备突出行业 地位的龙头公司享受了估值溢价,背后是市场更加在意增长的确定性,2021 年有一些子行业的格局愈发清晰,龙头地位逐步确立,是值得我们重视的, 如木门领域。

2.水泥板块:景气保持高位有望延续,估值性价比优势凸显

从需求端来看,地产投资韧性仍将延续,基建投资稳中有升,预计 2021 年 水泥需求可实现小幅增长,供给方面,产能置换新规(意见征求稿)要求更 严,环保督察常态化,因此较难有明显增长,因此,我们预计行业景气高位 延续。

3.玻璃、玻纤:2021 年景气上行趋势明确

竣工周期下玻璃需求有望持续向好,此外,部分浮法玻璃产线转光伏背板玻 璃,因此 2021 年玻璃价格后续大概率处于上行周期。玻纤方面, 未来随着新增供给减少,疫情过后全球经济的复苏下 2020 年玻纤上行行情 或能延续。

4、耐火材料:制造业复苏,行业整合加快集中度提升

钢铁、水泥、玻璃等产量创新高,行业投资出现复苏,耐火材料景气有望上 行,同时行业整合加速,集中度提升有望加快。

风险提示:地产基建投资 不及预期、行业产能投产不及预期、原材料价格上涨超预期

1. 2020 年建材板块回顾

1.1. 板块景气震荡上行,周期依旧景气建材板块

2020 年延续了 2019 年以来的趋势,板块盈利继续震荡上行,行业整体收入端维 持稳定增长,周期与消费子板块齐头并进。我们在剔除主业发生较大变动的企业和部分次 新股后,选取了 77 家样本企业对行业 20 年前三季度的经营情况进行了汇总分析。

2020 年前三季度建材行业样本企业合计营业总收入同比增 6.0%,较上半年提升 6.5 个百分 点,其中三季度单季增速 15.2%,系下半年疫情和雨季过后需求快速恢复,带动营收增长。 收入增长最快的子板块为新材料(+21.1%),其次依次是玻纤(+17.7%)、B 端建材(+8.6%)、 耐材(+7.6%)、水泥(+5.5%)、C 端建材(+0.7%)和玻璃(-2.9%),最慢的为水利基 建(-32.8%)。

前三季度建材行业样本企业实现归母净利润 579.5 亿元,同比增长 6.7%,实现扣非后归母 净利润 543.0 亿元,同比增长 3.4%。其中盈利提升幅度最大的是新材料(+50.4%)、其次 依次是 B 端建材(剔除北新建材,+31.2%),玻璃(+26.9%)、耐材(+11.5%)、玻纤(+7.4%)、 水泥(+1.3%)、C 端建材(-5.5%)和水利基建(-120.0%)。

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1.2. 板块表现及历史比较

1.2.1. 行业表现

2020 年初至十一月末,申万建材板块涨幅为 26.8%,高于申万 A 股 19.7%的涨幅,超额收 益为 7.1%,同样也高于沪深 300 指数 18.6%的涨幅,超额收益为 8.2%。建材板块涨跌幅在 所有申万一级行业中排名第 10,居于前列。

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1.2.2. 估值水平处于中枢下方,相对 A 股折价明显

截至 12 月 4 日,板块整体 PE(TTM)为 14.3 倍,全部 A 股(剔除银行)整体 PE(TTM)为 35.1 倍,估值折价率为 59.2%,处于历史低位。

截至 12 月 4 日,板块整体 PB(LF)为 2.37 倍,全部 A 股(剔除银行)整体 PB(LF)为 2.78 倍, 估值折价率为 14.7%,处于历史中枢偏下。

2. 水泥:需求韧性仍将延续,把握区域结构性机会

2.1. 需求端:地产投资韧性仍将延续,基建投资稳中有升

从水泥的下游需求来看,1-10 月全国房地产开发投资同比增长 6.3%,增速环比 2020 年 1-9 月份提升 0.7pct,较去年同期下降 4pct。其中建安投资增长 5.28%,增速环比 1-9 月份提 升 0.95pct,较上年同期低 1.37pct,虽今年以来受疫情和超长雨季的影响,但地产投资韧 性依然存在,且施工情况良好。

1-10 月基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长 0.70%,增速 环比 2020 年 1-9 月份提升 0.5pct,较上年同期下降 3.5pct。基建数据自疫情结束持续反弹 后,基本保持平稳增长。

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目前,地产销售依然强劲,根据观点指数显示,2020 年 1-11 月 TOP100 房企销售额同比 增长 10.7%、销售面积同比增长 8.6%。展望明年,我们认为受地产三道红线的影响,地产 融资端收紧的影响将逐步显现,地产投资增速或将下降。但考虑到地产开发仍为地方财政 的重要来源,预计地产投资断崖式下滑的概率较小。

我们认为 2021 年水泥需求的亮点或将来自基建方面:在全球疫情加剧和经济下行的背景 下,基建将发挥更多的托底作用。从下半年政策持续加码上已有体现:在各项政府部门的 会议中均提出要加强基础建设,推进重点项目、9 月的中央政治局会议中重提“六稳”; 重大区域规划及重大工程批复陆续出台;融资上加大对基建的支持力度等。

2.2. 供给端:产能置换趋严,错峰生产常态化

产能置换要求趋严,未来增量产能或将一步下降。今年下半年,工信部颁布关于征求《水 泥玻璃行业产能置换实施办法(修订稿)》意见函,其中关于水泥行业,进一步明确了产 能置换的要求和对应的比例。内容如下:

1)明确 2013 年以来,连续停产两年及以上的熟料生产线不能用于产能置换;

2)位于国家规定的大气污染防治重点区域或跨省级辖区实施产能置换的比例为 2:1,非大气 污染防治重点区域的比例为 1.5:1;

而 18 年颁发的《水泥玻璃行业产能置换实施办法》中产能置换的比例分别为 1.5:1 和 1.25:1, 且未明确停产产能不能用于置换,此次的意见函对于水泥行业的产能置换更为严格,未来 行业供给端的增量将进一步得到有效控制。

新增产能低位运行。从具体产能的数据看,截至 2019 年底,我国累计新型干法熟料设计 产能 18.1 亿吨。自 2010 年至今总体上呈现累计产能增速放缓,每年新增产能基本保持低 位运行。

2020 年,根据数字水泥网预测今年新增产能为 3510 万吨,其中产能置换 1465 万吨,净 新增 2045 万吨。分区域看,除西北地区外,其他区域产能均有新产能投放。其中,华东 和西南地区新产能投放较多达 1094 万吨和 1331 万吨,而华东地区产能多为旧产能置换, 整体新增有限,净新增量为 354 万吨,对市场格局影响较小。而西南地区新投产线多为跨 省置换,净增量较大达 1071 万吨,对区域格局有一定冲击。

在行业新建项目严格控制的背景下,减量置换力度的加大进一步收紧新产能“入口”。且 今年工信部发布的《水泥玻璃行业产能置换实施办法(修订稿)》进一步提升置换要求, 我们认为未来几年水泥行业新增产能将得到有效控制,2021 年水泥市场供给格局依旧良好。

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错峰生产常态化。今年北方各省的冬季错峰生产计划,停产天数较去年基本保持一致,少 部分地区有 10 天左右波动。从各地环保政策看,差异化错峰政策延续执行,实际环保监 管趋势仍然趋严。2019-2020 年的秋冬季污染防治措施基本延续了之前几年的整体要求, 允许差别企业错峰生产,但是仍然要求满足最低排放标准。各省份的细化政策仍然趋严, 尤其是在冬季雾霾等环境恶化情况严重的华北平原地区。

以河北省为例,对水泥工业企业或生产设施的大气污染物排放限值及控制要求、大气污染 物监测、达标判定要求以及实施与监督等均进行了新规定;水泥窑及窑尾余热利用系统颗 粒物、二氧化硫、氮氧化物的排放限值是 10、30、100mg/m3。同时,增加了对原料破碎、 筛分、成型等工序的颗粒物排放限值要求,颗粒物排放限值为 10mg/m3;加强了对大气 污染物无组织排放管控,厂界颗粒物由现行国家标准的 1.0mg/m3 提升为 0.5mg/m3。均 严于国家标准的情况下,中小企业满足排放标准的阻力仍然存在。

2.3. 2021 年:关注华中景气修复,北方价格弹性,华东华南高稳定性

2.3.1. 华中景气修复,明年业绩弹性大

华中地区受上半年疫情和超长雨季影响,1-10 月水泥产量累计同比下降 3.0%,而 10 月水 泥产量单月同比实现 10.7%的增长,在地产新开工以及基建的拉动下,地区需求韧性十分 强劲.。其中,湖南省 1-10 月水泥产量累计同比下降 2.76%,10 月单月水泥产量增速同比 下降 3.12%;湖北省 1-10 月水泥产量累计同比下降 38.40%,10 月单月水泥产量增速同比 上升 15.78%;河南省 1-10 月水泥产量累计同比下降 1.42%,10 月单月水泥产量增速同比 11.64%。

站在当前时点看华中市场,疫情和雨季的影响渐消,下游市场需求强劲,我们认为 2020 年华中水泥龙头业绩有望实现正增长,21 年基于 20 年的低基数的影响,业绩增速或将超 预期。

2.3.1. 基建地产双拉动,北方弹性可期

下游基建占比较高的东北和西北地区 1-10 月水泥产量累计同比分别增长 10.3%和 3.2%,受 低基数影响以及受益于基建拉动,大幅超出全国水泥产量增速,分别超出 9.9pct 和 2.8pct。

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西北地区各省市 2019 年 CR5 普遍在 70%以上,整体区域格局尚可。今年以来,西北作为 受疫情和雨季影响最小的地区,叠加基建投资的复苏,全年水泥价格中高位横盘运行,2020 年 1-11 月,西北地区平均水泥价格为 421 元/吨,同比增长 18 元/吨。

虽然今年西北地区水泥价格较好,但与南方依旧有差距,2020 年前 11 月价差为 68 元/吨, 相较 19 年价差缩小 21 元/吨。未来随着西北地区基建的持续复苏,西北与南方的水泥价 差有望持续缩小。

东北地区各省市 2019 年 CR5 同样也普遍在 70%以上,格局尚可。东北地区近年来固定资 产投资低迷,需求疲软,导致水泥价格与南方差距持续拉大。而今年随着南下市场的打通, 东北地区呈现量价齐升的态势,11 月东北水泥价格大幅上涨,截止 12 月 4 日东北水泥价 格为 404 元/吨,同比提升 37 元/吨。

2020 年 1-11 月,东北地区与华东地区的水泥价差为 152 元/吨,较 19 年提升 33 元/吨。 未来随着,南下市场的持续拓展,东北与华东地区的水泥价差有望进一步缩小。

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展望 2021 年,我们认为供给端,在环境压力下,北方地区错峰生产及环保力度将继续强 于南方,需求端受益基建温和复苏,以及东北地区的水泥南下通道打通,对区域内企业影 响预计显著,南北方价差或将缩小。

2.3.2. 华东华南稳定性高

华东地区在19年的高基数及疫情和雨季的影响下,1-10月水泥产量累计同比只下降0.48%, 10 月水泥产量单月同比实现 11.7%的增长,在地产新开工以及基建的拉动下,地区需求韧 性十分强劲。

华南地区 1-10 月水泥产量累计同比增长-1.68%,在高基数及雨水天气的影响下,增速出现 负增长,但 10 月随天气好转,单月产量同比增长 11.3%,下游需求良好。

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2.4. 板块估值处于底部,高分红凸显投资价值

板块和龙头估值均处于低位。从估值的角度看,截止 12 月 4 日,水泥行业的 PE 为 8.9x 处于近五年的 35%分位数,PB 为 1.65x,处于近五年的 50%分位数,均处于较低水平。

具体看各水泥龙头,海螺水泥 PE 和 PB 分别为 8.58x 与 1.95x;华新水泥 PE 和 PB 分别为 9.24x 与 2.31x;万年青 PE 和 PB 分别为 7.94x 与 2.12x;冀东水泥 PE 和 PB 分别为 9.11x 与 1.56x。整体来看,水泥板块重点公司的市盈率均居于历史市盈率估值中枢以下,具有较高 的投资价值。

高盈利,低负债,分红率维持高位,价值逐步凸显。2020 年前三季度,水泥上市公司归母 净利润同比下降 0.8%,平均毛利率约为 30.3%,较去年同期小幅下降 2.1pct。净利率为 24.9%, 较去年同期提升 3.8pct,整体水泥板块盈利状况依旧良好。

而较高盈利水平的延续、资本性支出的回落带来水泥企业现金流状况的持续性改善,企业 带息债务规模减少,资产负债率下降。特别是随着 2018 年和 2019 年水泥行业盈利迈上历 史高位,水泥上市公司杠杆去化速度也在加快。2020 年前三季度,水泥行业上市公司平均 资产负债率为 36.3%,同比下降 1.9pct,而带息债务/所有者权益为 58.9%,同比下降 7.1pct。

而水泥行业持续转好的财务状况,也给公司股东带来较好的股息回报,19 年样本企业的股 息率维持高位。其中华东水泥企业万年青 19 年股息率最高,达 5.73%,华新水泥股息率 4.57%, 海螺水泥股息率 3.65%。

我们认为随着行业景气和企业良好盈利的延续,企业带息债务规模的压缩以及资产负债率 的下降将是中期现象,而伴随着上市公司财务杠杆的降低,盈利端的波动端将得到进一步 熨平,分红率也有望进一步提升,优质水泥企业的“价值”属性价格更为凸显。结合需求 端的拉长,以及超预期的可能,水泥企业的估值有望回升。

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我们推荐周期核心资产海螺水泥,区域上关注四季度价格弹性较好的华东华南地区龙头。 组合推荐,海螺水泥+祁连山,关注万年青,华中水泥龙头华新水泥,以及中国建材(H 股)、天山股份、祁连山、宁夏建材等。

3. 预计 2021 年房地产竣工进入上升周期

3.1. 竣工端:疫情影响逐渐消退,四季度已现拐点

今年以来,由于受到疫情影响,年初房地产开发投资额出现大幅下滑,国家统计局数据显 示,全国房地产开发投资额累计增长率、房屋新开工面积累计增长率在 2 月达到最低点, 分别为-16.3%、-44.9%,但 2 月后,随着疫情影响逐渐消退,各地陆续复工复产,地产开 发投资额呈现稳步回升的态势,6 月重回增长,截止 10 月,地产开发投资额累计同比增长 达到 6.3%,单月同比增长达到 12.7%。

2020 年 1-10 月房屋竣工面积累计 4.92 亿平米,同比下滑 9.2%,其中住宅竣工面积 3.54 亿平米,同比下滑 47.9%,办公楼竣工面积 1632 万平米,同比下滑 58.4%,商业营业用房 竣工面积 4901 万平米,同比下滑 54.7%;10 月单月同比方面,房屋竣工面积 7901 万平米, 同比上升 5.88%,其中住宅竣工面积 5849 万平米,同比上升 8.46%,办公楼竣工面积 216 万平米,同比下滑 26.48%,商业营业用房竣工面积 703 万平米,同比下滑 12.54%。

2020 年下半年以来,房屋销售面积增速持续领先与竣工面积增速,从 10 月数据来看,房 屋竣工面积与房屋销售面积的剪刀差有缩小趋势,我们认为 2021 年竣工增速回升趋势较 为确定。

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3.2. 精装房:短期政策影响不改长期增长逻辑

2016 年以来,精装修房比例从 12%上升至 32%,2019 年精装修房市场规模为 324.7 万套, 同比增速 28%。2020 年 1-10 月,住宅精装新开盘项目累计数量 2730 个,同比-9.2%;开 盘房间累计数量 206 万套,同比-23%。

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根据优采大数据云平台数据,2020 年 1-10 月重点 70 城百强房企新开盘建筑面积 78483.31 万㎡,其中全装修建筑面积 43680.73 万㎡,全装修建面比例 55.65%,较 1-9 月上升 2.55pct。 百强房企全装修建面比例总体呈稳步增长趋势。

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短期来看,今年以来,一方面受疫情影响,精装修新开盘项目数量及精装修项目规模有所 下滑,另一方面,8 月 20 日,央行、住建部召开重点房企座谈会,研究落实房地产金融审 慎管理,对房地产融资的管理,主要是以“三条红线”为标准,具体为:剔除预收款后的 资产负债率大于 70%;净负债率大于 100%;现金短债比小于 1 倍。

根据“三道红线”触线情况不同,试点房地产企业分为“红、橙、黄、绿”四挡,以有息 负债规模为融资管理操作目标,分档设定为有息负债规模增速阈值,每降低一档,上限增 加 5%。如果三道红线全部命中,开发商的有息负债就不能再增加;踩中两条,有息负债规模年增速不得超过 5%;踩中一条,增速不得超过 10%;一条未中,不得超过 15%。方案将 于明年起实施。

按照三道红线的标准,以 2019 年的数据来看,前 30 的房企当中,融创、恒大、富力、绿 地、华夏幸福等房企,都很可能触碰到“三道红线”,归为红色档。

目前全国主要房地产企业负债率均维持在较高水平,受到三道红线的影响,部分企业精装 修改毛坯房进行销售,全国百强房企 TOP1-10 精装房比例小幅下降,但 TOP31-100 的中 小型房企精装房比例仍然在不断提高。

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“三道红线”及“恒大事件”下,B 端企业估值承压。在“三道红线”颁布后,恒大集团 陷入债务危机门,以及与深深房重组事项由于现金流问题或将受阻。部分公司为恒大的主 要供应商,同时二级市场对 B 端为主的建材企业现金流仍存担忧,B 端建材企业估值大幅 调整至估值中枢以下,C 端为主的企业所受影响相对更小。

长期来看,我们认为精装修规模仍将不断提升,具体有三个原因:

1)政策层面促使精装修率不断提升。2019 年 2 月 15 日,住房和城乡建设部办公厅出台 《住宅项目规划(征求意见稿)》中明确提出:新建城市建筑应全装修交付,即精装修比 例达到 100%;

2)毛坯房限价驱动企业向精装房市场靠拢,精装修房有利于房地产企业获得更高的利润;

3)此外,长期来看我们认为“三道红线”的提出,有利于下游房地产企业高质量的发展, 房地产企业的集中度将进一步提升,也在一定程度上加速精装修渗透率(头部房企精装修 率普遍更高)。

3.3. 二手房:成交热度持续上升,C 端业务有望迎来复苏

从二手房数据来看,2020 年 1-10 月一线城市中,北京二手房成交面积累计 1235 万平方 米,同比上升 8.36%,深圳二手房成交面积累计 747 万平方米,同比上升 36.47%;包括南 昌、厦门、无锡等 8 座二线城市二手房平均成交面积累计 328 万平方米,同比上升 8.28%。

总体来看,二手房市场整体受到疫情影响较小,10 月成交面积累计增长率均超过去年同期 水平。其中,一线城市分化较大,深圳受到疫情影响较小,二手房交易保持高速增长,而 北京受到疫情影响较大,但 10 月已基本达到往年增长水平;二线城市整体恢复状况良好, 10 月累计增长率已远超去年同期。我们认为二手房交易规模有望继续扩大,一线城市及部 分二线城市仍将保持高速增长。

从兔宝宝、伟星新材、友邦吊顶、北新建材等主要的 C 端建材的经营表现来看,疫情后 Q2 便实现同比正增长,Q3 呈现高速增长态势,增速高达 38.7%。从“三道红线”过后的 股价表现来看,C 端建材受到的影响有限,友邦吊顶和东鹏控股的走势与 SW 建材指数类 似,业绩增长表现较好的北新建材和伟星新材走势远好于行业。我们认为,2021 年二手房 的交易将延续活跃,C 端建材有望迎来复苏。

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4. 消费建材:2021 年的三个焦点

4.1. 平台型企业的投资价值

1.传统建材企业:从生产到“产品+服务”

上市建材企业的供应链体系目前已经基本建立,大多数企业都拥有从研发到生产到销售和 服务的能力。产品力和渠道力在传统建材企业的竞争中显得尤为重要。产品方面,通过投 入大量的设备(包括科研和人才),不断突破产能瓶颈,具备一定的技术创新积累;在渠道 方面,工程业务、零售业务各企业侧重有所不同。

2.传统建材企业向平台化发展的转变

建材企业平台化的方式有哪些?以生产产品为主的公司进行平台化有自己的路径和形式。 1)产业平台,实现去中间化。公司负责建造产业平台的基础设施,有限选择、有限开放 给外部合作伙伴,把他们发展成合伙人,为顾客提供更加极致、更加开放的解决方案,从 而实现类平台的转变。

如:兔宝宝打造易装模式,打通半成品到各类成品之间的路径。易装社区店参与者包括: 终端门店、加工中心及兔宝宝。为了推行易装模式,公司推出“创客”计划,公司抓住流 量端与服务端,创建“总店+社区店”的“1+N”终端模式,具有建店快、获客准、服务 好、覆盖广的优势。公司未来可以整合门板、五金等辅料企业,通过易装平台既能做到赋 能和服务,又能做到盈利和创收。数字化方面,门店及加工中心陆续上线 CRM 系统,不 断完善门店和加工中心的信息化系统,提升门店的接单能力,提升加工中心的产能效率。

公司通过不断创新经营模式,完善产品结构,收购裕丰汉唐开拓工程渠道,实现公司、经 销商、生产商、消费者多方共赢。

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坚朗五金,打造集成供应平台:在原有建筑门窗幕墙五金、门控五金系统、不锈钢护栏构 配件等的基础上,上市后进入智能锁等智能家居、卫浴及精装配件等五金领域。

开拓新产品的路径主要有三种:1)代工,买断产品进行独销;2)参股(如道尔智控等); 3)控股(如坚朗海贝斯等)。通过品牌、客户资源、销售渠道以及生产能力的共享,初 步形成了以建筑门窗幕墙五金为核心的建筑五金集成供应商的战略布局。

建筑五金的各个细分小产品的终端用户相同,新扩充品类与原有产品可以共享客户群和销 售、物流渠道,摊薄生产成本和费用,并满足下游地产建筑商一站式采购的需要,公司在 对销售体系、管理方法搭建完成后,后续不断扩充品类,线上建立“坚朗云采”平台,使 得客户实现一站式采购,从而实现对单一客户的销售额的提升。

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2)去边界化,实现跨界协同

从产品和服务的提供方式来看,公司结合自身的战略规划,既可以沿着供应链的路径实施 并购,也可以采用合作的方式,整合到平台上,实现“1+1>2”的价值效应。生态化布局 中,主体企业的利益相关者在原有基础上,增加了更多的产品和服务的提供商,更多的客 户和市场下沉。在整个生态圈中,主体企业是价值的整合者,利益相关者的连接者,企业 将从控制和实施整体价值交付的角色转变为组织各方参与者协作共同完成价值交付。各利 益相关方在平台上可以分享信息、资源和组织架构,各业务既可以独立运作,又可以在平 台上实现更大的价值。公司进行多品类的运作,不仅可以用已成熟的品牌带动其他产品, 扩大企业的流量入口,还将抬高企业发展的天花板,并且在一定程度上提高品牌知名度、 提高客单价、分散经营风险等,我们认为这将会是龙头建材企业持续发力的方向。

东方雨虹:以防水为主的综合性平台型建材企业。2011 年,公司开始布局防水卷材原材料 无造织布,成立天鼎丰,纵向延伸产业链。同时,依托防水材料不断进行横向扩张,进军 建筑涂料、保温材料市场等,客户协同效应逐渐凸显。

北新建材提出“一体两翼”战略,将防水和涂料两大业务提升至战略层面。原有石膏板业 务不断扩张产能,继续奠定龙头地位。2019 年,北新建材先后收购禹王、蜀羊、金拇指三 家防水企业,进入防水行业。2020 年,公司以重组后的北新禹王、北新蜀羊及北新金拇指 三家防水公司为基础,成立统一的防水板块经营管理平台,实施“一体化管理+区域化运 营”,完成对防水材料的初步整合。

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4.2. 产业资本促使产业链生态重塑,细分龙头强者恒强

产业资本入局,产业链上下游共同受益

1)对于整个产业链:产业资本可以使产业链实现资源的优质配置。

2)对于建材商:得到更加可预测的订单有利于合理制定生产计划,提高经营效率;在行业 下行周期里,经营压力(资金、价格压力)从以往的下游地产商转上游材料商变成共同承 担,上游材料商经营环境改善。

3)对头部地产商:房地产快速扩张的时代早已过去,在低增速及逐渐走向存量的时代,房 地产开发商依靠高周转的模式难以持久。投资产业链上下游打通产业链,实现协同。如投资智能家居,满足“人居服务”新需求;入股建材企业,形成协同的同时获得股权红利。 此外,经过本次疫情的极端情况,更加速了房地产企业对打造全产业链生态闭环业的脚步, 地产商的定位不再只局限于开发业务,还有更重要的人居服务。

保碧基金:2020 年 5 月,碧桂园创投和保利资本正式宣布将共同发起设立一支规模为 50 亿元、首期 10 亿元的“房地产产业链赋能基金”,并聚焦建筑装饰、建材、家居等房地 产产业链上下游公司。2019 年,全国销售额突破 3000 亿的房地产企业共 7 家,碧桂园及 保利发展两家公司的销售总额破万亿。我们看好强强联合的产业链基金对上游建材企业的 赋能能力。截至 2020 年 11 月,保碧基金已战略入股奥佳华、上海天洋,奥佳华新风业务 和上海天洋热熔墙布业务在工程端有望放量。此外,东方雨虹、康力电梯、皮阿诺、欧普 照明、顶固集创纷纷认购珠海保资碧投企业管理合伙企业股权,从而间接投资保碧产业链 赋能基金,通过资本合作纽带推动地产产业链生态布局,参投企业一方面有望从中获取相 应的投资收益,另一方面有望发挥与基金投资标的的协同效应。

产业资本赋能途径:

1)B、C 端互相赋能。产业资本通过投资,把部分 C 端业务推进 B+C 的发展,把立足于 做 B 端生意的公司通过物业的渠道打造新的 C 端品牌。各个细分行业优质公司在市场中的 份额将逐渐增加,既有 C 端又有 B 端,B 端既能做存量又可以做增量。地产产业链的投资 帮助地产产业链的上下游公司获得更多的市场份额,突破原来市场占有率较低的怪圈,加 大行业的马太效应;

2)老旧小区改造方面,旧改存在约 5 万亿的市场空间,中国的房地产从 2000 年以后开始 到 2017 年,持续高速增长,换新、更新、产品升级方面都有较大的改造机会。房地产的 物业可以当做流量的端口,产业链上的公司是落地以及获利的主体,凭借物业专业化的团队以及产业链布局后的集群效应,我们对物业端赋能效果保持乐观;

3)引入政府引导基金等资源。如保碧基金,通过公司拥有的资源,与一省三市合作,跟 各级政府打通,赋能优质企业取得更大的优势。

建材行业研究:新格局、新模式,引领行业发展新时代

5. 相关企业分析(详见报告原文)

5.1. 消费建材:把握三条投资主线。

5.2. 水泥:海螺+华新+祁连山。

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